豆粕2024半年报：天气扰动仍存，期价上涨可期

2024年豆粕半年报： 天气扰动仍存，价格上涨可期 产业服务总部 饲料养殖团队 2024-07-02 公司资质 长江期货股份有限公司交易咨询业务资格：鄂证监期货字[2014]1号 研究员 韦蕾 咨询电话：027-65777092 从业编号：F0244258 投资咨询编号：Z0011781 叶天 咨询电话：027-65777093 从业编号：F03089203 投资咨询编号：Z0020750 联系人 刘汉缘 咨询电话：027-65777094 从业编号：F03101804 姚杨 咨询电话：027-65777095 从业编号：F03113968 核心观点 供应端：23/24年度南美大豆较上一年度大幅增产，进一步缓解全球大豆供需格局，供应边际进一步改善，且今年巴西销售进度偏快，短期国际大豆供应充裕，但美豆上市阶段南美供应量或略显不足。新作方面，USDA6月预估24/25年度继续维持丰产预期，当前美豆新作关键生长期的天气良好，优良率处于历史同期高位，丰产预期较强，进一步改善全球大豆供应，但今年7月逐步进入拉尼娜天气阶段，或对美豆单产产生不利影响，因此我们预估24/25年度美豆产量还存变数。国内方面，受全球供需改善以及国内进口榨利改善影响7-9我国大豆到港量稳中有增，但受7-9月大豆结转库 存量偏大以及后期压榨利润较差影响下9月以后船期买船偏慢，三季度末大豆到港预计呈现下跌趋势，大豆逐步去库，10月中下旬后随着美豆新作上市到港，供应进一步改善。 需求端：2024年禽类存栏高位、生猪受养殖利润改善以及能繁环比增加影响，四季度需求呈现季节性上涨趋势，配方方面，养殖利润高位以及豆粕替代优势明显，利好豆粕需求。整体24年下半年豆粕需求稳中有增。 成本端：成本方面，我们根据美豆库销比对应美豆价格以及种植成本测算，预计美豆11合约底部在1050美分，国内豆粕按照油粕比2.3、人民币 汇率7.3、新作升贴水160美分/蒲式耳测算，下半年豆粕成本在3200元/ 吨以上，叠加库存压力较大，油厂小幅亏损，现货价格预计底部在3100元 /吨（华东）。 总的来看：短期南美丰产叠加新作生长状况良好，美豆价格偏弱运行，国内大豆豆粕大量累库，价格跟随美豆偏弱运行。8-9月来看，巴西后期可出口量有限，叠加天气扰动影响，美豆或存阶段性上涨行情，国内9-10月到港减少，库存去化影响，豆粕价格走势触底反弹，但反弹幅度有限。长期来看，11月到港增加，01合约大概率呈现冲高回落趋势。我们预计2024年下半年豆粕价格整体呈现先反弹后下跌走势，预计底部价格在3100元/吨。 操作策略：7-9月份，09合约建议逢低滚动做多，美豆定产后，关注豆粕01合约回落机会。 风险点：美豆生长状况、人民币汇率走势、中美贸易政策等。 1/12 目录 一、2024年上半年豆粕行情回顾3 二、基本面分析4 （一）国际供需4 1、美国政府换届，中美贸易或存不确定性4 2、美豆新作丰产预期较强，阶段性炒作仍存4 3、巴西出口销售较快，后续出口动能或不足7 4、全球大豆供需边际改善，关注阶段性天气影响7 （二）国内供需8 1、到港量庞大，供应压力仍存8 2、能繁2月环比上涨，四季度需求预计小幅抬升9 3、美豆期价低位震荡，24年下半年豆粕成本底部抬升10 三、总结10 一、2024年上半年豆粕行情回顾 国内豆粕市场与国际市场紧密联动。①23年一季度，南美丰产预期下，全球供需结构进一步改善，美豆重心跟随下移。国内方面，节前市场受成本支撑，高位运行，但随着巴西丰产落地，价格跟随美豆回落，叠加巴西升贴水提前计价，国内进口成本大幅回落，豆粕05合约在1月底触及2928低位，后期维持2900-3050区间震荡走势。②二季度，前期国际贸易商大量抛售升贴水，美豆、巴西国内大豆一度跌破成本线，在巴西农民挺价惜售下升贴水快速反弹，美豆成本支撑下小幅反弹。国内方面，3月大豆、豆粕快速去化，下游补货积极性增加，叠加进口成本上涨，豆粕价格快速反弹，09合约一度触及3659元/吨③进入6月，南美丰产敲定，叠加新作播种生长顺利，美豆价格偏弱运行，下方在成本线附近支撑较强。国内豆粕需求不及预期，大豆、豆粕快速累库下盘面、基差双双下行。 一季度，南美丰收逐步兑现，供需结构改善导致整体价格呈现偏弱走势。1月USDA报告显示巴西减产不及预期，预示着南美再度丰产，进一步打破供需偏紧预期，美豆应声回落，国内豆粕价格跟随回落；2月美豆延续前期下跌走势，巴西丰产提前计价，国际贸易商大幅抛售大豆升贴水，价格延续下跌，国内跟随美豆继续向下寻求支撑；在大量抛售打压价格后，美豆、巴西大豆一度跌破种植成本，价格逐步趋稳反弹至1200美分以上。国内 大豆、豆粕去库，价格走势强于美豆，价格一度上涨至3400元/吨以上。 二季度，美豆呈现先跌后涨再下跌走势。期间主要围绕南美产量及美豆新作生长情况进行交易。4月美豆新作播种顺利，美豆价格承压回落，07合约一路下探至1140美分/蒲附近，受前期抛售影响，此阶段巴西升贴水表现强势，支撑连盘价格强于美豆，连盘围绕3250-3400元/吨区间震荡运行；进入5月，受巴西RS洪水影响，市场下调巴西大豆产量100-200万吨，美豆转变前期跌势反弹向上，美豆07合约一度触及1260美分/蒲，但在美豆新作生长顺利打压下，价格并未出现较大幅度上涨。国内豆粕五一节后受美豆大幅上涨影响开盘大幅走强，最高触及3659元/吨，但国内供应充裕，大豆豆粕大幅累库下，价格月底开始回落；6月美豆播种基本结束，播种顺利叠加优良率高位下美豆延续5月底下跌走势，6月下旬触及美豆种植成本线附近后维持震荡走势，巴西升贴水受美豆新作生长顺利影响重回下跌趋势，巴西农民以价换量，价格下跌同时巴西销售进度大幅提升。国内进口成本回落，叠加大豆、豆粕大幅累库，供需进一步改善下豆粕价格走势偏弱。 图1：美豆连续走势（美分/蒲式耳）图2：豆粕主力走势（元/吨） 资料来源：文华财经长江期货资料来源：文华财经长江期货 图3：豆粕现货走势（元/吨）图4：豆粕基差（元/吨） 资料来源：同花顺长江期货资料来源：同花顺长江期货 二、基本面分析 （一）国际供需 1、美国政府换届，中美贸易或存不确定性 美国2024年进行换届，新政府上台后的政策或给中美贸易带来不确定性。特朗普曾表示，如果再次当选总统，可能对中国商品征收更高的关税。这一提议加剧了中美贸易的不确定性，对国内大豆进口带来更多不确定影响。 2、美豆新作丰产预期较强，阶段性炒作仍存 旧作方面，USDA6月报告显示23/24年度美豆期末库存3.5亿蒲，库销比8.53%，库销比连续四年上涨，供需结构逐步宽松。美豆旧作产量已定，市场重点关注美豆需求数据。压榨方面，23/24年度压榨预估6232万吨，同比增加212万吨，美豆压榨需求强劲，截至23年4月共压榨4220万吨大豆，同比去年上涨154万吨。 不过据我们计算，今年6-8月的月均压榨量需要达到503万吨才能完成年度6232万吨压榨目标。去年同期月度 压榨量在488万吨，但今年前8个月月均压榨527万吨，因此我们认为今年美豆完成年度压榨压力较小。出口方 面，进入受巴西丰产影响，巴西出口增加，竞争力增强，导致美豆销售较前期有所放缓。截至6月13日当周，美国23/24年度累计出口大豆4053.38万吨，较去年同期减少837.3万吨，减幅为17.12%；USDA在6月份的供需报告中预计23/24美豆年度出口4626.6万吨，目前完成进度为87.62%，距离23/24年度目标还剩573万吨，意味着该年度剩下的10周中周均装船需达到57.3万吨方可成目标，出口目标完成度较高。 新作方面，USDA6月报告预估新作播种面积较3月意向报告下调50万英亩至8610万英亩，单产为52蒲/ 英亩，产量44.25亿蒲，但目前美豆处于生长关键阶段，阶段性天气影响或导致美豆单产不及预期，后期单产影响较为关键。 此外，美豆关键生长期的天气不容乐观，虽当前美豆主产区天气降水良好，优良率处于历年高位，但7月逐步进入拉尼娜天气，美豆主产区或出现阶段性不利天气，拖累美豆产量兑现。 最后我们根据历年厄尔尼诺转拉尼娜天气走势对单产进行预估，6月USDA就23/24年度单产估值在52蒲/英亩，但基于前期降水及优良率，市场就美豆单产在51.5-53蒲/英亩区间，我们就单产51-53蒲/英亩对平衡表进行调整（见表1）。根据平衡表推演来看，按照偏悲观预估51.5蒲/英亩预估，库销比为9.01%，若后期继续维持风调雨顺，美豆单产上调至53蒲/英亩，库销比上调至11.99%，美豆平衡表较6月预估也会进一步转宽松。单产在51.5-53，美豆库销比同比23/24年度进一步提高，供需边际连续4年改善，美豆价格重心预计进一 步回落。 总体来看，当前美豆旧作平衡表预计调整幅度有限，重点落在新作平衡表上。新作方面，种植面积上调概率较小，后期美豆天气对于单产影响从而影响平衡表走势。根据优良率及历年相同气候美豆单产走势来看，美豆维持丰产概率较高，下调幅度偏小，我们维持偏中性的单产看待，美豆24/25年度库销比进一步改善，价格重心预计进一步回落。 图5：美豆供需平衡表（百万吨）图6：美豆压榨利润（美元/蒲式耳） 资料来源：USDA长江期货资料来源：USDA长江期货 图7：美国农业部大豆压榨量（吨）图8：美豆旧年度累计出口销售量（吨） 资料来源：USDA长江期货资料来源：USDA长江期货 图9：美豆旧年度当周装船量（吨）图10：未来三个月美国降水及气温预测 资料来源：USDA长江期货资料来源：NOAA长江期货 图11：未来3月美国干旱情况预测图12：24-25年厄尔尼诺预测 资料来源：NOAA长江期货资料来源：NOAA长江期货 表1：美豆供需平衡表预估（百万吨） 资料来源：USDA长江期货 3、巴西出口销售较快，后续出口动能或不足 目前南美两国旧作大豆收割完成，整体以丰产结束。USDA6月报告称23/24年度巴西及阿根廷大豆产量分别为1.53亿吨和5000万吨，较22/23年度增产1600万吨。巴西23/24年度大豆库销比19.21%，阿根廷23/24年度库销比55.23%，巴西库销比小幅下调，阿根廷库销比大幅回升，整体供需延续宽松趋势。受南美丰产以及美豆新作丰产预期较强影响，巴西大豆报价偏低，销售进度偏快，据IMEA数据显示，截至6月10日，巴西大豆主产区马托格罗索大豆销售进度77.9%，高于去年同期72.9%。截至2024年6月19日，阿根廷农户已预售2,163万吨2023/24年度大豆，较一周前高出46万吨，较去年同期（1,080万吨）有显著增长，销售进度43.5%。按照当前销售进度推演，美豆新作上市阶段，巴西结转库存低位叠加巴西可售旧作量有限，市场需求预计转至美国，利于美豆新作上市销售。 新作方面，USDA6月预估巴西及阿根廷新作大豆产量同比分别增10.46%和2%至1.69亿吨和5100万吨。但当前受美豆丰产，大豆价格预走势偏弱，叠加种植成本高位，种植利润偏差下实际种植面积还有待确认，叠加南美种植季面临拉尼娜天气影响，产量或受到不同程度损失，因此对于南美新作产量我们认为或不及前期预测，后续还需关注美豆产量情况以及南美种植阶段种植利润及天气降水状况。 总之，南美旧作大豆丰产兑现，目前销售进度较快，美豆新作上市阶段，南美可售大豆数量有限，这将利好美豆需求，刺激美豆价格。新作方面，在当前种植利润及后期不利天气影响下，我们认为南美丰产存疑，还需要持续关注种植利润及天气情况。 图14：巴西大豆供需平衡表（百万吨）图15：阿根廷大豆供需平衡表（百万吨） 资料来源：USDA长江期货资料来源：USDA长江期货 图16：阿根廷周度销售进度（万吨）图17：巴西马托格罗索大豆销售进度 资料来源：阿根廷农业部长江期货资料来源：IMEA长江期货 4、全球大豆供需边际改善，关注阶段性天气影响 23/24年度南美丰产进一步改善供需宽松格局，年度大豆产量增加1