【宏观快评】6月通胀数据点评：供强需弱，物价回升仍需等待

宏观研究 证券研究报告 宏观快评2024年07月10日 【宏观快评】6月通胀数据点评 供强需弱，物价回升仍需等待 华创证券研究所 证券分析师：张瑜 电话：010-66500887 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com执业编号：S0360518090001 证券分析师：付春生 电话：010-66500991 邮箱：fuchunsheng@hcyjs.com执业编号：S0360522080002 相关研究报告 《【华创宏观】降息权衡进一步向就业倾斜——美国6月非农数据点评》 2024-07-07 《【华创宏观】消费有待提振，等待第二拐点—— 6月经济数据前瞻》 2024-07-05 《【华创宏观】科技仍是政策主线——政策观察双周报第83期》 2024-07-01 《【华创宏观】需求偏弱，症结或在建筑业——6月PMI数据点评》 2024-07-01 《【华创宏观】量与价的对抗——5月工业企业利润点评》 2024-06-29 事项 6月份，CPI同比0.2%，预期0.4%，前值0.3%；核心CPI同比0.6%，前值 0.6%；PPI同比-0.8%，预期-0.8%，前值-1.4%。 主要观点 核心观点：供强需弱的经济特征延续，价格仍有压力，涨价范围尚未改善。从6月数据看，价格在环比上仍缺乏持续上行动力。对投资而言，二季度CPI和PPI同比回升有利于GDP平减指数降幅收窄，名义GDP增速或略好于一季度。名义增长未进一步恶化意味着权益资产或很难突破前低，但风险偏好的进一步修复仍需等待价格的第二拐点出现（主要是PPI，需要看到以环比上行力量推动的PPI同比趋势性回升和转正之路），目前来看，可能仍需等待。 6月通胀数据解读：供强需弱，价格回升仍需等待 6月份以及二季度，经济特征依然是生产强、需求弱，整体价格回升仍有压力，涨价范围也尚未改善。生产端来看，中下游偏强；需求端来看，政府部门支出 （基建）与居民部门支出（消费与地产）偏弱。因此对价而言，CPI中，房租 和耐用品持续制约价格修复，酒类和旅游价格亦受到居民消费偏弱影响；PPI中，国内定价的地产基建链条、新兴装备制造、耐用品行业价格仍在承压。6月数据来看，价格仍缺乏环比持续上行的动力。CPI低于市场预期，耐用品 价格降幅超预期及房租价格持续低迷或是主因。环比来看，房租涨0.1%，交 通工具跌1%，家用器具跌1.2%，酒类价格跌0.6%，旅游价格跌0.8%，均较为明显地弱于季节性。CPI环比支撑因素主要依靠供给改善的猪肉。PPI环比再度转跌，价格环比下行的主要是海外定价的油气链条、国内定价的地产基建 （钢材、水泥）链条、新兴制造业和耐用消费品链条，价格环比上行的支撑来 自有色链条、煤炭链条。估算海外定价的油气和有色链条的涨跌相互抵消，对环比无拖累；而新兴制造业和耐用品、地产基建链条、煤炭电热链条（煤炭涨但电热生产跌）对PPI环比的拖累分别约0.09、0.03、0.03个百分点。 对投资而言，基数推动二季度CPI同比均值从0%升至0.3%，PPI同比均值从 -2.7%升至-1.6%，有利于GDP平减指数降幅收窄，二季度名义GDP增速或略好于一季度。名义增速未进一步恶化意味着权益资产或难破前低，但风险偏好的进一步修复仍需等待价格的第二拐点出现（主要是PPI，需要看到以环比上行力量推动的PPI同比趋势性回升和转正之路），目前来看，可能仍需等待。基于最新情况，我们将全年PPI同比中枢从-1.2%小幅下修至-1.4%，将CPI同比中枢从0.5%小幅下修至0.4%。 6月通胀数据述评：核心CPI弱于季节性，PPI环比转跌 CPI环比降0.2%，略低于季节性。核心CPI降0.1%，继续弱于季节性。从具体分项环比来看，1）食品价格下跌0.6%，主要受果蔬等供给充足影响，猪肉供给改善，价格上涨11.4%。2）汽油价格下降。3）核心价格层面，房租价 格上涨0.1%，较季节性偏弱；消费有待提振、竞争压力增大，叠加“618”促销等影响，汽车、家用器具价格跌幅扩大。临近暑假出行增多，相关价格上涨。PPI环比降0.2%，从具体行业链条的环比来看，1）国际定价大宗品价格传导 分化，原油链条跌，有色链条涨。2）“迎峰度夏”来临，需求季节性增加，煤 炭价格续涨。3）广义财政发力较慢、地产销售依然低迷，预期转差叠加需求淡季来临，钢材价格下跌。但减产叠加新国标实施推动水泥制造价格明显上涨4）供给较强的新兴制造业行业，价格下行压力依然较大。 涨价扩散情况：CPI、PPI项目的环比涨价比例有所收窄，50个生产资料的环比涨价范围明显收窄。（见正文数据） 风险提示：房价下行；出口走弱；国内供需政策节奏的不确定性。 目录 一、供强需弱，价格回升仍需等待4 二、今年后期通胀预测4 三、6月份涨价扩散情况5 （一）CPI环比涨价范围有所收窄5 （二）PPI环比涨价范围有所收窄5 （三）生产资料环比涨价范围明显收窄5 四、6月份通胀数据述评6 （一）CPI：环比下跌，同比涨幅回落6 （二）PPI：环比转跌，同比降幅继续收窄7 图表目录 图表1CPI同比预测4 图表2PPI同比预测4 图表3CPI二级项目同比上涨的比例5 图表4CPI二级项目环比上涨的比例5 图表5PPI行业同比上涨的比例5 图表6PPI行业环比上涨的比例5 图表7生产资料价格环比上涨的比例6 图表8生产资料价格环比上涨的比例（分行业）6 图表9核心CPI三大组成部分的同比6 图表10CPI同比的拉动拆分6 图表11肉蛋价格环比上涨，其余食品价格环比下跌7 图表12核心CPI环比弱于季节性7 图表13租赁房房租环比弱于季节性7 图表14交通工具价格环比降幅再度扩大7 图表15PPI环比的行业链条贡献拆分8 图表16PPI行业价格定基指数8 一、供强需弱，价格回升仍需等待 6月份以及二季度，经济特征依然是生产强、需求弱，整体价格的回升仍有压力，涨价的范围也尚未改善。从生产端来看，中下游偏强；从需求端来看，政府部门的支出（基建）与居民部门的支出（消费与地产）偏弱。综合供需情况，对价格而言，CPI中，房租和耐用消费品持续制约价格的修复，酒类和旅游价格亦受到居民消费偏弱的影响；PPI中，国内定价的地产基建链条、新兴的装备制造、耐用品行业价格仍在承压。 具体到6月份通胀数据，价格在环比上依然缺乏持续上行动力： CPI低于市场预期，除蔬菜、水果等部分农产品跌幅较大之外，耐用品价格降幅超预期以及房租价格持续低迷，导致核心价格继续弱于季节性，是CPI不及预期的主要因素。环比来看，房租环比涨0.1%，交通工具跌1%，家用器具跌1.2%，酒类价格跌0.6%，旅游价格跌0.8%，均较为明显地弱于往年同期水平。CPI环比的支撑因素主要依靠供给改善的猪肉，价格大涨11.4%。 PPI环比则再度转跌，价格下行的主要是海外定价的油气链条、国内定价的地产基建（主要为钢材、水泥）链条、新兴制造业和耐用消费品链条，价格上行的支撑来自于有色链条、煤炭链条。地产基建链条中，水泥价格的上涨是行业特例，源于减产和新国标落地实施。我们估算，海外定价的油气和有色链条的涨跌相互抵消，对环比无拖累；而新兴制造业和耐用品、地产基建链条、煤炭电热链条（煤炭涨但电热生产跌）对PPI环比的拖累分别约0.09、0.03、0.03个百分点。 在同比上，由于基数效应影响，4月份以来价格水平整体仍在回升。二季度，CPI同比均值从0%升至0.3%，PPI同比均值从-2.7%升至-1.6%。 对投资而言，CPI和PPI同比的回升，有利于GDP平减指数降幅收窄，二季度名义GDP增速或略好于一季度。名义增速未进一步恶化，也意味着权益资产或很难突破前低。但风险偏好的进一步修复仍需等待价格的第二拐点出现（主要是PPI，需要看到以环比上行力量推动的PPI同比趋势性回升和转正之路），目前来看可能仍需等待。 二、今年后期通胀预测 基于目前最新情况，我们将全年PPI同比中枢从-1.2%小幅下修至-1.4%，三、四季度分别为-0.7%、-0.6%，将CPI同比中枢从0.5%小幅下修至0.4%，三、四季度分别为0.4%、1.1%。 图表1CPI同比预测图表2PPI同比预测 资料来源：Wind，华创证券预测资料来源：Wind，华创证券预测 三、6月份涨价扩散情况 （一）CPI环比涨价范围有所收窄 相比上月，6月份CPI项目同比涨价的比例持平，环比涨价的比例小幅收窄。以21个CPI二级项目作为观察对象，同比来看，涨价比例为57.1%，与前4个月持平，处于2011年以来的8.8%分位。环比来看，涨价比例从24%降至19%，处于2011年以来最低分位。 图表3CPI二级项目同比上涨的比例图表4CPI二级项目环比上涨的比例 资料来源：Wind，华创证券测算资料来源：Wind，华创证券测算 （二）PPI环比涨价范围有所收窄 相比上月，PPI行业的环比涨价比例略有收窄。同比数据尚未全部更新。仅从环比来看，公布数据的30个行业中，价格上涨的行业个数从11个降至9个，涨价比例从37%降至 30%，处于2013年8月有数据以来的26.1%分位。 图表5PPI行业同比上涨的比例图表6PPI行业环比上涨的比例 资料来源：Wind，华创证券测算资料来源：Wind，华创证券测算 （三）生产资料环比涨价范围明显收窄 50个流通领域的生产资料价格，低基数效应下同比涨价比例小幅上升，但环比涨价比例明显收窄。5月下旬至6月下旬，同比上涨的比例从60%升至64%，处于2015年以来的62.6%分位。环比上涨的比例从72%降至32%，2014年以来的历史分位从87.7%降至25%，黑色金属、煤炭、有色、化工领域的涨价比例收窄较为明显。 图表7生产资料价格环比上涨的比例图表8生产资料价格环比上涨的比例（分行业） 资料来源：Wind，华创证券测算资料来源：Wind，华创证券测算 四、6月份通胀数据述评 （一）CPI：环比下跌，同比涨幅回落 能源价格涨幅回落，食品价格跌幅扩大，CPI同比从0.3%回落至0.2%。在0.2%的CPI同比变动中，翘尾因素为0.2%，新涨价因素约为0%。从大类项来看，食品价格同比从-2%将至-2.1%，能源价格同比从3.4%降至3.1%，核心CPI同比持平于0.6%，其中，核心 商品同比持平于0.1%，但其中的燃油小汽车和新能源小汽车价格分别下降6.0%和7.4%，降幅均继续扩大1；租赁房房租同比从-0.1%降至-0.2%；核心服务价格同比预计持平于1.6%。 图表9核心CPI三大组成部分的同比图表10CPI同比的拉动拆分 资料来源：Wind，华创证券测算资料来源：Wind，华创证券测算 CPI环比降0.2%，略低于季节性；食品价格下跌0.6%，符合季节性；汽油价格下跌2%，跌幅高于往年同期；核心CPI下降0.1%，继续明显低于季节性走势。具体来看： 食品层面，部分农产品供给充足、价格下跌，猪肉供需格局改善、价格大涨。“部分应季蔬果和水产品集中上市，鲜菜、薯类、鲜果和虾蟹类价格分别季节性下降7.3%、4.8%、3.8%和2.4%，合计影响CPI环比下降约0.25个百分点；受供求关系影响，猪肉价格上涨 11.4%，影响CPI环比上涨约0.14个百分点”2。 能源层面，国际油价继续调整，国内汽油价格下降2%。 核心价格层面，1）房租价格上涨0.1%，依然较季节性偏弱，或仍受到一、二线城市租房市场供需调整以及房价低迷的持续影响。2）居民消费有待提振、竞争压力增大，叠加“618”短期促销等影响，耐用品价格继续下跌，汽车、家用器具价格分别下跌1%、1.2%，跌幅扩大。3）临近暑假出行增多，相关价格上涨。交通工具租赁费和飞机票价格分别上涨6.4%和2.5%3，服务价格环比从-0.1%升至0%。 图表11肉蛋价格环比上涨，其余食品价格环比下跌图表12核心CPI环比弱于季节性 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 图表13租赁房房租环比弱于季节性图表14交通工具价格环比降幅