多金属产量超额完成，金属价格上涨业绩显著环增

2024年07月29日西部矿业(601168.SH) 多金属产量超额完成，金属价格上涨业绩显著环增 公司快报 证券研究报告铜投资评级买入-A维持评级 6个月目标价25.5元股价(2024-07-26)15.28元 公司发布2024年中报 2024年上半年公司营业收入249.77亿元，同比+10.11%；归母净 交易数据总市值(百万元) 36,412.24 流通市值(百万元) 36,412.24 总股本(百万股) 2,383.00 流通股本(百万股) 2,383.00 12个月价格区间11.73/21.46元 利润16.20亿元，同比+7.55%，扣非归母净利润16.76亿元，同比+13.00%。其中2024年Q2营业收入140.03亿元，同比+26.04%、环比+27.61%；归母净利润8.84亿元，同比+6.87%、环比+19.90%。 扣非归母净利润9.60亿元，同比+17.49%，环比+34.23%。 西部矿业 沪深300 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 2023-072023-112024-032024-07 股价表现 Q2扣非归母同环比增长亮眼，营业外支出及资产减值损失影响归母表现 公司2024年上半年营业外支出合计1.79亿元，其中涉及罚款及违约金1.69亿元。资产减值损失合计-2.33亿元，其中固定资产减值损失-1.87亿元，西豫金属、双利矿业部分老旧资产因项目升级改造，相关资产组的预计未来现金流量的现值低于账面价值，本报告期对部分固定资产计提减值准备。投资收益合计-2.41亿元，其中涉及交易性金融资产在持有期间的投资收益-2.92亿元。 矿山产量稳定增长，上半年大多超额完成 2024年上半年公司产量大多超额完成。2024年上半年，铜精矿产量 8.5万金属吨，钼精矿1926金属吨，铅精矿2.8万金属吨，锌精矿 5.3万金属吨，铁精粉64.2万吨，精矿含金101千克，精矿含银69.3吨。其中铜、钼、铅、锌、精矿含银均超额完成2024年1-6月的生产计划，完成率分别为112%，101%，121%，105%，118%。铁精粉和精矿含金计划完成率分别为96%和86%，主要因铁矿计划性停产，及精矿含金相关原矿品位低于计划指标。冶炼方面，2024年上半年锌锭产量60620吨，电解铜（含湿法铜）产量12.15万吨，计划完成率分别为103%、126%。 公司矿山产量稳定增长，技术指标持续提升。上半年铜精矿、钼精矿、铁精粉、精矿含银产量分别同比+42%、39%、17%和14%。冶炼单位全面优化升级冶炼系统，电解铜、锌锭产量分别同比+44%、+6%。各单位选矿回收率总体完成较好，大部分单位的选矿回收率较上年同期有所提升。四川鑫源呷村银多金属矿一选厂铜铅锌综合回收率提升 2.44个百分点，金回收率提升2.73个百分点，银回收率提升4.19个百分点。西藏玉龙铜矿一车间钼回收率提升0.98个百分点，二车间投产后各项指标达到设计标准。新疆瑞伦铜镍矿镍回收率提升 2.61个百分点，铜回收率提升2.69个百分点。 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -12.1 -21.0 41.7 绝对收益 -14.1 -25.9 28.9 覃晶晶 分析师 SAC执业证书编号：S1450522080001 qinjj1@essence.com.cn 周古玥联系人 SAC执业证书编号：S1450123050031 zhougy@essence.com.cn 相关报告玉龙铜矿进入放量年，量价 2024-03-19 齐增看好业绩持续向上Q3扣非归母净利润同环比 2023-10-23 均提升，关注玉龙铜矿年底扩产落地（更正）Q3扣非归母净利润同环比 2023-10-23 均提升，关注玉龙铜矿年底扩产落地 西部地区领先矿企，多金属2023-08-24 成长可期 铜铅锌金银等多金属价格，Q2同环比涨幅亮眼 ✔铜钼：24H1铜均价74776元/吨，同比+6935元/吨（+10.2%）； 24Q2铜均价80015元/吨，环比+10567元/吨（+15.2%），同比 +12891元/吨（+19.2%）。24H1钼精矿均价3504元/吨度，同比- 585元/吨度（-14.3%）；24Q2钼精矿均价3664元/吨度，环比+328元/吨度（+9.8%）,同比+238元/吨度（+7.0%）。 ✔铅锌：24H1锌均价22240元/吨，同比+217元/吨（+1.0%）；24Q2锌均价23470元/吨，环比+2482元/吨（+11.8%），同比+2729元/吨（+13.2%）。24H1铅均价17134元/吨，同比+1815元/吨 （+11.9%）。24Q2铅均价18066元/吨，环比+1880元/吨（+11.6%），同比+2763元/吨（+18.1%）。 ✔铁矿：24H1铁矿均价878元/吨，同比+59元/吨（+7.3%）。24Q2 铁矿均价849元/吨，环比-59元/吨（-6.5%），同比+89元/吨 （+11.7%）。 ✔贵金属：24H1黄金均价523.3元/克，同比+88.9元/克（+20.5%）；24Q2黄金均价555.4元/克，环比+64.8元/克（+13.2%），同比 +106.8元/克（+23.8%）。24H1白银均价6805元/千克，同比+1487元/千克（+28.0%）；24Q2白银均价7573元/千克，环比+1548元 /千克（+25.7%），同比+2024元/千克（+36.5%）。 推进玉龙铜业三期扩产，重点工程高效推进 1）玉龙铜业按计划开展3000万吨扩能项目前期手续办理工作，目前已完成《三期工程开发利用方案》等九项报告编制并取得评审意见。 2）双利矿业二号铁矿露转地改扩建工程总体施工形象进度与计划进度持平，正在持续推进。西部铜业多金属选矿（二选）技改工程建成后，铅锌选矿处理能力将达到150万吨/年。 3）西部铜材节能环保升级改造项目持续推进，目前项目建设已进入冲刺阶段，项目建成后将增加10万吨电解铜产能。 4）西豫金属环保升级及多金属综合循环利用改造项目、青海湘和锌湿法冶金多金属回收及资源综合化利用绿色提质节能升级改造项目正在按照计划正常推进，预计下半年试生产。 投资建议： 公司玉龙铜矿三期扩产工作持续推进，铜矿端供给受限需求长期增长，持续看好铜价中枢有望上移，公司利润存在较大弹性，估值仍有修复空间。我们预计公司2024年-2026年的营业收入分别为463.90527.85、624.49亿元，净利润分别为39.12、41.67、46.74亿元，对应EPS分别为1.64、1.75、1.96元/股，目前股价对应PE为9.3、8.7、7.8倍，维持“买入-A”评级，6个月目标价为25.5元，相当于 2024年15倍动态市盈率。 风险提示：宏观经济波动风险，项目进展不及预期风险，资源价格波动风险等 (百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营收入 39,762.5 42,748.1 46,390.3 52,784.5 62,449.4 净利润 3,446.0 2,789.3 3,912.2 4,167.0 4,673.8 每股收益(元) 1.45 1.17 1.64 1.75 1.96 每股净资产(元) 6.77 6.41 7.37 8.50 9.78 盈利和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 10.6 13.1 9.3 8.7 7.8 市净率(倍) 2.3 2.4 2.1 1.8 1.6 净利润率 8.7% 6.5% 8.4% 7.9% 7.5% 净资产收益率 21.3% 18.3% 22.3% 20.6% 20.1% 股息收益率 9.2% 3.3% 3.8% 4.0% 4.5% ROIC 21.4% 17.9% 16.0% 17.4% 18.7% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 39,762.5 42,748.1 46,390.3 52,784.5 62,449.4 成长性 减:营业成本 32,048.2 35,036.0 38,044.4 44,059.8 52,319.2 营业收入增长率 3.5% 7.5% 8.5% 13.8% 18.3% 营业税费 768.4 739.5 802.5 913.1 1,080.3 营业利润增长率 9.4% -7.7% -8.2% 3.3% 14.0% 销售费用 28.4 31.8 34.5 39.3 46.5 净利润增长率 17.5% -19.1% 40.3% 6.5% 12.2% 管理费用 764.0 911.0 1,159.8 1,319.6 1,561.2 EBITDA增长率 6.0% -6.4% 5.7% 3.1% 12.3% 研发费用 393.1 574.2 623.1 709.0 838.8 EBIT增长率 9.8% -12.5% 5.9% 0.4% 13.6% 财务费用 846.4 822.4 927.8 1,055.7 1,249.0 NOPLAT增长率 7.1% -7.1% -5.3% 5.0% 14.8% 资产减值损失 -217.6 -54.8 -328.7 -200.4 -194.6 投资资本增长率 10.9% 6.0% -3.1% 6.3% -1.4% 加:公允价值变动收益 118.5 73.0 263.4 -0.9 0.4 净资产增长率 12.5% -1.0% 11.2% 12.0% 12.0% 投资和汇兑收益 650.4 322.0 -66.3 331.6 331.6 营业利润 5,509.3 5,085.5 4,666.5 4,818.3 5,491.8 利润率 加:营业外净收支 152.5 -366.2 -305.1 -172.9 -281.4 毛利率 19.4% 18.0% 18.0% 16.5% 16.2% 利润总额 5,661.8 4,719.3 4,361.4 4,645.4 5,210.4 营业利润率 13.9% 11.9% 10.1% 9.1% 8.8% 减:所得税 578.0 486.0 449.1 478.4 536.6 净利润率 8.7% 6.5% 8.4% 7.9% 7.5% 净利润 3,446.0 2,789.3 3,912.2 4,167.0 4,673.8 EBITDA/营业收入 21.3% 18.5% 18.0% 16.3% 15.5% EBIT/营业收入 17.0% 13.8% 13.5% 11.9% 11.4% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 194 186 176 158 138 货币资金 6,521.8 5,435.8 3,711.2 4,222.8 4,995.9 流动营业资本周转天数 -5 -8 -11 -10 -9 交易性金融资产 1.3 13.2 276.0 276.0 276.0 流动资产周转天数 136 114 92 87 82 应收帐款 331.5 538.2 405.6 668.3 602.2 应收帐款周转天数 4 4 4 4 4 应收票据 650.8 348.2 735.9 497.6 961.8 存货周转天数 30 28 28 28 29 预付帐款 203.4 65.6 226.5 111.7 290.0 总资产周转天数 465 442 406 364 321 存货 3,464.8 3,162.1 4,033.8 4,299.9 5,596.0 投资资本周转天数 254 256 239 214 185 其他流