港股市场一周回顾

1 港股市场一周回顾 2024年7月26日 港股市场一周回顾 26/7/2024 存款利率市场改革或重塑市场对中国银行股的预期 美国总统选举：一场烧钱竞选活动，资本市场易受选前的预期影响 特斯拉汽车销售毛利率二季度进一步下滑对新能源汽车行业发出警号 中美利差收窄人民币汇率受支持 一、存款利率市场改革或重塑市场对中国银行股的预期 本周，中国国内银行下调了贷款利率LPR和存款利率。1年期、5年期LPR分别下调10bp至3.35%、3.85%。一些大型国有银行下调活期存款利率5bp至0.15%；3个月、6个月和1年期定期存款利率分别下调10bp至1.05%、1.25%和1.35%；2年、3年和5年期定期存款利率分别下调20bp至1.45%、1.75%和1.80%。从投资者的角度来看，他们想知道下调贷款利率LPR和存款利率的综合影响。要回答这个问题，我们最好看看LPR和存款利率之间的利差走势。 在2023年之前，存款利率弹性较小，即存款利率调整频率较低，而LPR调整频率较高。因此，市场此前会有下调LPR对银行盈利及其股价有不利的观点。这种观点一直延续到现在。然而，2023-24年存款利率定价改革导致存款利率变得更具弹性，即存款利率调整频率变得更频繁。因此，此前市场认为下调LPR对银行不利的观点可能需要修正，因为银行下调存款利率的频率可能与下调LPR的频率一样频繁。2020-22年，1年期LPR和5年期LPR分别下调4次和5次，但存款利率下调1次。2023年至今，存款利率共下调4次，与此同时，1年期LPR和5年期LPR共下调3次。 自2023年以来，存款利率弹性增加，导致较长期限存款利率下降速度快于类似较长期限的LPR。例如，自2023年中期以来，存贷利率在下降趋势，5年期LPR与5年期存款利率之间的利差不断扩大（见图表1），因为后者下降快于前者。自2023年中期以来，1年期LPR与1年期存款利率之间的利差也反弹回升（见图表2）。这种现象对一些保守或审慎的商业银行来说是有利的，因为它们不想容忍过多的资产负债久期错配风险。 对于一些积极进取的商业银行，为了优化收益率，可以容忍较大的资产负债久期错配风险。虽然存款利率弹性有所增强，但短期存款利率下降速度慢于长期存款利率，长期LPR与短期存款利率之间的利差正在缩小（见图表3和4），导致通过加大资产负债久期错配的收益率仍有下降 3.200 3.100 3.000 2.900 2.800 2.700 2.600 2.500 2.400 图4:1年期LPR减以活期存款利率,(百分点) 图3:5年期LPR减以1年期定期存款利率,(百分点) 4.000 3.900 3.800 3.700 3.600 3.500 3.400 3.300 3.200 3.100 08/2019 12/2019 04/2020 08/2020 12/2020 04/2021 08/2021 12/2021 04/2022 08/2022 12/2022 04/2023 08/2023 12/2023 04/2024 08/2019 01/2020 06/2020 11/2020 04/2021 09/2021 02/2022 07/2022 12/2022 05/2023 10/2023 03/2024 08/2019 01/2020 06/2020 11/2020 04/2021 09/2021 02/2022 07/2022 12/2022 05/2023 10/2023 03/2024 08/2019 01/2020 06/2020 11/2020 04/2021 09/2021 02/2022 07/2022 12/2022 05/2023 10/2023 03/2024 压力。 来源：人民银行、工商银行、农银国际证券 5年期LPR减以5年期定期存款利率,(百分点) 5年期LPR减以3年期定期存款利率,(百分点) 2.300 2.200 2.100 2.000 1.900 1.800 1.700 1.600 1.500 2.600 2.500 2.400 2.300 2.200 2.100 2.000 1.900 1.800 1.700 图2:1年期LPR减以1年期定期存款利率,(百分点) 图1:5年期LPR减以5年期或3年期定期存款利率,(百分点) 由于未来存款利率可能根据LPR的变化进行调整，一些此前净息差较低的审慎商业银行，它们未来的净息差或将有机会改善。相反，一些此前通过增加资产负债久期错配风险来优化回报的激进银行，由于短期存款利率弹性小于长期存款利率，可能继续感受到净息差的下行压力。 来源：人民银行、工商银行、农银国际证券 图5:2023年以来LPR和存款利率变化情况 变化(百分点) 1年期 LPR 5年期 LPR 活期存款 3个月定期 存款利率 6个月定期 存款利率 1年期定期 存款利率 2年期定期 存款利率 3年期定期 存款利率 5年期定期 存款利率 2023年 (0.200) (0.100) (0.050) (0.100) (0.100) (0.200) (0.500) (0.650) (0.650) 2024年至今 (0.100) (0.350) (0.050) (0.100) (0.100) (0.100) (0.200) (0.200) (0.200) 2023年至今 (0.300) (0.450) (0.100) (0.200) (0.200) (0.300) (0.700) (0.850) (0.850) 短期存款利率降幅低于LPR，中长期存款利率降幅大于LPR 注：存款利率变化情况按工商银行公布。数据截至2024年7月26日。来源：人民银行、工商银行、农银国际证券 二、美国总统选举：一场烧钱竞选活动，资本市场易受选前的预期影响 美国总统大选继续受到市场关注。由于不同政党总统候选人的经济政策将产生不同的经济影响，因此基金经理需要准备改变投资资产的配置以应对潜在的政治权力及经济政策的变化。在11月大选之前，市场应该关注以下几点，尤其是选前的市场预期。 回顾2008年至2020年美国过去五届总统大选，以下现象影响了选前的市场预期。我们认为这些现象或将在今年的总统大选中重演。 1.总统候选人或主要政党的竞选支出大幅增加。政党及它们的总统候选人的推广活动会影响选前的市场预期，从而导致基金经理相应地改变资产配置。例如，2020年民主党竞选活动总支出约为31.6亿美元。当年，美国现任总统拜登的竞选支出约为10.7亿美元。2008年民主党竞选活动总支出约为11.4亿美元。当年，奥巴马总统竞选支出约为7.6亿美元。 2.民主党筹集的竞选资金多于共和党，导致民主党或其提名的总统候选人的竞选支出明显高于共和党提名的候选人。竞选前的市场预期或易受民主党或其提名的总统候选人的较多竞选活动影响。从2004年到2020年，五次总统选举，民主党的竞选支出是共和党的1.2倍到3.2倍，平均约1.9倍。 3.总统竞选活动巨额的投入可能会影响选前的市场预期。不过，总统选举的结果显示那些投入比对手少的候选人来说未必不利。2016年总统大选，民主党总统候选人希拉里花竞选费5.86亿美元；共和党候选人特朗普在竞选中花费3.43亿美元。最终，特朗普赢得了2016年总统大选。2020年总统大选，民主党欲夺回政权，竞选花费31.6亿美元，共和党却花费8.27亿美元。风险在于选举前的预期可能与选举后的结果不同。 4.2024年截至7月22日，民主党竞选筹款4.21亿美元，支出2.15亿美元；共和党竞选筹款3.11亿美元，支出2.67亿美元。截至目前，共和党的竞选支出超过民主党，前者至今可能对市场预期产生较大影响。不过，民主党还有更多财力资源尚未动用，选前的市场预期在竞选活动广泛开展后或将发生改变。 图6:美国两大政党在美国总统竞选活动筹款及支出比较 百万美元 竞选筹款金额 竞选支出 2004年民主党 539 518 共和党 378 366 2008年民主党 1,160 1,136 共和党 652 625 2012年民主党 759 774 共和党 628 626 2016年民主党 839 834 共和党 674 668 2020年民主党 3,157 3,155 共和党 832 827 2024年至今（22/7/2024）民主党 421 215 共和党 311 267 来源:FederalElectionCommission、农银国际证券 图7:当选总统及主要竞选对手竞选支出比较 竞选对手代表政党 竞选支出百万美元 2004年主要对手:KERRY,JOHNF(克里) 民主党 333 当选:BUSH,GEORGEW(乔治·布什) 共和党 366 2008年当选:OBAMA,BARACK(奥巴马) 民主党 760 主要对手:MCCAIN,JOHNS.(麦凯恩) 共和党 375 2012年当选:OBAMA,BARACK(奥巴马) 民主党 758 主要对手:ROMNEY,MITT(罗姆尼) 共和党 483 2016年主要对手:CLINTON,HILLARYRODHAM(希拉里) 民主党 586 当选:TRUMP,DONALDJ.(特朗普) 共和党 343 2020年当选:BIDEN,JOSEPHRJR（拜登） 民主党 1,074 主要对手:TRUMP,DONALDJ.(特朗普) 共和党 809 2024年至今（22/7/2024）竞选:HARRIS,KAMALA(哈里斯) 民主党 201* 竞选:TRUMP,DONALDJ.(特朗普) 共和党 93 注*：包括拜登退选前支出 来源:FederalElectionCommission、农银国际证券 三、特斯拉汽车销售毛利率二季度进一步下滑对新能源汽车行业发出警号 特斯拉（TSLAUS）于7月23日公布了第二季度财报，这成为汽车制造业在季度结束后约三周公布财报的新标准。要达到这样的报告速度，内部财务管理系统必需非常高效。当其它汽车制造商报告其业绩时，读者可以对其进行比较，为什么有些汽车制造商这么晚才报告业绩，而有些却能很早报告。 电动车价格战对销售价格及利润率造成不利影响连续两个季度浮现。不包括汽车租赁的汽车平均售价从2023年第二季度的约4.60万美元下降到2024年第一季度的4.35万美元和第二 季度的4.27万美元。平均售价的下降侵蚀了利润率。汽车销售毛利率从2023年第二季度的 17.5%下降至2024年第一季度的15.6%和第二季度的13.9%。每辆车的单位平均毛利从2023 年第二季度的8.1千美元下降至2024年第一季度的6.8千美元和第二季度的5.9千美元。特斯拉第二季度的汽车销售业绩向市场发出警号。 特斯拉上海工厂产能是其全球生产基地中最大的，年产能达到95万辆。在Model3和ModelY的生产方面，特斯拉拥有四个生产基地，上海工厂占这两款车型全球产能的近45%。因此，特斯拉第二季度的业绩表现可以为中国其他新能源汽车企业提供一个对比参考。 第二季度库存下降，现金流改善。二季度,公司生产汽车42.2万辆，交付汽车44.4万辆，交付量大于生产量,导致库存下降有助于改善经营性现金流。汽车库存持有期由一季度的28天下降至二季度的18天。自由现金流从首季度25亿美元流出转升为13亿美元流入。自由现金流即经营性现金流减资本支出。 发电和储能业务是特斯拉的亮点，但整体业务规模仍小，需要时间才能成长起来。该业务的毛利率在2023年第一季度的11.0%增长至2023年第四季度的21.8%和2024年第二季度的24.6%。该业务的毛利在2023年第一季度占总毛利的4%，这一比例在2024年第二季度增加至16%。 特斯拉正将其业务范围从汽车业务拓展到发电和储能业务。业务多元化在总收入增长和总毛利增长方面是成功的。然而，其主要收入和毛利来源仍来自汽车销售。二季度，汽车销售贡献了总收入的