亚非拉光储爆发，领军者行稳致远

德业股份（605117.SH） 亚非拉光储爆发，领军者行稳致远 电力设备及新能源 2024年7月24日 推荐（首次） 07月22日：96.56元 主要数据 行业电力设备及新能源 公司网址www.deye.com.cn 大股东/持股宁波梅山保税港区艾思睿投资 管理有限公司/35.83% 实际控制人张和君 总股本(百万股)638 流通A股(百万股)602 流通B/H股(百万股) 总市值（亿元）616 流通A股市值(亿元)581 每股净资产(元)13.31 资产负债率(%)49.8 行情走势图 德业股份沪深300指数 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% -60% -70% 2023-07-212023-12-212024-05-21 证券分析师 皮秀投资咨询资格编号 S1060517070004 PIXIU809@pingan.com.cn 张之尧投资咨询资格编号 S1060524070005 zhangzhiyao757@pingan.com.cn 平安观点： 户用光储赛道头部玩家，新兴市场实力突出。德业股份成立于2000年， 2021年4月于上交所主板上市。公司业务涵盖新能源和家电两大板块，新能源产品主要包括储能逆变器、光伏组串式逆变器和微型逆变器，以及储能电池；家电产品主要包括热交换器和除湿机。公司全面覆盖储能、组串、微型逆变器产品矩阵，是行业内少见的实现三类产品协同增长的逆变器企业；户用储能逆变器为公司竞争力较强的产品之一，在东南亚、南非等新兴市场实力突出。2023年，公司实现营收74.80亿元，同比增长26%；归母净利润17.91亿元，同比增长18%。2024年第一季度，公司实现营收18.8亿元，同/环比变化分别为-10%/+63%；归母净利润4.33亿元，同/环比变化分别为-26%/+94%，受益于亚非拉户储、组串市场增长，环比大幅改善。根据公司半年度业绩预告，公司预计2024H1实现归母净利润11.83-12.83亿元，同比-6.39%到+1.53%；则第二季度归母净利润7.50-8.50亿元，环比大幅增长73.2-96.3%。随着亚非拉户用光储需求爆发，公司业绩增长后劲充足，全年有望取得亮眼的业绩表现。 户用储能：亚洲市场增势强劲，公司实力出众。全球户储需求分化，新兴市场表现更优。2023年全球户储装机10.4GW，较2022年翻倍增长， 主要由于欧洲和南非市场增长强劲。2024年，欧洲市场受补贴退坡等因素影响，出现下滑；南非上半年大选之前商业活动节奏受到影响，导致户储出货下降；美国市场、亚洲市场装机增长动力则相对较强。整体而言，我们预测2024年全球户储装机整体有望稳定在10.4GW，2025年小幅上升至11.5GW。2024年，亚洲地区户储需求快速崛起，成为全球市场新的增长点，东南亚（菲、缅、越）、南亚（巴基斯坦、印度）市场表现亮眼。户储新兴市场电力缺口大、输电设施薄弱，电力保供需求、政策补贴驱动户储需求增长。公司户储产品包括逆变器和储能电池包，2023年，公司逆变器（含户储、组串、微逆）销售收入44.3亿元，储能电池包实 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 5,956 7,480 11,492 14,759 18,272 YoY(%) 42.9 25.6 53.6 28.4 23.8 净利润(百万元) 1,517 1,791 2,953 3,687 4,386 YoY(%) 162.3 18.0 64.9 24.9 19.0 毛利率(%) 38.0 40.4 39.6 38.7 37.4 净利率(%) 25.5 23.9 25.7 25.0 24.0 ROE(%) 37.4 34.2 32.9 33.0 31.8 EPS(摊薄/元) 2.38 2.81 4.63 5.78 6.87 P/E(倍) 40.6 34.4 20.9 16.7 14.0 P/B(倍) 15.2 11.8 6.9 5.5 4.5 现营收8.84亿元。公司在新兴户储市场产品优势和渠道优势突出，产品方面，公司低压产品为优势产品，契合新兴市场对性价比、可靠性、便利 公 司报告 公 司首次覆盖报告 证 券研究报告 性等方面的需求；渠道方面，公司先发布局，深耕南非、东南亚、南亚等市场多年，与当地经销商达成深度合作，积累了品牌口碑和服务能力。公司户储产品已在东南亚、巴基斯坦、南非等多个新兴市场市占率领先，业绩有望受益于新兴市场爆发，获得亮眼表现。 光伏逆变器：新兴市场可期，组串、微逆空间广阔。全球光伏装机增速相对放缓，我们预测2024年全球光伏交流侧装机455GW，同比增长19%。分市场来看，中国和欧美装机相对放缓，但印度、巴基斯坦等市场增速较为突出。我们测算，2024/2025年全球分布式光伏所用逆变器市场空间分别为446/543亿元，其中组串式市场空间349/432亿元，微逆市场空间98/111亿元。 我们认为，印度、巴西组串式市场，以及巴西、德国微逆市场全年需求向好，公司光伏逆变器性能出色，渠道布局广泛，受益于新兴市场的快速发展，全年业绩可期。 投资建议：我们预计，2024/2025/2026年公司实现归母净利润分别为29.53/36.87/43.86亿元，EPS分别为4.63/5.78/6.87元，对应7月22日收盘价PE分别为20.9/16.7/14.0倍，低于可比公司未来三年预期市盈率平均水平。公司作为户用光储头部玩家，新兴市场竞争实力强劲，需求前景广阔，有望取得亮眼的业绩表现。我们首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：（1）海外户用光储市场需求增长不及预期的风险。在全球碳中和愿景以及能源安全需求下，户用光储市场有望持续增长，新兴市场前景广阔；但如果部分地区出现补贴政策退出、政局动乱等因素，可能导致装机增长不及预期，影响公司逆 变器相关业绩。（2）海外贸易政策收紧的风险。欧美、以及印巴等地区均有发展自主新能源产业链的倾向，贸易政策存在一定的不确定性。若后续相关市场在光伏逆变器、储能系统等环节提出关税等形式的制裁，可能影响公司的业务开展。（3）全球市场竞争加剧的风险。新兴市场热度较高的同时，也有较多企业试图进入。若后续户用光储赛道市场竞争加剧，出现价格战等情形，公司市场开拓和盈利等可能受到一定影响。（4）股价波动的风险。近期公司股价涨幅较大，公司已于7月15日发布股 票交易异常波动公告，敬请投资者注意交易风险。 正文目录 一、公司概况：户用光储头部玩家，发力新兴市场6 二、户用储能：亚洲市场增势强劲，公司实力出色9 2.1全球市场：海外户储需求分化，新兴市场接棒增长9 2.2新兴市场：东南亚户储表现亮眼，非洲需求有待恢复11 2.3公司：聚焦低压产品，深耕新兴市场22 三、光伏逆变器：新兴市场可期，组串、微逆空间广阔23 3.1市场：分布式光伏需求增长，新兴市场表现更优23 3.2公司：组串、微逆竞争实力出众，业绩有望改善27 四、投资建议28 五、风险提示30 图表目录 图表1公司股权结构图6 图表2公司产品布局6 图表3公司发展历程6 图表4公司营业收入及增速7 图表5公司单季度营收变化情况7 图表6公司归母净利润及增速7 图表7公司单季度归母净利润变化情况7 图表82023年度公司分产品营收情况（单位：亿元）8 图表92023年度公司分产品毛利率情况8 图表102023年公司主营业务收入地域分布8 图表112023年公司主营业务分地区毛利率8 图表12公司毛利率和净利率变化情况9 图表13公司四大费用率变化情况9 图表14全球户储市场空间预测（单位：GW）9 图表15欧洲户储新增装机预测（单位：MW）9 图表16美国户储市场空间预测（单位：GW）10 图表17美国户储市场空间预测假设10 图表18全球主要户储市场竞争格局11 图表19中国户用自主品牌储能提供商全球出货量排名11 图表201-5月我国出口各地区逆变器金额12 图表211-5月我国出口各地区逆变器金额增速12 图表22亚非拉新兴市场光储需求及驱动因素概览12 图表23东南亚区域地图14 图表24我国各月度出口东南亚地区逆变器金额15 图表251-5月我国逆变器出口东南亚各国金额/亿元15 图表26我国1-5月出口东南亚各国逆变器金额及增速15 图表27东南亚主要光储市场经济与能源概况16 图表28东南亚主要光储市场能源结构（2022年，单位：GW）16 图表29东南亚主要光储市场非水可再生能源装机规模（2022年，单位：GW）16 图表30东南亚主要光储市场相关激励政策17 图表31我国1-5月出口亚洲主要地区逆变器金额及增速18 图表32巴基斯坦、印度经济与能源概况18 图表33南亚区域地图（紫色部分）19 图表34巴基斯坦基本电价逐年大幅上涨19 图表35印度户用光伏激励政策优厚20 图表36印度面临较为严重的电力缺口20 图表372023年我国逆变器出口非洲各国金额及占比20 图表381-5月我国逆变器出口非洲主要国家金额及增速20 图表392024Q2，我国出口南非逆变器金额逐月环比改善21 图表40公司逆变器产品营业收入和毛利率22 图表41储能逆变器收入及占板块比重22 图表42低压、高压户储系统比较22 图表43公司部分储能逆变器产品22 图表44全球光伏交流侧装机规模预测（单位：GW）23 图表45全球主要国家及地区年度新增光伏装机量（GW，交流侧）23 图表46全球光伏逆变器出货量预测24 图表47全球分布式光伏逆变器市场空间测算24 图表48全球光伏逆变器市场空间预测（测算过程）24 图表491-5月我国出口各地区逆变器金额25 图表501-5月我国出口各地区逆变器金额增速25 图表512020-2022年全球光伏逆变器主要企业出货量（GW）26 图表522022年全球光伏逆变器市场竞争格局（出货量占比，GW%）27 图表53全球主要微逆企业2023年出货量和营收情况27 图表54公司逆变器收入构成27 图表55公司逆变器销量构成27 图表56主要分布式逆变器企业全球销售商数量（家）28 图表57公司收入与毛利预测29 图表58同行业可比公司估值对比30 一、公司概况：户用光储头部玩家，发力新兴市场 德业股份是我国户用光储逆变器领军企业。德业股份成立于2000年，2021年4月于上交所主板上市；公司董事长张和君为公司实控人。公司业务涵盖新能源和家电两大板块，新能源产品主要包括储能逆变器、光伏组串式逆变器和微型逆变器，以及储能电池；家电产品主要包括热交换器和除湿机。公司全面覆盖储能、组串、微型逆变器产品矩阵，是行业内少见的实 现三类产品协同增长的逆变器企业；户用储能逆变器为公司竞争力较强的产品之一。图表1公司股权结构图图表2公司产品布局 资料来源：公司公告，平安证券研究所公告日期6.27资料来源：公司公告，平安证券研究所 图表3公司发展历程 资料来源：公司招股说明书、公司官网，平安证券研究所 业绩迎来复苏，增长后劲充足。2023年，公司实现营收74.80亿元，同比增长26%；归母净利润17.91亿元，同比增长 18%。受益于南非市场爆发，公司2023年一、二季度营收和净利润同比快速增长；但由于南非冬季、德国继电器事件产品冲回等因素影响，2023年三、四季度业绩下滑，全年营收和净利仍呈现正增长。2024年第一季度，公司实现营收18.8亿元，同比减少10%，环比增长63%；归母净利润4.33亿元，同/环比变化分别为-26%/+94%。2023Q1收入和利润基数较大，公司2024Q1业绩虽然不及2023年同期，但环比已呈现大幅改善，主要由于亚非拉户储市场、特别是东南亚市场迎来显著增长，引领公司业绩环比增长。随着亚非拉户储市场需求爆发，公司业绩增长后劲充足，全年有望取得亮眼的业绩表现。根据公司半年度业绩预告，公司预计2024H1实现归母净利润11.83-12.83亿元，同比-6.39%到+