当前经济与政策思考：应收账款仍在上行

应收账款仍在上行 ——当前经济与政策思考 证券研究报告/宏观策略专题报告2024年07月29日 分析师：杨畅 执业证书编号：S0740519090004电话：021-20315708 Email：yangchang@zts.com.cn 相关报告 投资要点 6月工业企业利润呈现以下特点： 第一，面对上年较高基数，利润同比增速较上月提升，反应短期利润修复； 第二，从营业收入和营业成本的单月增速来看，呈现同步回落态势，而成本端回落更加明显，反映出成本回落推升利润的特点； 第三，应收账款压力仍在加大，6月末应收票据及应收账款24.75万亿，绝对值继续提高，已经超过上年11月前期高点； 第四，产成品存货剔除掉价格后环比下降0.4%，考虑到PPIRM环比上升0.1%，存货呈现短期平价去库特征。 高频数据：生产高位微落，基建平稳运行，住宅成交平稳，土地出让仍弱，消费结构分化，出口运价续落，进口运价续落 风险提示事件：国内与海外政策变动风险；国内与海外经济波动超预期风险；国际经济贸易摩擦风险 内容目录 1.应收账款仍在上行.-3- 2.高频数据：生产高位微落，基建平稳运行，住宅成交平稳，土地出让仍弱，消费结构分化，出口运价续落，进口运价续落....................................................................................-4-3.风险提示.......................................................................................................-14- 图表目录 图表1：工业企业应收账款金额及定基指数........................................................-3- 图表2：生产端部分高频指标（开工率单位为%）.............................................-4- 图表3：基建部分高频指标（库存单位为万吨）................................................-5- 图表4：基建部分高频指标（水泥全国与区域变化）.........................................-5- 图表5：基建部分高频指标（水泥价格分区域）................................................-6- 图表6：商品房成交部分高频指标（面积单位为万平方米）..............................-6- 图表7：部分重点城市二手房成交面积（面积单位为万平方米）.......................-7-图表8：上海一手签约与二手成交面积指数（以2023年Q4日均值为基准100）-8-图表9：土地成交部分高频指标（面积单位为万平方米）..................................-8-图表10：消费相关部分高频指标（销量单位为辆，电影票房单位为万元）......-8-图表11：中国出口集装箱运价指数与上海出口集装箱运价指数.........................-9-图表12：CCFI指数不同航线表现......................................................................-9- 图表13：外贸相关高频指标（区域指数）.......................................................-10- 图表14：CDFI运价指数及细分运价指数.........................................................-11- 图表15：BDI指数及细分运价指数..................................................................-12- 1.应收账款仍在上行 2024年前6个月，全国规模以上工业企业实现利润总额35110.3亿元，累计同比增长3.5%（前5个月累计同比增长3.4%）。总体来看，6月利润数据呈现出成本回落推升利润的特点，另外应收账款仍需关注。 第一，利润在较高的上年基数上实现了同比增速提升，反应短期利润修复。从绝对值来看，前6个月累计35110.3亿元，根据累计同比增速折算上年基数后，计算当月同比增长3.9%（前值同比增长0.6%），同比增速较上月回升3.3个百分点；根据统计局公布数据，6月份规模以上工业企业实现利润同比增长3.6%。考虑到上年6月利润是上半年最高值，在较高基数上实现同比增速提升，反应了企业利润修复的特点。 第二，单月营业收入与营业成本同比增速同步回落，成本端回落更加明显。前6个月，营业收入累计同比上涨2.9%（前值增长2.9%）；营业成本累计同比上涨2.9%（前值增长3.0%），根据累计数折算上年基数后，营业收入当月同比增长2.9%（前值增长4.0%），营业成本当月同比增长2.5%（前值增长3.8%），营业成本同比增速的回落幅度相对明显。为了避免价格扰动，剔除掉价格之后，营业收入和营业成本分别同比增长3.7%（前值增长5.4%）、3.0%（前值增长5.5%），反映出两方面特点，第一，剔除掉价格之后，营业收入与营业成本增速较前值同步回落；第二，营业成本端回落幅度相对更大，推升了利润增速的修复。 第三，利润率继续提升，成本占比出现回落。6月末营业收入利润率为5.41%（前值5.19%），提高0.22个百分点；每百元营业收入中的成本为85.27元（前值85.37元），成本占比出现回落。 第四，应收账款压力仍在加大。6月末应收票据及应收账款24.75万亿 （前值24.23万亿），绝对值继续提高，同比增长8.6%（前值8.0%），提高0.6个百分点。以2019年12月为基期100，计算2024年6月指数为142.2，已经超过2023年11月的前期高点。环比增长2.14%（前值增长2.63%），剔除掉价格后环比增长2.34%（前值增长2.43%），应收账款压力仍在加大。 图表1：工业企业应收账款金额及定基指数 来源：WIND、中泰证券研究所 第🖂，产成品平价去库。产成品存货6.37万亿元（前值6.39万亿），绝对金额回落，同比增长4.7%（前值3.6%），增速提高1.1个百分点，主要是上年基数回落更加明显，推升了同比增速的表现。从环比来看，环比下降0.3%（前值增长0.9%），剔除掉价格后环比下降0.4%（前值增长0.6%），产成品呈现短期平价去库的特征。 第六，各类型企业实现同比增长。前6个月国企利润实现12083.9亿元，折算上年基数后计算当月同比增长11.3%（前值下降0.9%），同比增速回升，由于上年基数不低，环比利润改善是主因；私企同比增长3.8% （前值增长11.2%）、股份制企业同比增长3.3%（前值增长1.3%），增速提升；外企同比增长5.3%（前值增长0.5%），增速回升。 2.高频数据：生产高位微落，基建平稳运行，住宅成交平稳，土地出让仍弱，消费结构分化，出口运价续落，进口运价续落 从生产端来看，高位波动，截至7月26日唐山Custeel高炉开工率为91.07%（前值91.31%），高位波动，仍高于2023年同期水平；截至7月26日，全国247家高炉开工率82.31%（前值82.65%），高位小幅回落；截至7月23日，PTA产业链负荷率86.89%（前值79.47%），小幅回升；截至7月27日，汽车半钢胎开工率79.15%（前值79.07%），保持平稳。 图表2：生产端部分高频指标（开工率单位为%） 来源：WIND、中泰证券研究所 从内需端看，基建上，截至7月27日主要钢材品种库存季节性回落， 高于2023年同期水平，反应钢材去化速度仍慢，截至7月26日，铁矿 石港口库存高位继续向上，或指向钢厂积极性偏弱；截至7月25日全国水泥价格指数为118.71（前值119.16），小幅提升，或反应基建仍然平稳；从区域来看，华东、中南、中原环比回升。 图表3：基建部分高频指标（库存单位为万吨） 来源：WIND、中泰证券研究所 图表4：基建部分高频指标（水泥全国与区域变化） 来源：WIND、中泰证券研究所 图表5：基建部分高频指标（水泥价格分区域） 中国:华东:水泥价格指数 中国:长江:水泥价格指数 130.00120.00110.00100.00 90.00 中国:西南:水泥价格指数 中国:西南:水泥价格指数 中国:西北:水泥价格指数 中国:华北:水泥价格指数 中国:华东:水泥价格指数 中国:长江:水泥价格指数 中国:西北:水泥价格指数 中国:华北:水泥价格指数 120.00 120.00 140.00 140.00 115.00 115.00 130.00 130.00 110.00 110.00 120.00 120.00 105.00 105.00 100.00 100.00 110.00 110.00 95.00 95.00 100.00 100.00 90.00 90.00 90.00 90.00 中国:东北:水泥价格指数 中国:中南:水泥价格指数 京津冀:水泥价格指数 中原:水泥价格指数 珠江-西江:水泥价格指数 中国:东北:水泥价格指数 中国:中南:水泥价格指数 京津冀:水泥价格指数 中原:水泥价格指数 珠江-西江:水泥价格指数 190.00 115.00 140.00 120.00 120.00 170.00 110.00 130.00 115.00 115.00 150.00 105.00 120.00 110.00 110.00 105.00 105.00 130.00 100.00 110.00 100.00 100.00 110.00 95.00 100.00 95.00 95.00 90.00 90.00 90.00 90.00 90.00 来源：WIND、中泰证券研究所 地产上，截至7月27日，30大中城市商品房成交面积低位波动，一线、二线、三线同步表现；从部分重点城市二手房成交面积来看，总体平稳运行；上海一手房签约面积与二手成交面积在前期脉冲后出现回落，截至27日，7月上海二手房成交面积合计约145.7万平方米，日均成交约 5.4万平方米，按31天推算7月合计成交约167.3万平方米，相当于6月成交量的78.3%。从土地成交情况来看，截至7月21日，100大中城市成交土地面积、住宅用地面积低位波动，表明拿地积极性仍待恢复。乘用车批零保持平稳，进入7月后地铁客运量出现回落，或受天气影响出行积极性；电影票房受暑期带动出现回升。 图表6：商品房成交部分高频指标（面积单位为万平方米） 来源：WIND、中泰证券研究所 图表7：部分重点城市二手房成交面积（面积单位为万平方米） 来源：WIND、中泰证券研究所 图表8：上海一手签约与二手成交面积指数（以2023年Q4日均值为基准100） 来源：WIND、中泰证券研究所 图表9：土地成交部分高频指标（面积单位为万平方米） 来源：WIND、中泰证券研究所 图表10：消费相关部分高频指标（销量单位为辆，电影票房单位为万元） 来源：WIND、中泰证券研究所 从外需端看，出口运价指标继续回落。截至7月26日，中国出口集装 箱运价指数（CCFI）报2180.69点（前值2153.56点），继续上行；上 海出口集装箱运价指数（SCFI）报3447.87点（前值3542.44点），继续回落，CCFI与SCFI指数出现差异表现，但从往期数据观察，SCFI相较于CCFI指数更加敏感，或指向出口运价短期回落。细分航线中美西、韩国、日本指数出现回落。从部