品类渠道共振，淡季彰显韧性

2024年07月16日 公司研究●证券研究报告 盐津铺子（002847.SZ） 公司快报 品类渠道共振，淡季彰显韧性事件：公司发布2024H1业绩预告。根据公告，公司预计2024H1实现收入24-25亿元，同比增长26.72%-32.00%，归母净利润3.1-3.3亿元，同比增长26.18%-34.32%，扣非归母净利润2.6-2.8亿元，同比增长12.46%-21.11%。 折算得2024Q2收入为11.77-12.77亿元，同比增长17.5%-27.5%，归母净利润为1.50-1.70亿元，同比增长12.1%-27.0%，扣非归母净利润为1.22-1.42亿元，同比增长-8.0%-7.1%。另，公司发布中期分红&集中竞价回购&实控人之一自愿提前终止减持相关公告。 收入分析：品类渠道共振，Q2有望环比增长。 产品端，全规格发展，鹌鹑蛋、素毛肚快速增长。公司持续聚焦七大核心品类，精进升级产品力，品类品牌打造卓有成效，其中蛋皇鹌鹑蛋6月已达蛋类零食近半比例（6月初进驻山姆成为当月零食新品热卖&果肉果脯类零食第一），大魔王麻酱味单品单月销售额持续环比增长。公司已完成大魔王和蛋皇系列在B端的认知打造，并打通渠道，后续有望持续推动品类销售快速增长。规格方面，除优势散装外，公司全力发展定量装、小商品及量贩装产品，满足消费者多种需求。渠道端，抖音增势良好，零食量贩持续发力。公司在保持原有KA、BC类超市优势外，重点发展电商、零食量贩店、CVS、校园店等，并与零食很忙、赵一鸣、零食有鸣等头部零食量贩品牌进行深度合作。其中，重点渠道抖音受益于大魔王素毛肚和蛋皇鹌鹑蛋品类品牌的打造和推广，Q2在高基数基础上依旧实现较好增长。 利润分析：毛利率环比或有提升，归母净利润受股权支付费用影响增速有所放缓。Q2公司毛利率环比Q1有望提升，主要得益于蛋皇鹌鹑蛋、大魔王素毛肚等高毛利产品快速增长带来的产品结构优化以及“向上游多走一步”的经营方针带来的部分原材料成本降低。费用端，公司Q2参加多场全国食品展会、推进品类品牌广告宣传以及进行B端品牌推广，同时强化多板块组织运营能力、引进优秀人才，预计销售、管理费用环比Q1均有所增长。根据中值测算，Q2公司归母净利率同比下降0.33pct至13.07%，扣非归母净利润增速亦有所放缓，预计主要受渠道结构变化及Q2股权支付费用增加影响（24Q2股权支付费用约2505万，23Q2约775万），若剔除股份支付对损益的影响，按照15%的税率测算，Q2扣非归母净利润增速预计提升至3%-18%。分红、回购回馈股东，彰显长期发展信心。公司重视投资者回报，积极采取分红、回购等措施回馈股东、提振市场信心。1）分红：董事长建议开展2024年中期分红，向全体股东每10股派发现金红利6元（含税），假设H1归母净利润为公告中值3.2亿元，则公司中期股利支付率约为51%（2023年股利支付率58%）；2）回购：公司拟通过集中竞价方式，以不低于68元/股的价格回购公司股票，回购金额为0.5-0.7亿元；3）实控人提前终止减持计划：实控人之一张学文先生自愿提前终止减持计划，实际减持200万股，剩余约211.6万股减持计划不再执行，减持后持股比例由16.02%降至15.29%。 食品饮料|休闲食品Ⅲ 投资评级买入-A(维持)股价(2024-07-15)39.46元交易数据总市值（百万元）10,827.42流通市值（百万元）9,699.25总股本（百万股）274.39流通股本（百万股）245.8012个月价格区间85.10/39.46一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益-17.74-21.41-23.26绝对收益-19.58-23.46-34.11 分析师李鑫鑫SAC执业证书编号：S0910523120001lixinxin@huajinsc.cn报告联系人王颖wangying5@huajinsc.cn 相关报告盐津铺子：全渠道多品类开花，重视价值链分配变化-华金证券-食饮-公司快报-盐津铺子2024.4.26 中长期展望：适配产业链发展，具备长期经营韧性。公司持续推进全渠道覆盖，从产业链演变历程来看，当前零食产业链缩短，下游门店及消费者强调高效率和高周转，中游品牌商溢价能力有所减弱，上游零食生产商规模效应及自有供应链优势凸显，我们认为公司自有供应链及优秀的组织能力符合当前产业链变化趋势，有望助力全渠道布局及产品放量。 投资建议：公司持续深化全渠道、多品类布局，依托优质单品快速打造品类品牌促进销售，同时内部不断强化供应链管理和组织效率提升，伴随着规模效应逐步增强，盈利能力有望进一步提升。我们维持前期盈利预测，预计2024-2026年公司营业收入为52.63/64.25/77.46亿元，同比增长27.9%/22.1%/20.5%，归母净利润为6.67/8.53/10.53亿元，同比增长31.9%/27.8%/23.5%，维持“买入-A”建议。 风险提示：原材料上涨风险，渠道竞争加剧，新品推广不及预期，食品安全问题等。 财务数据与估值会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 2,894 4,115 5,263 6,425 7,746 YoY(%) 26.8 42.2 27.9 22.1 20.5 归母净利润(百万元) 301 506 667 853 1,053 YoY(%) 100.0 67.8 31.9 27.8 23.5 毛利率(%) 34.7 33.5 33.8 34.1 34.3 EPS(摊薄/元) 1.10 1.84 2.43 3.11 3.84 ROE(%) 26.3 35.1 36.7 36.8 35.4 P/E(倍) 35.9 21.4 16.2 12.7 10.3 P/B(倍) 9.5 7.5 5.9 4.7 3.7 净利率(%) 10.4 12.3 12.7 13.3 13.6 数据来源：聚源、华金证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 流动资产 1053 1304 1874 2227 2709 营业收入 2894 4115 5263 6425 7746 现金 203 310 620 757 912 营业成本 1889 2735 3486 4236 5090 应收票据及应收账款 169 211 275 318 397 营业税金及附加 28 33 46 56 66 预付账款 118 145 192 219 276 营业费用 457 516 642 771 929 存货 453 594 741 882 1068 管理费用 131 183 221 257 310 其他流动资产 109 44 46 52 55 研发费用 74 80 105 129 155 非流动资产 1402 1566 1943 2253 2557 财务费用 9 16 32 46 40 长期投资 0 0 0 0 0 资产减值损失 1 -16 -20 -24 -29 固定资产 941 1136 1485 1770 2050 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 200 198 214 223 232 投资净收益 1 2 1 1 1 其他非流动资产 261 231 245 260 275 营业利润 341 584 760 967 1196 资产总计 2455 2870 3817 4480 5266 营业外收入 1 1 1 1 1 流动负债 1142 1376 1929 2087 2200 营业外支出 9 11 5 5 5 短期借款 472 300 896 889 771 利润总额 333 574 756 963 1192 应付票据及应付账款 277 320 441 484 627 所得税 31 61 80 102 126 其他流动负债 394 756 592 714 801 税后利润 302 513 676 861 1066 非流动负债 164 32 45 55 58 少数股东损益 0 8 9 8 13 长期借款 137 0 13 23 26 归属母公司净利润 301 506 667 853 1053 其他非流动负债 27 32 32 32 32 EBITDA 513 748 920 1185 1454 负债合计 1307 1408 1974 2142 2257 少数股东权益 13 15 24 32 45 主要财务比率 股本 129 196 274 274 274 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 资本公积 385 458 380 380 380 成长能力 留存收益 705 1017 1225 1536 1922 营业收入(%) 26.8 42.2 27.9 22.1 20.5 归属母公司股东权益 1135 1447 1820 2307 2963 营业利润(%) 100.9 71.1 30.2 27.2 23.7 负债和股东权益 2455 2870 3817 4480 5266 归属于母公司净利润(%) 100.0 67.8 31.9 27.8 23.5 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 34.7 33.5 33.8 34.1 34.3 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 净利率(%) 10.4 12.3 12.7 13.3 13.6 经营活动现金流 426 664 781 1053 1256 ROE(%) 26.3 35.1 36.7 36.8 35.4 净利润 302 513 676 861 1066 ROIC(%) 18.5 26.0 25.2 27.4 28.7 折旧摊销 149 165 141 188 235 偿债能力 财务费用 9 16 32 46 40 资产负债率(%) 53.2 49.1 51.7 47.8 42.9 投资损失 -1 -2 -1 -1 -1 流动比率 0.9 0.9 1.0 1.1 1.2 营运资金变动 -107 -144 -80 -54 -98 速动比率 0.3 0.4 0.5 0.5 0.6 其他经营现金流 74 115 12 14 13 营运能力 投资活动现金流 -251 -296 -530 -510 -551 总资产周转率 1.3 1.5 1.6 1.5 1.6 筹资活动现金流 -97 -255 -537 -399 -431 应收账款周转率 15.8 21.7 21.7 21.7 21.7 应付账款周转率 7.3 9.2 9.2 9.2 9.2 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 1.10 1.84 2.43 3.11 3.84 P/E 35.9 21.4 16.2 12.7 10.3 每股经营现金流(最新摊薄) 1.55 2.42 2.85 3.84 4.58 P/B 9.5 7.5 5.9 4.7 3.7 每股净资产(最新摊薄) 4.14 5.27 6.63 8.41 10.80 EV/EBITDA 22.0 14.8 12.2 9.3 7.4 资料来源：聚源、华金证券研究所 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%； 中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%； 卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上；风险评级： A—正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动； B—较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 李鑫鑫声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负