供给新格局，运价新周期原文

供给新格局，运价新周期20240718_原文 2024年07月18日23:32 发言人00:01 欢迎大家参加天风首席联盟深度研究框架培训第七季，本场讲师是天风研究交运首席分析师陈金海。陈总擅长产业深度研究和商业模式剖析，从行业趋势角度把握中长期股票投资机会，捕捉行业拐点和板块周期性投资机会。陈总带领团队多次获得新财富、水晶球、金牛奖等多项大奖。本次培训他将以供给为核心，研究交运行业未来的投资机会。接下来的时间交给陈总邀请。 发言人00:40 好，各位投资者朋友下午好。首先非常欢迎各位参加今天下午的一个培训。本次我们交流的主题是供给新格局，定价新周期。有这个主题的话，其实背景是我们看到交通运输行业最近这一两年大的行情，大的投资机会都是来自于价格端的一个变化。最典型的话就是我们所看到的游轮运价，自从俄乌冲突之后出现了明显的上涨。第二个是集运的运价，我们可以看到今年以来，从年初以来受到红海造型的一个影响，定价也是出现了大幅的上涨，带来相关的投资机会。 发言人01:21 其他的话像航空行业，我们看到最近这一年多时间表现比较低迷，其实也跟价格的下行有关。快递行业在过去一年多的时间里面，投资机会其实也是伴随着价格竞争的波动，带来相应的投资机会。所以我们就聚焦在这个交易的运价方面，从硬件的角度去发掘相应的投资机会。 发言人01:47 那么这种硬件的变化的背后，我们再去进一步深究，可以发现，主要是来自于供给端的一些变化，比如说油运这个价格的波动，其实核心是来自于有份船舶被迫去绕行新航线，有一份船舶是受到了一些制裁，他这个周转效率出现了下降。集装箱船那就更加明显了，主要是集装箱搬运公司本来从红海去通行的，变成从航空角去绕行，导致的有效供给是出现下降。快递这一端的价格变化，其实更多的也是跟相互之间这个供给竞争是有关系的，背后就是市场份额的竞争是有关系的。所以我们就是把这次这个交易的核心，就聚焦在供给端变化带来价值观的一个新的周期法变化上面，再去想寻找相应这个投资机会。 发言人02:49 这次的交流的话，我们主要是从三个方面去展开。第一个长周期的航空航运板块，我们发现它这个价格的主导从一个运力增长到一个运力的缩短，效率上的一个变化。第二个是港口公路，第三个是快递物流，我们从三个方面分别去展开。 发言人03:10 好，首先看行业，这里面大家最关注的一个集运板块。这个板块我们可以发现，它的分析逻辑，应该来说最近这几年又有一个很大的一个变化。传统上我们去分析这个海运的运价，主要是从供需两端去进行分析看一下供给增速、需求增速，那再去看一下相应的这个运价，进一步的就是看供给增速和需求增速的一个增速差，拟合这个增速差与运价之间的关系。应该说在15年之前，这个礼盒的效果是非常好的。所以在15年之前，研究相应的这个集运板块，应该说是比较简单的。大家去拉一下克拉克森统计的这个数据，再去看一下新造船订单，预判一下接下来的供给增速，就能大致的判断出intel的中枢。但是从15年之后，我们发现这两者之间，它出现了一定程度的废力我们从左边这个图可以看到非常明显的供需差的波动和运价的波动是背离的。 发言人04:12 再进一步我们也去可以去看运力的周转效率和运价之间，它也是出现了一定程度的背离。这个周转效率的话本质上可以理解成行业业的一个产能利用率。按正常逻辑来讲，产能利用率和价格之间是高度相关的。但实际上我们可以看到它是出现了比较大的背离，特别是19年之后，基因行业这个背离出现的是比较严重的。 发言人04:36 那为什么会出现这种现象呢？其实主要原因就是供给端它出现一个很重要的变化，就是供给从一个总量逻辑变成一个效率逻辑。大家之前所看到这个运力的周转，运力的供给，主要是从总量角度去看。总量增长意味着它有效供给的增长，效率这一段其实变化是比较小的。但是最近几年我们可以看到效率端的变化反而是更大的，总量上的变化反而就没那么重要了。那这种效率的变化主要是受一些因素的影响第一个大家印象最深刻的应该是疫情期间全球的港口拥堵，特别是欧美国家港口出现了严重拥堵，导致了船舶在港口的时间明显变长，船舶的有效作战效率就出现明显的下降，它的有效供给也是出现了下降，所以导致了运价是出现了一波非常大的一个上涨。 发言人05:32 第二步的话，就是从2023年年底开始，胡塞武装袭击红海的过往船只，导致了大量集装箱船绕航好望角。 航程明显是变长，也就意味着船舶的周转效率也是出现了明显的下降。所以从去年年底到现在这一轮集运的上涨，主要也是供给周转效率受到约束所导致的。 发言人05:56 第三个是历史上比较常见的就是闲置运力。我们可以发现在这个运价比较低迷的时候，船公司往往会去闲置一部分船舶，使这个市场的供需恢复平衡，从而阻止运价下跌，或者说推动运价上涨。从效果上来看是比较明显的。所以急用这边我们认为接下来这个分析的重点，不仅要看接下来新造船的一个交付的计划运力的增速，而且还要看港口接下来是不是会出现拥堵，主要的一些航道关键节点上会不会受到通行阻碍，那船公司在这个运力投放上会不会去做一些用力的闲置，这个因素反而是成为一个更重要的一个因素了。当然这些还有就是历史上比较少出现的，比如说传播制裁，我们认为未来也不排除去也不排除出现的。 发言人06:51 所以我们就在接下来研究这个集运板块，更多的还是要研究周转效率这个问题。这个问题的话，在邮运上面其实体现的也是比较明显的。我们觉得分析上也是类似的。从原来大家去看供需的一个增速和应价关系去看运力的中转效率我们同样可以看到的话，在应该说在09年之前，这个供需差和运价之间相关性是比较高的。但是中间是有一段09年到10到20年这一段，他的出现了一定的背离。然后再到运力周转效率和运力和运价之间关系，也就是说产能利用率和运价之间关系。 发言人07:33 可以发现在21年之后，这个也是出现了一个比较大的一个偏离，那这种偏离的背后，其实也是缩短效率受到影响所导致的。在油运里面的话，大家传统上认为周转效率的影响就是在于套利出油，一般是油价远期大幅的升水的时候，那么贸易商有动力去租游轮，把这艘船船作为仓库去储存石油，然后卖远期的石油，去实现这个套利。这个因素，大家就在009年的时候，然后在15年、16年的时候，以及20年的时候是出现过。大家对这块其实是比较了解，比较熟悉的。 发言人08:18 但是我们也看到就是俄乌冲突发生之后，这个油轮运力周转效率的影响，就是还有别的因素出现了。第一个就是飞船，飞船也就是一些参与到运输伊朗俄罗斯石油的一些船舶。那么他就很难再租给一些大型的游轮公司去运输其他的这种油。以美国看来合法合规的这种石油，导致了船舶的周转效率就出现了下降了。飞船它的每年的周转的里程是明显比正常的船舶是要低的那就导致这个有效供给也是出现了下降。 发言人08:54 俄罗斯这边的话还有一个影响，就是他的运输的航线也是有一些变长。所以同样的运量情况下，它其实所需要的周转量是更高的，也是运距是更长的。所以这个也导致运力供给端也是受到一定程度的影响。这些影响我们觉得未来还是会持续，很可能未来会主导运价的一个核心的因素。 发言人09:17 我们去看未来游轮的运力供给，就是未来三年无论是原油和成品油，它的增速其实都不高的，都是很低的特别是原油增速是很低的那按照这个逻辑去看的话，未来供需上面是有点偏紧的。那运价方面的话，按照这个逻辑讲，应该大概率会保持一个比较高的水平。但是我们也看到了，今年以来运价实际上是出现了比较大的波动的，像从一季度看到的这个TC，大概在三四万的水平，然后五月份上行到5万左右水平，到6月份甚至延续到7月份又跌回到两三万的这个水平。其实这个期间运力供给端并没有出现很大的一个波动，反而是运力这个周转效率上面可能有一些其他的额外的影响，导致了这个运价波动。所以我们觉得未来研究行业这个框架上的重点，可能要从总量上转为一个周转效率上面。那出现这种变化的背后，其实还是受到地缘政治的一个影响，或者说整个全球贸易体系的一个影响。 发言人10:22 我们可以看一个全球的船舶航线热力图，这个图可以反映的就是在二三年12月份到24年2月份这三个月期间，全球海运的一些主要的航线。可以看到全球来看，这个航线是非常的密集的，分布的范围是非常广的。其中，是有一些关键的通道，比如说马六甲海峡，比如说红海、苏伊士运河，比如说巴拿马运河。这些关键的水道一旦说通行受阻，那么它的航线就需要去调整。比如说原来是从中国到欧洲的，这个运输可以通过红海，那么这个航行里程是比较短的，大概在12000海里左右。但是如果说红海这个地方通行受阻，需要去绕黄河角。那可能就要到了1500016000海里，那这个行情信息就会明显的变长，导致了运输效率就会出现下降。 发言人11:20 本来在美国主导的这个贸易全球化体系之下的话，各个行当之间关键水域通行是比较顺畅的那运输的周转效率是比较高的。但是近几年我们可以看到，全球是地缘甚至政治事件是频发，无论是俄乌之间的冲突，还是说霸域之间的冲突，甚至后面可能会出现其他地方这样的一些冲突。这些冲突都会导致航运的这个航路上受到很大的影响，所以导致的运价端，也会出现经常的向上波动。实际上在历史上，我们也看可以看到这种逆转的波动，也是挺频繁的。但这种频繁的背后，要么就是需求端突然超预期所带来的，要么就是 供给端一些因素导致他周转效率下降所导致的那特别是在最近这几年，我们可以看到是特别明显疫情之后特别明显。先是疫情导致港口拥堵，无论是集运还是干涩和航运运价都是出现了明显的上升。但是俄乌冲突导致由于运价上涨。但是24年的话是可以看到是巴以冲突引发了这个红海空运受阻，导致了多种船型的运价也是出现在上涨上，那未来的话我们觉得这种事件不排除继续出现，导致了运价继续有向上波动的这个机会。 发言人12:40 好，这是航运方面的。那么航空方面的话我们认为它整体上这个周期是跟库存周期，也是需求周期是高度相关的。我们做一个礼盒可以发现航空公司他的收入和库存周期之间应该说拟合度是非常的高的。一般的经济繁荣的时候，航空公司的收入增速就会比较快。这种情况跟我们通常所看到的，所理解的航空作为可选消费品属性是比较吻合的。有时候当经济繁荣的时候，居民的支出消费意愿比较高，可选消费品表现的比较好。航空现在作为一个科技消费品，所以它也表现的比较好。 发言人13:24 从利润率角度来看，它也是呈现类似的特点。比如说在经济繁荣的时候，它的票卖的票价能够更高，它的透支率能够更高，所以它毛利率也能够更高。所以航空的基本面其实更大的是跟航跟这个需求的周期是相关的。 发言人13:40 但这个周期的规律，其实在20年开始出现了一定程的打破了。这个打破就在于需求端，我们可以看到疫情导致了航空的需求出现了大幅度的一次性的下滑，到现在为止航空还是处在需求复苏的过程当中。其实，我认为是还没有恢复到一个正常的水平的。所以航空公司的利润的话，我们可以看到今年上半年预告的这些主要的航空公司都是啊就是多数是亏损的一个状态，并没有大家所预想那种马上恢复到盈利的一个状态。 发言人14:16 这种状态的话，我们觉得一方面是以后这个疤痕交易对消费端还是会产生影响。另一方面的话，我们觉得也跟当前的经济周期是处在历史上偏低的一个水平是相关的。这种经济周期不仅是说中国的这个经济周期其实是主要是全球的一个经济周期。我们可以看到中美两国之间这个库存周期都是处在历史上偏低的一个水平的那如果说接下来库存周期能够上行，那么我认为航空的需求是能够改善的。航空公司的收入增速能够提高，毛利率也能够出现回升。这是航空整体当地有一个大概的大的一个情况。 发言人14:56 我们也可以看航空的股价的表现，应该来说它跟顺周期也是高度相关的。它不仅是业绩上高度相关，跟股价上也是跟库存周期高度相关。一般在赋能周期上行的时候，航空一般会有比较好的表现。那么现在我们可以看到的航空这个赋能周期已经开始有见底回升的迹象了，只是大家现在体感上经济的还比较弱，一旦说真的真的是经济上出现一轮复苏的话，我们相信大概率航空