银行业理财月度观察(2024年7月)：重返30万亿

24Q2以来，一般性存款“脱媒”与严控存款“手工补息”共同驱动理财规模超季节性高增；同时，随着债券市场收益率快速下移，票息保护也有所趋弱。在资产欠配压力下，资金进一步向长期限资产要收益，“久期策略”推动收益率曲线平坦化。展望24Q3及后续，理财规模高增的逻辑是否可持续？信托平滑机制受限、非持牌机构理财规模压降等背景下，理财资金配置的边际变化将如何影响收益率曲线形态？ 6月以来理财收益率持续承压，多重因素扰动下，3Q规模增势或有所放缓 6月理财平稳跨季，回表强度符合预期。根据普益数据测算，6月末理财规模较月初下降0.9万亿左右，规模变动体量与过去两年大体持平，基本符合季节性特征。跨季后，资金有序回流理财叠加规模自然增长，截至7月21日，理财规模较月初增长1.5万亿左右至30万亿附近，并有望在近期保持30万亿以上。 6月理财收益率中枢月环比下降0.2pct，理财收益率迈入2时代。6月固定收益类理财近1个月年化收益率震荡下行后回稳，全月收益率中枢2.9%。理财季末月下旬通常维持一定净融入强度，2022-2023年6月下旬理财日均净融入分别为1921亿、1974亿，但今年理财6月下旬日均净融出799亿。估计主要由于理财流动性冗余、跨季资金利率走高，临近季末融出资金以增厚收益。进入7月，收益率承压运行后小幅回升，截至7月19日，近1个月年化收益率为2.4%。 7月为理财规模扩张大月，3Q24后期规模扰动因素增加，整体增势或有所放缓。 2Q以来，零售与对公存款双重“脱媒”驱动理财规模高增，展望3Q及后续： 1）从对公端来看，随着存款“手工补息”影响在2Q集中释放，下半年对公“脱媒”力量将明显衰减。2Q单季理财规模较季初增长近2万亿，估计对公理财规模增加0.5万亿左右。在存款“手工补息”主体整改完成后，对公理财规模扩张或向常态过渡，将逐步回归到占比2成左右的月增量贡献，预估7月增量超0.3万亿，弱于2Q，但仍可为24Q3的季内高点。“手工补息”存款脱媒后，流向对公理财的资金多配置现金管理类或低波稳健型产品，对收益端稳定诉求较强；但与之对应的是，负债重置久期较短、稳定性不高。当遭遇利率震荡、或净值表现波动时，可能对规模扩张形成扰动。 2）从居民端来看，通常零售理财月度增量贡献7-9成，是理财规模增长的压舱石。上半年理财各月收益率中枢多稳于3%以上，仅6月为2.9%，收益率相较存款具有比价优势，驱动居民端加剧“脱媒”。2Q理财规模增量中，估计居民端增加1.5万亿，较去年同期多增1.1-1.2万亿，居民一般性存款“脱媒”对理财增量贡献突出。进入7月份，随着理财资金跨季回流，居民端“脱媒”力量再度推升理财规模，预估增量资金中1.2万亿左右零售资金，增量占比与去年同期基本相当。过去三年（2021-2023年）理财8、9月规模净增量中枢分别为0.2、-0.5万亿，3Q后两月理财规模增势相对偏弱。 下一阶段，理财规模演化需要关注以下因素： ①收益率比价效应的强弱变化。截至7月19日，7月固定收益类理财近1个月年化收益率中枢2.4%，高于3Y国股行存款挂牌利率45bp，理财产品收益率仍具有一定吸引力，但相较存款类资产的比价优势较2Q趋弱；现金管理类理财7日年化收益率中枢1.83%，与协定存款、7D通知存款基准利率利差持续收窄至68、48bp。8~12月份，若广谱利率倾向于稳定，理财资金供给或趋于弱化，即逐步脱离“理财规模扩张—配置力量增强—短端利率下行—利于净值表现—提振规模增长”的正向循环，而步入稳态。 ②理财资产配置的变化趋势。当前时点，理财除收益率中枢下行外，也面临潜在净值波动压力增大的挑战。严监管环境下，随着高息存款、信托平滑机制等配置方式受限，理财净值波动压力相应加大。在此背景下，一旦遇到市场阶段性扰动，理财较存款的收益优势将进一步削弱。 ③央行的政策态度与利率工具使用。7月22日，央行同时调降了OMO、SLF利率，同时，7月1Y、5YLPR报价也分别下调10bp，货币市场与信贷市场同时降息。受此影响，后续银行体系存款挂牌利率预计会再度下调，从而引发新一轮的广谱利率下行。在支持性的货币政策安排下，短期内存款“脱媒”趋势或边际增强。但考虑到外部中美利差较大，人民币汇率压力犹存，央行后续对待OMO短期政策利率调整料较为谨慎。综合来看，央行政策利率变化与否仍将对理财规模形成显著扰动，需予以关注。 图1：2024年6月中下旬，理财部分交易日呈现净融出 图2：当前理财收益率相较存款比价优势有所下降 理财资金是稳定短端利率的重要力量，短端流动性有望维持充裕 从理财配置角度，理财资金仍将是稳定短端利率的重要力量，同时，理财进一步规范净值化运作或是助推收益率曲线陡峭化的边际力量： 第一，从理财规模增长及配置行为角度。截至7月21日，7月理财规模增量主要来自日开型（占比59.5%）及最小持有期型（占比37.4%）产品线，资金跨季回流对日开型产品占比有显著提振。相应地，二级市场配债主要是1Y及以内； 同时，理财因缺少配置高息存款的可行路径，也可能进一步向中短端分流。 第二，净值平滑手段受限，或导致理财债券配置的组合久期缩短。继4月监管机构对信托净值平滑机制、通道业务等提出相关问题后，6月某地监管局向辖内信托公司印发《关于进一步加强信托公司与理财公司合作业务合规管理的通知》，点名信托公司与理财公司合作业务存在的四类违规问题，要求各机构严禁新增上述违规业务模式，存量问题尽快完成整改。在近期监管处罚中，信托通过风险备付金补足收益、信托计划持有的金融资产未准确计量、理财净值未及时反映底层资产等现象均有涉及，此外，也有券商资管被通报存在资管计划实质仍为非净值化通道类产品等问题。 整体看，严监管环境下，理财进一步规范净值化运作是大势所趋。以信托平滑机制整改为例，短期看，不能新增超额收益留存，历史积攒的浮盈有序释放，相对利好净值表现，但是对于新增资金配置而言，理财对于底层资产净值波动的容忍度将趋降，相应地，为做好久期管理和回撤控制，可能导致理财债券配置的组合久期缩短。 第三，理财公司市占率提升是大势所趋，理财公司持债期限相对短于非持牌机构。 据21世纪经济报道，6月多家未成立理财公司的城农商行（以下简称“非持牌机构”）收到通知，要求压降存量理财业务，但具体压降期限未做统一要求，部分地区要求2026年底清零。 非持牌机构有序退出是“资管新规”框架下的必然结果。根据2018年9月原银保监会颁布的《商业银行理财业务监督管理办法》，第十四条“商业银行应当通过具有独立法人地位的子公司开展理财业务。暂不具备条件的，商业银行总行应当设立理财业务专营部门，对理财业务实行集中统一经营管理。”根据普益数据，截至7月21日，210余家非持牌机构共存续理财产品近3.2万亿（剔除子份额）。 对于还未设立理财公司的城农商行，后续将主要有两大展业方向，一是积极探索设立理财公司的模式路径，以理财公司主体发行产品并满足对资管机构的相应监管要求；二是逐步退出资管相关业务，专注于财富管理赛道。 从存续理财产品看，非持牌机构理财产品期限结构分布与理财公司呈现明显差异性，理财公司日开型及1个月（含）以下产品规模占比近6成，而非持牌机构理财产品相对集中于6个月-1年（含）、1年-3年（含）等期限，相应地，非持牌机构持有1Y以上债券规模占比大幅高于理财公司16.2p Ct 。后续随着理财公司市占率进一步提升，整体债券配置久期或有所缩短。 图3：《关于进一步加强信托公司与理财公司合作业务合规管理的通知》点名信托公司与理财公司合作业务存在的违规问题 图4：非持牌机构产品期限分布与理财公司呈现差异化 图5：非持牌机构持有1Y以上债券规模占比显著高于理财公司 1、理财产品收益率追踪 1.1、6月以来，固定收益类理财收益率持续承压 2024年6月，固定收益类理财近1个月年化收益率震荡于2.9%中枢，较上月回落0.2pct。进入7月，收益率承压下行后小幅回升，截至7月19日，固定收益类产品近1个月年化收益率降至2.4%。分产品类型看： 6月，纯固收产品近1个月年化收益率呈现更强韧性。6月，纯固收、“固收+”产品近1个月年化收益率中枢分别为2.7%、3.0%，分别较上月变动+0.1pct、-0.8pct，月内整体均呈现震荡下行趋势。截至7月19日，纯固收、“固收+”产品近1个月年化收益率分别较6月末下降0.2pct、0.4pct。 6月以来，现金管理类理财与货基利差呈现“先窄后阔”。6月现金管理类理财7日年化收益率中枢为1.84%，环比上月下滑4bp，高于同期货币市场基金12bp，月内与货基利差震荡收窄。截至7月19日，现金管理类理财7日年化收益率为1.79%，与货基利差23bp，利差较上月走阔。 图6：固定收益类理财近1个月年化收益率整体承压下行至3%以下，但并未因为“手工补息”导致净值阶跃式变化 图7：6月，纯固收产品近1个月年化收益呈现更强韧性 图8：6月以来，现金管理类理财与货基利差呈现“先窄后阔” 1.2、最短持有期及定开产品收益率中枢整体下行 短期限最小持有期收益率呈现更强韧性。6月，最小持有期1年（含）以内产品近1个月年化收益率中枢为2.0%，较上月走低2.1pct；其中，最小持有期1个月（含）以内产品近1个月年化收益率中枢为2.7%，较上月下滑0.1pct。 3-6个月（含）定开产品线收益率表现相对更优。6月，期限为1-3个月（含）、3-6个月（含）、6个月-1年（含）、1-3年（含）的定开产品近1个月年化收益率中枢分别为1.8%、2.8%、2.5%、2.7%，分别较上月变动-2.2pct、-0.5pct、-1.4pct、-2.0pct。 图9：最小持有期产品近1个月年化收益率走势 图10：不同期限定开产品近1个月年化收益率走势 2、理财业绩基准与破净情况 2.1、6月理财业绩基准下限持续下行，达基率稳中有升 6月新发行理财产品业绩基准下限继续下行。6月开放式、封闭式产品业绩基准下限中枢分别为2.3%、2.8%，分别较上月下降2bp、6bp。 6月理财达基率月环比提升2.8pct。6月规模加权业绩基准下限中枢为2.6%，较5月提升2bp。6月存续产品规模加权达基率为72.9%，较5月回升2.8pct。 从业绩基准下限区间分布来看，封闭式产品业绩基准下限在3.5%以上的分布区间呈现明显持续收窄态势，6月封闭式产品3.5%以上区间规模占比为39.4%，较5月进一步回落1.9pct；开放式产品业绩基准下限集中于3%以下区间，6月开放式产品中分布于3%以下区间合计占比为80.7%，较5月小幅回落0.8pct，整体占比稳定在8成左右。 图11：理财公司新发封闭式及开放式产品业绩基准下限整体下行 图12：6月，理财公司存续产品达基率呈现稳中略升 图13：封闭式产品业绩基准下限3.5%以上分布占比持续收窄 图14：开放式产品业绩基准下限3%（含）以下占比8成 2.2、6月破净率环比上月略降0.1pct 6月理财公司破净产品数量占比为2.0%，较5月小幅下降0.1pct。6月破净产品中，三级（中风险）、五级（高风险）、二级（中低风险）占比较高，分别为42.1%、24.8%、24.2%，占比分别较上月变动1.2、-1.8、-0.1pct。 图15：6月理财公司破净产品数量占比较上月下降0.1pct至2% 图16：6月破净产品中，PR3、PR5、PR2产品数量占比9成 3、理财产品景气度观察 3.1、6月理财公司新发产品数量环比回升 6月，理财公司共发行净值型产品1329只，环比上月回升6.8%；其中，国有行理财公司332只（占比25.0%）、股份行理财公司685只（占比51.5%）、城农商行理财公司289只（占比21.7%）、合资理财公司23只（占比1.7%）。 6月，封闭式产品在新发行产品中数量占比为79.6%，较上月提升2.3pct，进一步分析来看： 新发封闭式产品数量月环比提升10.0%至1058只。2