原油2024年下半年行情展望

商品年度报告 2024年6月28日星期五 2024年下半年原油市场行情展望 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1292号 供需节奏更偏明朗 联系信息 王慧娟（投资咨询资格编号：Z0019725）电话：020-88818330邮箱：wanghuijuan@gf.com.cn 广发期货发展研究中心电话：020-85590051E-Mail：zhaoliang@gf.com.cn摘要：展望2024年下半年，原油供应倾向边际增加，一方面OPEC+三季度延续减产，但其四季度放开增产将使得四季度的原油供应边际增加，当然不排除四季度油价回落至低位后OPEC+改变产量政策的可能，对伊朗和委内瑞拉等减产豁免国制裁适度放松或继续成为美国缓解油价压力的潜在抓手，尽管美国大选年背景下地缘局势或相对可控，下半年中东和俄乌的地缘事件扰动仍将成为供应端主要的不确定变量，且地缘扰动对于三季度油价潜在的上行风险影响更大。宏观视角下，下半年美国经济趋于放缓但仍显韧性，美国通胀趋势下行但显示一定粘性，宏观层面对油价上方构成一定压力，且下半年围绕美联储降息预期的反复预计将使得原油在内的风险资产价格呈现区间内震荡拉扯的表现。需求层面，三季度消费旺季的存在将使得下半年的原油需求环比改善，但需求整体表现仍取决于国内外政策端和宏观经济的状况。下半年国内财政政策进一步发力的情况下，基建投资转好或带来原油需求的边际好转，但受制于地产下行周期影响，下半年原油需求的改善预计仍将是有限的，预计三季度旺季原油需求表现更佳，四季度淡季叠加海外经济下行压力加大，需求或阶段性回落。油价运行节奏方面，三季度OPEC+执行减产叠加成品油消费旺季，原油供需结构更偏紧，而宏观层面海内外政策支持或仍持续，三季度油价或有一定走强表现，但考虑美国抗通胀压力和经济放缓压力仍在，油价上行空间仍谨慎看待（布油90美元/桶）；四季度OPEC+缓慢增产叠加成品油消费淡季，原油供需结构或转弱，宏观层面海外经济逆风或有增加，四季度油价下行压力或更大，但考虑美国经济韧性、OPEC+转为减产挺价的可能，油价下方支撑仍存（布油75美元/桶）。策略方面，下半年仍以区间内波段操作为主，布油下半年整体运行区间参考75-90美元/桶，三季度把握区间内低位做多机会，四季度关注高位做空机会。潜在风险关注中东和俄乌地缘局势风险、OPEC+减产联盟破裂的风险、主要经济体超预期衰退风险。OPEC+减产联盟破裂、欧美经济衰退超预期会给油价带来破位下行风险，地缘事件突发以及欧美经济不着陆则会使得油价运行区间超预期上行。 目录 1．2024年上半年原油期货合约走势回顾1 2．2024年下半年原油供应展望2 （1）OPEC+暂定四季度逐步增产2 （2）OPEC减产豁免国或仍有一定增产弹性4 （3）减产框架内的俄罗斯仍受制于地缘扰动5 （4）美国回补SPR趋于平缓，关注美国大选对于能源政策影响6 3．2024年下半年原油需求展望7 （1）海外进入降息周期，美联储降息预期或仍反复7 （2）国内需求增速趋于放缓，政策支持下需求或趋稳向好8 4．2024年下半年原油市场行情展望9 免责声明10 1．2024年上半年原油期货合约走势回顾 2024年上半年油价呈现冲高后回落走势。在供应收紧、需求边际改善叠加地缘溢价的推动下，油价在第一季度呈现震荡偏强走势。一季度原油基本面驱动偏强，供应方面，OPEC+执行减产，红海局势增加运输成本并推升地缘溢价，乌克兰对俄罗斯炼厂的袭击带来供应紧张情绪；需求层面，国内主营开工率提升，美国成品油需求则边际改善；宏观层面，市场提前交易美联储降息的背景下，美国经济数据和市场预期均有改善，宏观情绪及市场流动性均有好转。 4月初以色列袭击伊朗大使馆以及乌克兰对俄罗斯炼油厂发动袭击，致使地缘溢价升温，油价一度 被推升至92美元/桶的上半年高点，之后随着地缘事件影响可控，原油回吐地缘溢价；宏观方面，随着美国通胀走高、美国经济数据转弱，宏观情绪有一定弱化，且美联储降息预期仍在反复，美联储会议纪要显示对宽松环境和政策不确定性的担忧，原油等风险资产价格承压。基本面层面，尽管成品油旺季将至对于原油需求存在一定支撑，但经济偏弱使得需求仍受一定拖累，需求对基本面支撑有所弱化。地缘溢价回落、宏观情绪偏弱叠加原油基本面支撑有所弱化，油价自4月份高点回落。6月份，原油期货价格走出V型走势，月初OPEC+部长级会议决议三季度延续减产，四季度后开启渐进式增产，这一决议超出市场预期，成为油价下跌的导火索，叠加偏弱的需求表现和宏观数据，布油主力合约最低触及76美元/桶，但随后油价在超跌的市场情绪中修复，需求旺季背景下，市场提前交易旺季供需好转预期，此外宏观资金做多情绪升温，油价在此背景下迎来了强势反弹。 图：原油期货主力合约走势 数据来源：Wind广发期货发展研究中心 2．2024年下半年原油供应展望 （1）OPEC+暂定四季度逐步增产 2024年6月2日召开了第37届OPEC+会议制定了2024年下半年和2025年的产量计划，此次会议作出的系列决议主要包括： 1、第37届ONOMM会议对2025年OPEC+成员国适用的产量基线作了调整。欧佩克+将2025年的产量基线设定为3972.5万桶/日的产量。对比2024年的产量基线，2025年产量基线的调整主要体现 在上调了阿联酋的目标产量，由2024年的321.9万桶/日上调30万桶/日至351.9万桶/日，此外还将尼 日利亚的产量基线上调了12万桶/日，俄罗斯的产量基线上调了12.1万桶/日。 2、沙特阿拉伯、俄罗斯、伊拉克、阿拉伯联合酋长国、科威特、哈萨克斯坦、阿尔及利亚和阿曼将2023年4月宣布的每日165万桶的额外自愿减产延长至2025年12月底。 3、沙特阿拉伯、俄罗斯、伊拉克、阿拉伯联合酋长国、科威特、哈萨克斯坦、阿尔及利亚和阿曼等在2023年4月和11月宣布进一步自愿减产的欧佩克成员国将把2023年11月宣布的每日220万桶 的额外自愿减产延长至2024年9月底，然后逐月逐步取消每日220万桶的减产，直至2025年9月底，以支持市场稳定。这种月度增产计划可以根据市场情况暂停或逆转。 4、本着透明和合作的精神，会议欢迎伊拉克共和国、俄罗斯联邦和哈萨克斯坦共和国作出的补偿减产承诺，即在第52届联合部长级监督委员会会议商定的2024年6月底之前，重新向欧佩克秘书处提 交其更新的补偿计划，以补偿2024年1月以来的过剩产量。 此次政策的收紧力度不及会前预期，会前“减产延续至2024年底”的预期变为“220万桶/日的额外自愿减产延长至2024年9月，2024年9月至2025年9月逐月逐步取消220万桶/日的额外自愿减产”的现实。三季度在OPEC+仍延续减产的情况下，叠加夏季成品油消费旺季的背景，原油基本面或存在一定支撑，四季度若增产落地叠加成品油消费季节性转弱，原油基本面转弱压力或更大。此次会议作出的逐步增产计划被视为之后放开减产计划的预热，不过此次会议同样表示“增产计划可以根据市场情况暂停或逆转”，OPEC+的产量计划表现出一定的灵活性，后期当油价不利与减产联盟的情况出现时，增产计划或有转圜的余地。 根据IEA公布的OPEC+成员国产量数据，部分成员国有超产的情况，其中阿联酋5月超产34万桶/日，伊拉克超产28万桶/日，俄罗斯超产17万桶/日，伊拉克和俄罗斯以及哈萨克斯坦曾表态补偿过剩产量，但截至目前上述国家超产情况改善并不明显，若油价走低至财政平衡油价附近补偿计划兑现可能性或有增加，届时OPEC+供应预计将进一步收紧以减缓油价下行速度，关注上述国家超产补偿情况。 表：2025年OPEC+成员国产量基线 国家（千桶/日） 原2023年原油产量基线 2023年4月自愿减产后产量目标 2024年原油产量基线 2024年Q1自愿减产后产量目标 2025年产量基线 阿尔及利亚 1007 959 1007 908 1007 刚果 310 310 276 276 277 赤道几内亚 121 121 70 70 70 加蓬 177 177 177 177 177 伊拉克 4431 4220 4431 3997 4431 科威特 2676 2548 2676 2413 2676 尼日利亚 1742 1742 1380 1380 1500 沙特阿拉伯 10478 9978 10478 8978 10478 阿联酋 3019 2875 3219 2912 3519 阿塞拜疆 684 684 551 551 551 巴林 196 196 196 196 196 文莱 97 97 83 83 83 哈萨克斯坦 1628 1550 1628 1468 1628 马来西亚 567 567 401 401 401 墨西哥 1753 1753 1753 1753 1753 阿曼 841 801 841 759 841 俄罗斯 10478 9978 9828 8828 9949 苏丹 72 72 64 64 64 南苏丹 124 124 124 124 124 合计 41856 40207 40463 37767 39725 数据来源：OPEC官网广发期货发展研究中心 表：OPEC+自愿减产国家自2024年6月至2025年的生产计划 数据来源：OPEC官网广发期货发展研究中心 图：OPEC原油产能与产量 图：OPEC各国过剩产能 数据来源：彭博EIA广发期货发展研究中心 （2）OPEC减产豁免国或仍有一定增产弹性 OPEC联盟中有三个国家豁免于减产计划，分别是伊朗、委内瑞拉和利比亚，其中利比亚部分年份会受到内部战乱影响，其产量具有一定不稳定性，正常年份利比亚原油产量约为115万桶/日。伊朗和委内瑞拉均不同程度地受到美国制裁影响，近两年美国对伊朗和委内瑞拉制裁态度有所转松，一定程度上缓解了原油供应的紧张，降低油价上行带来的通胀压力。此前伊朗批准了将石油产量提高到400万桶 /日的计划，经历2023年的增产，2024年5月伊朗的原油产量已经提升至320万桶/日，距离400万桶/ 日的产量目标仍有80万桶/日的增产空间。长期以来，委内瑞拉基础设施投资不足问题使得其产量抬升 缓慢，然而今年委内瑞拉石油部长称该国计划在12月份将产量提高至123万桶/日，委内瑞拉2024年 石油钻井平台数量已经由2023年的3个增至25个，2024年5月委内瑞拉的原油产量为86万桶/日， 距离其产量目标仍有37万桶/日的增产空间。近期委内瑞拉石油部长表示无论能否获得美国许可证，委 内瑞拉计划继续与外国石油公司合作，超过20家公司正在等待美国外国资产控制办公室（OFAC）的许可证。整体而言，美国可以通过调整对伊朗和委内瑞拉的制裁力度，调整原油市场的供应量，后期油价冲高不排除美国进一步放松对伊朗和委内瑞拉的制裁，以为油价降温，需继续关注委内瑞拉和伊朗的增产幅度。 图：OPEC原油产能与产量 图：沙特原油产量 数据来源：彭博广发期货发展研究中心 图：OPEC原油产能与产量 图：沙特原油产量 数据来源：彭博广发期货发展研究中心 （3）减产框架内的俄罗斯仍受制于地缘扰动 俄罗斯作为OPEC+组织的重要成员，同在欧佩克+减产框架下生产，俄能源部称俄罗斯石油产量在第一季度符合欧佩克+指导方针，由于技术原因，俄罗斯产量在4月超过了欧佩克+的配额，将“很快”向欧佩克秘书处提交补偿计划。今年上半年俄罗斯炼厂、码头和油库频繁受到乌克兰无人机袭击，一定程度上为市场增添了供应紧张情绪，而俄罗斯炼厂受此影响关停部分产能致使部分本该由俄罗斯炼厂自我消化的原油转而出口流向市场，因此一季度俄罗斯海运原油出口量有增无减部分反映了俄罗斯炼油产能关停的影响，如若下半年俄罗斯持续受乌克兰军事袭击扰动，俄罗斯原油出口或难有明显减量，俄罗斯的成品油供应或在一定程度收紧。EIA预计2024年下半年俄罗斯石油产量同比-47万桶/日至1017万桶/日，环比上半年-37桶/日，持续关注俄罗斯产量补偿情况和俄乌地缘扰动进展，如