布局船舶总装+配套，持续受益民船大周期

2024年07月30日中国重工(601989.SH) 布局船舶总装+配套，持续受益民船大周期 公司分析 证券研究报告 其他军工Ⅲ 投资评级买入-A首次评级 6个月目标价6.58元股价(2024-07-29)5.64元 中国重工：布局船舶总装+配套，持续看好公司盈利弹性释放 交易数据总市值(百万元)128,603.48流通市值(百万元)128,603.48总股本(百万股)22,802.04流通股本(百万股)22,802.0412个月价格区间3.88/5.64元 中国重工是国内领先的舰船研发设计制造企业，旗下大连造船、武昌造船、北海造船等现代化船厂，目前主要业务涵盖海洋防务及海洋开发装备、海洋运输装备、深海装备及舰船修理改装、舰船配套及机电装备、战略新兴产业及其他五大板块。2021年开始，受益于全球造船高景气和船价上涨，公司持续把握新船市场机遇，2021-2023年民船业务板块海洋运输装备分别新签订单286/365/330亿元，各年度年底在手订单分别达到355/578/751亿元，持续创新高。随着公司在手高价船2024年开始陆续交付，叠加产能利用率提升带来规模效应，我们持续看好公司未来盈利弹性释放。 中国重工 沪深300 19% 9% -1% -11% -21% 2023-072023-112024-032024-07 股价表现 造船大周期量价齐升，船企享“产能、价格、成本”三重红利 供给侧，船舶行业从2008年金融危机后历经多年供给侧出清，全球船坞自2009年高峰减少一半以上；需求侧看，2000s以来新造的船舶将从2020s开始加速进入老龄化阶段，叠加绿色动力催化，民船造船大周期开启。 船厂供给紧而造船需求旺，卖方市场下，新船订单向头部集中，船企在手订单饱满，享受“产能红利”；价格端，全球新造船价格指数持续维持高位，船企议价能力较高，享受“∆供给＜∆需求”的价格红利；成本端，原材料影响较大的钢板价格已自2021年高位时的超 7000元/吨回落到3890元/吨，盈利剪刀差红利凸显。2023年国内 民营龙头船企扬子江船业造船业务毛利率已达22%,同比+9pcts，预计2024年国内上市船企也将步入盈利上行拐点。 投资建议： 我们预计2024-2026年公司分别实现营收553/637/735亿元，同比增长18.4%/15.2%/15.3%；2024-2026年分别实现归母净利润14.0/32.5/57.5亿元，同比增长278.7%/132.8%/76.8%，对应PE 92.0/39.5/22.4。 本轮民船造船大周期下，我们选取海内外上市船企中国船舶、中船防务、扬子江、现代重工、三星重工为可比公司。截止2024/7/30，可比公司中国船舶/中船防务（A股）/扬子江/现代重工/三星重工的PB（LYR）分别为3.8/2.5/2.7/3.5/3.0，中国重工PB为1.5，显著低于可比公司。我们保守给予中国重工1.8倍PB，对应目标价6.58元，首次覆盖，给予“买入-A”评级。 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 16.5 23.7 38.2 绝对收益 14.4 17.3 23.1 郭倩倩 分析师 SAC执业证书编号：S1450521120004 guoqq@essence.com.cn 胡园园分析师 SAC执业证书编号：S1450524010003 huyy1@essence.com.cn 相关报告 风险提示：宏观经济不及预期风险，原材料价格及汇率波动， 环保政策推进不及预期，盈利预测不及预期风险。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 44,154.9 46,693.8 55,289.8 63,689.8 73,459.8 净利润 -2,212.4 -781.9 1,397.4 3,253.0 5,752.0 每股收益(元) -0.10 -0.03 0.06 0.14 0.25 每股净资产(元) 3.66 3.65 3.61 3.72 3.93 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) -58.1 -164.5 92.0 39.5 22.4 市净率(倍) 1.5 1.5 1.6 1.5 1.4 净利润率 -5.0% -1.7% 2.5% 5.1% 7.8% 净资产收益率 -2.7% -0.9% 1.7% 3.8% 6.4% 股息收益率 0.0% 0.2% 0.2% 0.5% 0.9% ROIC -13.9% -7.5% -0.9% 8.8% 31.6% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 内容目录 1.中国重工：布局船舶总装+配套，有望持续受益民船大周期5 2.造船大周期：“设备更新”+“绿色动力”双驱动10 2.1.供给：造船产能出清，头部船企迎供给侧红利10 2.2.需求—设备更新：油轮率先开始更新，替代燃料长期赋能11 2.3.需求—新能源化：短期降速影响运输效率，长期新能源化加速老船更新12 3.行业跟踪：2024年1-6月新船价格继续走高13 3.1.新船价格：新船价格继续走高13 3.2.新船订单/交付：2024年1-6月新船订单同比增54%，中国出口同比增90%13 3.3.造船成本：造船板价格2024年2月以来趋势走低16 4.盈利预测与投资评级16 4.1.盈利预测16 4.2.估值分析18 5.风险提示19 图表目录 图1.中国重工股权结构：旗下武昌造船+大连造船+北海造船5 图2.中国重工业务版图：布局船舶总装+配套+战略新兴产业6 图3.2018-2023年公司营收结构及海洋运输装备业务增速（亿元，%）7 图4.2023年公司新签订单757亿元，同比增长10.9%7 图5.2023年底公司手持订单1506亿元，同比增长37.7%7 图6.2018-2023年公司分业务毛利率：海洋运输装备板块毛利率较低8 图7.2018-2023年公司费用率情况8 图8.2018-2023年公司归母净利润情况（亿元）9 图9.2009年之后全球船坞快速出清，至2024年1月剩155座10 图10.1960年至今全球造船完工量竞争格局：向中韩日三国集中10 图11.2000-2023年全球新承接船舶订单&造船完工量（万载重吨）11 图12.2023年全球各类船以dwt计船龄：12.5%超20年11 图13.2023年全球各类船以数量计船龄：41.8%超20年11 图14.IMO关于减少船舶温室气体排放战略：在2050年前后达到净零排放12 图15.中国新船价格指数：2023年2月底以来持续抬升13 图16.散货船价格：截止2024/7/24，好望角型涨至约7200万美元/艘13 图17.油船价格：截止2024/7/24，VLCC涨至1.27亿美元/艘13 图18.箱船价格：截止2024/6，2.2-2.4万TEU涨至2.685亿美元/艘13 图19.全球新船订单：2024年1-6月新接7115万dwt，同比+54%14 图20.全球散货船订单：2024年1-6月新接1998万dwt，同比+41%14 图21.全球油船订单：2024年1-6月新接2380万dwt，同比+107%14 图22.全球箱船订单：2024年1-6月新接89万TEU，同比-3.9%14 图23.中国手持新船订单：截止2024年6月手持7177万CGT，继续创新高14 图24.全球造船完工：集装箱船新运力集中投放，油船交付持续低位运行15 图25.中国船舶出口：2024年1-6月中国累计出口船舶金额1468亿元，同比+90%15 图26.造船板价格：上海造船板（20mm）7月26日报收3890元/吨，2月以来趋势走低16 图27.2020-2023年公司海洋运输装备业务新签订单和在手订单（亿元）16 图28.可比公司历史PB（LYR）18 表1：盈利预测17 1.中国重工：布局船舶总装+配套，有望持续受益民船大周期 中国重工是国内领先的舰船研发设计制造企业，目前主要业务涵盖海洋防务及海洋开发装备、海洋运输装备、深海装备及舰船修理改装、舰船配套及机电装备、战略新兴产业及其他五大业务板块。2023年公司新承接订单757亿元，截止2023年底公司在手订单1506亿元，同比增长37.7%。 图1.中国重工股权结构：旗下武昌造船+大连造船+北海造船 资料来源：Wind，国投证券研究中心 海洋防务及海洋开发装备：海洋防务装备领域，公司具备航空母舰、潜艇、大中小型水面战斗舰艇、大型两栖攻击舰、军辅船等的研发设计和生产能力。海洋开发装备领域，则具备浮式生产储卸油船、特种工程船等多元化海洋开发装备研制能力，2023年，大连造船交 付全球第一艘M350型FPSO，物量规模和尺度参数创世界之最，实现了我国FPSO研制的重大突破，为后续承接FPSO新订单打下技术基础。 海洋运输装备：旗下大连造船、武昌造船、北海造船等现代化造船企业，业务覆盖船舶造修领域，形成了好望角型散货船、超大型矿砂船、超大型集装箱船、LR2成品油船、VLCC、大型LNG运输船等多个优势船型。2023年，公司新承接民船订单69艘/835.2万载重吨，其中油船/散货船分别为30/21艘，金额上全年共计新接订单329.6亿元，同比-9.8%；截止2023年底，公司手持订单1972.5万载重吨/751亿元，同比增长30%。 深海装备及舰船修理改装：公司是国内领先的深海装备制造企业，2023年武昌造船先后研发出国内最大13万方智慧型养殖工船并取得中国船级社原则性认可证书，北海造船再次承 接智慧渔业大型养殖工船“国信3号”建造合同，大型养殖工船产品实现系列化发展。船舶修理改装领域，2023年大连造船修船承接合同15.7亿元，同比增长22.6%。北海造船修船承接合同14亿元，同比增长37.3%。 舰船配套及机电装备：船舶配套领域，公司拥有大连船推、大连船阀、武汉重工、重庆红江、江增重工等多家舰船核心配套企业；大型船用螺旋桨、船用阀门、船用主轴、中低速 柴油机曲轴曲柄、柴油机高压共轨系统、大型船用增压器等产品市场份额领先。机电装备领域，公司产品涵盖石油石化等能源装备、交通装备及工程、水工装备等。2023年，平阳重工成功交付第二套8米超大采高智能液压支架；重庆长征集中承接国铁集团铁路货车订 单1950辆；江增重工成功签订公司首台盐行业百吨级蒸汽压缩机；中南装备大力拓展液压启闭机市场，持续加强与哈里伯顿、斯伦贝谢、贝克休斯战略合作，加大国内钻具市场开发力度，实现对中石油的批量订货。 战略新兴产业及其他：公司充分发挥在船舶压载水处理系统、船用清洁燃料供应系统等舰船环保装备、智能装备领域的优势，培育新增长点。船舶压载水处理系统领域，青岛双瑞在中大型船舶市场占有率持续保持领先优势。船用清洁燃料供应系统领域，青岛双瑞获MSC、 NYK、厦船、广船等多艘船用LNG供气系统（FGSS）订单，全球市场占有率达47%；获8艘船用甲醇燃料供应系统（LFSS）订单；成功中标8艘船用氨燃料供给系统（AFSS）订单，是全球首个大型氨燃料动力船舶领域订单。智能装备等领域，七所控股持续深耕工程机械涂装项目与汽车零部件行业机器人集成项目，尤其中频焊接控制器在奇瑞汽车实现大批量应用；HEPA级空滤市场取得重大突破，首次中标中海油平台，对后续加速提升市场占有率、做大空滤规模具有重要意义。 图2.中国重工业务版图：布局船舶总装+配套+战略新兴产业 资料来源：公司官网，国投证券研究中心 2023年海洋运输装备业务营收占比30%，新签订单/手持订单占比44%/50%，。2023年全年，公司实现营业收入466.9亿元，同比增长5.75%，其中海洋运输装备/海洋防务及海洋开发装备/舰船配套及机电装备/深海装备及舰船修理改装/战略新兴产业分别实现营业收入 141.3/97.8/88.1/85.8/43.7亿元，同比增长2.1%/20.6%/1.3%/6.8%/