镍半年报：供需转松逐步兑现 镍价震荡寻底

大宗商品研究所 有色金属研发报告 镍半年报 2024年06月26日 研究员：陈婧 期货从业证号：F03107034 投资咨询从业证号：Z0018401 :010-68569793 chenjing_qh1@chinastock.com.cn 供需转松逐步兑现镍价震荡寻底 第一部分摘要 上半年镍价走出冲高回落的态势。一季度LME镍价因供需过剩预期较为一致，最低跌破16000美元/吨，均价基本是成本曲线的75分位。但2月上旬开始，三元材料厂补库拉动硫酸镍价格大幅上涨，印尼镍矿RKAB审批慢于市场预期，澳洲和新喀镍矿山因财务压力考虑减停产等消息刺激，镍价预热走出上涨趋势的第一波行情。二季度4-5月延续旺季，叠加 宏观情绪亢奋、英美制裁俄镍、以及新喀骚乱等事件及外围市场影响，镍价一度蹿升21750美元/吨，从最低15850到最高点涨幅约37%。5月下旬开始，随着宏观情绪调整以及需求进入淡季，市场预期逐渐转弱，镍价一个月内下跌21%，并且未见止跌的迹象。 镍价以高波动率著称，但自从2022年极端风险事件之后，交易所风控更加严格，同时 2023年开始电积镍新增产能巨大，镍价表现已经相对温和。今年上半年的上涨虽然有二级镍供需比预期更紧的因素，但一级镍的宏观溢价也较为明显。然而随着交易所不断批复交割品牌，交割品日益充裕，市场对于今年一级镍过剩预期较为一致，全球交易所库存持续增长也验证了市场预期。 中期来看，镍价虽然已经在交易利空预期，但仍有向下空间。首先，纯镍自身供需较弱，全球库存持续积累，LME和上期所不断扩充交割品牌和产能，且期货价格高于现货，给出生产企业套保结构。其次，印尼中间品项目陆续投复产，预计下半年会缓解当前电积镍/硫酸镍原料紧缺的格局。此外，印尼镍矿配额审批已有三年规划，市场交易镍矿下半年将重返宽松，NPI-不锈钢成本支撑下移，向一季度低位滑落。 长期来看，宏观对价格影响增大，阶段性行情中可以起到主导作用，可通过观测铜和贵金属来判断宏观情绪。同时，镍价若持续低位将导致部分镍产量无法释放，原生镍新增产能过于集中也导致产业链受当地政策影响被放大，机构收窄供需过剩的幅度预测，镍价向下寻底过程可能会不断受到干扰。 单边：镍价中期利空因素逐步兑现，震荡下行寻找成本支撑，观测宏观情绪对节奏的影响。 风险提示：需求好于预期，供应扰动，产业和宏观政策风险等 第二部分镍市场运行情况 一、纯镍受多重因素影响先涨后跌 上半年镍价走出冲高回落的态势。一季度LME镍价因供需过剩预期较为一致，最低跌破16000美元/吨，均价基本是成本曲线的75分位。但2月上旬开始，三元材料厂补库拉动硫酸镍价格大幅上涨，印尼镍矿RKAB审批慢于市场预期，澳洲和新喀镍矿山因财务压力考虑减停产等消息刺激，镍价预热走出上涨趋势的第一波行情。二季度4-5月延续旺季，叠加宏 观情绪亢奋、英美制裁俄镍、以及新喀骚乱等事件及外围市场影响，镍价一度蹿升21750美元/吨，从最低15850到最高点涨幅约37%。5月下旬开始，随着宏观情绪调整以及需求进入淡季，市场预期逐渐转弱，镍价一个月内下跌21%，并且未见止跌的迹象。 图1：2024年上半年沪伦两市镍价走势（元/吨，美元/吨） 数据来源：同花顺iFinD、银河期货 截至6月21日，全球显性库存124414吨，和年初相比增加38587吨。LME库存90450吨 （+26394吨），上期所库存22631吨（+8866吨），SMM六地社会库存29804吨（+11533吨），保税区库存4160吨（+660吨）。LME库存镍板占比升至59%，得益于中国电积镍连续交仓。 持续的累库压力导致镍期限结构一直保持近低远高。然而近期国内因为电积镍出口交仓较多，进口电解镍又少，价格下跌后现货成交回暖，一度贴水交易的国产电积镍反而转成升水。下半年海内外仍有电积镍的新增产能规划，且华友和格林美均获批了上期所的交割品牌，而且是平水交割，现货如果成交不佳可以转成交易所仓单，且不受保质期限制，因此电积镍恐难再出现大幅贴水的情况。 图2：全球镍显性库存（万吨）图3：LME镍库存（万吨） 14 12 10 8 6 4 2 0 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 202220232024 12 10 8 6 4 2 0 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 202220232024 图4：国内镍社会库存（万吨）图5：中国保税区库存（万吨） 4.5 4 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 202220232024 1.4 1.2 1 0.8 0.6 0.4 0.2 0 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 202220232024 图6：上期所仓单（万吨）图7：镍现货基差（元/吨） 3 2.5 2 1.5 1 0.5 15000 13000 11000 9000 7000 5000 3000 1000 2023-01-01 2023-02-01 2023-03-01 2023-04-01 2023-05-01 2023-06-01 2023-07-01 2023-08-01 2023-09-01 2023-10-01 2023-11-01 2023-12-01 2024-01-01 2024-02-01 2024-03-01 2024-04-01 2024-05-01 2024-06-01 -1000 -3000 0 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 202220232024 金川镍俄镍电积镍 数据来源：SMM、同花顺iFinD、银河期货 二、镍矿干扰因素遍地开花 1、印尼镍矿配额充足，等待矿山获得批文 3月19日印尼矿业部官员称，政府已批准107家矿商的镍生产配额，合计1.5262亿 吨，为全年2.5亿吨需求的61%左右。此后时隔两个月几乎毫无进展相关的消息。5月20日，SMM发布消息称，印尼红土镍矿RKAB审批公示配额为2.176亿吨。6月11日，能源和矿产资源部（ESDM）已批准镍矿业公司2024年至2026年三年的470项工作计划和预算 （RKAB），年产能为2.4亿吨，占700家公司的67%。印尼从今年开始将采矿配额文件(RKAB)的有效期改为三年，但每年采矿量仍由其做决定。 据了解，5月末实际矿山到手批文仅为1.85亿吨，相比今年2.2亿吨的需求尚有缺口。 最新市场传闻，印尼镍矿配额文件6月已经停止再批了，预计下半年审批会延后到8月初步开始，9月才会有新的审批，而且审批通过后批文到矿山手里还需要15-20天左右的时滞。同时因为苏拉维西岛上恶劣天气影响装船，短期印尼镍矿紧张的状况难以缓解，印尼镍矿6月末在内贸基准价上溢价也较高，达到18~20美元/吨。 印尼镍铁厂被迫采购菲律宾1.7%的镍矿。市场人士表示，自4月以来，随着冶炼厂需求增加，全球最大的镍生产国印尼从菲律宾进口了创纪录的镍矿石。不过菲律宾以中低品矿为主，高品矿供应量十分有限，一年也就4-5船的量。中国主要从菲律宾进口中低品位镍 矿，今年国内镍铁厂减产，中品矿需求不大，低品矿进口量剧增，其中4成是供国内200 系不锈钢，其他6成因为镍矿中的铁不计价，所以变成了供普碳钢的铁矿。 当前镍产品对印尼红土镍矿需求最大，集中度也高。今年10月新总统宣誓就职，近期已经时不时传出一些限制印尼当地镍矿火法冶炼的限制。印尼政策对镍价影响越来越大，下半年需要重点关注印尼的政策变化。 图8：菲律宾1.5%镍矿CIF成交价（美元/湿吨）图9：菲律宾-中国海运费（美元/湿吨） 160 140 120 100 80 60 40 20 0 3040 2535 30 2025 1520 1015 10 55 00 0.90%1.50%1.80% 菲律宾-连云港菲律宾-天津港菲律宾1.5%CIF-FOB 图10：印尼镍矿内贸基准价格（美元/吨）图11：中国红土镍矿港口库存（百万湿吨） 120 100 80 60 40 20 2020/8/1 2020/11/1 2021/2/1 2021/5/1 2021/8/1 2021/11/1 2022/2/1 2022/5/1 2022/8/1 2022/11/1 2023/2/1 2023/5/1 2023/8/1 2023/11/1 2024/2/1 2024/5/1 0 1.7%FOB1.8%FOB1.9%FOB2.0%FOB 14 13 12 11 10 9 8 7 6 5 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 202220232024 数据来源：Mysteel、SMM、同花顺iFinD、银河期货 2、新喀紧急状态解除 5月15日法属新喀里多尼亚骚乱升级，该国进入紧急状态。根据USGS数据，2023年新喀里多尼亚镍储量710万吨，占全球5.46%，镍矿产量23万吨，占全球6.38%。对比印尼储量5500万吨，占比42.3%，产量180万吨，占比50%。 新喀里多尼亚的高成本和政治紧张局势，再加上来自印尼的竞争，使其三家镍加工厂处于崩溃的边缘，三家工厂分别隶属于嘉能可、Eramet/SLN和PronyResources。 嘉能可KNS已于3月初停产，没有额外影响；Eramet冶炼厂维持最低开工率，矿山于4月25日已因融资困难暂停，骚乱后全停；Prony的中间品生产也全停。以2023年产量计 算，三家合计折一个月大约4800镍吨水淬镍、48万湿吨红土镍矿、以及1830镍吨中间 品，无精炼镍。若以2024年一季度产量折算，则部分产能早已因财务影响停滞。 作为国内第二大镍矿进口国，新喀里多尼亚2023年的镍矿进口量在320万吨，占总量的7.2%，国内小部分镍铁厂使用新喀里多尼亚镍矿生产镍铁。随着菲律宾雨季的结束，菲律宾发往国内的镍矿量级增加，该事件对国内镍矿的影响程度有限。中国的水淬镍主要依赖于进口。2023年中国水淬镍进口量13.68万实物吨，其中来自新喀里多尼亚的水淬镍量级在3.8万实物吨，占比28%，需要其他增镍剂替代，但不锈钢中使用量已经逐渐减少，主要用于合金。 5月28日，新喀已经结束紧急状态。5月30日，Eramet已与当地抗议者协商，镍矿开始装船供给Doniambo的冶炼厂。综合来看，新喀骚乱刺激镍价5月涨至16.2万，但毕竟是短期事件冲击，对镍基本面实质影响其实有限。 3、澳洲镍企业亏损减产 2024年1-2月，澳大利亚部分镍企业因成本偏高，做出一系列减停产的选择，部分企 业于5月开始陆续执行。这部分矿山为主的产能大多涉及硫化镍矿，但如今是红土镍矿的天下，硫化矿对电解镍的产量虽然有一点影响，但边际上还是以电积镍为主。 第一量子称，由于去年镍价大幅下跌以及经营亏损的影响，公司将削减Raventhorpe镍矿的运营活动，关闭矿山的决定将导致公司裁员近30%。关闭矿场的决定于5月1日开始 执行，而矿体还将继续保留。Raventhorpe（RNO）镍矿由第一量子和韩国浦项制铁共同控股。在截至2023年9月的9个月中，该矿实现收入2.79亿美元，经营亏损6600万美元。其中主要的ShoemakerLevy矿山停止开采，但镍矿库存够用18个月，生产转用低成本、低效率的常压浸出工艺，2024年MHP产量预计从23年的2.2万吨减产到1.2-1.7万吨。 私营镍生产商WylooMetalsPtyLtd.将从5月31日开始关闭其在西澳大利亚州的Kambalda矿山，原因是镍价大幅下跌。这将使其无法履行一项必和必拓将于2025年底到期的镍承购协议。Kambalda项目设计产能约1.6万吨，原计划2022年投产，推迟到2023年投 产，2024年