超长信用蔓延式压缩流动性溢价

信用策略周报20240721 超长信用蔓延式压缩流动性溢价2024年07月21日 当周关注：近期普信债成交的几点变化 城投债成交活跃度提升明显。1-6月，随着产业债供给上量，其成交活跃度也持续提高；但7月以来，城投债成交量明显增长，二级成交活跃度有所提高，产业债则有所下降。 城投超长债发行、成交渐占主导。今年以来，伴随供给上量，超长信用债成交亦持续增量，涉及的主体数量也越来越多，当然，这其中或更多有“上市买入”行为的影响。进一步观察来看，城投超长债成交占比自6月初以来在稳步提升，这和其供给上量联系或较大。 聚焦超长端活跃主体看：（1）部分此前超长端成交活跃主体近期成交量有所下降，表现较为明显的是诚通、中化股份、三峡集团等产业类主体。（2）亦有部分主体近期成交量有明显增加，如津城建等。 回顾当周信用（7月15日-21日，下同）一二级市场表现： 10年期津城建，认购“火热” 当周，普信债合计发行2526亿元，偿还2667亿元，实现净融资-141亿 元，其中城投债净融出149亿元，产业债净融入8亿元；加权发行期限为3.58 年，加权发行票面为2.21%，有效认购倍数为1.62倍。 聚焦超长信用债：当周共有20只发行期限在5年期以上的超长信用债发行， 涉及18家发行人，规模合计241亿元。其中，6家发行人为2024年以来第一 次发行超长信用债，主要为产业类主体，另有2家城投类主体，分别为洛阳国晟、潍坊投资。此外，当周津城建首只10年期债券成功发行，票面利率在3.28%，有效认购倍数接近6倍，市场认购情绪较高。 当周，金融债（不含政策性金融债）合计发行167亿元，实现净融资-121亿元，周度发行及净融入规模环比大幅减少。 普信债成交拉久期趋势不减 当周，公募信用债成交规模5994亿元，周度成交规模与上周基本持平，加 权成交期限为2.69年，较上周增加0.14年，5年期以上债项成交占比继续提高，普信债成交拉久期趋势不减。 此外，当周，二永债成交规模2823亿元，与上周基本持平，加权成交期限 为3.63年，与上周基本持平，其中4年期以上债项成交占比环比增加5pct。 超长普信债表现占优 当周，第二十届三中全会召开，市场博弈改革措施和力度，尤其是货币和财政政策后续动向，整体情绪有所压制，体现出一定防御性。多空博弈下，各期限收益率震荡下行，中端表现较好，曲线整体平坦化。 主要信用资产收益率下行为主，长端普信债依旧表现突出：（1）普信债收益率全面下行，信用利差涨跌互现，其中中低等级超长端债项涨幅最大，尤其是隐含评级AA及以下城投债。（2）短端二永小幅回调，中长端二永下行为主，信用利差多反向变动。（3）券商次级债收益率全面下行，长端涨幅显著。（4）保险次级债变动同二永债类似。 风险提示：城投口径偏差；样本偏误；区域及平台评价的主观性；成交数据处理及局限性。 分析师谭逸鸣 执业证书：S0100522030001 邮箱：tanyiming@mszq.com 分析师刘雪 执业证书：S0100523090004 邮箱：liuxue@mszq.com 相关研究 1.高频数据跟踪周报20240720：30城商品房成交面积环周下降-2024/07/20 2.流动性跟踪周报20240720：DR001上行至1.86%-2024/07/20 3.可转债打新系列：合顺转债：国内尼龙行业头部供应商-2024/07/19 4.评级调整专题：2024年，评级调整有哪些新变化？-2024/07/19 5.利率专题：历史上的7月政治局会议与债市 -2024/07/17 目录 1一级发行：10年期津城建，认购“火热”6 1.1城投债：超长端认购情绪再升温8 1.2产业债：供给上量节奏趋缓10 1.3金融债：当周无新增二永供给12 2二级成交：普信债成交拉久期趋势不减14 2.1城投债：成交活跃度持续提高14 2.2产业债：成交量降至低位18 2.3二永债：成交表现平稳19 3收益率与利差：超长普信债表现占优21 4风险提示32 插图目录33 当周关注：近期普信债成交的几点变化： 1、城投债成交活跃度提升明显。今年以来，公募普信债周度成交规模中枢在 6500亿元左右，5月以来整体成交活跃度相对稳定。其中，1-6月，随着产业债供给上量，其成交活跃度也持续提高；但7月以来，城投债成交量明显增长，二级成交活跃度有所提高，产业债则有所下降。 图1：公募普信债周度成交规模及构成（亿元） 70% 60% 50% 40% 2024-01-07 30% 成交规模（右）城投产业 9000 7500 6000 4500 3000 1500 2024-07-21 0 2024-07-07 2024-06-23 2024-06-09 2024-05-26 2024-05-12 2024-04-28 2024-04-14 2024-03-31 2024-03-17 2024-03-03 2024-02-18 2024-02-04 2024-01-21 资料来源：wind，民生证券研究院注：截至2024-07-21。 2、城投超长债发行、成交渐占主导。今年以来，伴随供给上量，超长信用债成交亦持续增量，涉及的主体数量也越来越多，当然，这其中或更多有“上市买入”行为的影响。进一步观察来看，城投超长债成交占比自6月初以来在稳步提升，这和其供给上量联系或较大。 图2：公募超长普信债周度发行及成交情况（亿元，家）图3：公募超长普信债周度成交规模及构成（亿元） 600 500 400 300 200 100 20 2024- 2024-01 0 当周成交主体数量（右）5成交规模5发行规模 100% 80% 60% 40% 20% 0% 5成交规模（右）5城投成交占比5城投发行占比 600 500 400 300 200 100 2024-07-21 2024-07-07 2024-06-23 2024-06-09 2024-05-26 2024-05-12 2024-04-28 2024-04-14 2024-03-31 2024-03-17 2024-03-03 2024-02-18 2024-02-04 2024-01-21 2024-01-07 0 资料来源：wind，民生证券研究院注：截至2024-07-21。 资料来源：wind，民生证券研究院注：截至2024-07-21。 3、聚焦超长端活跃主体看： （1）部分此前超长端成交活跃主体近期成交量有所下降，表现较为明显的是诚通、中化股份、三峡集团等产业类主体。 （2）除主体超长端供给上量导致的成交增加外，亦有部分主体近期成交量有明显增加，如津城建等。 序号 信用类别 发行人 行业 主体评级 隐含评级 交规模成交周数成交趋势 1 产业 中国诚通控股集团有限公司 综合 AAA AA+ 1436 27 2 产业 中国国家铁路集团有限公司 交通运输 AAA AAA+ 319 10 3 产业 中国中化股份有限公司 石油石化 AAA AAA- 265 18 4 产业 广州越秀集团股份有限公司 房地产 AAA AAA 146 27 5 产业 陕西煤业化工集团有限责任公司 煤炭 AAA AA+ 130 14 6 产业 中国国新控股有限责任公司 非银金融 AAA AAA 129 21 7 产业 中国葛洲坝集团有限公司 建筑装饰 AAA AAA 118 19 8 产业 华能国际电力股份有限公司 公用事业 AAA AAA 88 16 9 产业 中国长江三峡集团有限公司 公用事业 AAA AAA+ 85 23 10 产业 中国光大集团股份公司 银行 AAA AAA 81 18 11 产业 北京控股有限公司 - AAA AAA 66 11 12 产业 中国中车集团有限公司 机械设备 AAA AAA 65 16 13 产业 中国中铁股份有限公司 建筑装饰 AAA AAA 60 9 14 产业 中国华能集团有限公司 公用事业 AAA AAA 59 26 15 产业 中交投资有限公司 房地产 AAA AAA- 56 15 16 产业 中国节能环保集团有限公司 综合 AAA AA+ 52 7 17 产业 中国中信集团有限公司 非银金融 AAA AAA 50 14 18 产业 中国建筑股份有限公司 建筑装饰 AAA AAA 49 6 19 产业 国家开发投资集团有限公司 综合 AAA AAA 49 21 20 产业 首钢集团有限公司 钢铁 AAA AA+ 48 9 21 产业 华润股份有限公司 综合 AAA AAA 46 13 22 产业 山西焦煤集团有限责任公司 煤炭 AAA AA+ 46 8 23 产业 申万宏源集团股份有限公司 非银金融 AAA AAA- 36 15 24 产业 兖矿能源集团股份有限公司 煤炭 AAA AA+ 36 17 25 产业 中广核风电有限公司 公用事业 AAA AAA- 32 8 26 产业 山东能源集团有限公司 煤炭 AAA AA+ 30 9 27 产业 中国电力国际发展有限公司 公用事业 AAA AAA- 30 5 28 产业 中国三峡新能源(集团)股份有限公司 公用事业 AAA AAA 27 7 29 产业 中国中煤能源集团有限公司 煤炭 AAA AA+ 25 5 30 产业 陕西有色金属控股集团有限责任公司 有色金属 AAA AA+ 24 7 图4：公募超长端成交活跃产业主体情况（亿元，周） 成 资料来源：wind，民生证券研究院 图5：公募超长端成交活跃城投主体情况（亿元，周） 序号信用类别发行人省份行政层级主体评级隐含评级成交规模成交周数成交趋势 1城投深圳市地铁集团有限公司广东地级市AAAAAA27226 2城投北京国有资本运营管理有限公司北京直辖市AAAAAA 14720 3城投江苏交通控股有限公司江苏省级AAAAAA14418 4城投江西省交通投资集团有限责任公司江西省级AAAAAA 13819 5城投陕西交通控股集团有限公司陕西省级AAAAA+11613 6城投天津城市基础设施建设投资集团有限天津直辖市AAAAA 11427 7城投合肥市建设投资控股(集团)有限公司安徽地级市AAAAAA9418 8城投山东高速集团有限公司山东省级AAAAAA 8923 9城投无锡产业发展集团有限公司江苏地级市AAAAA+8922 10城投北京亦庄国际投资发展有限公司北京国家级园区AAAAA+ 7716 11城投河南交通投资集团有限公司河南省级AAAAA+7017 12城投四川高速公路建设开发集团有限公司四川省级AAAAA+ 6710 13城投安徽省交通控股集团有限公司安徽省级AAAAAA6415 14城投江苏省国信集团有限公司江苏省级AAAAAA 5910 15城投四川省能源投资集团有限责任公司四川省级AAAAA+5817 16城投北京控股集团有限公司北京直辖市AAAAAA 5715 17城投蜀道投资集团有限责任公司四川省级AAAAA+5513 18城投珠海大横琴集团有限公司广东国家级园区AAAAA+ 5420 19城投烟台国丰投资控股集团有限公司山东地级市AAAAA+5013 20城投重庆城市交通开发投资(集团)有限公重庆直辖市AAAAA+ 4711 21城投重庆渝富控股集团有限公司重庆直辖市AAAAAA4722 22城投无锡市交通产业集团有限公司江苏地级市AAAAA+ 4221 23城投北京市国有资产经营有限责任公司北京直辖市AAAAAA4116 24城投济南城市建设集团有限公司山东地级市AAAAA+ 4022 25城投无锡市建设发展投资有限公司江苏地级市AAAAA+3620 26城投湖北交通投资集团有限公司湖北省级AAAAAA 3217 27城投重庆发展投资有限公司重庆直辖市AAAAA+308 28城投福建省投资开发集团有限责任公司福建省级AAAAAA 2618 29城投广州发展集团股份有限公司广东地级市AAAAA