比亚迪出海专题：欧洲放量路径几何？

行业报告：行业深度研究 乘用车 比亚迪出海专题：欧洲放量路径几何？ 证券研究报告 2024年07月21日 作者： 分析师孙潇雅SAC执业证书编号：S1110520080009 分析师王彬宇SAC执业证书编号：S1110523070005 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 行业评级：强于大市（首次评级）上次评级：强于大市 摘要 我们认为比亚迪未来在欧洲的放量路径：首先是替代市场需求大、贸易壁垒较低的HEV（日系为主）、MHEV（欧系、日系、美系），其次是经济性弱的PHEV（格局分散）、关税高的BEV（美系、欧系），最后是本土保护强的油车。为何是这样的替代路径？我们从渗透率、竞争格局、经济性三个角度分析。 1、空间：HEV在欧洲渗透率快速提升 24年1-5月HEV的渗透率达到21.6%，其中13.1%为轻混车，HEV整体相较23年的19.8%提升1.8pct，而BEV的渗透率为11.5%，相较23年的13.8%下降 2.3pct，PHEV的渗透率为5.6%，相较23年的6%下降0.4%。HEV渗透率持续提升的背景：24年纯电/插混补贴进一步退坡、油价上涨、日系强混/欧美 系轻混车型供给逐渐丰富。我们选取23年欧洲销量前十的车型进行对比，汽油、HEV、PHEV的均价分别为2.9、3.2、5.5万欧元，百公里的油耗水平分别为6.4、5.1、6.6L（馈电状态下）。HEV均价高于汽油车10%的情况下，平均百公里油耗低20%。 2、格局：仍以各动力类型销量前十的车型为例，汽油车全部为欧系，来自大众、Stellantis等；HEV前十车型中轻混占6席，包含了日产、起亚、福 特、菲亚特品牌，而4款强混车型全部来自于丰田。BEV前十车型中，特斯拉MY遥遥领先，其次是M3，剩余车型全部来自欧系；PHEV前十车型中，销量普遍不高，来自福特、沃尔沃、现代、起亚等。 因而，我们认为日系主导的HEV市场相较于被欧美系占据和贸易壁垒高的BEV市场，以及欧系主导的汽油车市场，对比亚迪来说竞争格局更加有利。 3、经济性：欧洲油电价格下，DM5.0将更具优势 我们测算不同动力类型车型的百公里燃料费用，分为5类：BEV、PHEV（综合状态）、PHEV（馈电状态）、HEV（强混）、HEV（轻混）。 在欧洲的油电价格下，比亚迪DM4.0车型，相比于日系HEV，未必有更低的补能费用，尤其在用电状态下；但DM5.0车型，在馈电状态下百公里补能费用来到了最低的47.7元，低于丰田Corolla的55元，相比BEV与其他PHEV更加领先。 综上，我们认为比亚迪DM5.0的优势不仅仅局限于国内，在海外有望进一步发扬光大。在欧洲替代路径与国内市场有所不同，HEV或是最佳的突破 口，也是市场容量较高的方向。 4.风险提示：新能源车需求下滑及价格战风险；出口地区政策变化超预期；出口地区贸易保护壁垒加大风险；原材料价格大幅上涨；测算存在主 观性，仅供参考。 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明2 1 空间：HEV在欧洲渗透率快速提升 欧洲油价21年开启一轮上涨周期 政策端：新能源补贴退坡，性价比优势削减 供给端：日系强混、欧系轻混车型供给逐渐丰富 3 近年来欧洲HEV销量快速上升，渗透率超过BEV+PHEV之和 20年以来欧洲HEV销量快速增长，渗透率不断提升，至24年1-5月达到了21.6%，超过了BEV、PHEV渗透率之和（分别为11.5%、5.6%）。 轻混成为HEV销量增长的主要驱动力：21年轻混（MHEV）渗透率从0%快速跃升至9.6%，至24年前5个月达到13.1%。 强混（HEV）渗透率从2020年的4.7%快速提升至24年前5月的8.5%。 图：欧洲不同类型EV渗透率图：欧洲不同类型EV渗透率（细分） 25% 20% 15% 10% BEVHEV 20% 22% 14% 17% 14% 9% 12% 11% 5% 7% 7% 6% 6% 4% 0% 0% 1% 1% 1% 1% 1% 2% 2% 3% 4% PHEV 16% 14% 12% 10% 8% 6% BEV HEV（强混） PHEV 5%4% MHEV（轻 混） 2% 0% 0% 政策端：欧洲主流国家电车补贴退坡，购车成本相对优势减弱 近年来，德法英三国对电动车的补贴政策陆续退坡。24年德国全面取消了新能源车补贴，导致24年上半年BEV销量同比下降16.4%，另外法国、英国等也调整了补贴政策，补贴的减少直接增加了消费者购买电车的成本，使其相对 价格优势削弱。 表：德法英的电车补贴变化情况表：欧洲部分国家HEV补贴政策及销量增速 补贴初期 现在 德国 自2016年起，德国对售价低于4万欧元的纯电动和插电混动汽车分别提供6000欧元和4500欧元的补贴；对于售价在4万至6.5万欧元之间的纯电动和插电混动汽车，补贴金额分别为5000欧元和4000欧元。 自2023年起，插电混动车型不再享受补贴。同年9月起，取消对企业采购的纯电动车型的补贴，个人购买的补贴自24年1月1日起结束。 法国 法国自2020年起实施了最高7000欧元的电动车补贴；自2021年7月起，补贴金额降至6000欧元。2023年，补贴金额进一步降至5000欧元. 自今年1月起，补贴又降至4000欧元。此外，二手电动车的1000欧元补贴也被取消。法国此前还曾对低收入人群提供每月约100欧元的电动汽车租赁补贴，但截至今年2月，这项补贴也已终止。 英国 英国自2011年起对电动汽车实施补贴政策，最高补贴金额曾达到5000英镑，之后逐步减少，至2022年初降至1500英镑，并将可享受补贴的车型最高售价从3.5万英镑调降至3.2万英镑，最终在2022年6月取消了补贴政策。 今年2月，英国政府宣布将电动出租车的购置补贴延长至下一财年结束时，即2025年4月，但补贴上限将从7500英镑减少至6000英镑。 补贴政策 21增速 22增速 23增速 希腊 二氧化碳排放量≥50g/km的HEV和PHEV车型注册税降低50%。排放122克二氧化碳/公里（WLTP）或以下的电动汽车和混合动力汽车免征流通税 633.3% 51254.5% 17.2% 意大利 针对个人用户，纯电动车自首次使用日起5年免税，期满后适用同等汽油车税的25%；HEV车型征收最低税率（2.58欧元/kW）。 422.9% 28.5% 45.6% 法国 电动、混动、CNG、LPG和E85车型免征全部或者50%税收费用 233.8% 18.5% 31.2% 罗马尼亚 对于碳排放小于150g/公里的HEV提供最高3300欧元的补助 1623.7% 125.8% 72.5% 西班牙 对二氧化碳排放量≤120克/公里的车辆免征“specialtax”；针对企业用户，价格低于3.5万欧元（含）的HEV车型减免20%。 139.3% 20.1% 17.3% 供给端：丰田强混较早已有布局，大量轻混车型21年上市，促进渗透率快速提升 丰田混动较早就进入欧洲市场，15年后销量快速增长：早在2000年丰田就在欧洲有混动车型布局，到2015年丰田在 欧洲一共销售了100万辆混动车，到2020年丰田在欧洲混动车销量达到300万辆。 21年起大量欧洲轻混新车型上市：23年欧洲轻混汽车销量前十名中有7款车型于21年上市，带动了21年轻混渗透率 从0%到10%的突破。 表：欧洲热门轻混车型在欧洲上市时间 图：欧洲不同类型EV渗透率（细分） 16% 13% 12% 10% 10% 8% 8% 7% 5% 4% 0% 14% 12% 10% 整车品牌 车型 动力总成 2023年销量 欧洲上市时间 福特 FordPuma MildHV 140394 2021 日产 Dualis(Qashqai) MildHV 114845 2023 菲亚特 FiatPanda MildHV 110507 2021 菲亚特 Fiat500 MildHV 85744 2021 福特 Focus MildHV 57413 2021 奥迪 AudiA4 MildHV 57331 2021 奔驰 C-Class MildHV 46478 2022 大众 Golf MildHV 43682 2021 奥迪 AudiA3 MildHV 40481 2021 Lancia Ypsilon MildHV 39651 2022 8% 6% 4% 2% 0% 2020年 2021年 2022年 2023年2024年1-5月 BEVHEVMildHVPHEV 基建端：欧洲基础充电设施仍然难以支持电动车的普及 充电基础设施的不足显著影响了电动车的普及，而HEV无需依赖充电桩，更加适应市场环境。根据国际汽车协会的 调查，78%的欧洲消费者认为有限的充电桩和里程焦虑是不购买电动车的两大因素。EAFO数据显示，截至23年，欧洲共有63万个充电桩，其中荷兰14万，法国德国各12万，欧洲汽车制造商协会ACEA表示在大部分欧洲国家，路面上依旧没有足够的充电点，并且这种基础设施的差距可能将在未来逐渐扩大。 相比之下，HEV以燃油作为主要的能源补给，无需依赖外部充电桩，避免了充电基础设施不足和里程焦虑的问题，更加适应当前的市场环境。 图：FIA调查-阻碍人们购买电动车的因素图：欧洲各国充电桩数量 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 经济性：高油价放大HEV低油耗的优势 欧洲油价在21年俄乌冲突背景下开启上涨：以德国和法国为例，汽油价格在过去4年上涨了0.8-1美元/升，高企的油价加重了能源负担并增强了HEV的吸引力。 未来油价或维持高位：根据美国能源信息署（EIA）的预测，2024年和2025年的布伦特原油价格将分别维持在每桶84美元和85美元左右。油价高位维持，或将进一步放大HEV低油耗的优势。 图：德国汽油价格美元/升图：法国汽油价格美元/升 经济性：HEV均价略高于汽油车、但平均油耗明显低于后者 我们选取欧洲各动力类型销量前十车型均价以及平均油耗进行对比：汽油、HEV、PHEV的均价分别为2.9、3.2、5.5万欧元，百公里的油耗水平分别为6.4、5.1、6.6L（馈电状态下）。 结论：HEV在均价比汽油高10%的情况下，百公里油耗降低了20%，是具备较高性价比的选择；而PHEV不仅均价最高，馈电状态下油耗甚至高于汽油。 图：欧洲HEV、燃油车、PHEV销量前十车型平均售价（万欧元）图：欧洲HEV、燃油车、PHEV销量前十车型平均百公里油耗（升） 6.007.00 5.00 6.00 4.00 3.00 2.00 1.00 5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 0.00 HEV燃油PHEV 0.00 HEV燃油PHEV 平均售价百公里平均油耗 2 竞争格局：格局较为松散、贸易壁垒低的HEV市场有望成为比亚迪的突破口 BEV、PHEV竞争格局分析 HEV、燃油车竞争格局分析 欧盟针对电车额外征税：PHEV（不含增程）+HEV不在此列 10 以具备代表性的前十车型为例，BEV市场主要由欧美系瓜分，PHEV单一车型普遍销量不高：BEV前十车型中，特斯拉MY销量遥遥领先，其次是M3，剩余车型除MG4以外全部来自欧系；PHEV前十车型的销量普遍不高，主要来自福 特、沃尔沃、现代、起亚等品牌。 欧洲BEV畅销车型由欧美系主导，PHEV则相对分散 图：欧洲BEV销量前十主要参数比较图：欧洲PHEV销量前十主要参数比较 整车品牌车型 动力类2023年销低配 均价 型 量 高配 电耗 （万辆）元） （万欧（万欧元）（万欧(kwh/100km) 元） 2023年销 整车品牌车型 动力 类型 量 （万辆） （万欧元）（万欧元）（万欧 低配高配 均价 元） 馈电油耗 （L/100km) TeslaModelYBEV24.924.495.9