【债券周报】信用周报：广西首笔非标打折，后续涉众债务或成政策关注焦点

债券研究 证券研究报告 债券周报2024年07月20日 【债券周报】 广西首笔非标打折，后续涉众债务或成政策关注焦点 ——信用周报20240720 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：张晶晶 电话：010-66500984 邮箱：zhangjingjing@hcyjs.com执业编号：S0360521070001 证券分析师：�紫宇 邮箱：wangziyu@hcyjs.com执业编号：S0360523110002 相关研究报告 《【华创固收】业绩预告以及偏弱的赚钱效应如何看待？——可转债周报20240715》 2024-07-16 《【华创固收】存单周报（0708-0714）：新利率走廊影响存单定价了么？》 2024-07-14 《【华创固收】聚焦央行：框架改革、资金面及汇率——债券周报20240714》 2024-07-14 《【华创固收】生产迈入淡季——每周高频跟踪 20240713》 2024-07-13 《【华创固收】品种表现虽有分化，但趋势尚未逆转——信用周报20240713》 2024-07-13 本周央行大幅净投放以呵护流动性，受税期扰动前半周资金面偏紧，后半周边际转松，短端收益率震荡下行。本周政策及消息方面，6月经济数据指向基本面仍处于弱修复区间、市场消息称央行将调研银行债券投资情况、二十届三中 全会召开市场博弈政策加码。全周看，利率债长端小幅下行，表现弱于短端，信用债普遍走强，4y品种表现相对更好。 短期内非银“钱多”逻辑仍将延续，信用债供给未见明显放量，“资产荒”行情将持续，当前信用利差处于低位、信用风险持续分化的背景下，信用债操作空间进一步压缩，策略方面票息打底+品种轮动+一二级套息的性价比或更高。 后续央行卖债操作和地方债供给放量或会对债市产生一定扰动，如遇调整可 逢高配置。 二级市场：信用债中长端普遍走强，钢铁债低等级表现偏弱 1、城投债方面，各品种收益率普遍下行，1y品种收益率下行1-2BP，2-5y隐含评级AA及以上品种收益率下行2-3BP。辽宁、黑龙江城投区域利差本周收窄10BP居首。从利差角度看，4-5y隐含评级AA-品种信用利差为103-107BP后续或进一步收敛。 2、地产债方面，各期限品种收益率全线下行，中长端隐含评级AA+品种表现突出。从板块比价来看，地产债收益率仍具有一定吸引力，可关注地产舆情事件触发带来的板块性估值调整机会，仍建议重点关注1-2y央国企地产AA及以上品种的收益挖掘机会。 3、周期债方面，煤炭债各品种收益率普遍下行，钢铁债3-5y隐含评级AA品种本周出现调整，收益率上行4-8BP。当前煤炭债整体配置性价比较低，可适当拉长久期增厚收益，同时关注其永续债品种溢价机会，此外钢铁债3-5y隐含评级AA+品种相较于煤炭债品种溢价仍较高，收益挖掘机会值得关注。 4、金融债方面，银行二级资本债和保险次级债收益率走势分化，银行永续债各品种收益率普遍下行，券商次级债中长端中低等级品种表现亮眼。 一级市场：信用债、城投债净融资均转负。本周信用债发行规模2546.41亿元较上周减少631.30亿元，净融资额-121.01亿元，较上周减少905.43亿元；城投债发行规模1114.64亿元，较上周减少302.31亿元，净融资额-41.78亿元， 较上周减少471.54亿元。5年期及以上长久期信用债发行占比环比下降了7个百分点。 成交流动性：本周信用债市场整体成交活跃度有所上升，银行二永债下降，一般商金债、保险与券商次级债上升。 评级调整：本周有1家评级下调主体，7家评级上调主体。 重点政策及热点事件：1）7月13日，山东国资公告，2023年山东新动能基金公司与山东省多个强市强县签订战略合作协议，以政府引导基金、应急转贷业务等形式纾困帮扶。2）7月15日，柳州东城集团与某租赁公司协商一致，在桂林银行支持下，通过专项支持银团类贷款按照8.5折结清该笔非标债务存量本金，为广西首笔本金打折非标债务置换，节省成本近4630万元。3）7月18日，万科公告，在两家子公司土地抵押担保下，公司获贷款147.28亿元。4）7月19日，党的二十届三中全会精神介绍和解读新闻发布会中与信用债市场相关的几点表态值得关注：一是针对地方政府和基层财政困难，增加地方自主 财力，提升市县财力同事权相匹配程度；二是推进能源、铁路等行业自然垄断环节独立运营和竞争性环节市场化改革；三是加快专项债发行使用进度，用好超长期特别国债资金；四是进一步落实和完善房地产新政策，切实做好保交房工作，盘活存量商品房和土地资源。密切关注后续落实情况。 风险提示：数据统计口径出现偏差；信用风险事件超预期发生。 目录 一、二级市场：信用债中长端普遍走强，钢铁债低等级表现偏弱5 二、一级市场：信用债、城投债净融资均转负11 三、成交流动性：银行二永债下降，一般商金债、保险与券商次级债上升12 四、评级调整：本周有1家评级下调主体，7家评级上调主体14 �、重点政策及热点事件：柳州落地首笔非标本金打折置换，三中全会强调财税体制改革15 六、风险提示17 图表目录 图表1信用债中长端普遍走强，钢铁债低等级表现偏弱5 图表2当前各品种信用债收益率及信用利差比价一览（截至2024年7月19日）6 图表3中短票期限利差变动6 图表4城投债期限利差变动6 图表5中短票等级利差变动7 图表6城投债等级利差变动7 图表7中短票收益率、信用利差及其分位数水平变化7 图表8城投债收益率、信用利差及其分位数水平变化7 图表9城投区域利差及其分位数水平变化8 图表10地产债收益率、信用利差及其分位数水平变化8 图表11煤炭债收益率、信用利差及其分位数水平变化9 图表12钢铁债收益率、信用利差及其分位数水平变化9 图表13银行二级资本债收益率、信用利差及其分位数水平变化9 图表14银行永续债收益率、信用利差及其分位数水平变化10 图表15券商次级债收益率、信用利差及其分位数水平变化10 图表16保险次级债收益率、信用利差及其分位数水平变化10 图表17信用债合计发行、偿还和净融资(亿元)11 图表18城投债周度发行、偿还和净融资(亿元)11 图表19各品种净融资额(亿元)11 图表20发行等级分布(亿元)11 图表21发行期限分布(亿元)12 图表22发行企业性质分布(亿元)12 图表23发行行业分布(亿元)12 图表24取消发行额(亿元)12 图表25银行间信用债成交金额（亿元）13 图表26交易所信用债成交金额（亿元）13 图表272020年以来银行二永债周度换手率13 图表282020年以来银行二永债周度成交金额13 图表29分隐含评级银行二级资本债周度换手率14 图表30分隐含评级银行永续债周度换手率14 图表312020年以来券商次级债周度换手率14 图表322020年以来保险次级债周度换手率14 图表33本周主体评级下调事件一览14 图表34本周主体评级上调事件一览15 图表35近一周信用债市场重点政策与热点事件跟踪16 本周央行大幅净投放以呵护流动性，受税期扰动前半周资金面偏紧，后半周边际转松，短端收益率震荡下行。政策及消息方面，6月经济数据指向基本面仍处于弱修复区间、市场消息称央行将调研银行债券投资情况、二十届三中全会召开市场博弈政策加码。全周看，利率债长端小幅下行，表现弱于短端，信用债普遍走强，4y品种表现相对更好。 短期内非银“钱多”逻辑仍将延续，信用债供给未见明显放量，“资产荒”行情将持续，当前信用利差处于低位、信用风险持续分化的背景下，信用债操作空间进一步压缩，策略方面票息打底+品种轮动+一二级套息的性价比或更高。后续央行卖债操作和地方债供给放量或会对债市产生一定扰动，如遇调整可逢高配置。 图表1信用债中长端普遍走强，钢铁债低等级表现偏弱 资料来源：Wind，华创证券 一、二级市场：信用债中长端普遍走强，钢铁债低等级表现偏弱 本周中短票收益率普遍下行，中长端品种表现相对较优，1y、3y品种收益率普遍下行0-1BP，2y、5y品种收益率下行2-4BP，4y品种表现最好，收益率下行5BP。本周无风险利率普遍下行，信用利差走势分化，1-2y、4y品种信用利差收窄1-3BP，3y、5y品种信用利差窄幅震荡。具体来看： 1）城投债方面，各品种收益率普遍下行，1y品种收益率下行1-2BP，2-5y隐含评级AA及以上品种收益率下行2-3BP。分区域来看，各区域城投利差进一步收窄，其中辽宁、黑龙江本周收窄10BP居首，绝大部分省份城投利差已压缩至2014年以来历史最低位。从利差角度看，4-5y隐含评级AA-品种信用利差为103-107BP，在城投债供给有限，资产荒行情持续的背景下，后续或进一步收敛。 2）地产债方面，各期限品种收益率全线下行，中长端隐含评级AA+品种表现突出。 1y品种收益率下行1BP，2-5y品种收益率下行1-8BP，其中2-5y隐含评级AA+品种收益率下行4-8BP。从板块比价来看，资产荒背景下地产债收益率仍具有一定吸引力，可关注地产舆情事件触发带来的板块性估值调整机会，仍建议重点关注1-2y央国企地产AA及以上品种的收益挖掘机会。 3）周期债方面，煤炭债各品种收益率普遍下行，除3y隐含评级AA品种收益率上行1BP外，1-3y收益率普遍下行0-3BP，4-5y收益率下行1-5BP，其中4y隐含评级AA+及以上品种收益率下行5BP；钢铁债3-5y隐含评级AA品种本周出现调整，收益率上行4-8BP，其余品种收益率下行0-5BP。当前煤炭债整体配置性价比较低，可适当拉长久期增厚收益，同时关注其永续债品种溢价机会，此外钢铁债3-5y隐含评级AA+品种相较于 煤炭债品种溢价仍较高，收益挖掘机会值得关注。 4）金融债方面，银行二级资本债各品种收益率走势分化，1y品种收益率上行1BP， 2-5y品种收益率下行1-3BP；银行永续债各品种收益率普遍下行0-3BP。券商次级债中长端中低等级品种表现亮眼，4-5y隐含评级AA品种收益率下行7BP，其余各品种收益率下行0-4BP。保险次级债收益率走势分化，低等级表现较好，2-5y隐含评级AA-品种收益率下行3-7BP，1y收益率小幅震荡上行0-1BP。 图表2当前各品种信用债收益率及信用利差比价一览（截至2024年7月19日） 资料来源：Wind，华创证券 注：1、信用利差统计口径为中债收益率曲线减同期限中债国开债收益率曲线得到的差值； 2、为了信用债各品种历史分位数具有横向可比性，其起始时间均为2021年8月16日，下同。 图表3中短票期限利差变动图表4城投债期限利差变动 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 注：期限利差等于所属品种同等级、不同期限的中债到期收益率曲线相减得到的差值。 图表5中短票等级利差变动图表6城投债等级利差变动 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 注：期限利差等于所属品种同期限、不同等级的中债到期收益率曲线相减得到的差值。 图表7中短票收益率、信用利差及其分位数水平变化 资料来源：Wind，华创证券 图表8城投债收益率、信用利差及其分位数水平变化 资料来源：Wind，华创证券 图表9城投区域利差及其分位数水平变化 资料来源：Wind，华创证券 注：区域利差统计口径为区域内存量债券信用利差的平均数，单只债券信用利差=中债行权估值收益率-同期限国开债收益率；历史分位数起始时间为2014年1月2日。 图表10地产债收益率、信用利差及其分位数水平变化 资料来源：Wind，华创证券 图表11煤炭债收益率、信用利差及其分位数水平变化 资料来源：Wind，华创证券 图表12钢铁债收益率、信用利差及其分位数水平变化 资料来源：Wind，华创证券 图表13银行二级资本债收益率、信用利差及其分位数水