几内亚资源系列之二：铝土矿：多闻风雨，量知几何？

发展背景：得天独厚，多闻风雨。1）得天独厚：几内亚地处西非沿海，矿产资源品种多、储量大、分布广、开采价值高、开发潜力大。其中铝土矿埋藏浅、矿床覆土薄，大多可露天开采；矿脉厚，平均可达12米；西北博凯、桑加雷迪为世界最优质铝矿矿区，品位最高可达65%-69%。2）多闻风雨：几内亚历史发生多次夺权事件，工会较多且势力较大，叠加雨季和2023年末突发事件影响，长期供给扰动不断，增速承压。2024年1-5月中国进口几内亚铝土矿同比仅增长5.14%，对比2023年同期增长率（45.9%）下降40.77pct。2025年初政府“还政于民”终期临近，未来供应放量仍存潜在风险。 供应格局：资源丰盈，逐鹿矿山。1）矿区资源：几内亚拥有西非富塔贾隆-曼丁戈铝土矿区97.1%的资源，矿石质量整体优于巴西澳大利亚其他等地，集中分布于沿海地带。2）供给现状：2023年几内亚铝土矿在产企业14家，矿企多集中于博凯地区，合计产量约1.2亿吨，合计产能约1.71亿吨/年，产能利用率68.9%。3）未来增量：随着以天山铝业、Dynamic Mining以及AMC等公司为代表的项目陆续投产达产，预计2024年铝土矿增量项目2440万吨，当年产量1.43亿吨；预计几内亚远期项目增量4200万吨，预计2024/2025/2026年产量1.43/1.67/1.96亿吨。 重点公司及项目：1）CBG：占地广、储量大，资源品位高。CBG由美铝力拓等多家公司联合持股，其SANGAREDI项目占地1292km，露天开采，最高品位超过60%。现有产能2200万吨/年，2023年产量1700万吨，2024年目标产量1800万吨，2025年产能有望达到2500万吨/年。2）SMB：实力雄厚，产量鳌头。SMB由中国魏桥、烟台港集团、几内亚国际矿业供应公司和新加坡韦立联合成立，产量独占鳌头。2022年占几内亚当地总产量35.14%，2023年产量约3600万吨，2024年产量预计3800万吨。另在几内亚有西芒杜铁矿项目，资源实力雄厚。3）中国铝业：放量迅速，持续爬坡。中铝博法矿2018年开工建设，2020年实现达产。现有产能1500万吨/年，2021/2022/2023年产量1230.3/1355/1425.1万吨，产量持续爬坡。4）俄铝：早期布局，拥有唯一在产氧化铝厂。俄铝早在2001年就与几政府签署铝土矿矿山合同，2002年获得矿山特许经营权，2006年签署开采协议。俄铝另还有弗里几亚(Frigia)铝土矿-氧化铝一体化项目，为几内亚唯一在产氧化铝厂。 未来趋势：价值链延长与基础设施建设。1）价值链延长：由于盈利能力有限，企业自发性意愿不强，几内亚氧化铝发展相对滞后，目前仅有一家氧化铝厂投产。2021/2022/2023年几内亚氧化铝产量40.99/33.61/25.19万吨，出口42.89/31.74/26.64万吨，近年持续下滑。政府明确要求一定规模矿企在投产出矿后7年内建设氧化铝厂，第10年内氧化铝厂竣工投产，预计未来5年内至少释放1000万吨氧化铝年产能。2）基础设施建设：电力：几内亚水力资源丰厚，水利自然蕴藏量达983万千瓦。2022年几内亚水力发电2太瓦时，占全部发电量的66.45%。与之相对的是水电蕴藏量只有2%得到开发。2022年几内亚全国发电总量为31.81亿千瓦时，实际用电量为29.76亿千瓦时，用电缺口约10亿千瓦时，电网覆盖率为34%，受益人口只占全国人口8%。能源供给或成行业发展瓶颈；交通设施：目前几内亚矿产资源开发集中于沿海地区，运输方式多采用公路、铁路或内河港口形式，随着未来几内亚中上部地区资源开发，交通设施融资建设和环境问题或成矿石开采外运的关键环节。 风险提示：社会局势动荡加剧，项目放量不及预期，行业宏观政策影响。 1铝土矿发展背景：得天独厚，多闻风雨 1.1矿产资源：得天独厚，无出其右 几内亚地处西非西岸，法语为官方语言。几内亚位于非洲西部，西濒大西洋，北邻几内亚比绍、塞内加尔和马里，东与科特迪瓦接壤，南与利比里亚和塞拉利昂接壤。全国划分为首都科纳克里特区和7个行政大区，科纳克里特区生产总值占比超过全国90%。历史上几内亚曾遭受葡萄牙和法国侵略并成为法国殖民地，1958年10月2日宣布独立，成立几内亚共和国。 图1：几内亚地理位置 矿产资源优渥，产业依赖度高。几内亚矿产资源品种多、储量大、分布广、开采价值高、开发潜力大。主要矿产有铝矾土、铁、黄金、金刚石以及镍、铜、钴、石油等。2021年矿业贡献几内亚约21%的GDP和84%的出口额，其中黄金和铝土矿占比94%。矿业是几内亚国民经济的支柱，也是财政和外汇收入的最主要来源。 图2：几内亚矿产资源分布 表1：几内亚矿产资源概览 坐拥世界级矿区，铝土矿优势得天独厚。几内亚现有铝土矿埋藏浅、矿床覆土薄（一般不超过2米），大多可露天开采；矿脉厚，平均可达12米；分布呈阶梯形，西北博凯、桑加雷迪为世界最优质铝矿矿区，品位高达65%-69%，属第一梯级；弗里亚为第二梯级，品位45%；金迪亚为第三梯级，品位40%。2022年几内亚铝土矿产量/出口量为1.03/1.02亿吨，同比增长18.4%/19.4%。 表2：2021-2022年几内亚铝土矿氧化铝生产出口量（单位：万吨） 图3：2023年全球铝土矿国别产量 1.2市场环境：风雨不断，增速放缓 军方夺权成立过渡政府，“还政于民”终期临近。历史上几内亚曾先后于1984年、2008年以及2021年发生三次军方夺权事件。2021年，马马迪·敦布亚（Mamadi Doumbouya）领导军方发动政变后成立过渡政府，政府经协商同意过渡方案于2025年1月还政于民。纵观几内亚历史脉络，政权更迭期社会通常较动荡，未来政治局势或对铝土矿行业供给产生一定影响。 图4：几内亚历史发展脉络（1958-2008年） 图5：几内亚历史发展脉络（2009-2024年） 工会众多且势力较大，罢工事件时有发生。几内亚工会及非政府组织主要包括劳动者工会（UGTG）、工会联合会（CNTG）和企业联合会（CGE-GUI）等。 工会势力普遍较大，罢工事件通常发生于换届选举前后年份，诉求以反对当政统治、提高工资水平与降低物价为主。 表3：几内亚主要政党、工会及非政府组织 表4：几内亚主要抗议及罢工事件 铝土矿供应扰动不断，增速承压。我国铝土矿对几内亚供给依赖度较高，进口比重从2017年1月的35%增长到2024年4月的73%，整体呈波动上涨趋势。然而受2023年末油库爆炸以及2024年抗议事件影响，2024年1-5月中国进口几内亚铝土矿4683万吨，同比仅增长5.14%，对比2023年同期增长率（45.9%）下降40.77pct。整体来看社会局势因素不会扭转旱季供应增长规律，但对同比增幅冲击明显，叠加2024下半年雨季来临，未来增速承压。 图6：几内亚及全球铝土矿中国月度进口量 2铝土矿供应格局：资源丰盈，逐鹿矿山 2.1坐拥世界级矿区，集中分布沿海 几内亚铝矿石资源源自西非富塔贾隆-曼丁戈（Fouta Djallon–Mandingo，FDM）铝土矿区。该矿区拥有铝土矿资源约470.85亿吨，占地面积约11.1万平方公里，横跨几内亚、马里和几内亚比绍三国，是世界最大的铝土矿区，占全球热带铝土矿资源总量的50%以上。几内亚作为主要国家拥有该矿区97.1%的资源。 表5：各国FDM铝土矿区资源占比 图7：FDM矿区一览图 品位方面，FDM铝土矿质量优于包括巴西、印度、澳大利亚等在内的任何大型热带气候带红土铝土矿区。 巴西除Poços de Caldas地区外难有铝土矿的质量能与FDM铝土矿相媲美。含铝土矿的红土矿普遍只有经过选矿-多级洗选脱除高岭石后才能转化为铝土矿； 澳大利亚西部最大达令山脉铝土矿区开采并运往氧化铝厂的铝土矿包括32-33%AlO级红土矿，而FDM铝土矿资源则根据40%截止品位进行估算，比澳大利亚高出7-8%； 印度东高止山铝土矿区在成因和成分上与马里-几内亚地区的铝土矿最为相似，但平均氧化铝含量低2%-3%，印度铝土矿多数需经过除铁过程才能成为高品位矿石。 根据统计口径不同，若以 Al2O3 ≥38%而非40%为截止品位估算储量，则FDM铝土矿总资源量将从470.85亿吨增加到640.08亿吨。 表6：不同统计标准下FDM及全球铝土矿储量 空间分布上，铝土矿多集中在200公里以内的西非沿海地带。FDM矿区分布极不平衡，铝土矿集中在博凯、Kogon-Tomine和法塔拉河西部地区。该地区以6.9%-11.1%的地理面积占有67.3%铝矿资源（约307亿吨），其中博凯(科贡河左岸)和Kogon-Tomine地区氧化铝含量可超过50%。除沿海地区外，中部图盖（Tougue）地区也有较多铝土矿资源。 图8：FDM矿区资源空间分布图 表7：几内亚境内FDM各矿区信息汇总 2.22023供给：企业、矿山项目与产量 2.2.1量：2023年铝土矿产量约1.2亿吨 几内亚优质铝土矿资源吸引众多国际知名矿业公司前来投资。目前，几内亚矿业市场参与者主要有美铝、俄铝、新加坡韦立、中国河南国际、中铝、国电投、法国AMR、英国ALUFER、阿联酋铝业、印度ASHAPULA等。目前几内亚铝土矿生产最多企业为赢联盟，2022年全年产量3638.1万吨，占总产量的35.14%。 表8：2022年几内亚铝土矿主要生产企业（单位：万吨） 2023年几内亚铝土矿产量约为1.2亿吨。根据Alcircle估计，2023年几内亚铝土矿产量约为1.23亿吨，在产企业或集团14家。结合一定假设我们统计2023年几内亚产量约为1.18亿吨，合计产能1.71亿吨/年，产能利用率68.9%。 现有产能空间主要在几内亚铝土矿公司（CBG）、俄铝（RUSAL）赢联盟（SMB）和法国责任矿业联盟（AMR）等。矿企分布多集中于博凯地区。 表9：几内亚2023年铝土矿在产项目汇总 图9：几内亚铝土矿企分布图 2.2.22023年几内亚在产项目细览 SANGAREDI是由美国铝业主导的铝土矿项目。美铝（ALCOA）于1963年10月在几内亚注册成立几内亚铝土公司（COMPANIE DESBAUXIETES DE GUINEE, CBG）。CBG的矿区位于博凯地区的Sangaredi，又分为Sangarédi,Bidikoum、Silidara、N’Dangara四个采矿点。矿区占地1292km，露天开采，平均含氧化铝53%、含水量3%，最高品位超过60%。CBG初期年产能为1500万吨，又先后进行两期改扩建项目，目前现有产能2200万吨/年，2025年有望达到2500万吨。2023年产量1700万吨，2024年目标产量1800万吨。 表10：美铝SANGAREDI项目基本情况 图10：美铝SANGAREDI项目股权结构 表11：美铝SANGAREDI项目脉络 赢联盟铝矿业务集中在几内亚博凯地区。2014年，新加坡韦立国际集团在博凯矿区获得一个区块的开采权，该地块已探明的铝矾土储量6.24亿吨。随后，韦立联合中国魏桥、烟台港和几内亚国际矿业供应公司（United Mining Supply International，UMS）在几内亚注册成立了2家公司：赢联盟港口公司（Winning Alliance du Port，WAP）和博凯矿业公司（Societe Miniere de Boke，SMB），统称为“赢联盟集团”（Winning Alliance Group，WAG）。其中山东魏桥持股22.5%，为第三大股东。目前赢联盟在几内亚拥有Santou、Houda、Malapouya和Dabiss plateaus四处矿区，2022/2023年产量3400/3600万吨，2024年预计产量3800万吨。 表12：赢联盟铝土矿基本情况 图11：赢联盟项目地点 表13：赢联盟集团分工 表14：赢联盟发展脉络 中国铝业博法矿（Bo