医药板块7月投资策略：重拾信心，寻找稳增长个股

证券研究报告 医药板块7月投资策略：重拾信心，寻找稳增长个股 行业投资评级：强大于市|维持 中邮证券研究所医药团队 蔡明子（首席分析师） SAC编号：S1340523110001 古意涵（分析师） SAC编号：S1340523110003 龙永茂（分析师） SAC编号：S1340523110002 陈成（分析师） SAC编号：S1340524020001 11 中邮证券 2024年7月4日 投资要点 医药板块Q2整体下跌，但原料药、院内刚需品种、海外去库存周期品种等细分板块表现稳健。 2024Q2医药指数（801150.SI）下跌10.2%，分析Q2下跌原因，主要系医药板块Q2业绩有一定压力，其中院外消费来看，客流量受到基数和消费偏弱的影响，预计增速偏低。院内来看，医疗整顿对院内业务开展仍有一定影响，院内手术量以及新产品进院未完全恢复，设备端以旧换新暂未到集中落地的阶段，所以部分院内设备、检测、药品端销售业绩承压，但环比呈现边际改善趋势。6月下旬医保比价系统在部分地区上线，引起市场恐慌，担心零售端终端价会向院内、线上靠拢，压缩零售和厂家的利润空间，导致6月药店、中药板块加速下跌。整体看，我们预计院外消费端整体承压，但原料药、院内需求刚性的药品和器械，以及率先走出海外去库存周期影响的耗材板块和个股仍保持稳健增长。 2024Q3展望：看好刚需品种、出海弹性、低估值龙头、OCT等方向。 虽然板块尚处于医保院内院外严监管的阶段，但严监管也在加速行业集中度提升，龙头企业预计保持稳健增长，不必过于悲观。同时，医保比价系统的目的更多在于消除终端不合理定价，而非一刀切的统一价格，预计对药店、工业端业绩影响有限，药店集中度将加速提升。Q3在筹码加速出清、板块整体低基数背景下，叠加医院以旧换新政策落地、投融资数据回暖等利好，目前板块PE(24E）22.38倍，具备较强吸引力，我们看好医药板块底部投资机会。看好方向：院内外刚需品种（如血制品、肿瘤特效药等）；出海弹性品种（如GLP-1原料药、呼吸道检测、手套等）；集中度持续提升的低估值龙头；比价政策错杀的部分OTC企业。 推荐及受益标的：推荐标的：海尔生物、康恩贝、派林生物、佐力药业、英科医疗；受益标的：海泰新光、上海医药、阿拉丁。 风险提示：集采降价超预期、消费复苏不及预期、企业外延并购落地低于预期。 请参阅附注免责声明2 医药指数Q2整体下跌，但原料药、院内刚需、海外去库存周期品种等细分板块表现稳健。 2024Q2医药指数（801150.SI）下跌10.2%，分析Q2下跌原因，主要系医药板块Q2业绩有一定压力，其中院外消费来看，客流量受到基数和消费偏弱的影响，预计增速偏低。院内来看，医疗整顿对院内业务开展仍有一定影响，院内手术量以及新产品进院未完全恢复，设备端以旧换新暂未到集中落地的阶段，所以部分院内设备、检测、药品端销售业绩承压，但环比呈现边际改善趋势。6月下旬医保比价系统在部分地区上线，引起市场恐慌，担心零售端终端价会向院内、线上靠拢，压缩零售和厂家的利润空间，导致6月药店、中药板块加速下跌。整体看，我们预计院外消费端整体承压，但原料药、院内需求刚性的药品和器械，以及率先走出海外去库存周期影响的耗材板块和个股仍保持稳健增长。 图表1：2024年二季度医药板块分别个股表现突出 证券代码 证券名称 24Q2区间涨幅前十 证券代码 证券名称 24Q2区间跌幅前十 301580.SZ 爱迪特 71.7% 300391.SZ 长药控股 -54.4% 688076.SH 诺泰生物 48.1% 603882.SH 金域医学 -51.7% 300401.SZ 花园生物 47.5% 002728.SZ 特一药业 -51.2% 688506.SH 百利天恒 44.5% 688301.SH 奕瑞科技 -47.5% 301301.SZ 川宁生物 38.9% 688091.SH 上海谊众 -47.3% 688578.SH 艾力斯 37.2% 688016.SH 心脉医疗 -46.6% 300636.SZ 同和药业 36.7% 688580.SH 伟思医疗 -45.5% 600521.SH 华海药业 32.2% 301230.SZ 泓博医药 -45.2% 688139.SH 海尔生物 31.9% 688131.SH 皓元医药 -44.7% 002773.SZ 康弘药业 25.0% 688050.SH 爱博医疗 -43.1% 资料来源：iFinD、中邮证券研究所（注：时间从2024年4月1日到2024年6月28日，剔除ST个股） 请参阅附注免责声明3 坚定看好行业底部投资机会。虽然板块尚处于医保院内院外严监管的阶段，但严监管也在加速行业集中度提升，龙头企业预计保持稳健增长，不必过于悲观。同时，医保比价系统的目的更多在于消除终端不合理定价，而非一刀切的统一价格，预计对药店、工业端业绩影响有限，药店集中度将加速提升。Q3在筹码加速出清、板块整体低基数背景下，叠加医院以旧换新政策落地、投融资数据回暖等利好，目前板块PE(24E）22.38倍，具备较强吸引力，我们看好医药板块底部投资机会。 Q3看好方向：院内外刚需品种（如血制品、肿瘤特效药等）；出海弹性品种（如GLP-1原料药、呼吸道检测、手套 等）；集中度持续提升的低估值龙头；比价政策错杀的部分OTC企业。 10% 7.0% 5% 2.3% -4.7% -5.0% -7.7% 0% -5% -10% -9.9% -15% -11.2% -12.0% -14.1% -15.3% -20% -20.3% -25% -24.4% -25.0% -30% 血液制品 原料药 医疗设备 医疗耗材 化学制剂 中药 医药流通 体外诊断 其他生物制品 医疗研发外包 医院 疫苗 线下药店 图表2：2024年二季度血液制品和原料药板块涨幅表现较好 资料来源：Wind、中邮证券研究所（注：时间从2024年4月1日到2024年6月28日） 请参阅附注免责声明4 药店：从内生看，预计上市药房Q2同店环比改善，同比在去年正常基数背景下，预计持平或小幅增长；预计比价政策对药店实际影响有限，目前药店受宏观经济影响，短期量价仍有压力，需要关注处方外流配套政策。23年7月由于去库存、个账改革等因素影响行业呈负增长基数低，预计今年7月起有望明显回暖。 中药：含疫情产品的标的环比改善，二季度收入预计同比提升或者或小幅提升，但下滑幅度呈现收窄趋势。受消费环境影响，部分中药保健品增长相对乏力。院内集采产品随着药事会恢复正常开展，进院环比改善。整体看中药板块预计保持两位数增速。 医疗服务：预计保持较快增长的是肿瘤服务和中医诊疗，其他赛道仍有一定压力，但龙头受影响相对较小，眼科、口腔、体检、民营医院细分龙头超跌，三季度业绩有望改善。 医疗耗材：Q2预计院内手术量同比近持平，环比变好，主要原因是23年上半年受疫情放开后的影响，23年Q2手术量 相对较高。24年Q2医疗整顿对医疗耗材新产品入院还有部分影响，预计24Q3在手术量提升下有望加速。 医疗设备：Q2受院内医疗整顿影响，订单转化周期拉长，板块基数处于相对高位，业绩承压。看好目前设备以旧换新快速推进，Q3中小设备有望迎来部分订单转化。 IVD：板块受当前院内控费影响，同期相对高基数，Q2业绩承压。呼吸道病原体检测个股关注度较高，该赛道受益于 临床认知提升和精准医疗政策推动，个股业绩有望延续高增长。 血制品：23H2采浆增速较高，对应产品端落地在24H1，24Q2环比和同比均有望实现良好增长。 CXO：受到投融资数据探底回升扰动和去年H2降价影响，预计临床前板块Q2同比有所承压，环比平稳增长。临床试验板块预计Q2同比有所增长，龙头具备优势。在生物安全法的影响下，CDMO板块预计Q2同比承压，环比持平，行业集中度有望提升。 请参阅附注免责声明5 推荐逻辑：浆站数和采浆量快速增长；陕煤控股后在浆站资源拓展和管理效能提升上赋能助力 收入端稳健增长： 1）公司现有38家浆站，目前在采浆站34个，尚有4个浆站处于在建/验收阶段（双林2个；派斯菲科2个）。 2）2023年公司采浆量超1200吨（双林400+，派斯菲科400+，德源300），2024采浆量有望达到1400吨。 3）陕煤具备较强资金实力，有望在陕煤重点投资区域以及保供区域开拓浆站，保障公司长期稳健增长。 4）静丙需求依旧旺盛，价格体系较好，高纯静丙销售情况超市场预期；白蛋白较为平衡；特免类产品或有区域集采压力但中间费用较高对利润没有影响。 5）产能规划合理充足：双林二期工程预计2025H2投产（1500吨），能够满足双林和德源的血浆生产需求。 盈利能力提升： 5）吨浆利润有较大提升空间：目前70万/吨，近两年随着因子类放量，有一定提升空间，后期随着高纯静丙上市，工艺改造后球蛋白收得率提升，吨浆净利润会进一步提高。 6）费用率有下行空间：销售费用率持续下降，管理提质增效下，其他费用率也有下降空间。 请参阅附注免责声明6 陕煤控股后，迎来积极变化，各项进程稳步推进，具备较高兑现度：1）德源供浆合作周期进一步延长并且德源供浆量增加；2）在建浆站陆续完成验收开采，进度符合预期；3）双林与巴基斯坦经销商签订静独家经销协议，积极布局海外市场； 4）双林高纯静丙获批临床；派斯菲科高纯静丙临床前研究快速推进，分别有望于2026和2027年陆续上市。 图表3：派林生物盈利预测 盈利预测： 2024年：在采浆量和投浆量的增长驱动下实现高增长，2024年预计实现收入29.7亿元（+27.5%）、净利润7.8亿元（+27.9%），对应EPS1.07元，对应PE25.8倍，当前估值水平具备配置性价比。 项目\年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 2,329 2,970 3,451 3,908 增长率(%) -3.18 27.54 16.19 13.26 EBITDA(百万元) 796 1,017 1,227 1,406 归属母公司净利润(百万元) 612 783 943 1,098 增长率(%) 4.25 27.90 20.39 16.53 EPS(元/股) 0.84 1.07 1.29 1.50 市盈率（P/E） 32.93 25.75 21.39 18.35 市净率（P/B） 2.71 2.52 2.32 2.12 EV/EBITDA 23.92 18.73 15.17 12.80 资料来源：公司公告、中邮证券研究所 请参阅附注免责声明7 23年收入结构：乌灵系列12亿（乌灵胶囊10亿+灵泽片2亿）+百令片2亿+中药饮片4.6亿+中药配方颗粒0.4亿。 乌灵胶囊受益集采量增明显： 乌灵胶囊是公司独家产品，治疗失眠、健忘、心理障碍等，作用机理明确，拥有医保甲类+基药身份，进入多个临床指南；基于以上优势，乌灵胶囊在城市和县级公立医院端市占率呈现持续提升趋势，2021年成为市占率第一，2022年城市、县级公立医院市占率分别达到14%、10%。 我们认为，乌灵胶囊在集采下迎来加速增长的发展机会（价格降幅21%，较为温和），一是通过更换大规格包装促进销量提升，从36粒/盒换为54粒/盒，较多科室医生习惯按盒数开具服用量，由此单盒粒数增加了50%，目前广东联盟6个省（自治区）、北京、江苏、福建、天津、重庆等已执行集采；二是销售人员在集采基础上根据当地医保和医院情况更换更大包装，例如北京乌灵胶囊采购规格近期采购基本以270粒/盒为主，进一步助力销量提升。利润方面，目前集采影响销量预计过半，更换大规格下对毛利率影响程度较小，且公司营销效率在集采下提升，销售费用率自2022Q3保持季度环比下降趋势。 乌灵系列二线品种加速贡献增量：灵泽片受益基药政策加速进院，近几年销售曲线增长明显，在中国公立医疗机构终端前列腺用药（中成药