铜2024年报：熊市周期，强势格局

—铜2024走势展望 熊市周期，强势格局 2023-12-26 铜｜年度策略 报告要点 欧美货币政策周期切换，全球经济面临下行压力 欧美通胀水平回落，连续加息后欧美货币政策面临周期切换。约束性利率水平下，2024年美国经济或将面临下行压力，欧洲经济也难以摆脱疲弱状态。国内经济在政策的呵护下弱势趋稳，正面临新旧消费的结构性转换。在中美博弈、地产失稳、投资乏力、消费不足、出口形势严峻等国内外多重因素交织叠加下经济将继续承压。 冶炼产能大幅增加，但铜矿供应增速受到制约，供应增幅受限全球铜矿生产干扰上升，铜矿供应增速放慢，TC受压走低；国内电 解铜产量持续高位，但受到原料端制约，进一步上升幅度有限；外部经 济的趋弱或使进口资源稳中有升，废料压力或有所缓解。 下游新能源需求将继续走高，房地产依旧形成拖累 全球电力投资，特别是电源投资将继续保持高增长，但增速或边际降低；汽车销量或保持稳定，新能源汽车形成进一步的渗透替代，仍有望带来需求增量；面临人口数量和结构性的改变，国内房地产市场难有大的起色；高竣工率的下滑或拖累家电需求。 策略建议：宏观扰动较大，铜价或震荡运行 高利率的压力下全球通胀回落，大宗商品的熊市趋势或更为明显，但地缘冲突、中美周期错位以及绿色能源革命导致本轮商品周期品种走势严重分化。2024年全球铜供应、需求两端继续保持增长，总体供需相对平衡。受益于矿端约束和新旧消费结构性转换带来的支撑，铜价在弱势经济下或能避免大宗周期循环的熊市轨迹，穿越牛熊或是延后回落。铜价在低库存条件下弹性较大，明年整体或先高后低。供需双增下，价格上下幅度受限，预计运行区间63000-75000。远期供应短缺预期较为一致，2025年价格或有较大上升幅度。 风险提示：地缘政治超预期、欧美经济硬着陆、矿端变化超预期 公司资质 长江期货股份有限公司投资咨询业务资格： 鄂证监期货字〔2014〕1号研究员 李旎 从业编号：F3085657 投资咨询编号：Z0017083研究助理 汪国栋 从业编号：F03102085 相关研究 《内强外弱，政策预期继续支撑铜价》 --2023.10.08 《国内向好难抵全球趋弱，震荡中铜价重心下移》--2023.01.08 《奈何花落去，有色熊归来》 --2022.06.22 《蜿蜒曲折，牛熊转换》--2021.12.16 《通胀施压，牛铜进入转势节奏》 --2021.06.03 《经济冷暖，铜先知；快牛暂缓，势未终》 --2020.12.31 《下有支撑上有压力，铜价维持高位震荡》--2020.06.10 《危中藏机，当前铜价下企业应对策略》 --2020.03.31 正文目录 一、行情回顾3 二、宏观展望5 1、全球经济形势5 2、海外宏观6 3、国内宏观7 三、供应端分析9 1、铜矿9 2、电解铜12 3、再生铜13 4、进口14 四、需求端分析14 1、电力工程14 2、房地产16 3、汽车17 4、家电18 五、库存与供需平衡19 六、结论及行情展望22 一、行情回顾 图1：有色品种周期 2022年3月，在镍、锡、锌几乎同步见顶后，有色金属经历了一波大幅回落，就此意味着从2020年 初美联储宣布无限量宽松引发的有色大宗商品牛市基本终结。回顾2023年大宗商品全年走势，强预期与弱现实反复拉锯，宏观因素成为行情的重要影响因素。有色品种的高价位刺激供应端产能、产量快速上升，部分品种供需失衡，价格从高位回落，快速回归成本区域。目前，锌、工业硅、镍、不锈钢、碳酸锂等品种均跌破前一轮即2022年3月大幅下跌的底部，创出下跌以来新低。可以说，有色品种整体上处于熊市的周期。但由于上游供应的扰动以及新能源和绿色出行带来的迅猛需求，铜、铝等品种一直处于相对高位，价格持续维持强势的格局。 2023年全年，铜价围绕67000的轴线，高位震荡。大致完成两轮半涨跌小周期，整体波动幅度有限。 一季度，由于市场对中国经济复苏的强预期、美联储加息放缓等因素，铜价在2022年下半年震荡反弹的基础上，节前铜价快速拉升，但节后归来，国内消费恢复缓慢，下游订单增量不及预期，铜材开工未见明显回暖，而美国经济与就业数据依然强劲，再度推升加息预期，美元指数冲高，铜价上行至71500一线受阻。随后在美联储激进加息的背景下，银行业危机爆发，3月10日美国硅谷银行的突然倒闭引发了市场恐慌，随后进一步发酵蔓延至欧洲，3月14日瑞士信贷银行的暴雷再度冲击资本市场，加剧了市场对流动性的担忧，宏观施压下铜价震荡走低，主力合约下探到66000一线。 二季度初，需求旺季带动铜价低位回升，但随后因美国经济数据不佳，核心通胀仍然顽固以及债务上限悬而未决等问题导致市场对美国经济衰退的担忧加大，避险情绪增加，而国内CPI、PPI超预期下滑，社融数据亦不及预期，房地产需求持续放缓，内需不足拖累经济。同时4月19日，洛阳钼业近两年的权益金问 题宣布解决，此前滞留在刚果（金）境内的13万吨库存陆续发运，加上海外矿山罢工、自然灾害等因素减 少，生产逐渐恢复，全球矿端供应恢复增长。内外压力叠加供应改善，铜价承压震荡回落，铜价自4月下 旬走出一波持续下跌行情，主力合约最低下探到62700一线。 三季度，美国通胀数据放缓使市场下调美联储加息预期，而国内出台多项提振经济促进消费政策，市场对于中国经济下半年向好的信心有所恢复。6月13日，中国央行意外将7天期OMO利率下调10个基点至1.9%，超出市场预期，6月14日美联储宣布维持基金利率目标区间不变，自2022年3月以来首次暂停加息。基本面上，国内冶炼厂进入集中检修期，粗铜供应持续偏紧，加工费不断走低，精铜的产出受到抑制。同时，在高温天气加持下，空调产销持续火热，6、7月份同比增速大超20%，加上能源需求带动光伏、风电可再生能源电力装机，下游消费超出预期。宏观及基本面利多加持下，铜价再上7万高位。 进入9月，铜的旺季消费不如预期，空调排产快速下降，可再生能源电力装机放缓，以及新能源汽车的产业链库存高位带来新增需求下滑，终端消费开始出现降速。而在6、7月份集中检修完成后，国内电解铜产量连续实现大幅增长，此外电解铜净进口环比大增，基本面由强转弱。宏观面则因美联储后续是否加息的态度阴晴不定市场预期亦摇摆反复。宏观的反复以及供增需弱，导致铜价重心持续下移。 10月下旬，铜矿山干扰加剧。巴拿马地区年产30万吨的CobraPanama自10月新特许权合同签署后 全国多地频繁爆发抗议及示威游行活动，封锁港口与道路，矿山不得不采取减产甚至停产行为。12月11日，面对激烈的公众抗议，世界上最大的铜矿之一被巴拿马政府勒令关闭。11月20日消息，由于秘鲁LasBambas铜矿商未能提供有关利润分享协议的信息，该铜矿的工人将开始举行“无限期"罢工。干扰加剧使得约全球60万吨的铜精矿预期供应突然减少，将使市场从巨大的预期盈余转变为平衡，甚至赤字。同时，随着美联储再次暂停加息并释放出已将降息提上讨论议程的信号，美元大幅回落。而国内库存临近年底仍处低位。多项利多因素促使铜价再次震荡攀高。 图2：沪铜走势图 数据来源：iFinD长江期货有色产业服务中心 二、宏观展望 1、全球经济形势 今年10月，国际货币基金组织发布的报告称，当前全球经济正在过去几年的严重冲击中持续复苏，但复苏进程缓慢且不均衡。2024年全球增速将从2022年的3.5%、2023年的3%放缓至2.9%。相比新兴市场和发展中经济体，发达经济体经济增速放缓更为明显。IMF预计，发达经济体的增速将从去年的2.6%降至今年的1.5%。而新兴市场和发展中经济体的增速也有所下降，只不过幅度不大。经济合作与发展组织预测，全球经济增速今年为2.9%，明年将放缓至2.7%。2024年将成为自2020年以来全球经济增速最低的自然年。美国明年将放慢增长步伐，美国经济增速预计将从2023年的2.4%放缓至2024年的1.5%，因为美联储的加息举措（自2022年3月以来已加息11次）会继续抑制经济增长。美联储加息大幅抬高了消费者和企业的借贷成本。经合组织预计，美国通胀率将从今年的3.9%降至2024年的2.8%以及2025年的2.2%，仅仅略高于美联储设定的2%的目标。欧元区国家则因为加息和俄罗斯出兵乌克兰导致的能源价格飙升受到更多冲击，经济增长乏力，今年的增速预计只有0.6%，明年整体增速预计为0.9%，将略有增长。 11月，国际货币基金组织和经济合作与发展组织先后将2023年中国经济增长预期调至5.4%、5.2%。 2024年增速为4.6%。相比10月《世界经济展望》的预测值，目前2023年和2024年的预测值均上调了 0.4个百分点，原因是第三季度的增长表现强于预期以及最近发布的一系列政策。但明年中国经济增速仍将放缓。 综合而言，2023年经济增长一直比预期的更强劲。但随着金融环境收紧、全球地缘政治博弈加剧，逆全球化进一步蔓延，贸易增长乏力、企业和消费者信心下降的趋势日益明显，世界经济仍面临新的风险和挑战，2024年经济增速或继续放缓。 表1：10月IMF经济增速预测（实际GDP，年百分比变化） 202220232024 世界产出 3.5 3.0 2.9 发达经济体 2.6 1.5 1.4 美国 2.1 2.1 1.5 欧元区 3.3 0.7 1.2 德国 1.8 -0.5 0.9 法国 2.5 1.0 1.3 意大利 3.7 0.7 0.7 西班牙 5.8 2.5 1.7 日本 1.0 2.0 1.0 英国 4.1 0.5 0.6 加拿大 3.4 1.3 1.6 其他发达经济体 2.6 1.8 2.2 新兴市场和发展中经济体 4.1 4.0 4.0 亚洲新兴市场和发展中经济体 4.5 5.2 4.8 中国 3.0 5.0 4.2 印度 7.2 6.3 6.3 数据来源IMF长江期货有色产业服务中心 2、海外宏观 美国方面，在美联储连续11次加息上调利率525个基点后，通胀水平明显回落，2023年11月回落至3.1%，为过去31个月的最低水平，但核心CPI同比增速4%持平10月、未进一步下降，而11月CPI和核心CPI的环比增速均出现加速，这意味着通胀显现出顽固性，这将使利率水平在更长时间内维持高位。在美国历史上最快幅度的升息周期中，美国经济反而保持韧性，经济增速超出市场预期，这也导致市场对何时加息结束的讨论从年初一直延续到了年尾。美国经济强劲的源于无限量宽松下家庭部门获得的超额储蓄对消费的持续支持以及美国再工业化对美国制造业投资的提振。然而，2023年下半年以来美国家庭部门的超额储蓄剩余持续下降。新冠疫情期间美国政府向居民部门进行了大量的转移支付，个人储蓄在2020年4月 末达到峰值6.43万亿美元，2023年6月末已经降至8624亿美元，甚至已经明显低于新冠疫情前的水平，未来美国消费大概率将会走弱。同时，美国制造业回流的进程也受到人力成本、供应链重塑的难度以及高利率和地缘政治冲突等因素拖累。2024年美国经济或将面临更多的下行压力。 目前美联储已连续暂停加息，全球各大机构预计2024年美国会进入降息周期。虽然目前看美国经济硬 着陆风险较低，但衰退往往是让通胀率最终回归目标水平的必要条件。经济增长和通胀的博弈将在2024年导致美国经济的适度衰退。为了应对经济衰退，美联储下半年或开始连续降息。美联储最新经济前景预期中的“点阵图”显示，19名美联储官员中有17人预计，到2024年年底，政策利率将低于目前水平，其中大 多数人预计利率将下降50个或75个基点。 图3：美国个人收支及储蓄趋势图4：美国CPI 数据来源：iFinD长江期货有色产业服务中心数据来源：iFinD长江期货有色产业服务中心 图5：美国制造业PMI图6：美元长期走势 数据来源：iFinD长江期货有色产业服务中心数据来源：iFinD长江期货有色产业服务中心 随着今年美联储的政策转向，美元指数不断走弱，随着明年美联储降息政策落地执行，美元方向将发生实质性变化，但预计2024