流动性周报：从交易数据看短端品种的机构特征

研究所 固收周报 证券研究报告：固定收益报告 2024年7月7日 分析师:梁伟超 SAC登记编号:S1340523070001 Email:liangweichao@cnpsec.com 从交易数据看短端品种的机构特征 ——流动性周报20240707 研究助理:董严平 SAC登记编号:S1340124040013 近期研究报告 Email:dongyanping@cnpsec.com 《经济偏缓改善，出口韧性维持——6月经济数据预测20240703》-2024.07.04 券种维度：短端资产净买入主力为大行和农村金融机构 同业存单方面，农村金融机构、国有大行和理财是上半年二级市场的净买入主力，其中国有大行和理财净买入规模明显放大。短债利率债方面，国有大行、农村金融机构和货基是上半年二级市场的净买入主力，其中国有大行和农村金融机构同比明显增持。 机构维度：大行在二级市场对短端资产净买入规模放量 （1）大行：二级市场上大规模买入存单，上半年合计净买入存单 5357亿，同比大幅多增4232亿，节奏上1-4月持续大幅净买入，5- 6月转为净卖出;短期国债亦由累计净卖出转为大幅净买入，大行上半 年合计净买入短期国债6357亿，同比多增7103亿，节奏上3月、6月季末净买入大幅回升。（2）农村金融机构：上半年亦大幅买入短期国债，合计净买入短期国债4061亿，同比多增3787亿，节奏上5月债市震荡期，净买入明显偏少；但并未大幅增加存单买入，上半年合计净买入存单1.24万亿，同比回落1812亿，买入节奏上则整体较为 均匀。（3）非银机构中，理财上半年合计净买入存单6026亿，同比 多增2154亿；货基则同比明显减持短期利率债，其中以短期政金债 为主，上半年净买入规模同比少增2492亿。 债市观点：关注“自发自买”现象背后的偏好变化 总结来看，（1）二级市场上存单的净买卖结构变化不大，大行和农村类金融机构则成为短期利率债二级市场更为重要的净买入主体； （2）大行在二级市场上对于存单和短期利率债的净买入偏好显著增加。（3）农村类金融机构在二级市场上对于短期利率债的偏好显著增强，净买入规模同比大幅增加，并且随着行情的波动节奏显著变化，如5月净买入规模明显偏少；在二级市场上对存单的偏好不强，但结合托管数据，农村类金融机构对于存单持仓仍整体维持。 上半年大行大规模发行同业存单的同时也大规模买入同业存单， 这种现象的出现，可能更多是出于流动性管理的诉求，即储备流动性应对后续政府债券的发行，与上半年偏慢的政府债券发行节奏对应。大行对于短期利率债的买入似乎是异曲同工，显然在下半年政府债券发行加速后，大行对于存单和短期利率债的偏好可能减弱，需求端可能存在一定程度的弱化，这点对于短端品种的定价或有所影响。 风险提示： 流动性超预期收紧。 目录 1从交易数据看短端品种的机构特征5 1.1券种维度：存单和短期国债净买入主力均为大行和农村金融机构5 1.2机构维度：大行在二级市场对短端资产的净买入规模放量6 1.3债市观点：关注“自发自买”现象背后的偏好变化9 2资金面：跨季后资金价格大幅回落，资金分层现象缓解10 2.1资金价格：跨季后资金价格大幅回落10 2.2资金分层：资金分层维持低位11 2.3资金情绪：小幅回升11 3流动性跟踪：下周地方债发行仍未明显提速12 3.1央行操作：上周资金净回笼7400亿12 3.1.1公开市场操作：上周资金净回笼7400亿12 3.1.2周度货币政策跟踪：金融监管总局：全力推进在建已售难交付商品房项目处置14 3.2政府存款：下周地方债发行预计再度回落14 3.3汇率：美元指数下行，人民币即期汇率窄幅震荡，CNH-CNY价差下行16 4机构行为：银行体系净融出规模回升17 5同业存单：未来几周存单到期压力仍然较大18 6风险提示22 图表目录 图表1：2022年以来，分机构二级市场同业存单累计净买卖情况5 图表2：2022年以来，分机构二级市场短期利率债累计净买卖情况6 图表3：一季度大行在二级市场大规模买入同业存单7 图表4：上半年大行二级市场短期国债大规模净买入7 图表5：农村金融机构二级存单净买入规模同比持平8 图表6：农村金融机构二级短期国债净买入规模较大8 图表7：上半年理财存单二级净买入规模持平于往年9 图表8：上半年货基短期利率债的净买入规模小于往年9 图表9：上半年国有大行同业存单发行规模显著放量10 图表10：同时，上半年大行大规模增持同业存单（亿）10 图表11：DR001、DR007走势图10 图表12：R007季节性走势图10 图表13：DR007-DR001价差走势图11 图表14：R007-DR007价差季节性走势图11 图表15：银行间分机构资金面情绪走势11 图表16：银行间全市场资金面情绪MA5季节性走势11 图表17：本周逆回购余额100亿，MLF余额维持70730亿。下周逆回购合计到期100亿12 图表18：央行周度公开市场操作投放情况13 图表19：逆回购存量季节性走势13 图表20：MLF当月到期、投放及存量情况14 图表21：金融监管总局：全力推进在建已售难交付商品房项目处置14 图表22：周度政府债净缴款情况15 图表23：当月政府债累计缴款规模16 图表24：主要税种税收季节性走势16 图表25：政府存款季节性走势16 图表26：美元指数与人民币即期汇率走势17 图表27：CNH-CNY价差走势17 图表28：大行、货基净融入规模（亿）18 图表29：货基净融入规模和大行净融入规模之比18 图表30：存单周度发行、偿还规模18 图表31：存单月度发行、偿还规模19 图表32：周度存单分期限发行规模19 图表33：周度存单加权发行期限20 图表34：周度存单分银行类型发行情况20 图表35：存单与DR007价差走势21 图表36：存单利率二级利率走势21 图表37：半年国股直贴利率21 图表38：票据利率与存单价差走势21 1从交易数据看短端品种的机构特征 5月之后短端品种的行情再次进入收益率加速下行阶段，时至今日多数短端品种收益率水平处于或者接近前低。前期我们在报告中重点分析了同业存单下半年的供需形势，这里我们结合二级交易数据，扩展分析包括短期利率债和同业存单在内的短端品种，在上半年二级市场的交易特征，以判断下半年机构对短端品种的买入倾向是否会发生明显变化。 1.1券种维度：存单和短期国债净买入主力均为大行和农村金融机构 同业存单方面，农村金融机构、国有大行和理财是上半年二级市场的净买入主力，其中国有大行和理财净买入规模明显放大，城商行、股份行、证券公司和货基则是二级市场的主要净卖出主体。据二级交易数据显示，今年上半年农村金融机构、国有大行和理财，分别累计净买入1.23万亿、5356亿和6026亿，其中 国有大行和理财净买入规模同比分别多增4231亿和2154亿，农村金融机构累计 净买入规模则同比小幅回落了1812亿。城商行、股份行、证券公司和货基则加速净卖出，上半年分别累计净卖出存单8017亿、7553亿、1.24万亿和9432亿，分别同比多减持3832亿、642亿、1812亿和2440亿。 图表1：2022年以来，分机构二级市场同业存单累计净买卖情况 资料来源：iFind，中邮证券研究所 短债利率债（国债、政金债、地方债，期限小于3Y，下同）方面，国有大行、农村金融机构和货基是上半年二级市场的净买入主力，其中国有大行和农村金融机构同比明显增持，股份行和券商则在二级市场上加速卖出。据二级交易数据显示，（1）短期利率债方面，今年上半年国有大行、农村金融机构和货基分别累计净买入8157亿、4216亿和2689亿，其中国有大行和农村金融机构净买入分别 同比多增9318亿和4771亿，货基累计净买入规模则同比回落了3334亿。股份 行和券商则加速净卖出，上半年分别累计净卖出8213亿和4349亿，净卖出同比 分别多3911亿和1872亿。（2）短期国债（期限小于3Y，下同）方面，国有大行 和农村金融机构是上半年净买入主力，分别累计净买入6358亿和3787亿，同比 增幅明显，分别多买入7102亿和4221亿。股份行、城商行和券商则加速卖出， 上半年分别累计净卖出5344亿、3678亿和2658亿，分别同比多卖出4221亿、 1052亿和1500亿。 图表2：2022年以来，分机构二级市场短期利率债累计净买卖情况 资料来源：iFind，中邮证券研究所 1.2机构维度：大行在二级市场对短端资产的净买入规模放量 大行二级市场上大规模买入存单，短期国债亦由累计净卖出转为大幅净买入，整体大幅增持短端资产。同业存单：（1）一方面，二级交易数据显示，大行上半年合计净买入存单5357亿，明显高于2022年上半年的2229亿和2023年上半年 的1125亿，同比大幅多增4232亿；另一方面从托管数据中存单持仓规模变动来 看，今年以来存单持仓规模的增加主要集中在国有大行，对应2024年4月末存 单持仓规模自2023年末的1.2万亿多增10069亿至2.2万亿，即大行在一级市场和二级市场上均大规模买入同业存单；（2）从节奏上看，1-4月大行持续大幅净买入存单，但是5-6月大行转为净卖出，两个月分别小幅净卖出存单239亿和 203亿，明显低于去年同期451亿和989亿的净买入量。短期利率债：（1）二级 交易数据显示，大行从2022年上半年和2023年上半年的累计净卖出转变为累计净买入，并成为了上半年二级市场上短期利率债的买入主力，合计净买入短期利率债8157亿，同比大幅多增9318亿。（2）其中，短期国债是大行买入的主要券 种。大行上半年合计净买入短期国债6357亿，明显高于2022年上半年的-1471 亿和2023年上半年的-745亿，同比大幅多增7103亿。且从节奏上看，3月和6 月季末月大行净买入规模环比大幅回升，分别为1320亿和1865亿。 图表3：一季度大行在二级市场大规模买入同业存单图表4：上半年大行二级市场短期国债大规模净买入 资料来源：iFind，中邮证券研究所资料来源：iFind，中邮证券研究所 农村金融机构亦大幅买入短期国债，但并未大幅增加买入同业存单。同业存单：二级交易数据显示，今年以来农村金融机构延续买入存单，上半年合计净买入存单1.24万亿，但净买入规模同比小幅回落1812亿；从节奏上看，1-6月农 商行存单买入规模整体较为均匀，单月净买入规模基本维持在1500-2500亿之间。 短期利率债：（1）二级交易数据显示，农村金融机构从2023年上半年的累计净卖出转变为累计净买入，2024年上半年合计净买入短期利率债4216亿，净买入规模同比大幅多增4771亿。（2）其中，短期国债是买入的主要券种，上半年合 计净买入短期国债4061亿，明显高于2022年上半年的502亿和2023年上半年 的274亿，同比多增3787亿;节奏上看，5月债市处于震荡期，对应农村金融机 构减少买入短债和存单，6月农村类金融机构开始再度大规模净买入1年以内短期利率债和同业存单。 图表5：农村金融机构二级存单净买入规模同比持平图表6：农村金融机构二级短期国债净买入规模较大 资料来源：iFind，中邮证券研究所资料来源：iFind，中邮证券研究所 非银机构中，理财机构同比增持存单，货基则同比明显减持短期利率债。理财同比多买存单：（1）二级交易数据显示，今年以来理财延续买入存单，上半年合计净买入存单6026亿，明显高于2022年的4058亿和2023年的3872亿，同比多增2154亿。（2）节奏上看，2024年以来理财规模持续上行,5月末全市场理财规模约为28.98万亿，相比去年末环比多增2.2万亿，随着理财规模的持续回 升，存单持有规模对应也大幅增加。据普益标准6月末理财规模约为28.06万 亿，对应季末回表规模将近0.92万亿，理财季末降规模的现象仍然较为明显， 规模的缩减对应6月理财减少了对存单的买入。货基同比少买短期利