购买：2017财年第2季度业绩喜忧参半

Flashnote2016年11月11日2017财年第二季度的业绩好坏参半，低于预期，但管理层认为某些负面影响是可逆的该股在过去三周中下跌了17％，这在我们看来创造了价值机会维持买入评级，目标价不变为INR561混合结果。TTCH Q2FY17结果好坏参半；总体数字（21亿印度卢比的PAT）低于预期，原因是消费领域（豆类，香料领域，不包括食盐）的亏损高于预期。由于第二季度共识预期的异常高，收入损失看起来也被夸大了。通常，由于季风，国内纯碱的利润率会依次降低，而华尔街的利润率可能会持平甚至有所提高（请参阅第3页的季度财务报告）。 目标价（印度卢比）上一个目标（INR）561.00561.00分享价格（印度卢比）上/下482.65+16.2%（截至2016年11月11日）市场数据市值（INRm）122,958市值（美元）1,847BBG进入3m ADTV（美元）10RICTTCH.BO财务和比率（INR）主要结果亮点和电话会议的要点是： 美国纯碱：美国运营在第二季度表现出色，产能利用率为c92％。这导致运营支出扩展到更高的数量，因此导致EBITDA /吨达到54美元。这表明，如果TTCH的运营率在90-92％之间，其获利能力接近55美元/吨。 2017年上半年美国运营的EBITDA /吨为50美元，利用率为88％。在结果电话会议上，TTCH建议即使由于去年对该工厂的投资而出现不利的天气条件（寒冷天气），它也可以在第三季度保持利用率达到85％以上。52-周价格（INR）620.00450.00280.00 消费业务：2017财年第二季度，消费者细分市场令人失望。2017财年第二季度品牌盐的销量下降了c5％（2017财年上半年下降了c2％）。在结果电话会议上，TTCH提到这是由于与发行有关的问题11/1505/1611/16 目标价：561.00最高：580.60最低：315.10电流：482.65资料来源：汤森路透IBES，汇丰银行估计因此在接下来的几个季度中是非常可逆的。 TTCH提到的 销量下降并不是由于出现了新的更低价格竞争。今年到目前为止，食盐价格一直持平。更大的失望来自于豆类的其他消费业务，由于政府对豆类的价格设定了上限，该公司不得不按豆类计入2.4亿印度卢比的库存损失。 TTCH暗示，在未来几个季度中不可能再有更多的损失。 尿素业务销售：TTCH管理层提到，尿素业务的出售已经步入正轨，目前正在通过相关审批程序。这是令人鼓舞的声明。 印度纯碱：TTCH并未单独报告该获利能力，但我们估计由于季节性因素，即使销量同比保持稳定，利润率也可能会连续下降。Alok Deshpande *印度石油，天然气和农用化学品分析师汇丰证券及资本市场（印度）私人有限公司+9122 2268 1245Kumar Manish *分析师汇丰证券及资本市场（印度）私人有限公司+9122 2268 1238*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA法规进行注册/认证披露与免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读。报告的发布者：汇丰证券及资本市场（印度）私人有限公司查看汇丰银行全球研究部：印度股本化学药品购买：2017财年第2季度业绩喜忧参半塔塔化学有限公司（TTCH IN）买进自由浮动70%年到03 / 2016a03 / 2017e03 / 2018e03 / 2019e汇丰每股收益30.6246.0649.6154.63汇丰EPS（上）----变化（％）----共识每股收益28.4139.5344.5149.67PE（x）15.810.59.78.8股息收益率（％）2.13.23.53.8EV / EBITDA（x）10.07.56.76.0净资产收益率（％）13.217.717.217.1 资质●化学药品2016年11月11日2财务与估值：塔塔化工有限公司购买财务报表年到03 / 2016a03 / 2017e03 / 2018e03 / 2019e估值数据年到03 / 2016a03 / 2017e03 / 2018e03 / 2019e损益汇总（INRm）电动汽车/销售1.11.00.90.9收入175,371187,181195,888204,592EV / EBITDA10.07.56.76.0息税折旧摊销前利润19,94125,66827,51429,352电动/ IC1.21.21.11.1折旧及摊销-4,646-4,799-4,963-5,116PE *15.810.59.78.8营业利润/息税前利润15,29520,86922,55024,236PB2.01.81.61.4净利息-5,518-4,970-4,290-3,514FCF产率（％）-1.18.09.110.3PBT12,71418,90921,27123,733股息收益率（％）2.13.23.53.8汇丰PBT12,71418,90921,27123,733*根据汇丰每股收益（摊薄）税收-2,915-5,295-6,381-7,120净利7,80211,73312,63813,917汇丰净利润7,80211,73312,63813,917发行人信息现金流量摘要（INRm）股价（印度卢比）482.65自由浮动70%经营现金流量16,63527,94327,52627,850目标价格（印度卢比）561.00部门化学制品资本支出-6,647-4,750-4,100-4,100路透社（股票）TTCH.BO国家印度来自的现金流量投资-6,637 -4,750 -4,100 -4,100彭博（股票）进入分析员阿罗克·德什潘德股息-3,884 -4,787 -5,156 -5,678市值（百万美元）1,847联系+91 22 2268 1245FCF权益-1,433 10,242 11,836 13,712资产负债表摘要（INRm）价格相对比率，增长和每股分析20152016600.00550.00500.00450.00400.00350.00300.00250.00200.00塔塔化学有限公司涉及BOMBAY SE敏感指数净债务变化4,147-8,434-9,659-11,013无形固定资产73,94373,94373,94373,943有形固定资产48,39548,41747,63346,705当前资产82,93281,69181,45088,354现金和其他13,705 8,309 6,20811,251总资产209,679 208,460 207,436213,411操作负债26,81530,55931,51332,467毛债务86,940 73,110 61,35055,380净债务73,235 64,801 55,14244,129股东的资金62,88469,83077,31285,551投资首都164,750165,182165,305165,283600.00550.00500.00450.00400.00350.00300.00250.00200.002014年到03 / 2016a03 / 2017e03 / 2018e03 / 2019e资料来源：汇丰银行同比变化注：于2016年11月11日收盘价收入3.76.74.74.4息税折旧摊销前利润6.828.77.26.7营业利润8.936.48.17.5PBT9.748.712.511.6汇丰每股收益30.850.47.710.1比例（％）收益/ IC（x）1.11.11.21.2投资回报率7.49.19.610.3鱼子13.217.717.217.1资产回报率6.78.28.69.1EBITDA利润率11.413.714.014.3营业利润率8.711.111.511.8EBITDA /净利息（x）3.65.26.48.4净债务/权益104.181.962.144.2净债务/ EBITDA（x）3.72.52.01.5来自运营/净债务的现金流22.743.149.963.1每股数据（INR）EPS Rep（稀释）30.6246.0649.6154.63汇丰每股收益（摊薄）30.6246.0649.6154.63DPS10.0015.6616.8718.57账面价值246.84274.11303.47335.81 资质●化学药品2016年11月11日3维持买入评级，目标价为INR561。我们对TTCH的总和为基础。我们分别以20倍的市盈率对消费者收益（PAT）进行估值，较国内上市的同行同行折让30-35％。由于稳定的盈利模式和强劲的利润率，我们将国内纯碱业务的EV / EBITDA估值为6倍，与同行相同，欧洲/非洲纯碱业务的EV / EBITDA估值为5倍，美国纯碱业务的估值为6.0倍。我们以18财年的盈利预测为基础计算SOTP估值，并使用9.7％的WACC（2.5％的无风险利率和6.5％的市场风险溢价，1.5倍的beta）将估值折现至现在。我们使用18财年的收益估算，因为我们认为它们反映的是正常得多的收益状况，更重要的是资产负债表。下行风险：纯碱价格大幅下跌，纯碱工厂的计划外关闭，INR大幅贬值是净负数以及低于预期的消费量增长。我们的目标价隐含16％的上涨空间，由于存在潜在的催化剂（例如出售剩余肥料业务），我们维持TTCH买入评级。TTCH零件总和评估百万印度卢比FY18eEV / EBITDA息税折旧摊销前利润（X）电动车独立业务（不包括消费业务）8,4346.0050,606塔塔化工-欧洲（苏打粉+英国盐+能源）2,5255.0012,623塔塔非洲化学品公司（Magadi）（苏打灰）1,3035.006,515塔塔化工北美公司（苏打灰）8,3766.0050,255IMACID5305.002,650商品业务EV122,649净债务（2017财年末）(64,801)商品业务的权益价值57,848商品业务的权益价值（INR / sh）......（A）227消费者业务2017财年PAT INR百万3,915分配的PE（x）20.00消费者业务的权益价值（百万印度卢比）78,297消费者业务的权益价值（INR / sh）.....（B）307Rallis（当前市场价格）（INR / Rallis份额，RALI IN）220.0拉利斯（当前市场价格）-股权价值（百万印度卢比）42,790TTCH在拉利斯的股权（％）50.06%控股公司折价（％）35.00%TTCH的Rallis值（百万印度卢比）13,323TTCH的Rallis值（INR / sh）.....（C）552017财年末TTCH总权益公允价值（INR / sh）（A + B + C）589TTCH总权益公允价值（INR / sh）（A + B + C）-折现为现值561资料来源：汇丰银行估算2017年第二季度业绩INRm Q2FY17 Q2FY162017年第一季度同比生活质量净销售额34,539 41,70732,612-17.2%27.9%税息折旧及摊销前利润5,113 5,4925,375-6.9%2.2%税前3,536 3,5283,8430.2%-8.2%PAT（先天性）2,607 2,6552,713-1.8%-2.1%（前尿素）加：尿素中的PAT 3232738418.5%226.3%商业帕特2,930 2,9282,7970.1%4.7%少数民族利益80469773415.4%-5.1%PAT（之后少数民族）2,1262,2312,062-4.7%8.2%每股收益（INR / sh）8.34 8.758.09-4.7%8.2%资料来源：公司资料 资质●化学药品2016年11月11日4披露附录分析师认证下列主要负责本报告的分析师，经济学家和/或策略师，证明对主题证券或发行人的意见（和/或本文中表达的任何其他观点或预测准确地反映了他们的个人观点，并且其补偿的任何部分均与本研究中包含的特定建议或观点没有，直接或间接