A股战术资产配置策略：五指标定量择时模型

■研究目的：战术资产配置(TAA)是在战略配置基础上，根据市场环境变化进行动态调整的资产配置策略。本文旨在构建上证指数的定量择时模型，以提高对大盘月度趋势判断的准确性，助力于战术性资产配置策略。 ■模型简介：本文构建的模型，融合了基本面分析与技术面分析，旨在捕获由基本面因素引起的市场趋势和非基本面引起的重大波动。模型包含三个基本面指标（中长贷增速、M1增速或M1-PPI增速、美元指数），以及两个技术面指标（市净率5年分位数、量价变化）。模型设定两种增配/买入情形：第一，多个基本面指标发出看多信号，且技术面不看空；第二，基本面指标虽未好转，但技术面已发出看多信号。其它情形，则均减配/卖出。模型的历史回测显示，自2001年12月起月频交易上证指数，年化收益率达16.85%，胜率65%，赔率1.7倍，夏普比率0.98，23年间仅两年小幅亏损。 刘东亮资本市场研究所所长：0755-83167787：liudongliang@cmbchina.com ■当前信号：该模型自2023年8月后未显示看多迹象。目前，基本面指标普遍不佳，中长贷增速、M1增速及M1-PPI增速均下降，美元指数震荡，技术面亦未观察到大盘的同比和环比放量上涨，仅估值处于较低水平。依据模型规则，当前战术性资产配置应保持谨慎。 资料来源：Wind、招商银行研究院 ■风险提示：运用模型时，需深刻洞察当前经济和市场状况，认识到模型的历史局限性。若经济驱动模式和A股生态发生重大变迁，模型可能失效。 目录 一、研究目的：定量判断A股大盘月度趋势.............................................................1二、基本面择时模型：基于三大基本面指标.............................................................1（一）业绩预期指标：中长贷增速...................................................................1（二）国内流动性指标：M1增速和M1-PPI增速.......................................................2（三）跨境资本流动指标：美元指数.................................................................3（四）基本面择时模型历史回测.....................................................................4三、技术面择时模型：基于估值和量价指标.............................................................5（一）技术面多头策略............................................................................5（二）技术面空头策略............................................................................5（三）技术面择时模型历史回测.....................................................................5四、定量择时模型：基于基本面和技术面的综合模型.....................................................6（一）模型规则..................................................................................6（二）基本面信号................................................................................6（三）技术面信号................................................................................7（四）定量择时模型历史回测.......................................................................7（五）模型的边界................................................................................8（六）模型当前信号与市场展望.....................................................................8 图目录 图1：中长贷增速同步或领先于上证利润增速........................................................1图2：中长贷增速和上证指数有一定相关性..........................................................1图3：中长贷择时模型............................................................................2图4：M1增速与领先上证利润增速..................................................................3图5：M1增速和上证指数高相关....................................................................3图6：M1择时模型................................................................................3图7：人民币汇率和上证指数存在相关性............................................................4图8：美元指数和上证指数存在相关性..............................................................4图9：美元指数择时模型..........................................................................4图10：基本面择时模型...........................................................................5图11：技术面择时模型...........................................................................6图12：技术面择时模型（允许做空）...............................................................6图13：模型信号示意图...........................................................................6图14：A股定量择时模型..........................................................................8图15：各模型胜率赔率及风险收益的比较...........................................................8图16：定量择时模型历史买卖信号.................................................................9 表目录 表1：定量择时模型历年收益（%）.................................................................8 战略资产配置(SAA)是长期的、相对稳定的资产配置策略，决定长期的投资比例。而战术资产配置(TAA)则是在战略配置的基础上，根据市场环境的变化进行动态调整的资产配置策略。战术配置的调整是在维持战略配置稳定性的前提下进行的优化，二者相辅相成，协同发力。在战略资产配置的长期指引下，辅以战术资产配置的灵活调整，才能构建起一个全面、稳健、高效的大类资产配置体系。 战术资产配置的调整通常体现在，大类资产配置比例的浮动和大类资产内部结构性机会两个方面。权益资产，凭借其显著的市场弹性，在战术资产配置中效果明显，值得深入分析。本文旨在构建一个针对A股市场的择时模型，以支持有效的战术资产配置决策。 一、研究目的：定量判断A股大盘月度趋势 2022年10月我们发表了《A股大势研判框架——基于三大关键因子》的研报，文中阐述了业绩、流动性和估值对大势研判的重要性。本文在此基础上增加了跨境资本流动和量价因子，以进一步提高对大盘月度趋势判断的准确性，助力于战术性资产配置策略。 本文通过构建一系列关键指标，旨在构建上证指数的定量择时模型。要求模型不仅需要有逻辑基础，而且必须通过历史数据的严格回测。本文选取中长期贷款余额同比增速（下文简称中长贷增速）以表征A股业绩预期，选取M1增速或M1-PPI表征国内宏观流动性，选取美元指数表征跨境资本流动，选取市净率5年分位数表征估值水平，选取量价同比环比变化表征市场情绪。 本文建立的定量择时模型专注于短期应对，旨在辅助长期预测。下文将分析模型关键指标，并展示如何将这些指标融合，以评估模型的综合效能。 二、基本面择时模型：基于三大基本面指标 （一）业绩预期指标：中长贷增速 上市公司财报是季频数据，缺乏时效性，对判断业绩趋势帮助有限。统计局发布的月频经济数据如投资、消费、出口、通胀和工业增加值等能提供更为高频的经济概览，但这些数据领先指示意义不强。 我们注意到，央行每月中旬发布的金融数据具备较强的领先性。特别是中长贷增速，与A股利润增速和市场走势较为相关，并具备前瞻性。中长期贷款中，企业中长贷占60-70%，居民占30-40%，反映了实体部门的借贷需求和杠杆变化。通常当经济回暖时，中长期贷款的需求才会加强，它与经济预期有较强相关性，因此，中长贷增速可被视为衡量业绩预期的指标。2021年以来，地产作为信用载体的角色弱化，加上地方政府化债的影响，中长贷增速至今仍处于下行通道，进而导致资产价格的普遍低迷，包括股价、房价和通胀水平等。 资料来源：Wind、招商银行研究院 鉴于中长贷增速与经济基本面和股票市场的关联性，可构建标的为上证指数的择时策略：若央行月中公布的中长贷增速上升，则于月底增配/买入上证指数，持仓至次月底；反之则减配/卖出。这里采取两期平均法以平滑中长贷波动。从2001年12月起回测，此策略带来显著超额收益。 资料来源：Wind、招商银行研究院 （二）国内流动性指标：M1增速和M1-PPI增速 M1增速是金融数据中反映政策效果较为灵敏的指标，它通常领先A股业绩增速2-3个季度，与A股走势同步或稍早，领先性优于中长贷增速。M1中80%为企业活期资金，20%为流通中的现金。企业倾向于负债经营，非必要不留现金，因此现金储备多寡反映了企业扩张意愿的强弱，这也是M1增速领先业绩增速的原因。 资料来源：Wind、招商银行研究院 资料来源：Wind、招商银行研究院 M1同比增速-PPI同比增速，这一衍生指标与M1增速高相关，且多数时候略微领先于M1增速。它是企业生产资料购买力的表征，反映企业在满足生