行业投资策略周报：行业平稳复苏，国货分化中崛起超车关注国货龙头中报超预期增长机会

行业延续平稳复苏，美妆大盘稳健增长：从社零表现来看，2024年上半年美妆社零同比+1.0%，因618大促时间前置吸量，6月化妆品类零售总额同比大幅下滑，综合5-6月来看，化妆品类零售总额为811亿元，同比增长4.0%，美妆社零回暖。从美妆大盘表现来看，线上淘系+抖音美妆大盘稳健增长，因618大促时间前置5月抖音、淘系美妆大盘强势增长，双平台美妆大盘GMV同比+67.8%。从需求端来看，整体消费持续复苏，2024年下半年在去年低基数的背景下化妆品消费有望提速持续回暖。 国货品牌表现分化，国货龙头份额加速提升：据Euromonitor数据，从2023年的市场份额上看，按公司口径的市占率中，珀莱雅、百雀羚、伽蓝集团和贝泰妮进入前十榜单，合计市占率达到11.8%，相较于2022年提升了2.5个百分点。从大促趋势上看，今年618珀莱雅蝉联天猫榜首，韩束位列618期间抖音平台美妆、护肤双榜单TOP1，头部国货品牌展现出优异的成长性。随着消费理性回归，品牌之间竞争进一步白热化，国货品牌间的差距已逐渐拉大，以珀莱雅、韩束及可复美为代表的国货品牌，2024年H1天猫+抖音双渠道GMV增速持续领跑，凭借本土化妆品研发实力、产品能力的持续深化，叠加外资品牌雅诗兰黛等陆续涨价，有望持续承接国际品牌的市场份额，美妆国货品牌加速崛起。 防晒/洗护/套盒赛道景气，国货入局抢占份额：防晒/洗护/套盒细分领域景气度较高，国货品牌积极把握细分赛道机会，产品渠道双发力，防晒上国货品牌瞄准高品质防晒化妆品逐渐掌握话语权，儿童防晒持续扩容抢占份额；洗护上“头皮微生态”成为未来新的发展方向，国货品牌针对油性头皮、细软发质等细分领域和防脱固发的需求，不断推出针对性品牌，同时把握电商市场这一洗护关键赛场；推出水乳护肤套盒，以高性价比路线抢占下沉市场流量。 投资建议：产品端国货美妆龙头开拓重组胶原蛋白、环肽等新原料，渠道端完善抖音、小红书等新兴渠道布局，电商平台共同发力，争夺下沉市场增量拉动购买力，国货有望通过美妆达人的扶持实现弯道超车，同时品牌端不断塑造科技驱动的国货品牌形象提升品牌力，国货崛起仍是目前美妆行业主线；短期核废水事件有望加速日系美妆品牌份额转移至国货品牌，中长期平价消费崛起，雅诗兰黛等旗下品牌美妆护肤品上调价格，海外大牌或欲通过高价值营销战略实现销售增长，国货品牌在整体降级的大环境下持续获得市场份额，建议关注国货龙头中报超预期增长机会。 风险提示：新产品销售不及预期；渠道扩张不及预期；行业竞争加剧风险； 宏观经济下行风险。 1行业延续平稳复苏，美妆大盘稳健增长 行情复盘：美护行业市场情绪低迷，整体跑输大盘。2024年开年截至6月28日，沪深300指数累计跌幅29.9%，SW美容护理指数累计跌幅45.7%，SW化妆品指数累计跌幅38.7%，分别跑输大盘15.7/8.7pct。 美护行业估值水平处于底部区间。截至6月28日，美容护理板块市盈率为50.2X，2023年消费复苏不及预期的背景下，板块估值持续消化，2024年开年至今估值回调，建议关注板块投资新机会。 图1.2021年以来美护指数行情走势 图2.美容护理板块市盈率走势 从社零表现来看，2024年上半年美妆社零同比+1.0%。1-6月份，社会消费品零售总额235969亿元，同比增长3.7%，其中化妆品类零售总额为2169亿元人民币，同比增长1.0%。2024年6月社会消费品零售总额同比增长2.0%，其中化妆品类零售总额同比下滑14.6%。因618大促时间前置吸量，6月化妆品类零售总额同比大幅下滑，综合5-6月来看，化妆品类零售总额为811亿元，同比增长4.0%，美妆社零回暖。 图3.2024年H1限额以上化妆品零售总额同比+1.0% 从美妆大盘表现来看，2024H1淘系+抖音美妆大盘GMV同比-1.0%。淘系+抖音双平台美妆大盘1-6月GMV合计1662.7亿元，同比-1.0%，因618大促时间前置5月抖音、淘系美妆大盘强势增长，6月份双平台美妆大盘GMV环比-25.4%，其中： 抖音1-6月美妆大盘GMV合计663.1亿元，同比+38.1%，6月美妆大盘GMV为102亿元，同比+26.5%，其中彩妆大盘GMV30亿元，同比+49.7%，护肤大盘GMV为72亿元，同比+18.7%。 淘系1-6月美妆大盘GMV合计999.6亿元，同比-16.6%，6月美妆大盘GMV 182亿元，同比-47.5%，其中彩妆大盘GMV50亿元，同比-32.9%，护肤大盘GMV132亿元，同比-51.5%。 从需求端来看，整体消费持续复苏，2024年下半年在去年低基数的背景下化妆品消费有望提速持续回暖。 图4.2024H1淘系+抖音美妆大盘GMV同比-1.0% 2竞争格局优化，国货份额加速提升 美妆国货品牌知名度提升下加速崛起。从增速来看，2015-2021年增速13.9%，超过国际品牌10.4%的增速，预计未来国货增速仍然快于国际品牌增速水平，国产品牌增长空间较大，国货美妆品牌在线上营销及产品功能方向上更契合国内消费者，年轻一代消费群体容易接受国货品牌以及涉及传统中国元素及文化的产品。 图5.中国化妆品行业国货市场规模增速快于国际品牌（十亿元） 从2023年的市场份额上看，按公司口径的市占率中，珀莱雅、百雀羚、伽蓝集团和贝泰妮进入前十榜单，合计市占率达到11.8%，相较于2022年提升了2.5个百分点；按品牌口径的市占率中，四个品牌合计市占率达到11.5%，其中珀莱雅、百雀羚市占率超过3%。行业本身竞争格局分散，国货单品牌的市场份额不超过5%，国货品牌以及新锐品牌有更多的突围机会。 表1.2014-2023年中国护肤品市场国货龙头市占率加速提升 从外资表现来看，外资品牌的渠道表现不佳及消费力下滑或为阶段性因素，本土化及组织效率为长期掣肘。外资集团中国区接连失速，顺序为韩系、日系、雅诗兰黛、欧莱雅，中国市场高端化妆品和免税渠道表现不佳、以及大众化妆品市场国货崛起趋势对外资集团表现造成明显压力。国产品牌崛起的核心逻辑是本土企业组织效率高、在本土化创新上较外资更有优势；而外资集团虽全球产品储备丰富，但随着中国消费者逐渐成熟、将海外畅销品直接引入的习惯性策略效果不佳，缺乏本土化创新后产品推新失利影响长期品牌势能。 表2.国际化妆品公司中国区营收增速下滑 从大促趋势上看，从2023年618活动以来，国货品牌奋起直追，2023年双11大促中，珀莱雅、薇诺娜位列天猫榜单NO.1、NO.5，韩束、珀莱雅位列抖音榜单NO.2、NO.7，今年618珀莱雅蝉联天猫榜首，韩束2024年前6个月均登顶抖音美妆TOP1，位列618期间抖音平台美妆、护肤双榜单TOP1，韩束在抖音渠道延续强增长势能，头部国货品牌展现出优异的成长性。 图6.天猫618、双11美容护肤销售榜单 图7.抖音618、双11美容护肤销售榜单 国货份额加速提升，国货崛起是未来趋势。1）短期利好：核废水事件有望加速日系美妆品牌份额转移至国货。受核废水排放计划影响，日系品牌信任度下滑+品宣合作受阻，预计日系美妆份额中长期保持下降趋势，国货美妆替代有望加速。2）中期利好：平价消费崛起利好国货品牌。近期雅诗兰黛等旗下品牌美妆护肤品上调价格，海外大牌或欲通过高价值营销战略实现销售增长，国货品牌定位0-400元的大众价格带，在整体消费降级的大环境下为国货品牌扩大市场份额提供机会。 3）长期利好：国货品牌在品质提升及运营灵活度上显著优于外资品牌。在竞争激烈的情况下，国货品牌拥有组织效率和创新优势，通过迅速捕捉渠道变化、新品开发和产品创新等方式持续获得市场份额，维持高成长性。 3防晒/洗护/套盒赛道景气，国货入局抢占份额 3.1防晒：国货品牌瞄准高品质防晒化妆品，儿童防晒持续扩容 防晒需求和市场景气度持续提升。随着消费者防晒意识的提升和防晒观念的普及，消费者对防晒产品的需求更加多样，产品需求从面部防晒扩展到全身防晒，从传统UVB防晒产品发展至UVB及UVA双重防晒产品，同时，随着居民户外出行需求增加，防晒用品需求增加，带动了防晒市场的迅速发展。根据Euromonitor数据统计，2016-2022年中国防晒产品市场规模复合增长速度达到9.22%，显著高于全球市场的3.17%。 中国防晒市场发展速度较快，仍有较大增长潜力。从人均消费情况来看，中国防晒产品普及率仍较低，2020年中国防晒化妆品人均消费金额为1.49美元，远低于美国（6.35美元）、韩国（11.35美元）和日本（3.85美元）。因此中国防晒市场未来发展空间和增长潜力较大，2023年三大电商平台防晒产品销售额突破130亿元，防晒产品备案数同比增长56%至2198件。 图8.全球防晒产品市场规模及增速（亿美元） 图9.中国防晒产品市场规模及增速（亿元） 国货品牌瞄准国内市场对高品质防晒化妆品的需求，逐渐掌握话语权。从价格来看，消费者注重产品性价比，大多数消费者对于60g规格的防晒霜/乳的价格接受区间集中在50-149元。从功效来看，消费者对高倍防晒、长效防护的要求日益突出，同时，“防晒+”概念流行，更强的防晒效果以及叠加多重功效逐渐成为防晒产品的核心竞争力，珀莱雅、薇诺娜、韩束、润本等国货品牌积极推新，珀莱雅2月推出新品盾护防晒，贝泰妮薇诺娜3月推出时光防晒霜，韩束全新白蛮腰防晒霜4月上市，水羊股份旗下伊菲丹的三重胶原精华防晒是养肤+抗老型的全能防晒。 从消费人群维度，儿童防晒消费市场正在持续扩容。童颜经济助推下，海龟爸爸、润本等一众品牌纷纷入局儿童防晒赛道。据蝉魔方数据，2023年儿童防晒霜、防晒棒、防晒喷雾等产品的销售额超4.5亿元，截至2024年5月国家药监局官网显示带有“儿童防晒”“婴儿防晒”“婴童防晒”的备案产品共75个。润本股份2023年获得儿童防晒特证，2月推出首款儿童防晒产品，5月又推出物理防晒乳，在抖音渠道销售量亮眼。 图10.2024年国货品牌积极推新防晒产品 3.2洗护：“头皮微生态”成为未来新的发展方向 随着国民整体洗护卫生意识的增强，中国消费者个人护理用品消费需求逐渐增加。 个人洗护用品细分市场被不断开发，由稳健增长时期迈向产品精细化、高端化时代。2017-2023年中国头发护理市场规模CAGR为3.6%，高于全球市场的2.4%，Euromonitor预计中国头发护理市场规模2028年将增长至753.4亿元。 图11.全球头发护理市场规模（亿美元） 图12.中国头发护理市场规模（亿元） 电商供应链渐趋完善，电商市场成洗护企业关键赛场。从B2C的天猫京东到C2C的淘宝，从品牌直营网点到团购网站，中国个人洗护用品的电商渠道几乎涵盖所有个人洗护品牌及囊括不同定位各类产品。随着电商渠道配合供应链的进一步完善，中国个人洗护用品市场的重心预计将会从线下转移到线上，在电商渠道的推动下实现更快速的发展。 图13.中国头发洗护市场线上渠道占比逐渐提高 消费需求日趋多元，功能性洗护备受青睐，“头皮微生态”成为未来新的发展方向。 2022年“微生态”概念发用品类销售额为5743万元，仅占发用品类销售总额的0.29%。自2023年以来，欧莱雅、联合利华等国际巨头纷纷加快了在头皮微生态领域的布局速度，2023年12月联合利华风险投资公司追投澳大利亚首个专注以微生态为核心的头皮护理品牌Straand，欧莱雅集团旗下薇姿品牌的绿标洗发水以1％二硫化硒+0.9％水杨酸+神经酰胺专研头皮微生态。诸多国货洗护品牌也加码发力头皮微生态领域，从解题头皮微生态到平衡头皮微生态的实际解决方案，国内外品牌在专利成分、科学配比上展开了激烈较量。 国货品牌针对油性头皮、细软发质等细分领域和防脱固发的需求，不断推出针对性品牌抢占市场份额。1）珀莱雅推出“惊时”洗护品牌专研头皮微生态，首款产品以“长效控油、发根蓬松”为主要卖点，针对油性头皮和细软发质人群设计。 2）福瑞达推出专研头皮微生态新品牌“即沐”，正式进军洗护领域，品牌将依托福瑞达在皮肤微生态领域的研发