Q2业绩环比改善，多金属矿冶同步发展

证 券 研2023年08月31日 究 报Q2业绩环比改善，多金属矿冶同步发展 告—西部矿业（601168.SH）公司事件点评报告 买入(首次)事件 分析师：傅鸿浩 fuhh@cfsc.com.cn 分析师：杜飞 S1050521120004 S1050523070001 dufei2@cfsc.com.cn 基本数据2023-08-31 当前股价（元） 总市值（亿元）总股本（百万股） 流通股本（百万股） 52周价格范围（元）日均成交额（百万元） 12.78 305 2383 2383 9.18-14.56 387.06 市场表现 (%)西部矿业沪深300 40 30 20 10 0 -10 -20 资料来源：Wind，华鑫证券研究 公司研究 西部矿业发布公告：2023上半年营业收入为226.84亿元，同比增长30.92%；归母净利润为15.07亿元，同比下滑6.1%；扣除非经常性损益后的归母净利润为14.88亿元，同比下滑6.19%。 投资要点 ▌铜锌价格影响半年业绩，但Q2业绩环比有改善 据公司2023年中报描述，今年上半年归母净利润同比下滑的主要原因是铜、锌金属市场价格下跌，分别同比下降5.68%、13.75%。 Q2铜铝价格环比仍小幅下跌，但是业绩环比改善。根据长江有色市场报价计算得出2023Q2铜、锌、铅均价分别为67558、20944、15301元/吨，环比Q1变动幅度分别为- 1.60%、-10.27%、+0.01%。但从公司业绩来看，2023Q2实现营业收入111.1亿元，同比+30.82%，环比-4%；归母净利润 8.27亿元，同比-2.64%，环比+21.61%。 ▌矿冶生产按计划稳步运行 公司是中国第二大铅锌精矿生产商、第五大铜精矿生产商。主要从事铜、铅、锌等基本有色金属、黑色金属的采冶、贸易等业务，以及黄金、白银等稀贵金属和硫精矿等产品的生产及销售。 2023上半年公司主体矿种产量生产顺利，基本完成计划：铅精矿实现产量31072吨，计划完成率112%，产量较2022H1同比增长19.34%；锌精矿实现产量60328吨，计划完成率100%，产量较2022H1同比增长6.1%；铜精矿实现产量60077吨，计划完成率98%，产量较2022H1同比下降 10.49%。据公司公告，铜精矿产量在2023H1未实现100%计划原因主要是部分矿山受季节性限电影响，导致处理量低于计划指标。2023年预计铅精矿产量为56612吨，锌精矿117349吨，铜精矿133003吨。 2023H1冶炼产量均同比增长，其中电解铜实现产量 84340吨，同比+8.17%；锌锭实现产量57206吨，同比 +36.17%；电解铅实现产量39464吨，同比+1.06%。 冶炼产能方面，青海铜业、西部铜材、青海湘和上半年实现同比扭亏为盈，青海铜业5万吨阴极铜项目自2022年 11月投产以来运行平稳，阴极铜产能提升至15万吨/年，成 为青藏高原最大的现代化铜冶炼企业。 ▌玉龙铜矿技改下半年投产，加速布局新能源板块 重点项目有序推进。1）西藏玉龙铜矿：一二选厂技术改造提升项目于2023年4月正式启动，预计最早今年10月投 料生产。届时一二选厂矿石处理量将提升至450万吨/年， 玉龙铜矿一二三选厂矿石处理量由1989万吨/年将提升至 2280万吨/年。据投资者关系问答，2023年因玉龙铜矿一二 选厂技改项目实施，规划铜精矿产量为11.9万吨。2）双利 矿业：二号铁矿改扩建工程于4月1日开工，该项目设计采 出铁矿石300万吨/年、铜矿石20万吨/年、铅锌矿石20万吨/年。3）西豫公司：环保升级及多金属综合循环利用改造项目于4月8日开工建设，建设期为24个月，项目建成后， 将形成年产电铅20万吨、金锭6吨、银锭430吨生产能力。 加快布局新能源行业，打造公司新业务增长点。公司近两年已实现收购西部镁业、东台锂资源两家盐湖资源企业，今年6月竞买锂资源控股股东泰丰先行的6.29%股权，另进一步布局碳酸锂的下游磷酸铁锂行业，逐步形成从盐湖锂资源开发到电池正极材料生产的完整产业链。 ▌盈利预测 预测公司2023-2025年主营收入分别为427.91、 446.37、464.05亿元，归母净利润分别为35.45、41.07、 46.03元，当前股价对应PE分别为8.6、7.4、6.6倍。 鉴于公司采矿及冶炼产能持续发展，金属价格已有企稳态势。我们首次覆盖公司，给予“买入”投资评级。 ▌风险提示 1）金属价格大幅下跌；2）项目进展不及预期；3）经营安全及环保风险等。 预测指标 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入（百万元） 39,762 42,791 44,637 46,405 增长率（%） 3.5% 7.6% 4.3% 4.0% 归母净利润（百万元） 3,446 3,545 4,107 4,603 增长率（%） 17.5% 2.9% 15.8% 12.1% 摊薄每股收益（元） 1.45 1.49 1.72 1.93 ROE（%） 16.8% 15.4% 15.8% 15.8% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产: 营业收入 39,762 42,791 44,637 46,405 现金及现金等价物 6,522 10,460 14,840 19,485 营业成本 32,048 35,201 36,156 37,154 应收款 982 1,057 1,103 1,146 营业税金及附加 768 827 863 897 存货 3,465 3,895 4,002 4,114 销售费用 28 31 32 33 其他流动资产 4,633 4,926 5,104 5,274 管理费用 764 822 858 892 流动资产合计 15,602 20,338 25,049 30,020 财务费用 846 414 292 162 非流动资产: 研发费用 393 423 441 459 金融类资产 795 795 795 795 费用合计 2,032 1,690 1,622 1,545 固定资产 21,558 20,643 19,475 18,261 资产减值损失 -218 -218 -218 -218 在建工程 870 348 139 56 公允价值变动 119 119 119 119 无形资产 6,191 5,881 5,572 5,278 投资收益 650 650 650 650 长期股权投资 4,668 4,668 4,668 4,668 营业利润 5,509 5,673 6,595 7,410 其他非流动资产 3,927 3,927 3,927 3,927 加:营业外收入 172 172 172 172 非流动资产合计 37,215 35,468 33,782 32,190 减:营业外支出 20 20 20 20 资产总计 52,817 55,806 58,831 62,209 利润总额 5,662 5,825 6,748 7,562 流动负债: 所得税费用 578 595 689 772 短期借款 6,487 6,487 6,487 6,487 净利润 5,084 5,231 6,059 6,790 应付账款、票据 3,717 4,178 4,293 4,413 少数股东损益 1,638 1,685 1,952 2,188 其他流动负债 8,821 8,821 8,821 8,821 归母净利润 3,446 3,545 4,107 4,603 流动负债合计 19,436 19,929 20,063 20,201 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 成长性营业收入增长率 3.5% 7.6% 4.3% 4.0% 归母净利润增长率 17.5% 2.9% 15.8% 12.1% 盈利能力毛利率 19.4% 17.7% 19.0% 19.9% 四项费用/营收 5.1% 3.9% 3.6% 3.3% 净利率 12.8% 12.2% 13.6% 14.6% ROE 16.8% 15.4% 15.8% 15.8% 偿债能力资产负债率 61.1% 58.7% 55.9% 53.1% 净利润 5084 5231 6059 6790 营运能力 少数股东权益 1638 1685 1952 2188 总资产周转率 0.8 0.8 0.8 0.7 折旧摊销 1715 1747 1670 1577 应收账款周转率 40.5 40.5 40.5 40.5 公允价值变动 119 119 119 119 存货周转率 9.2 9.2 9.2 9.2 营运资金变动 1696 -305 -197 -188 每股数据(元/股) 经营活动现金净流量 10252 8476 9603 10485 EPS 1.45 1.49 1.72 1.93 投资活动现金净流量 -3625 1437 1376 1298 P/E 8.8 8.6 7.4 6.6 筹资活动现金净流量 -2689 -2734 -3167 -3550 P/S 0.8 0.7 0.7 0.7 现金流量净额 3,938 7,179 7,812 8,234 P/B 1.9 1.8 1.7 1.6 非流动负债:长期借款 9,951 9,951 9,951 9,951 其他非流动负债 2,871 2,871 2,871 2,871 非流动负债合计 12,822 12,822 12,822 12,822 负债合计 32,258 32,751 32,885 33,022 所有者权益股本 2,383 2,383 2,383 2,383 股东权益 20,559 23,055 25,947 29,187 负债和所有者权益 52,817 55,806 58,831 62,209 现金流量表 2022A 2023E 2024E 2025E 资料来源：Wind、华鑫证券研究 ▌新材料组介绍 傅鸿浩：所长助理、碳中和组长，电力设备首席分析师，中国科学院工学硕士，央企战略与6年新能源研究经验。 杜飞：碳中和组成员，中山大学理学学士，香港中文大学理学硕士，3年大宗商品研究经验，负责有色及新材料研究工作。 ▌证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 >20% 2 增持 10%—20% 3 中性 -10%—10% 4 卖出 <-10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 >10% 2 中性 -10%—10% 3 回避 <-10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 ▌免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时