商贸零售行业2024年中期投资策略：把握结构性投资机遇，长线布局国货崛起与出海主线

证券研究报告|2024年07月14日 商贸零售行业2024年中期投资策略 把握结构性投资机遇，长线布局国货崛起与出海主线 行业研究·行业投资策略投资评级：优于大市（维持） 证券分析师：张峻豪 证券分析师：柳旭 证券分析师：孙乔容若 021-60933168 0755-81981311 021-60375463 zhangjh@guosen.com.cn liuxu1@guosen.com.cn sunqiaorongruo@guosen.com.cn S0980517070001 S0980522120001 S0980523090004 2023年消费行业总体复苏趋势较为平稳，2024年1-5月社零总额19.52万亿元，同比+4.1%，居民消费信心仍有进一步释放的潜力，整体来看，渠道端低价及折扣业态表现相对更优，同时品牌端国货崛起势头体现更为明显。分业态来看，1-5月全国网上零售额同比+12.4%，线上表现虽有放缓但仍好于大盘，百货业态在去年基数效应下表现相对一般1-5月社零下滑3.2%；超市业态则增长1.8%相对平稳。美护板块：2024年1-5月化妆品行业社零增速为5.4%，行业整体平稳，但头部国货品牌表现更优；204年1-5月黄金珠宝行业社零增长0.9%，但月度数据受金价高位波动影响波动较大。 在当前我国经济结构面临转型，需求端平稳复苏的形势下，居民整体消费预计延续平稳复苏趋势，短期来看消费者将延续“预算先行，品质延续”的理性消费习惯，性价比消费仍将是内需消费的主流，但品牌端国货品牌崛起之势仍在强化，且出海拓张也将助力打开增长天花板。1）国货崛起。当前国货崛起的方式已逐步从“平价替代”进阶为“品牌替代”。国货龙头依托不断升级的产品实力以及领先的渠道营销策略，近年来不断强化自身的差异化品牌实力，并在消费群体理念的变迁以及舆论环境的优化下得以呈现加速崛起之势。2）出海拓展新市场。随着国内市场竞争的越发激烈以及需求增速进入平稳期，推进品牌出海以开拓海外市场正成为越来越多品牌的发展新路径。头部企业通过跨境电商或是线下代理商合作方式，依托国内优质供应链输出高性价比产品，并通过后续营销打磨积累品牌资产。3）此外也建议关注传统零售龙头的积极求变。传统零售企业也在针对当前消费趋势积极求变，依托主业原有的资源及资金优势，并积极运用资本市场工具和外部合作方助力，有望借机积极拓圈实现新业务曲线的开拓。 投资建议：1）美容护理：近两年来板块充分调整之后部分标的估值吸引力正在逐步显现，头部国货品牌凭借强产品力及全渠道布局能力在上半年展现了强劲的增长韧性。主要推荐珀莱雅、巨子生物、润本股份、科思股份等；2）黄金珠宝：短期金价波动对终端消费需求的释放存在扰动，但长期随着黄金产品设计感的提升，其保值+配饰的双重属性将在当前消费环境下进一步突显，推荐：老凤祥、周大生、潮宏基、周大福等；3）跨境电商：海外消费需求仍处于相对高位，短期虽有国际贸易环境变化等不稳定因素，但龙头企业通过精细化的运营布局，有望在行业锤炼中获取更高的市场份额。主要推荐：小商品城、安克创新、赛维时代等；4）线下零售：龙头企业积极应对性价比消费趋势变化开展创新折扣业态转型，同时也在借助外部合作方以及资本工具积极探索新增长驱动，推荐：重庆百货、家家悦、王府井、百联股份等。 风险提示：消费复苏不及预期，居民消费意愿持续低位，品牌新品推出不及预期，竞争加剧影响企业盈利能力等。 表1：重点公司盈利预测及投资评级 公司 公司 投资 收盘价 总市值（亿元） EPS PE 代码 名称 评级 07-12 07-12 2024E 2025E 2024E 2025E 603605.SH 珀莱雅 优大于市 107.55 427 3.77 4.57 28.53 23.55 2367.HK 巨子生物 优大于市 41.60 428 1.79 2.25 23.28 18.46 600415.SH 小商品城 优大于市 7.54 414 0.52 0.59 14.50 12.78 9896.HK 名创优品 优大于市 38.00 479 2.05 2.52 18.55 15.07 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理预测，注：其中巨子生物、名创优品是港元 一、2024H1行业复盘：整体增长平稳，存在结构性亮点 2024年社零增速整体稳定增长。2024年1-5月社零总额19.52万亿元，同比+4.1%；其中，除汽车以外的消费品零售额17.67万亿元，同比 +4.4%。整体来看消费行业上半年取得较为平稳的同比恢复增长。 按消费类型分，2024年1-5月商品零售同比+3.5%，餐饮收入同比+8.4%，此外服务零售额同比增长7.9%；整体来看，服务型体验式的消费表现仍相对优于商品型消费。同时商品型消费中分品类来看，必选品类在稳定需求之下仍保持了较为积极的增长；可选品类则波动较大，一方面受制于去年同期疫情解封后的基数效应，另一方面整体仍受制于居民消费力的复苏进展，呈现量优于价的趋势。 图1：中国社会消费品零售总额及同比增速（亿元、%） 社会消费品零售总额当期值(亿元) 社会消费品零售总额同比增长 90,00020% 80,000 70,000 60,000 50,000 15% 10% 5% 40,0000% 30,000 20,000 10,000 -5% -10% 0 2022年1-2月 2022年4月 2022年6月 2022年8月 2022年10月 2022年12月 2023年3月 2023年5月 2023年7月 2023年9月 2023年11月 2024年1-2月 2024年4月 -15% 资料来源：国家统计局、国信证券经济研究所整理 线上消费增速虽有所放缓但仍好于消费大盘整体。2024年1-5月全国网上零售额同比+12.4%。其中，实物商品网上零售额同比+11.5%，占社会消费品零售总额的比重为24.7%；其中吃类、穿类和用类商品分别同比+19.6%、+9.0%、+10.8%。 同时从上半年线上的最大促销节618大促情况来看，目前不同第三方统计的增长数据差异较大，我们认为主要系近年来各平台大促周期不断变化，平台间分流加大，且大促机制调整也较为频繁，导致数据统计口径差异较大。但整体来看，线上流量红利逐步消退的趋势并无变化，同时在各品牌更加注重日销，以及平台促销常态化的背景下，大促的流量向平日转移的趋势也已较为明确。 图2：实物商品网上零售额增速及占社零总额的比重（%）图3：2024年“618”全周期主要平台成交额占比情况 资料来源：国家统计局、国信证券经济研究所整理 3.60% 11.30% 16.60% 49.50% 19% 资料来源：易观、国信证券经济研究所整理 淘宝天猫京东 抖音拼多多快手 分业态看，超市/专业店/便利店/专卖店/百货店2024年1-5月累计增速分别为1.8%/5.1%/4.9%/-1.0%/-3.2%。其中线下百货业态增速在去年的较高基数下增长略有承压。而根据上市公司一季报来看，Q1百货商超公司业绩表现也相对平淡。从收入端来看，大多数线下业态的龙头公司一季度业绩增长较为承压，多数企业收入水平只恢复至2019年Q1同期50%-70%左右，盈利水平只恢复至2019年Q1同期的50%-60%左右。 但同时受益于性价比消费的崛起，折扣零售如奥特莱斯、仓储超市等表现较好。根据公司公告显示，一季度王府井奥特莱斯业态实现营收增速9.45%；百联股份奥莱业务收入同比+2.02%，均在旗下各业态中处于领先水平。 图4：限额以上零售业单位中不同业态零售额增速（%）图5：百货商超头部公司24Q1与2019年同期水平比较（%） 15% 限额以上超市零售额累计增长限额以上百货店零售额累计增长 限额以上专业店零售额累计增长限额以上专卖店零售额累计增长限额以上便利店零售额累计增长 160% 重庆百货百联股份家家悦永辉超市王府井天虹股份广百股份 140% 10% 120% 5%100% 80% 0% 2022年1-10月 2022年1-11月 2022年1-12月 2022年1-2月 2022年1-3月 2022年1-4月 2022年1-5月 2022年1-6月 2022年1-7月 2022年1-8月 2022年1-9月 2023年1-2月 2023年1-3月 2023年1-4月 2023年1-5月 2023年1-6月 2023年1-7月 2023年1-8月 2023年1-9月 2023年1-10月 2023年1-11月 2023年1-12月 2024年1-2月 2024年1-3月 2024年1-4月 2024年1-5月 -5% 60% 40% -10% 20% -15% 0% 收入恢复情况 利润恢复情况 资料来源：国家统计局、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、wind、国信证券经济研究所整理 美护行业2024年整体稳步增长，从社零数据表现来看，2024年1-5月化妆品行业社零增速为5.4%，虽然在Q1因去年同期疫情解封后的消费反弹基数相对较高而表现一般，但5月化妆品社零增长跳涨至18.7%，我们认为主要预计系今年618大促流量前置影响。 头部国货品牌增长仍较为亮眼，自身产品力持续提升是核心基础。同时去年日本核废水事件舆论影响下日妆品牌销售进一步下滑，与之价格段接近的国货龙头的竞争格局进一步受益。此外，作为中高端消费的医美行业受到整体消费力缓慢恢复的影响而增长相对平平，但合规龙头在新品带动下仍有积极表现。 图6：化妆品社零销售额增速（%）图7：化妆品板块分季度营收增长情况 30% 20% 10% 化妆品类商品零售类值同比增长 160 140 120 100 化妆品板块营收（亿）yoy 25% 20% 2022年12月 2022年3月 2022年5月 2022年7月 2022年9月 2023年11月 2023年1-2月 2023年4月 2023年6月 2023年8月 2024年1-2月 2024年4月 15% 0% 2021年10月 2021年12月 2021年8月 2022年10月 -10% -20% -30% 80 60 40 20 0 21Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q1 10% 5% 0% 资料来源：国家统计局、国信证券经济研究所整理 资料来源：wind、国信证券经济研究所整理 黄金珠宝行业上半年基本面波动较大，主要受金价波动影响。204年1-5月黄金珠宝行业社零增长0.9%，其中一季度实现旺季销售高基数下的稳健增长，主要由于Q1为传统黄金珠宝消费旺季，婚庆送礼等需求偏刚性，受金价影响消费行为有限，同时在金价持续抬升下，也驱动了投资保值需求的高涨。而进入二季度，由于金价持续高位波动，推升了非刚需首饰金品类的消费者观望心理，制约了居民淡季消费力的释放，因此5月黄金珠宝社零下滑了11%。 从上市企业一季报情况来看，多数黄金珠宝上市企业Q1业绩表现优异，企业之间的品类布局差异和渠道扩张能力是增速不一的主要原因。长期来看，黄金类目在产品设计感持续提升下，在婚庆及悦己等场景中有望继续吸引增量年轻消费者，此外头部企业经营管理能力也进一步强化，有效运营门店的数量及质量也有望继续提升。 图8：黄金珠宝社零销售额增速（%）图9：黄金珠宝板块分季度营收增长情况 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 50% 4 3 2 1 -1 2021年10月 2021年12月 2021年8月 2022年10月 2022年12月 -2 -3 -40% 金银珠宝类商品零售类值同比增长 700 600 500 400 300 200 100 0 营收（亿元）yoy 22Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q1 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% 2022年3月