石化仓储码头龙头 海内外业务齐发展

00934.HK 公司简介 公司是中国最大的石化仓储码头公司，且为中国石化唯一的红筹子公司。公司专注于石化仓储物流业务，涵盖石油接卸、储存和输送，以及LNG船舶运输。公司在国内的7家码头总接卸能力约为3亿吨/年，2023年总吞吐量为2.2亿吨，占全国原油进口量的四成。2023年公司营业收入为6.1亿港元，同比下降1%；净利润为13.0亿港元，同比增长199%，主要系上年计提损失及拨备导致的低基数。公司毛利率稳定，2017年以来均为40%以上。公司投 港币(元)成交金额(百万元) 资收益高，2023年来自6家码头公司、境外仓储公司及LNG运输 公司的投资收益为9.8亿港元。2023年公司派息25港仙/股，同比增长25%，派息率达48%。 投资逻辑： 石化仓储物流：境内开拓新业务，境外优化资产布局。公司在国 230720 内外拥有多家石化仓储和码头公司，包括7家国内全资或合资仓 储码头公司和2家海外仓储公司。境内方面，公司收入主要来源 望边际增加收入0.32-0.63亿港元。境外方面，Vesta公司2023 主要财务指标 年出售亏损的爱沙尼亚VTT项目，预计投资收益将有所增长。 项目 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 于子公司华德石化，投资收益来自于其他6家码头公司。其中华德石化正在开拓针对第三方的石脑油接卸业务，预计将为客户提供240-480万吨/年石脑油接卸服务，业务量可提升20%-40%，有 5.00 4.00 3.00 2.00 60 50 40 30 20 10 231020 240120 240420 0 成交金额中石化冠德 营业收入增长率 -3.21% -1.01% 1.02% 6.12% 5.78% LNG运输业务，目前拥有8艘LNG船舶，自2018年全部投入营运 归母净利润(百万元) 435 1,299 1,357 1,417 1,472 以来，8艘船舶的年均投资收益为0.93亿港元。2023年，公司宣 归母净利润增长率 -58.60% 198.61% 4.46% 4.47% 3.88% LNG运输业务：新增运力确定，投资收益增长可期。公司积极拓展 营业收入(百万元)616610616654692 摊薄每股收益(元) 0.17 0.52 0.55 0.57 0.59 每股经营性现金流净额 0.06 0.25 0.18 0.17 0.18 布进一步注资中国能源运输投资，拟用于新增3艘LNG船舶，并 将长期租赁给中国石化，上述3艘LNG船舶单艘容量为175,000 ROE(归属母公司)(摊薄) 2.93% 8.37% 8.37% 8.37% 8.32% 立方米，预计2027年开始交付。待运力全部投放后，公司LNG船 P/E 16.86 6.43 7.79 7.46 7.18 舶总容量将增长38%，投资收益增长可期。 P/B 0.49 0.54 0.65 0.62 0.60 盈利预测、估值和评级 考虑新增石脑油接卸业务及投资收益改善，预计2024-2026年公 司归母净利润分别为13.6亿港元、14.2亿港元和14.7亿港元。综合市净率法及DDM估值法，给予目标价5.36港元。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 宏观经济风险、安全生产风险、项目建设进度不及预期风险、汇率波动风险、利率风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 内容目录 一、聚焦石化仓储物流，派息稳定增长4 1.1中国石化唯一红筹子公司，专注石化仓储物流4 1.2海内外布局石化仓储物流，积极开拓LNG运输业务5 1.3投资收益贡献大，现金充足派息率较高6 二、石化仓储物流：境内开拓新业务，境外优化资产布局8 2.1境内仓储码头：开拓石脑油接卸业务，收入将边际增长8 2.2境外仓储物流：剥离亏损业务，新工程有望提升投资收益11 三、LNG运输业务：新增运力确定，投资收益增长可期12 3.1天然气进口需求稳定12 3.2拟新增3艘运力，投资收益增长可期13 四、盈利预测与估值14 4.1盈利预测14 4.2投资建议与估值15 五、风险提示16 图表目录 图表1：公司以石化仓储物流为主业，近年来拓展LNG运输业务4 图表2：实控人中国石化持有公司60.33%股份4 图表3：公司子公司华德石化并表，其他参股公司贡献投资收益5 图表4：公司收入来自原油码头及储存服务5 图表5：2023年公司投资收益为9.8亿港元，主要来自境内码头公司6 图表6：近三年公司营业收入趋于稳定6 图表7：2023年公司净利润同比增长近2倍6 图表8：公司毛利率稳定7 图表9：公司净利率高于毛利率7 图表10：公司账上现金充沛7 图表11：2023年公司派息率达到48%7 图表12：2023年公司股息率为7.4%7 图表13：原油进口创历史新高8 图表14：预计中国海运原油进口量持续增长8 图表15：公司拥有7家境内码头公司，码头规模总量居全国首位8 图表16：公司码头覆盖东部及南部海岸线，区位优势明显9 图表17：华德石化油轮接卸量稳定9 图表18：华德石化原油接卸及输送量相对稳定9 图表19：按单吨12元计算，开拓石脑油接卸有望增加收入0.32-0.63亿港元10 图表20：2017年以来6家码头公司吞吐量维持在2亿吨以上10 图表21：6家码头公司投资收益稳定在约8亿港元10 图表22：公司在欧洲、中东布局仓储物流业务11 图表23：公司海外仓储容量合计247.75万立方米11 图表24：2023年境外仓储公司库区出租率均为100%12 图表25：2020年起富查伊拉公司投资收益大幅增长，Vesta公司投资收益波动明显12 图表26：2023年全年中国天然气进口1.2亿吨，同比增长9.90%13 图表27：预计中国海运LNG进口量持续增长13 图表28：目前公司在营LNG船舶共计8艘13 图表29：LNG业务航次相对稳定13 图表30：LNG运输投资收益稳步贡献14 图表31：新增运力投产后总容量将增长38%14 图表32：收入成本预测14 图表33：投资收益预测（亿港元）15 图表34：费用率预测15 图表35：可比公司估值比较（市净率法）15 图表36：DDM估值法参数设置及目标价16 图表37：DDM估值法敏感性分析16 一、聚焦石化仓储物流，派息稳定增长 1.1中国石化唯一红筹子公司，专注石化仓储物流 公司专注于石化仓储物流。中石化冠德控股有限公司（以下简称“冠德控股”）于1998 年成立，于1999年在香港联交所挂牌上市（股票代号：00934）。公司是一家仓储和物流公司，主要业务包括石油及石化产品的接卸、储存和输送及液化天然气的船舶运输。2010年，公司确立新的发展定位，即成为“一流的国际石化仓储物流公司”。 图表1：公司以石化仓储物流为主业，近年来拓展LNG运输业务 来源：公司官网，国金证券研究所 公司是中国石化唯一红筹子公司。公司控股股东为冠德国际，持股比例为60.33%。公司实际控制人为中国石化，公司是中国石化旗下唯一一家在香港上市的红筹股子公司。 图表2：实控人中国石化持有公司60.33%股份 来源：公司官网，国金证券研究所 1.2海内外布局石化仓储物流，积极开拓LNG运输业务 旗下多家公司经营码头、石化仓储及LNG业务。目前公司拥有国内全资或合资仓储码头公司共7家，海外仓储公司2家，并拥有2个LNG运输合资公司。其中，子公司华德石化为附属公司，贡献主要收入，其余参股公司为联营或合营公司，贡献投资收益。 图表3：公司子公司华德石化并表，其他参股公司贡献投资收益 序号 公司名 类型 持股比例 主要业务 1 惠州华德石化 附属 100% 码头接卸、石化仓储、原油管道运输 2 唐山曹妃甸实华 合营 90% 码头接卸 3 天津港实华 合营 50% 码头接卸 4 青岛实华 合营 50% 码头接卸、石化仓储 5 日照实华 合营 50% 码头接卸 6 宁波实华 合营 50% 码头接卸 7 湛江港石化 联营 50% 码头接卸、石化仓储 8 Vesta 合营 50% 石化仓储 9 富查伊拉油品仓储 合营 50% 石化仓储 10 中国东方液化天然气 联营 30% LNG海运 11 中国能源运输投资 合营 49% LNG海运 来源：公司公告，国金证券研究所 逐步聚焦主业，收入来自原油码头及储存业务。2020-2023年公司收入以原油码头及储存服务为主，稳定在6亿港元以上，主要来自于子公司华德石化。其中，2016年公司考虑国际油轮市场波动较大，为规避经营风险，决定在期租油轮合约到期后暂停期租船业务；2020年公司为持续优化资产配置，出售天然气管输业务（即榆济管道公司）。 图表4：公司收入来自原油码头及储存服务 分部收入（亿港元） 原油码头及储存服务 天然气管道运输服务 船舶租赁及运输服务 20.4 2.2 17.7 1.4 17.3 16.6 14.5 12.1 10.4 11.4 10.0 8.5 6.0 6.4 6.2 6.1 6.1 5.9 5.9 6.6 6.0 6.0 6.4 6.2 6.1 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 - 20152016201720182019 2020202120222023 来源：公司公告，国金证券研究所 公司投资收益主要来自境内码头公司。公司投资收益主要来自联营、合营公司，其中6 家境内码头公司贡献主要部分。2023年公司投资收益为9.8亿港元，其中来自6家码头 公司的为7.8亿港元，来自境外仓储公司（富查伊拉、Vesta）的为1.2亿港元，来自LNG 运输公司的为0.8亿港元。 图表5：2023年公司投资收益为9.8亿港元，主要来自境内码头公司 投资收益（亿港元） 6家码头公司富查伊拉公司VestaLNG 15.0 9.8 7.8 8.4 000..631 10.8 0.92 10.6 10.8 1.0 1.0 7.4 8.8 9.7 9.3 -0.0 -0.4 -2.7 00..313 7.1 0.901 7.1 1.2 0.7 8.0 9.8 0.81 1.1 7.8 13.0 8.6 0.982 11.0 9.0 7.0 5.0 3.0 1.0 -1.0 -3.0 -5.0 20162017201820192020202120222023 来源：公司公告，国金证券研究所 1.3投资收益贡献大，现金充足派息率较高 营业收入较为稳定，净利润重回增长轨道。2023年公司营业收入为6.1亿港元，同比下降1.01%，过去三年均为6亿港元以上。其中，2021年公司营业收入为6.4亿港元，同比下降47%，主要系剥离天然气管输业务。 2023年公司净利润为12.99亿港元，同比增长198.61%，主要系投资收益大幅增加，以及存款利率上升带来财务收入增长。其中，2020年公司净利润为23.01亿港元，同比增长79.18%，主要系出售榆济管道公司产生收益；2022年公司净利润为4.3亿港元，出现大幅回落，主要系下属企业Vesta计提损失2.61亿港元及巴淡项目计提拨备6.3亿港元。 图表6：近三年公司营业收入趋于稳定图表7：2023年公司净利润同比增长近2倍 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 - 营业收入（亿港元）YoY 20.4 17.717.316.6 14.5 12.0 6.46.26.1 0% -10% -20% -30% -40% -50% -60% -70% -80% -90% -100% 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 - 归母净利润（亿港元）YoY 23.0 250% 12.112.612.9 13.0 10.310.1 10.5 4.3 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100% 来源：公司公告，国金证券研究所来源：公司公告，国金证券研究所 毛利率稳定，投资收益贡献大。自