导光板业务筑底回升，TAC膜国产替代打造第二成长曲线
公司是全球导光板领域知名企业，业务有望筑底回升。 公司创立于2010年，目前已成长为全球中大尺寸导光板领域的核心供应商，在笔记本、台式显示器领域全球市占率保持在15%-20%之间，并呈现稳定提升态势。下游核心客户包含京东方（BOE）、三星电子、LG等全球知名企业。公司通过研发投入和开拓下游客户，有望持续提升高端产品份额和盈利能力，竞争地位稳固。 下游面板价格呈现筑底特征。公司导光板下游应用领域主要集中于大尺寸台式显示器、笔记本电脑。2021年下半年后，疫情引发的消费电子热潮逐渐消退，需求呈现下滑态势，面板价格、出货量齐跌，进而冲击公司导光板业务。2022年下半年至今，面板行业整体价格、出货量均呈现恢复性增长。以笔记本面板为例，自2022年8月面板价格触及26美元低价区后趋于稳定，2023年下半年出货量同比增速实现由负转正。2024年3月，LCD面板产线的稼动率出现大幅提升，其中L CD TV面板的稼动率超85%，达到近9个月以来最高水平。我们判断，未来面板的价格、出货量下降空间已经较小，随着下游价格压力趋缓，公司导光板业务有望筑底回升。 持续拓展光学领域，TAC膜开拓第二成长曲线 偏光片国产化背景下，TAC膜进口替代空间广阔。TAC膜是偏光片的重要部件，占偏光片成本50%以上。在LCD产能向大陆转移背景下，杉金光电、三利谱等国产偏光片厂商均宣布新增产能，偏光片国产化率预计将从2020年30%左右提升至2025年50%左右。TAC膜作为制造偏光片核心材料，目前完全依赖进口，国产化需求迫切。我们认为，本轮偏光片产能向大陆转移背景下，TAC膜行业有望迎来国产化的历史性机遇，显示领域国内高端膜材的市场空缺有望被填补。尽管近年COP、PMMA、PET等先进膜材料对TAC膜呈现部分替代的态势，我们认为TAC膜具有高性价比、技术稳定性高、全球供应能力稳定等优势，依然稳居偏光片中主力膜材地位。 公司进军TAC膜项目，产业龙头入股助力。京东方旗下显智链投资为公司上市前战略股东，2023年8月，显智链再次投资入股公司TAC膜项目子公司；12月公司再次引入国产偏光片头部企业三利谱入股合资公司。多家产业龙头的加入有望为公司提供资金、技术、渠道等多方面帮助，并起到良好示范带头作用，预计公司后续将持续引入更多产业链战略客户投资入股，合力实现TAC膜国产替代。 TAC膜项目经济效益显著，达产后公司利润将实现翻倍级别增长。公司预计一期项目将实现TAC膜年产能6500万平方米，保守估计贡献6.5亿元左右年收入，较目前公司主业利润具备翻倍级别增长。同时，TAC膜生产设备与部分竞品膜材生产工艺具有共通性，公司所采购的TAC膜生产设备亦可改造用于生产PMM A、COP等竞品膜材。参考国内类似产品项目，TAC膜项目内部收益率预计可达16%以上，第二成长曲线有望显著增厚公司利润。 首次覆盖，给予“增持”评级。公司在主业导光板领域地位稳固，正处于筑底回升阶段。第二成长曲线光学TAC膜项目有望率先实现国产替代，预计项目投产后将大幅增加公司收益。我们预计公司2024-2026年的归母净利润分别为0.18、0. 82、1.28亿元，对应PE分别为104.9、23.6、15.1倍,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：业务集中度较高的风险；新技术替代风险；项目推进不及预期风险；研报使用的信息更新不及时的风险；行业规模测算偏差风险。 1、公司是全球导光板领域细分龙头企业 1.1发展历程&主营业务 公司深耕大尺寸导光板行业，客户资源雄厚。苏州天禄光科技股份有限公司成立于2010年11月，主要从事生产、销售、研发光电导光板及相关零组件，至2021年主营业务收入已超8亿元，在大尺寸导光板领域公司市占率位于国内前位。经过多年积累，公司客户资源深厚，下游主要大客户包括京东方（BOE）、三星电子、LG、小米科技、康佳、索尼、华为、夏普、海信等知名企业。 图表1：公司发展历史沿革 创始人&主要股东：公司创始人为陈凌、梅坦，两人均为公司实控人。 梅坦深耕导光板行业多年，主导公司核心技术的日常经营、技术研发和业务拓展工作。陈凌主要参与公司战略规划等重大事项的决策，但不具体承担公司的日常管理事务。京东方旗下投资基金在公司上市前战略入股公司，为公司的产业投资人。 图表2：公司主要股东情况 导光板是背光模组中的关键组件之一，终端下游主要为消费电子。其作用是引导进入导光板的光经过底部的网点进行反射和折射，使光线均匀地有效扩散，并从导光板出光面射出，从而将线光源或者点光源转化为面光源。液晶显示面板本身不具发光特性，需在液晶显示面板背面加上一个发光源，方能达到显示效果。 图表3：导光板上下游产业链示意图 按细分下游，公司导光板用于台式显示器、笔记本电脑、液晶电视、平板电脑等下游领域。按加工工艺分，主要可分为热压类和印刷类导光板，热压工艺类导光板较印刷工艺具有导光更均匀、表现更稳定等优势。 图表4：公司导光板产品下游及分类 公司主要产品为大尺寸导光板，2023年台式电脑显示器用导光板收入占比较高。根据公司2023年报，公司台式显示器、笔记本电脑导光板占总收入83%，为公司主要的营收部分。 图表5：2023年公司各项业务营收占比（%） 1.2财务情况：业绩与消费电子强相关 公司业绩与消费电子景气度重合度较高，2021年见顶后持续下滑。 2023年，公司实现营业收入5.96亿元，同比下降8.67%，实现归母净利润883万元，同比下降67.56%。 图表6：2017-2024Q1公司营业收入情况 图表7：2017-2024Q1公司净利润情况 2024年Q1，公司业绩有所回暖。2024年Q1，公司实现营业收入1.52亿元，同比增长11.71%，实现归母净利润515.01万元，同比增长21.82%，业绩呈现恢复态势。 图表8：公司逐季度经营情况 图表9：公司主要费用率（2017-2024Q1） 图表10：公司产品利润承压（2017-2024Q1） 图表11：2020-2023年公司导光板单价及销量水平 2、下游需求有望回暖，导光板业务筑底回升 2.1LCD仍为主流，导光板需求方兴未艾 显示面板多技术并行，LCD主流地位稳固。显示领域存在多种技术路线并行，包括LCD、OLED、MicroLED等。消费电子行业中，成本是最永恒的的竞争力。全球LCD行业产能相对充沛、产业链已经较为成熟。因此相比OLED等其它显示技术，LCD具有显著成本优势。 LCD作为最主流的显示技术，应用于手机、电视、电脑、平板、汽车、商用等多场景。LCD的显示原理是以背光模组为发光源（通常为LED），利用下基板上的TFT（薄膜晶体管）电压的变化，对液晶分子的排列进行扭曲，改变光线的偏振方向，再经由两层偏振器的方向变化调节光线明暗，最后通过上基板的彩色滤光片实现颜色变换，从而实现色彩显示。其生产技术成熟、成本低、良率高，市场产能充裕，因此广泛应用于手机、电视、电脑、平板、汽车、商用等场景。 OLED主要用于小尺寸、高端显示产品中。OLED是一种可自发光的有机材料，其特点在于无需背光层做发光源即可直接将电能转化为光能。由于材料自发光的特性，OLED比LCD有更高的对比度，且无需背光灯板，OLED具有轻薄，可折叠，功耗低等优点。 但受限于烧屏、屏闪以及成本高等原因，OLED面板在大尺寸显示应用上普及相对缓慢，目前主要应用在部分高端智能手机和高端显示产品中，出货量及出货面积远小于LCD面板。 Mini LED、Micro LED目前受限于成本问题，近年渗透率提升较为缓慢，整体占比仍然偏低。 图表12：LCD及其它显示技术发展对比 LCD面板全球行业产值近千亿美金。2021年LCD显示面板产值高达957亿美元，同比2020年度增长12.32%，行业整体基数较大。从全球显示面板行业产值看，2021年，LCD仍然占全球显示面板行业的70%，主导地位稳固。 图表13：全球LCD显示面板产值 图表14：2021年全球显示面板产业各显示技术产值占比 导光板的直接下游应用为背光模组，而背光模组是面板的重要组成部件。导光板用于组装制作背光模组，LCD显示面板由背光模组和液晶膜组组成。 导光板的结构和性能对背光模组及液晶显示效果有着重要的影响。 导光板加工制作要综合考虑背光模组各光学组件的光学参数和结构参数，运用数学模型计算理论结构参数，建立背光模组结构模型，进行光学仿真分析，并经样品试制、性能测试后方可投入使用。 导光板具有定制化属性。根据导光板亮度、薄度以及对超窄边框液晶显示产品适应性的要求，需要进行相应的入光端面、反射面、出光面微结构加工。导光板入光端面通常进行入光调制透镜阵列加工，该阵列间距为75微米左右。反射面通常进行微纳网点结构加工，微纳网点直径一般在30-100微米之间，精度要求达500纳米，以热压导光板为例，15.6寸台式显示器类导光板约有220万个微纳网点，23寸台式显示器类导光板约有550万个微纳网点，55寸液晶电视类导光板约有1,500万个微纳网点。 图表15：导光板与背光模组结构示意图 图表16：导光板成本约占背光模组成本的37% 面板行业正迎来长期向大陆转移的历史机遇。从全球LCD面板产能的区域分布来看，中国境内的产能持续提升，中国境内产能占比从2005年的3%持续提升至2020年的50%，中国境内与中国台湾LCD总产能占全球75%。同时，国内面板厂商仍在持续新建产线扩充产能，预计国内LCD产能占全球LCD产能比例将进一步提升。与此同时，三星、LG等国际面板巨头近年纷纷宣布退出竞争日渐加剧的LCD市场，这将进一步巩固中国大陆面板企业在国际市场的主导地位。 图表17：全球LCD面板产能区域结构分布 大尺寸导光板需求稳定增长。大尺寸导光板主要应用于液晶电视、笔记本电脑等大尺寸显示场景中。近年我国大尺寸导光板需求仍整体呈现稳定增长趋势，根据智研瞻产业研究院测算，2022年中国大尺寸导光板需求面积为6360.3万平米，2018-2022年需求量年化复合增速约为4.49%。 图表18：2018-2022年中国笔记本和大尺寸导光板需求面积 2.2下游面板需求呈现筑底特征，公司导光板业务有望迎来转折 面板需求自2021年见顶后持续回落，2024Q1价格呈修复态势。由于全球疫情，居民居家时间大幅提升，进而带动一轮全球电子产品消费热潮。2021年下半年，需求呈现回落态势。在此趋势下，上游面板价格承压，出货量随之减少。2024年一季度，全球面板销售额呈现恢复性增长，同比增长36.67%；面板出货量同样呈现小幅增长，出货量1.98亿片，同比增长3.84%。 图表19：全球TFT-LCD销售额 图表20：全球大尺寸面板出货量 从面板价格、出货量数据看，当前时点面板需求均处于筑底时期，向下空间较为有限。 液晶电视面板：各尺寸液晶电视面板价格在2022年下半年触底后，2023年至今呈现恢复性增长。出货量数据方面，2024年一季度液晶面板出货量同比增速实现由负转正。 笔记本电脑面板：笔记本电脑面板价格趋势与液晶电视面板价格趋势一致，相比液晶电视面板价格跌幅较浅。自2022年10月，15.6与14寸面板单片价格分别触及26美元低价区，已经维持近1年半时间。出货量数据方面，2023年总量仍有下滑，但在下半年增速实现由负转正。 图表21：液晶电视面板价格及出货量情况 图表22：笔记本电脑面板价格及出货量情况 LCD面板产业稼动率回暖，企业收入、利润有望逐步恢复。2024年一季度，LCD稼动率先降再升。3月LCD行业稼动率在80%左右，其中LCD TV面板稼动率超85%，达到近9个月以来最高水平。在此背景下，LCD面板产业链各环节企业的收入、利润有望逐步恢复。 图表23：国内主要面板加工企业逐季度收入情况（亿元） 图表24：国内主要面板加工企业逐季度利润情况(亿元) 图表25：国内主要偏光片生产企业逐季度收入情况（亿元） 图表26：国内主要偏光
