全球领先港口运营商，受益于一带一路新机遇

投资要点 推荐逻辑：1）]巩固区域地位，深西母港业务量稳中有升，公司控股深圳西部港区吞吐量增速显著，今年1至5月吞吐量同比增长23.9%。2）境外资产是公司资产的重要组成部分，公司海外市场整体保持双位数增长。科伦坡港口1至5月吞吐量同比增长11.2%。同时巴西拉那瓜港口业务量激增，TCP码头1-5月份的吞吐量增长率达到38.7%。3）现金分红呈现持续的上升趋势，2023年公司积极回报股东，分红总额达到历史新高的14.5亿，股利支付率为40.6%。 母港建设方面，巩固区域地位，深西母港业务量稳中有升。据深圳海关最新数据，今年前5月，深圳进出口1.81万亿元，同比增长34.3%。其中，出口1.16万亿元，增长37.2%；进口6525.4亿元，增长29.4%。深圳港1-5月份集装箱吞吐量同比增长15.8%，完成集装箱吞吐量1263万TEU，继4月份，同比再次跑出了两位数的高增长。公司控股深圳西部港区吞吐量增速显著，今年1至5月吞吐量同比增长23.9%。 境外资产是公司资产的重要组成部分。公司重点布局“一带一路”沿线国家和地区，2024年公司海外市场整体保持双位数增长。斯里兰卡科伦坡港口的表现最为突出，受益于红海事件航线绕行调整，港口中转需求激增，科伦坡港口1至5月吞吐量同比增长11.2%。同时巴西拉那瓜港口业务量激增，TCP码头1-5月份的吞吐量增长率达到38.7%。 高度重视现金分红，持续回报投资者。2019年之后，公司的现金分红呈现持续的上升趋势，2023年公司基于当前稳定的经营情况、良好现金流状况及未来战略发展愿景，积极回报股东，分红总额达到历史新高的14.5亿，股利支付率为40.6%。 盈利预测与投资建议：我们看好一带一路持续推进，公司海外港口吞吐量整体呈现上涨趋势，预计公司2024/25/26年营业收入分别为171.8、182、193.6亿元，归属母公司净利润分别为41、43.3、45.3亿元，BPS分别为25.2元、26.6元、28.1元。同行可比公司2024年PB估值1.3倍，给予招商港口24年1.1倍PB，对应目标价27.72元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济环境、港航业市场环境、港口行业政策风险等。 指标/年度 1招商港口：迈向世界一流的港口综合服务商 招商港口是中国最大，全球领先的港口开发、投资和运营商。招商局港口集团股份有限公司于2018年12月26日在深交所重组上市，位于全球港口运营商第一方阵，具备建设世界一流港口综合服务商的资源禀赋和独特优势，于中国沿海主要枢纽港建立了较为完善的港口网络群，并成功布局亚洲、非洲、欧洲、地中海、大洋洲、南美洲及北美洲等地区。 图1：招商港口部分码头示意图 公司核心业务包括港口主业和综合开发业务，培育业务包括智慧科技业务和生态延伸业务。港口主业包括集装箱及散杂货装卸服务，本公司已于中国沿海主要枢纽港建立较为完善的港口网络群，并成功布局六大洲，2023年港口业务实现营收150.4亿元，占比达到95.47%，保税物流业务实现营收5.3亿元，占比为3.38%，物业开发及投资业务实现营收1.8亿元，占比为1.15%。 表1：公司主要业务板块 图2：公司营业收入构成 公司总货物吞吐量处于同行业中前列，整体港口市场竞争力很强公司规模领先。招商港口拥有超过二十年的港口投资经验和超过十年的海外投资经验。2023年，本公司港口项目共完成集装箱吞吐量1.8亿TEU，同比增长23.5%；港口散杂货吞吐量为12.5亿吨，同比增长69.6%，主要受益于公司自2022年10月起将宁波港业务量纳入统计，2023年为公司实现集装箱吞吐量3137.4万TEU和散杂货吞吐量4.9亿吨的业务增量。 图3：2019-2024.05集装箱吞吐量（万TEU） 图4：2019-2024.05散杂货吞吐量（万吨） 公司是招商局集团旗下境内外港口投资运营的重要载体。截至2024年3月末，公司直接控股股东为布罗德福国际，且其通过控制CMPID和招商局港通发展（深圳）有限公司，合计控制公司63.02%的表决权，公司实际控制人为招商局集团，招商局集团为百年央企，以港航物流业务起家，具有卓越的行业口碑和营商资源。招商局集团交通物流版块涵盖港口、公路、能源运输、物流、修船与海洋工程，其丰富的国内外资源和多元化的业务布局有利于公司在国内外业务的发展。 图5：招商局旗下交通物流板块相关业务 图6：公司实际控制人（截至2024年3月末） 2一带一路持续推进，海外港口吞吐量整体呈现上涨趋势 全球经济格局持续调整。2023年，全球经济格局继续经历调整，地缘政治形势严峻，区域冲突频繁，逆全球化思潮漫延，单边及保护主义显著上升，大宗商品市场价格波动，通货膨胀问题持续，全球金融市场风险不断积累，为全球经济发展带来风险和挑战。部分发达经济体经济增速放缓，新兴经济体增速保持，国际货币基金组织（IMF）预计2024年全球经济同比增长3.18%，较2023年增长0.08pp。其中，发达经济体增长1.74%，同比增长0.140pp，新兴及发展中经济体预计增长4.16%，同比增长0.06pp。 图7：IMF预测全球经济增速（%） 中国抵抗外部经济下行压力，经济展现韧性。2023年，我国经济总量稳步攀升，国内生产总值（GDP）超过126万亿元，比上年增长5.2%，实现了5%左右的预期目标。根据中华人民共和国海关总署统计，2023年全年，中国货物贸易进出口总值为人民币41.76万亿元，同比增长0.2%。其中，出口总值为人民币23.77万亿元，同比增长0.6%；进口总值为人民币17.99万亿元，同比下降0.3%。 图8：中国经济增速 港口作为基础性、枢纽型设施，吞吐量主要和我国经济相关。2023年受益于我国经济运行整体向好，经济带动贸易效应仍然继续，我国内地港口业务保持领先全球态势，全年我国内地港口累计完成集装箱吞吐量3.1亿TEU，同比增长4.9%；累计完成货物吞吐量170亿吨，同比增长8.2%。 图9：中国港口集装箱吞吐量 图10：中国港口货物吞吐量 全球经济政治格局变化，产业链供应开始分化。2022年1月1日，《区域全面经济伙伴关系协定》正式生效，文莱、柬埔寨、老挝、新加坡、泰国、越南等东盟6国以及中国、日本、新西兰、澳大利亚4个非东盟成员国正式开始实施协定。而后逐步对韩国、马来西亚、缅甸、印度尼西亚、菲律宾生效。RCEP生效两年持续释放政策红利，成员国产业合作不断深化，推动区域内贸易成本大幅下降，为参与方带来实际的收益，在合作共赢中助力区域经济行稳发展。 图11：RCEP发展历史 未来新兴及发展中经济体经济快速发展的需要将进一步推动区域间贸易。长期以来，东盟地区的政局相对稳定，被认为是当前全球经济中较富活力的地区。《中国—东盟经贸合作报告》预计，2024年东盟经济增长率为4.7%左右。其中，越南、柬埔寨和菲律宾将成为经济增速最快的三个国家，越南经济增长预计为6.5%左右，柬埔寨超过6%，菲律宾接近6%。 东盟最大经济体印度尼西亚的经济增长预计为5.0%。 未来RCEP继续发挥积极效应，中国与东盟之间的经贸合作变得更加紧密、活跃、全面和深入。据海关统计数据显示，2024年前5月东盟继续保持中国第一大贸易伙伴地位。中国与东盟贸易总值2.77万亿元，增长10.8%，占中国外贸总值的15.8%。其中，对东盟出口1.67万亿元，增长13.5%；自东盟进口1.1万亿元，增长7%。按美元计价，中国与东盟贸易总值3903.3亿美元，增长7.2%。其中，出口2359.3亿美元，增长9.7%；进口1544.0亿美元，增长3.5%。东盟成员中，与中国前三大贸易伙伴依次为越南、马来西亚和印度尼西亚。 图12：中国对东盟进出口金额（亿元） 图13：中国对东盟进出口金额（亿美元） 共建“一带一路”，激发我国外贸新动能。据海关数据显示，我国对“一带一路”共建国家进出口占我国进出口总额的比重超四成。随着贸易规模不断扩大，结构持续优化，共建“一带一路”正在激发出我国外贸新动能。目前“丝路海运”命名航线达到116条，通达全球43个国家和131个港口。前5月我国对共建“一带一路”国家合计进出口8.31万亿元，增长7.2%。其中，出口4.64万亿元，增长7.9%；进口3.67万亿元，增长6.4%。 图14：中国对一带一路沿线国家进出口金额 未来随着我国进出口贸易结构的变化，国内港口将继续发挥国际贸易枢纽的作用。2024年5月份，全国港口完成货物吞吐量15.2亿吨，同比增长3.8%，增速较4月加快1.1个百分点。其中内、外贸吞吐量分别增长2.0%和8.1%。完成集装箱吞吐量2881万标箱，同比增长8.1%，增速较4月加快1.8个百分点。1-5月，全国港口完成货物吞吐量70.8亿吨，同比增长4.9%，其中内、外贸吞吐量分别增长3.1%和8.9%。完成集装箱吞吐量13284万标箱，同比增长8.8%。同时部分新兴经济体港口吞吐量将保持积极增长态势。 图15：中国港口集装箱吞吐量-当月值 图16：中国港口货物吞吐量-当月值 招商港口参控股内地港口吞吐量增速位居前列。2023年，根据Alphaliner第三季度前20大港口增速计算，预计本公司集装箱权益吞吐量在全球港口运营商中排名第三。公司控股深圳西部港区2023年完成集装箱吞吐量为1358. 2万TEU，同比增速为1.9%；参股上港集团2023年完成集装箱吞吐量4915. 8万TEU，同比增速为3.9%；其余参控股QQCTU同比增速13.9%、辽港股份同比增速为5.0%。我们认为公司在中国沿海主要枢纽港建立了比较完善的港口网络群，能够把握地区机会，保证业务量的增长。 表2：2023年公司集装箱吞吐量及变化情况（万TEU） 母港建设方面，巩固区域地位，深西母港业务量稳中有升。据深圳海关最新数据，今年前5月，深圳进出口1.81万亿元，同比增长34.3%。其中，出口1.16万亿元，增长37.2%； 进口6525.4亿元，增长29.4%。深圳港1-5月份集装箱吞吐量同比增长15.8%，完成集装箱吞吐量1263万TEU，继4月份，同比再次跑出了两位数的高增长。公司控股深圳西部港区吞吐量增速显著，今年1至5月吞吐量同比增长23.9%。 图17：深圳进出口金额 图18：深圳港口以及西部港区集装箱吞吐量 境外资产是公司资产的重要组成部分，公司通过控股招商局港口使得招商港口码头遍布6大洲。公司重点布局“一带一路”沿线国家和地区，控股斯里兰卡的科伦坡国际集装箱码头（CICT）和汉港（HIPG）、巴西TCP以及多哥洛美集装箱码头（LCT），并参股吉布提港有限公司（PDSA）、法国TL及土耳其Kumport等。近年来海外占比整体呈现增长的趋势，随着碳税和一带一路相关政策的推进，加之国际危机频发，海外港口有望成为招商港口成长第二曲线。 图19：招商港口全球港口布局 2024年公司海外市场整体保持双位数增长。斯里兰卡科伦坡港口的表现最为突出，受益于红海事件航线绕行调整，港口中转需求激增，科伦坡港口1至5月吞吐量同比增长11.2%。 同时巴西拉那瓜港口业务量激增，TCP码头1-5月份的吞吐量增长率达到38.7%。 图20：科伦坡港口以及巴西拉那瓜港口集装箱吞吐量（万TEU） 3营收平稳增长、费用控制良好、重视现金分红 营收快速增长后趋于平稳，毛利再创新高潜力十足。2019年以来公司收入持续增长，2021年世界主要经济体呈现复苏，公司把握机会，在生产经营方面取得新突破，增速回升，2023年因市场复苏缓慢回落，公司营收受影响下降。2023年公司实现营业收入157.5亿元，较上年同期下滑3%，略有下滑，但2024年一季度实现营收38.7亿元，同比上升4.7%。公司毛利与营业收入承呈相同趋势，公司全面推行精益管理，加强成本管控，着力降本增效，2024年一季度毛利率达到了44%。 图21：公司营业收入情况 图22：公司毛利情况 归母净利持续攀升，费用控制良好