优选大盘风格，聚焦科技制造+消费

国金证券研究所 分析师：高鹤文（执业S1130523070002）分析师：于婧（执业S1130519020003）gaohewen＠gjzq.com.cn yujing＠gjzq.com.cn 分析师：张慧（执业S1130515080002）zhang_h＠gjzq.com.cn 优选大盘风格，聚焦科技制造+消费 行业风格配置建议及指数基金组合 量化行业轮动模型7月优选行业由高股息+消费板块转向科技制造+消费板块，在北向流入、交易面等驱动下汽车、计算机、半导体、国防军工等科技制造板块取代高股息板块进入组合。从因子得分环比变化来看，新进入组合的科技制造板块主要系情绪面因子变化所致，该板块大多呈现资金加速流入、交易拥挤度降低的特点，而房地产、家用电器、非银金融、电力等高股息板块资金面则承压，同时房地产、商社等行业近期市场信心也有所降低，故而排名有所下降。 本月基金组合包括：国泰汽车、易方达汽车零部件、天弘计算机、国泰软件、富国农业等14只ETF。 量化风格轮动模型7月优选指数为沪深300和创业板指，相较于上月结果（上证50和沪深300），投资风格维持大盘风格并向成长扩散。从宏微观因子得分明细来看，仅有沪深300和创业板指实现宏微观因子共振，不仅从微观业绩维度具备一定投资价值，从进口数据同比变化来看，同样对2个指数有较好的贡献。同时中证1000、中证500指数代表的中小盘风格，受到当前宏观环境、业绩动量、预期情绪面的挑战,故而排名相对较低。本月指增基金组合标的为国泰、鹏华、长信沪深300增强基金以及万家、景顺长城创业板指数增强基金。 行业风格轮动模型结果跟踪 行业轮动模型6月稳定跑赢了行业指数均值，在“泥沙俱下”的市场环境下，较好的捕获了上行的半导体行业，对金融、家电等高分红稳健型资产的配置也贡献了一定的超额收益。相对而言，风格轮动模型则表现更优，6月份跑赢全部基准指数，除中证1000指数排名略有高估外，其他5个轮动池指数预测收益率和实际涨跌幅排序完全一致。 今年以来行业模型相对行业指数均值累计超额收益4.25%，胜率维持在66.67%；风格轮动模型相对指数均值累计超额收益达2.55%，胜率为83.33%。具体来看，今年以来行业轮动模型对银行、煤炭、电力、家用电器等表现相对较好高股息行业每个月均进行稳健配置，较好的捕获了今年以来红利资产带来的超额收益。从表现相对差强人意的计算机和纺织服饰等行业，模型也较好的捕获了其2024年2月-3月短期反弹机会。风格轮动模型2024年模型从中小盘成长逐渐实现向中大盘成长的风格转化，2024年4月以后基本稳定在大盘风格。同时低敏的模型，也相对较好的适应了春节前后市场风格突变的情景，避免了过多的无意义换手。 市场回顾及资金流跟踪 截至2024年6月30日，近一月市场交投活跃度回落、收益离散度较低、行业风格轮动速度较低、因子收益稳定、大盘风格领涨、行业层面跌多涨少，总体市场环境对于量化选股策略的影响利大于弊。从宽基指增超额业绩上看，本月主流宽基指增均实现正超额，且中证500指增今年累计平均超额收益首次超越中证1000指增，成为主流宽基指数平均超额收益第一名。今年以来和近一月维度“AI卫星”、“算法挖掘量价”策略均有不错的收益表现。 从ETF资金流情况来看，近一月资金净流入主要集中在宽基ETF，本月净流入644.17亿元，而行业ETF净流入仅65.21亿元。具体来看，资金净流入主要集中在沪深300、中证A50、科创50等大盘指数上。行业主题基金中金融地产、医药医疗行业获得资金净流入，近一月资金净流入规模均在40亿元以上，科技行业净流出趋势最为明显，资金面配置上整体呈现持续大盘价值风格为主的特点。 北向资金近一月整体仍呈流出状态，本月合计流出276.49亿元，其中外资机构本月普遍呈现净流出趋势，而内资机构则呈现小幅流入特征。持仓特征方面，北向资金整体相对流入价值风格、流入电子、通信、公用事业等行业，食品饮料行业资金流出最多。换手率方面，外资银行换手率较年初已下降至年化双边6.99倍。 风险提示 海外降息进程不及预期、国内政策及经济复苏不及预期等带来的股票市场大幅波动风险；策略模型回测效果、基金历史业绩不代表未来收益；基金相关信息及数据仅作为基金研究使用，不作为募集材料或者宣传材料。 市场回顾及资金流跟踪 近期市场环境回顾 截至2024年6月30日，6月以来A股月度总成交额13.73万亿元，日均成交额较5月末下跌14.75%，交投活跃度略有降低。以沪深300、中证500和中证1000指数成分股为样本池，进一步考察个股收益率离散程度，近一月平均个股收益离散度2.04%，低于近半年来中位水平。分指数来看，春节前后市场巨幅波动带来的影响已削弱，与近半年中位数水平相比，沪深300、中证500、中证1000成分股收益离散度均低于近半年中位水平。从行业风格轮动速度来看，近一月轮动速度较5月均有轻微下降，目前低于2015年以来平均水平。 图表1：A股月度总成交额及成交量 图表2：个股收益离散程度 图表3：月度行业轮动速度 图表4：月度风格轮动速度 根据历史回测经验，因子不稳定程度与市场环境、指增基金超额收益具有一定相关性，即因子不稳定程度较高的时间，指数增强型基金超额往往有限甚至出现明显回撤，而导致指增基金超额回撤的原因往往是由于市场风格、主线切换所致。2024年6月该指标处于历史低位，对于量化选股策略的运行没有明显的负面影响。 综合来看，截至2024年6月30日，近一月市场交投活跃度略有回落、个股收益离散度较低、行业风格轮动速度低于历史平均水平、因子收益稳定，总体市场环境对于量化选股策略的影响利大于弊。 图表5：纯因子收益不稳定程度 指数及指数基金业绩表现回顾 从被动指数型基金来看，截至2024年6月30日，行业指数基金呈现跌多涨少的特点。除通信、电子、公用事业以外，其余行业主题板块对应的指数基金产品全部呈现下降趋势，其中综合行业领跌，近一月平均净值下降15.33%。宽基指数基金近一月均呈现下跌特点，其中国证2000、中证2000等小盘指数、创业板指等成长风格指数基金领跌，上证50、沪深300等大盘指数基金产品跌幅较低，分别下降3.2%、3.7%，市场风格偏向大中盘价值型。 图表6：行业指数近一月涨跌幅 图表7：宽基指数近一月涨跌幅 从宽基指增超额业绩上看，本月主流宽基指增均实现正超额，且中证500指增今年累计平均超额收益（4.25%）首次超越中证1000指增（4.25%），成为主流宽基指数平均超额收益第一名。在价量因子不复强势、基本面因子收益回归的背景下，中证500或得益于本身超额收益空间相对较大且对两类因子兼容性较佳。今年以来“AI卫星策略”在各个宽基指数上收益表现仍领先，从近一月超额收益表现来看，“算法挖掘量价”策略则在大多数宽基指数上名列前茅。 图表8：今年以来宽基指增平均业绩表现 图表9：近一月宽基指增平均业绩表现 图表10：不同模型宽基指增今年以来平均业绩表现 图表11：不同模型宽基指增近一月平均业绩表现 指数基金规模变化情况 截至2024年6月30日，从存量规模变化来看，行业主题被动指数基金、宽基指增管理规模较5月末均有所下降，下降幅度分别为-4.41%、-3.50%，宽基被动指基、红利类指基规模环比则小幅上升。具体来看，宽基层面，中证A50被动基金规模涨幅最高，环比上升31.6%，跟踪创业板指、创业板50等成长风格指数的产品则普遍规模缩水。行业层面，各行业基金规模均有所下降，其中新能源、消费行业领跌、环比降幅均超过9%。 图表12：行业、宽基指数基金存量规模变化 图表13：6月行业主题被动指数型规模及环比变化 图表14：6月宽基被动指数型规模及环比变化 图表15：6月宽基指数增强型规模及环比变化 ETF资金流及北向资金流跟踪 从资金流情况来看，在近一月泥沙俱下的市场环境下，资金净流入主要集中在宽基ETF，本月净流入644.17亿元，而行业ETF净流入仅65.21亿元。具体来看，净流入主要集中在沪深300、中证A50、科创50等大盘指数上，其中沪深300指数流入规模达323.1亿元，远高于其他指数规模；宽基指数资金净流出不明显，净流出规模均在2.5亿元以内。 行业主题基金中金融地产、医药医疗行业获得资金净流入，近一月资金净流入规模均在40亿元以上，科技行业净流出趋势最为明显，近一月资金净流出36.46亿元。其中金融地产行业中非银行业资金净流入最明显，达到50.15亿元，医药医疗和科技行业资金流则主要集中在医疗、医药、半导体行业，资金面配置上整体呈现持续大盘价值风格为主的特点。 图表16：近一月宽基ETF资金净流入/出情况 图表17：近一月行业主题ETF资金净流入/出情况 今年以来北向资金由年初净流入过渡为净流出趋势，近一月整体仍呈流出状态，本月合计流出276.49亿元。细分机构方面，外资机构本月普遍呈现净流出趋势，而内资机构则呈现小幅流入特征。北向资金持仓风格方面，北向资金过去2个月相对流入价值风格，而外资证券（过去3个月）和内资银行（过去1个月）则均相对流入成长风格。行业特征方面，6月主要流入电子、通信、公用事业等行业，食品饮料行业资金流出最多达178.82亿元，与今年以来资金流向行业类似，说明北向资金行业偏好特征或具有一定惯性。 图表18：北向外资机构日度资金流 图表19：北向内资金机构日度资金流 图表20：北向资金流向风格特征 图表21：北向资金流向行业特征 除内资券商外，2024年以来北向资金增量资金净流入主要集中在香港上海汇丰银行（外资银行）。统计发现，汇丰银行今年以来资金净流入主要分为2段时间：2024/1/23-2024/4/26、2024/6/19-2024/6/28，两段资金净流入均开始于市场低点，呈现一定的逆向配置特征。分别剖析汇丰银行在两段资金流的持仓特征，发现1/23-4/26汇丰银行个股主要流入贵州茅台（52.70亿）、宁德时代（44.54亿）等大盘股，主要流出药明康德（-28.67亿）。行业方面，汇丰银行主要流入银行（134.79亿元）、食品饮料（128.67亿元）等价值行业，流出传媒（-8.22亿）等成长行业。而6/19-6/28期间汇丰银行主要流入韦尔股份、工业富联等大盘成长股，赎回三花智控、美的集团等股票，较前期对电子行业呈现明显偏好。相较于前期资金流向与沪深300指增重合度较高的现象（70.09%），本月资金净流入仍有81.04%增配在沪深300指数成分股内，但重合度显著降低（54.87%），超低配现象明显。 图表22：汇丰银行个股流入/流出TOP5（1/23-4/26） 图表23：汇丰银行行业流入/流出TOP5（1/23-4/26） 图表24：汇丰银行个股流入/流出TOP5（6/19-6/28） 图表25：汇丰银行行业流入/流出TOP5（6/19-6/28） 除了北向资金流向数据值得关注之外，北向资金换手率的情况同样值得关注。继2023年Q4外资银行加速流出A股市场以来，今年以来席位在外资银行的北向资金换手率提升明显，显著高于平均换手率（双边2倍）。截至2024年6月底，外资银行换手率较年初已下降至年化双边6.99倍，但仍处于较敏感的换手率水平，且北向资金整体流入/流出趋势仍在博弈当中，未呈现明显的趋势性走势，故而近期北向资金流向和换手水平需要更为紧密的跟踪。 图表26：北向资金细分席位年化双边换手率情况月度跟踪 行业风格轮动模型结论及指数基金配置建议 7月行业轮动模型指数选择结果 截至6月30日，行业轮动模型本月优选出的行业为汽车、计算机、农林牧渔、光伏设备、通信、半导体、电池、酒类、国防军工、医疗，本期建议关注的行业的整体方向由高股息+消费板块转向科技制造+消费板块，建议关注的10个行业边际得分均有所提升，在北向流入、交易面等驱动下汽车、计算机、半导体、国防军工等科技制造板块强势取代高股息板块进入组合。从因子得分环比变化来看，新