国内观察：2024年6月通胀数据：通胀的支撑因素来自哪里

总量研究 2024年07月10日 通胀的支撑因素来自哪里 ——国内观察：2024年6月通胀数据 宏观简评 证券分析师 刘思佳S0630516080002 liusj@longone.com.cn 证券分析师 胡少华S0630516090002 hush@longone.com.cn 联系人 高旗胜 gqs@longone.com.cn 投资要点 事件：7月10日，统计局发布2024年6月通胀数据。6月，CPI当月同比0.2%，前值0.3%；环比-0.2%，前值-0.1%。PPI当月同比-0.8%，前值-1.4%；环比-0.2%，前值0.2%。 核心观点：6月CPI主要支撑来自于猪价的超季节性上涨，后续旺季需求将至，或仍有一定上涨动力，有利于年内CPI同比的回升。但另一方面也要看到剔除猪价后，CPI表现整体较弱。从PPI来看，推动的因素主要来自于基数的走低，这一影响7月后将逐渐减弱，关注新涨价的动力在政策推动下的兑现，这决定了年内PPI同比是否能够回正。 CPI弱于季节性。从环比来看，6月CPI-0.2%，整体上在近10年同期区间下限水平，低于近5年同期均值-0.16%。支撑方面与5月相同，主要来自于食品（环比-0.6%，近5年同期均值-0.88%），非食品已连续两个月弱于季节性（环比-0.2%，近5年同期均值0.02%）。 猪价贡献较大。食品项中，猪价的超季节性表现是最大的支撑项，一方面6月猪肉平均批发价上涨至24.32元/公斤，为去年8月以来单月最高环比涨幅，另一方面去年同期基数仍然维持在19元左右的低位。在涨价的作用下，CPI中猪价同比由4.6%升至18.1%。往后看， 6月猪价上涨并非是季节性因素，供给的影响更大一些。理论上看，母猪存栏5月3996万头，整体仍处于去化周期内，意味着猪价上行周期至少可以持续到明年一季度。食品其他分项中，由于供应充足，鲜菜鲜果价格表现相对较弱，但蛋类价格环比超季节性，同比降幅收窄。 酒价继续走弱。CPI食品烟酒中的酒类价格6月环比-0.6%，从历史来看，这在除春节影响以外的月份中颇为罕见，继续弱于季节性（近5年同期均值0.16%），同比降幅进一步扩大至-1.6%。 服务价格弱于季节性。服务价格环比0.0%，略低于近5年同期均值0.04%，拉长维度来看2015-2019年同期环比区间在0.1%-0.3%之间。虽然服务同比仍对CPI正向拉动，但动力也有所减弱。 消费品价格重新转负。6月消费品价格环比-0.4%，或与“618”降价促销有关，由于能反映与PPI下游的联动性，后续继续关注消费品价格是否能够脱离低位。 基数推动PPI同比降幅继续收窄。PPI环比-0.2%并未表现出超季节性（近5年同期均值-0.08%），但由于翘尾因素由-0.9%升至-0.1%，是推动PPI同比由-1.4%回升至-0.8%的主要原因。 PPI结构分化，上游仍相对占优。1.上游中有色以及采掘占优。虽然国际铜价6月整体中枢回落，但仍在历史高位，同时输入性价格上涨可能存在时滞，有色加工价格环比1.6%，维 持上涨，且在主要行业中涨幅居前；煤炭季节性需求增加，上游价格继续上涨，煤炭开采环比1.1%，较上月有所扩大。以上两个行业均延续上个月的趋势。2.黑色季节性走弱。多雨以及高温影响钢铁需求季节性走弱，黑色加工环比重新转负至-0.6%，政策效果的持续性仍需要更多数据验证，6月地产销售的回暖是积极的信号。3.生活资料价格持续下跌。下游的生活资料价格已连续9个月环比下跌。 风险提示：政策落地不及预期，房地产继续下行风险。 正文目录 1.猪价对CPI的贡献较大4 2.基数推动PPI同比降幅继续收窄6 3.核心观点7 4.风险提示7 图表目录 图1CPI当月同比，%4 图2CPI环比季节性规律，%4 图3CPI猪肉环比季节性，%4 图4能繁母猪存栏及同比，万头，%4 图5CPI食品环比季节性规律，%5 图6CPI酒环比季节性，%5 图7CPI消费品、服务同比，%5 图8CPI消费品与PPI生活资料同比，%6 图9PPI当月同比，%6 图10PPI生产和生活资料类同比，%6 图11PPI采掘、原料、加工环比，%7 图12PPIRM有色金属材料和电线当月同比及环比，%7 图13PPI当月同比翘尾因素，%7 事件：7月10日，统计局发布2024年6月通胀数据。6月，CPI当月同比0.2%，前值0.3%；环比-0.2%，前值-0.1%。PPI当月同比-0.8%，前值-1.4%；环比-0.2%，前值0.2%。 1.猪价对CPI的贡献较大 CPI弱于季节性。从环比来看，6月CPI-0.2%，整体上在近10年同期区间下限水平，低于近5年同期均值-0.16%。支撑方面与5月相同，主要来自于食品（环比-0.6%，近5年同期均值-0.88%），非食品已连续两个月弱于季节性（环比-0.2%，近5年同期均值0.02%）。 猪价贡献较大。食品项中，猪价的超季节性表现是最大的支撑项，一方面6月猪肉平均 批发价上涨至24.32元/公斤，为去年8月以来单月最高环比涨幅，另一方面去年同期基数仍然维持在19元左右的低位。在涨价的作用下，CPI中猪价同比由4.6%升至18.1%。往后看，6月猪价上涨并非是季节性因素，供给的影响更大一些。理论上看，母猪存栏5月3996万头，整体仍处于去化周期内，意味着猪价上行周期至少可以持续到明年一季度。食品其他分项中，由于供应充足，鲜菜鲜果价格表现相对较弱，但蛋类价格环比超季节性，同比降幅收窄。 酒价继续走弱。CPI食品烟酒中的酒类价格6月环比-0.6%，从历史来看，这在除春节影响以外的月份中颇为罕见，继续弱于季节性（近5年同期均值0.16%），同比降幅进一步扩大至-1.6%。 图1CPI当月同比，%图2CPI环比季节性规律，% 5 61.0 3 40.5 2 10.0 0 -1-0.5 2015-10 2016-05 2016-12 2017-07 2018-02 2018-09 2019-04 2019-11 2020-06 2021-01 2021-08 2022-03 2022-10 2023-05 2023-12 -2 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 -1.0 CPI:当月同比月% 202420232022 20212020 资料来源：国家统计局，东海证券研究所资料来源：国家统计局，东海证券研究所 图3CPI猪肉环比季节性，%图4能繁母猪存栏及同比，万头，% 30 20 10 0 -10 -20 5000 4000 3000 2000 1000 0 60 40 20 0 -20 -40 2014-07 2015-04 2016-01 2016-10 2017-07 2018-04 2019-01 2019-10 2020-07 2021-04 2022-01 2022-10 2023-07 2024-04 -60 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 202420232022 202120202019 全国:能繁母猪存栏月万头同比月%(右轴) 资料来源：国家统计局，东海证券研究所资料来源：种猪信息网，农业农村部，东海证券研究所 图5CPI食品环比季节性规律，%图6CPI酒环比季节性，% 61.5 41.0 20.5 00.0 -2-0.5 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 -4-1.0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 -6 202420232022 20212020 202420232022 20212020 资料来源：国家统计局，东海证券研究所资料来源：国家统计局，东海证券研究所 服务价格弱于季节性。服务价格环比0.0%，略低于近5年同期均值0.04%，拉长维度来看，2015-2019年同期环比区间在0.1%-0.3%之间。虽然服务同比仍对CPI正向拉动，但动力也有所减弱。 消费品价格重新转负。6月消费品价格环比-0.4%，或与“618”降价促销有关，由于能反映与PPI下游的联动性，后续继续关注消费品价格是否能够脱离低位。 图7CPI消费品、服务同比，% 10 8 6 4 2 0 -2 2012-08 2013-02 2013-08 2014-02 2014-08 2015-02 2015-08 2016-02 2016-08 2017-02 2017-08 2018-02 2018-08 2019-02 2019-08 2020-02 2020-08 2021-02 2021-08 2022-02 2022-08 2023-02 2023-08 2024-02 -4 CPI:非食品:当月同比月%CPI:消费品:当月同比月%CPI:服务项目:当月同比月% 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 图8CPI消费品与PPI生活资料同比，% 12 10 8 6 4 2 0 -2 2005-02 2005-11 2006-08 2007-05 2008-02 2008-11 2009-08 2010-05 2011-02 2011-11 2012-08 2013-05 2014-02 2014-11 2015-08 2016-05 2017-02 2017-11 2018-08 2019-05 2020-02 2020-11 2021-08 2022-05 2023-02 2023-11 -4 CPI:消费品:当月同比月%PPI:生活资料:当月同比月% 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 2.基数推动PPI同比降幅继续收窄 基数推动PPI同比降幅继续收窄。PPI环比-0.2%并未表现出超季节性（近5年同期均值-0.08%），但由于翘尾因素由-0.9%升至-0.1%，是推动PPI同比由-1.4%回升至-0.8%的主要原因。 PPI结构分化，上游仍相对占优。1.上游中有色以及采掘占优。虽然国际铜价6月整体中枢回落，但仍在历史高位，同时输入性价格上涨可能存在时滞，有色加工价格环比1.6%，维持上涨，且在主要行业中涨幅居前；煤炭季节性需求增加，上游价格继续上涨，煤炭开采环比1.1%，较上月有所扩大。以上两个行业均延续上个月的趋势。2.黑色季节性走弱。多雨以及高温影响钢铁需求季节性走弱，黑色加工环比重新转负至-0.6%，政策效果的持续性仍需要更多数据验证，6月地产销售的回暖是积极的信号。3.生活资料价格持续下跌。下游的生活资料价格已连续9个月环比下跌。 图9PPI当月同比，%图10PPI生产和生活资料类同比，% 15 10 5 0 -5 -10 10 5 0 -5 2008-01 2009-02 2010-03 2011-04 2012-05 2013-06 2014-07 2015-08 2016-09 2017-10 2018-11 2019-12 2021-01 2022-02 2023-03 2024-04 2015-08 2016-03 2016-10 2017-05 2017-12 2018-07 2019-02 2019-09 2020-04 2020-11 2021-06 2022-01 2022-08 2023-03 2023-10 2024-05 -10 PPI:当月同比月% PPI:生产资料:当月同比月%PPI:生活资料:当月同比月% 资料来源：国家统计局，东海证券研究所资料来源：国家统计局，东海证券研究所 图11PPI采掘、原料、加工环比，%图12PPIRM有色金属材料和电线当月同比及环比，% 530 320 110 -1 -30 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-1