中国货币政策系列四：货币政策新框架，关注财政扩张和要素改革

期货研究报告|宏观政策2024-07-22 货币政策新框架，关注财政扩张和要素改革 ——中国货币政策系列四 研究院 徐闻宇 xuwenyu@htfc.com从业资格号：F0299877投资咨询号：Z0011454 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 宏观事件 7月22日，央行调整了货币政策框架。从价格角度，央行调整了OMO操作利率10BP，并同步调整了SLF利率10BP和LPR利率10BP。从数量角度，央行一方面将7天期OMO由此前的“利率招标”改为“固定利率、数量招标”，放开逆回购的投放规模；另一方面，央行15日虽然没有调降MLF利率，但22日减免了MLF操作的质押品。 核心观点 ■央行货币政策新框架 从OMO到LPR，央行构筑新货币传导机制。22日和7天期逆回购利率同步调整的是SLF利率和LPR利率，可见央行货币政策传导方式正由“MLF→LPR”转向“OMO→LPR”。而7天期逆回购操作方式放开了对数量的约束，央行更趋重视对于资金价格的管理，从政策框架的角度，利率市场化改革迈�重要一步，未来关注长期国债的发行对于货币 政策操作提供的空间。 放短收长，央行稳定“宽松”预期和加强收益率曲线管理。短端利率上，19日公布的“决定”说明稿指�当前摆在首位的是“凝聚人心、汇聚力量”，结合6月份经济数据来看，“形波势好”的经济增加对短期政策呵护的需求，且6月份的美元市场提供了这样的“降 息”窗口，虽然10个BP显示�降息的谨慎。长端利率上，今年以来央行多次强调“正常向上的收益率曲线”，22日通过减免MLF操作抵押品的方式，表达央行调控长端利率。 ■新货币政策框架影响 预期财政将逐渐进入到扩张状态。从总需求的角度来看必要性，6月中美均发布了向下波动的经济数据，基本金属等原材料价格的较大调整也反馈了弱需求预期，体现了对宏观逆周期政策的需求。从支�结构看可能性空间，随着央地财权事权关系的调整完 成，政策支�的不确定性也将降低，财政融资需求的扩张驱动货币政策的协调性。同时，货币政策的有效性也将随着财政有效扩张的开启而得到进一步加强。 预期未来要素市场化改革将提速。利率作为最重要的要素价格，反馈着整体宏观经济运行的状态，随着央行政策操作在数量上的放开，强化每日公开市场操作中对于资金曲线的管理，有利于为市场提供稳定的资金要素预期。在“决定”中明确指�了铁路等行业竞争性领域的市场化改革，资金要素的市场化将有利于其他要素市场化改革的提速。 ■风险 经济数据短期波动风险，金融市场波动风险 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 目录 宏观事件1 核心观点1 附录3 公开市场业务交易公告[2024]第143号3 中国人民银行决定适当减免中期借贷便利（MLF）操作的质押品3 2024年7月22日全国银行间同业拆借中心受权公布贷款市场报价利率（LPR）及调整发布时间公告3 附图4 图表 图1：央行7与22日逆回购操作表3 图2：央行主要操作利率丨单位：%4 图3：存款准备金率水平丨单位：%4 图4：央行逆回购投放和回笼情况丨单位：万亿元4 图5：结构性货币政策工具情况丨单位：%，亿元4 图6：国债净融资情况丨单位：亿元4 图7：国债收益率曲线变动丨单位：%4 附录 公开市场业务交易公告[2024]第143号1 为维护银行体系流动性合理充裕，2024年7月22日人民银行以固定利率、数量招标方 式开展了582亿元逆回购操作。具体情况如下： 图1：央行7与22日逆回购操作表 数据来源：PBC华泰期货研究院 中国人民银行决定适当减免中期借贷便利（MLF）操作的质押品2 为增加可交易债券规模，缓解债市供求压力，自本月起，有�售中长期债券需求的中期借贷便利（MLF）参与机构，可申请阶段性减免MLF质押品。 2024年7月22日全国银行间同业拆借中心受权公布贷款市场报价利率 （LPR）及调整发布时间公告3 一、中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布，2024年7月22日贷款市场报价利率（LPR）为：1年期LPR为3.35%，5年期以上LPR为3.85%。以上LPR在下一次发布LPR之前有效。 二、为加强预期管理，促进LPR发布时间与金融市场运行更好衔接，自2024年7月22 日起，将LPR发布时间由每月20日（遇节假日顺延）上午9:15调整为9:00。 1参见：http://www.pbc.gov.cn/zhengcehuobisi/125207/125213/125431/125475/5410037/index.html 2参见：http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/5410016/index.html 3参见：https://www.chinamoney.com.cn/chinese/rdgz/20240722/2921782.html#cp=rdgz 附图 图2：央行主要操作利率丨单位：%图3：存款准备金率水平丨单位：% DR007OMO007SLF007MLF1Y 小型大型中型 超额存款准备金… 4.015 3.0 2.010 1.0 0.0 201920202021202220232024 5 201920202021202220232024 数据来源：iFinD华泰期货研究院数据来源：iFinD华泰期货研究院 图4：央行逆回购投放和回笼情况丨单位：万亿元图5：结构性货币政策工具情况丨单位：%，亿元 投放回笼货币净投放(万亿)MLF同比PSL同比SLF(亿元,右轴) 1.0 0.5 0.0 -0.5 601000 40800 600 20 400 0200 -1.0 2024/042024/052024/062024/07 -20 0 20202021202220232024 数据来源：iFinD华泰期货研究院数据来源：iFinD华泰期货研究院 图6：国债净融资情况丨单位：亿元图7：国债收益率曲线变动丨单位：% 10000 8000 6000 4000 2000 0 -2000 国债净融资额2024 3.0 2024-07-22 2024-06-21 2024-04-23 2024-01-23 2.8 2.6 2.4 2.2 2.0 1.8 1.6 1.4 1月 3月 6月 9月 1年 2年 3年 4年 5年 6年 7年 8年 9年 10年 15年 20年 30年 1.2 数据来源：iFinD华泰期货研究院数据来源：iFinD华泰期货研究院 免责声明 本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、结论及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，本公司可能会发�与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发�通知的情形下做�修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，投资者并不能依靠本报告以取代行使独立判断。对投资者依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。 本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明�处为 “华泰期货研究院”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权力。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 华泰期货有限公司版权所有并保留一切权利。 公司总部 广州市天河区临江大道1号之一2101-2106单元丨邮编：510000电话：400-6280-888 网址：www.htfc.com