烟酒包装主业稳健，医用大麻旭日方升

2024年07月19日永吉股份(603058.SH) 烟酒包装主业稳健，医用大麻旭日方升 公司深度分析 证券研究报告纸包装投资评级买入-A首次评级 6个月目标价11.47元股价(2024-07-18)8.40元 永吉股份：烟酒包装细分龙头，医用大麻打造第二增长曲线。公司成立于1997年，是贵州省规模最大的烟标和纸质包装供应商。公司股权结构稳定集中，实控人持股46.92%。公司持续分红回馈股东，16年上市后累计现金分红5.10亿元，已超直接融资总额。近6年公司营收CAGR约13.62%；历经行业短期调整后2023年利润快速修复，2024Q1收入、利润同比分别增长29%、31%，延续业绩回升。23年公司毛利率31.58%、净利率17.52%,伴随烟酒包装业务产能利用率提升以及新业务医用大麻快速发展，公司盈利中枢持续提升且有望保持行业领先。 烟酒包装需求稳定，现金牛资产稳健增长。公司传统主业纸包下游卷烟和白酒需求稳定，且进行高端化升级，烟酒包装市场规模整体有望保持稳定。精品烟包、高端酒包的客户进入门槛较高，龙头份额保持稳定。尽管行业近年受烟草客户持续推进降本增效及招投标政策影响，但龙头竞争优势明显下滑幅度相对有限。公司核心客户贵州中烟合作稳固，同时已开拓省外客户江苏中烟、湖南中烟；此外公司可转债募投项目酒包新产能23年开始陆续释放，助力新客户不断拓展。 全球医用大麻市场广阔，新业务有望持续成长。在人口老龄化问题愈加严重以及慢性病和其他疾病的患病率不断上升背景下，潜在治疗作用较好的医用大麻益处被不断证明及认知，2023年以来全球医用大麻合法化政策加速推进，全球医用大麻市场有望快速增长。预计2021年-2028年全球医用大麻市场规模将以19.2%的CAGR自117亿美元增长至400亿美元。其中，2016年澳大利亚将医用大麻合法化，医用大麻市场踏上快车道，已经成为医用大麻全球第四大市场，预计2020-2028年澳大利亚医用大麻市场将以46%自0.97亿美元增长至20亿美元。公司（通过子公司TB）战略布局澳洲医用大麻。公司产品包括干花类和精油类，长期保有10-15款产品在售。零售渠道铺设进展较快，已完成澳洲市场90%以上药房上架，2023年TB实现收入8108万元，同比增长110%。产能方面，得益于澳洲塔斯马尼亚州生产基地得天独厚自然环境、极低电价优势，公司产能迅速扩张。公司共拥有20英亩种植基地，2023年TB温室面积达4000平，干花产能近2000千克。公司现有产能趋近饱和，快速扩张新产能。1万平现代化温室（10个生长室）已于2023Q4建成，1-4号生长室已投产新增2000千克产能，5-6号生长室预计将于2024年6月投产，将增加产能1400千克;2024 年户外干花产能预计将提高至1000千克。 投资建议：我们预计永吉股份2024-2026年营业收入为9.83、11.58、13.51亿元，同比增长20.25%、17.80%、16.63%；归母净利润为1.66、2.15、 2.89亿元，同比增长65.55%、29.55%、34.54%，对应PE为22.5x、17.4x、 12.9x，给予公司24年29.41xPE，对应目标价11.47元。 交易数据总市值(百万元) 3,527.88 流通市值(百万元) 3,507.29 总股本(百万股) 419.99 流通股本(百万股) 417.53 12个月价格区间5.64/10.23元 永吉股份 沪深300 18% 8% -2% -12% -22% -32% -42% 2023-072023-112024-032024-07 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅%1M 相对收益12.2 绝对收益11.6 3M -5.1 -6.5 12M -4.7 -13.4 罗乾生分析师 SAC执业证书编号：S1450522010002 luoqs1@essence.com.cn 刘夏凡联系人 SAC执业证书编号：S1450123040055 liuxf3@essence.com.cn 相关报告 风险提示：医用大麻业务开展不及预期、医用大麻限制政策解除程度及需求增长不及预期：纸包主业客户拓展不及预期、纸包主业存量客户订单及均价稳定性不及预期、盈利预测及假设不及预期风险。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 653.3 817.7 983.3 1,158.3 1,350.9 净利润 37.8 100.2 165.8 214.8 289.0 每股收益(元) 0.09 0.24 0.39 0.51 0.69 每股净资产(元) 2.51 2.55 2.78 3.12 3.58 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 98.9 37.3 22.5 17.4 12.9 市净率(倍) 3.5 3.5 3.2 2.8 2.5 净利润率 5.8% 12.2% 16.9% 18.5% 21.4% 净资产收益率 3.6% 9.3% 14.2% 16.4% 19.2% 股息收益率 5.6% 0.9% 1.5% 1.9% 2.6% ROIC 4.8% 15.0% 15.3% 16.6% 22.4% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 内容目录 1.永吉股份：烟酒包装细分龙头，医用大麻打造第二增长曲线5 1.1.烟标+酒标双轮驱动，医用大麻逐步发展5 1.2.股权结构集中稳定，持续分红回馈股东5 1.3.业绩保持稳健成长，盈利能力行业领先7 2.烟酒包装需求稳定，现金牛资产稳健增长8 2.1.烟酒包装市场稳定，集中度有望稳步提升8 2.2.烟标酒包一体两翼，传统包装主业稳健发展11 3.全球医用大麻市场广阔，新业务有望持续成长13 3.1.政策东风渐起，医用大麻行业快速发展13 3.2.澳洲产能持续扩张，新业务未来成长可期16 4.盈利预测及估值18 5.风险提示20 图表目录 图1.公司发展历程5 图2.永吉股份股权结构（截至2024年7月10日）6 图3.公司现金分红及归母净利润6 图4.永吉股份营收及同比增速7 图5.永吉股份归母净利润及同比增速7 图6.永吉股份主营收入按地区拆分7 图7.永吉股份主营收入按产品拆分7 图8.永吉股份及可比公司毛利率8 图9.永吉股份及可比公司净利率8 图10.永吉股份及可比公司费用率8 图11.永吉股份及可比公司ROE（摊薄）8 图12.烟标及酒包图示9 图13.烟标龙头烟标毛利率9 图14.烟标龙头烟标均价（元/套）9 图15.卷烟产量和销量及同比增速10 图16.中国人口数量及增速10 图17.白酒企业总营收和业绩及增速10 图18.烟标竞争格局11 图19.公司烟标酒包主要客户11 图20.公司烟标产能及产量12 图21.公司酒包产能及产量12 图22.公司现金流情况13 图23.全球医用大麻市场规模14 图24.全球工业及医用大麻龙头营收14 图25.全球大麻龙头毛利率14 图26.澳洲医用大麻市场规模16 图27.澳洲不同产品形态产品销量占比16 图28.公司资本开支18 表1：各类大麻酚功效13 表2：全球各国大麻限制等级梳理（截至2021年10月）15 表3：全球医用大麻合法化政策梳理15 表4：公司大麻业务子公司情况梳理17 表5：公司医用大麻产能梳理17 表6：永吉股份盈利预测19 表7：永吉股份及可比公司（截至2024年7月19日）20 1.永吉股份：烟酒包装细分龙头，医用大麻打造第二增长曲线 1.1.烟标+酒标双轮驱动，医用大麻逐步发展 “烟标+酒盒”双轮驱动，拓展医用大麻业务。贵州永吉印务股份有限公司成立于1997年，并 于2016年12月23日在上海证券交易所正式上市交易。公司是贵州省规模最大的烟标和纸质包装供应商，主要产品包括烟标、药盒、酒盒、铝纸和框架纸，主要客户为贵州中烟等。2022年公司发行可转债券，募资1.46亿元,主要用于新建酒盒产能。同时，公司积极拓展海外医用大麻业务、半导体外延衬底设备业务。医用大麻已成为第二增长曲线，半导体外延衬底设备业务方面，公司已完成高温气相沉积设备研制在境内技术路径升级和零部件供应链整合，进入客户验证阶段。 图1.公司发展历程 资料来源：公司公告，公司官网，国投证券研究中心 1.2.股权结构集中稳定，持续分红回馈股东 公司实控人持股46.92%。公司实控人为公司董事长邓代兴及曾任董事长的邓维加，分别直接持股5.59%、5.24%，分别间接持股25.34%、10.75%，股权结构较为稳定。公司管理层经验丰富，在印刷、制药领域深耕多年。 图2.永吉股份股权结构（截至2024年7月10日） 资料来源：ifind，国投证券研究中心 持续分红回馈股东，上市后累计现金分红已超直接融资额。2016年上市后公司累计现金分红达到5.10亿元，其中，2022年股利支付率高达551.77%，2023年股利支付率为33.53%。公司自IPO至今共向市场实施两次直接融资计划，包括2016年IPO和2022年可转债，累计融资3.47亿元。 图3.公司现金分红及归母净利润 2.5 现金分红(万元，左轴)归母净利润(万元，左轴)直接融资金额（亿元，左轴）股利支付率(%，右轴) 600.00% 2.08 2 551.77% 500.00% 1.5 1 0.5 0.17 0.250.21 0.500.50 1.04 75.38% 0.34 400.00% 300.00% 200.00% 100.00% 017.99% 27.08% 18.78% 35.61% 31.82% 33.53% 0.00% 20162017201820192020202120222023 资料来源：公司公告，国投证券研究中心 1.3.业绩保持稳健成长，盈利能力行业领先 营收稳健增长，2024H1归母净利润快速增长。2018-2023年公司营收以13.62%的CAGR增长至8.18亿元。2018-2021年公司归母净利润以7.21%的CAGR增长至1.38亿元。2022年公司归母净利润承压，主要系证券投资产生的公允价值变动损益等同比下降141.45%至0.59亿元，致非经常损益同比下降139.37%至0.45亿元。23年公司中标江苏中烟三款烟标产品，烟标收入提速增长，医用大麻收入呈逐月增长趋势，全年收入同比增长109.48%至0.81亿元，总营收同比增长25.16%至8.18亿元，归母净利润同比增长165.22%至1.00亿元。24H1公司预计归母净利润为0.74-0.79亿元,同比增长162.47%-180.21%，扣非归母净利润0.72-0.77亿元，同比增长162.00%-180.19%，主要系1）医用大麻业务收入同比增长70%；2）贵州省外烟标印刷业务收入同比增长；3）2023Q2受烟标二维码升级改版影响基数较低。 图4.永吉股份营收及同比增速图5.永吉股份归母净利润及同比增速 营业收入（亿元，左轴） 8.Y1o8Y(右轴) 6.53 4.32 4.70 4.394.36 2.24 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 2018201920202021202220232024Q1 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% 1.8 1.6 1.4 1.2 1 0.8 0.6 0.4 0.2 0 归母净利润（亿元，左轴）YoY(右轴) 1.58 1.41 1.38 1.12 1.00 0.38 0.40 2018201920202021202220232024Q1 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100% 资料来源：公司公告，wind，国投证券研究中心资料来源：公司公告，wind，国投证券研究中心 23年烟标营收占比收缩至68.60%，新业务医用大麻占比提升至9.92%。伴随酒盒、医用大麻业务收入增长，23年营收占比分别达到5.92%、9.9