北森控股(9669.HK)国内领先的HCMSaaS公司，聚焦“业务人力一体化”

中国云端HCM解决方案市场的领导者。北森品牌成立于2002年，是中国最大的云端人力资本管理(HCM)解决方案提供商。通过创新的一体化HR SaaS及人才管理平台——iTalentX，为中国企业提供人力资源管理场景中所有技术和产品，包括HR软件、人才管理技术、员工服务生态、低代码平台的端到端整体解决方案。帮助企业实现覆盖员工招募、入职、管理到离职的全生命周期的数字化管理，快速提升人力资源管理效率、人才管理能力、帮助员工成长，实现智慧决策。公司收入高速增长，亏损有所收窄。公司收入从FY2019年的3.82亿元增长至FY2023年的7.51亿元，四年CAGR达到18.4%；FY2024H1公司总收入达到4.01亿元，同比增长14.19%。 大势所趋，云端HCM解决方案市场空间广阔。根据灼识咨询的资料显示，中国HCM市场规模从2017年的人民币3,757亿元增长到2021年的人民币6,608亿元，复合年增长率为15.2%，预期到2027年将达16,259亿元，2021年至2027年的复合年增长率为16.2%。2021年我国云端HCM解决方案市场达到55亿元，同比增长28%，预计2027年云端HCM解决方案市场能够达到304亿元。 客户覆盖广泛，聚焦“业务人力一体化”。根据灼识咨询的数据，北森是中国首家亦是唯一一家能够提供覆盖员工全生命周期的一体化云端HCM解决方案的企业，实现了不同模块和数据的无缝连接。北森独家构建统一且开放的PaaS基础设施的云端H CM解决方案，独特的一体化途径使北森能够建立长期的客户关系及忠诚度，并创造大量交叉销售机会。公司主打产品Core HCM一体化解决方案的可扩展性和协同效益突出，依据公司发布的2024财年中报的数据显示：报告期内，Core HCM一体化解决方案新增300家Core HCM一体化解决方案客户，累计客户数超过1,600家。公司积极拥抱AI，结合二十多年在人才管理领域的技术积累，与文心一言等大模型厂商建立了合作关系，打造SenGPT人力大模型，面向HR全场景如智能招聘、流程应用、人才管理、数据分析、员工服务等提供智能服务。公司未来将逐步形成特色AI家族，打造新一代智慧AI SaaS。 盈利预测与投资建议：公司作为中国云端HCM解决方案市场的领导者，产品线全面、客户覆盖广泛，且积极拥抱AI，丰富公司产品功能以及应用场景。预计公司FY2 024-FY2026年营业收入分别为8.54亿元/9.83亿元/11.46亿元，净利润分别为-32.16亿元/-2.70亿元/-1.12亿元，EPS分别为-4.47元/-0.38元/-0.16元，P/S分别为4/3/3倍，我们首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：宏观经济恢复不及预期，人才竞争压力加剧，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险，业务拓展不及预期。 中国云端HCM解决方案市场的领导者 一体化云端HCM解决方案提供商 北森品牌成立于2002年，是中国最大的云端人力资本管理(HCM)解决方案提供商。通过创新的一体化HR SaaS及人才管理平台— —iTalentX，为中国企业提供人力资源管理场景中所有技术和产品，包括HR软件、人才管理技术、员工服务生态、低代码平台的端到端整体解决方案。帮助企业实现覆盖员工招募、入职、管理到离职的全生命周期的数字化管理，快速提升人力资源管理效率、人才管理能力、帮助员工成长，实现智慧决策。 图表1：公司发展历程 公司董事长王朝晖先生通过Zhaosen Holding Limited持有公司11.33%股份；公司执行董事兼行政总裁纪伟国先生通过Weisen Holding Limited持有公司11.27%股份。招股书显示王朝晖先生、纪伟国先生、ZhaosenHolding Limited、Weisen Holding Limited、Senyan International L.P.为境外一致行动订约方。 图表2：公司股权结构 公司高管经验丰富。公司董事会主席,执行董事王朝晖先生在中国HCM行业及企业管理方面拥有近20年经验，目前主要负责公司整体战略规划及主持董事会事务。 图表3：公司高管情况 公司业务布局完善，行业分布多元化 iTalentX是公司满足客户对HCM解决方案需求的整体方法的代名词，包括了公司自主研发的、构建于PaaS平台之上的云端HCM解决方案，并且融入了深入的人力科学专业知识及专有技术，以确保客户能够获得全面而高效的服务体验。 PaaS基础设施：iTalentX平台的基础是云原生、多租户和基于元数据的PaaS基础设施； 人力科学专业知识及专有技术：公司的云端HCM解决方案紧密结合了对行业的深入理解，在人才选择、测评及发展等方面展现出独特的优势； 一体化云端HCM解决方案：以人力科学专业知识及专有技术为核心，以PaaS基础设施为基础，提供覆盖员工程序生命周期的全套自主开发HCM应用程序； 数据赋能的决策：不同HCM解决方案之间的有效数据集成及信息交换为公司强大的数据分析能力奠定坚实的基础。依托先进的大数据和人工智能技术，公司搭建商业智能及人员分析引擎，该引擎能够将客户分散的员工数据转换为对人力资源的可应用洞察，从而支持客户在战略和战术业务决策。公司也为客户提供各种现成指标，以便客户根据不同行业及业务场景选择最佳方法分析其人力资源数据。 图表4：公司iTalentX 公司基于iTalentX平台为企业提供云原生SaaS产品，主要HCM解决方案包括： 招聘云：通过高效地整合和分析多元化的招聘渠道，协助客户拓宽候选人的来源，并建立强大的人才储备库；同时提供智能化工具，促进人力资源部门、业务经理、面试官、求职者以及猎头等之间的实时交流与互动，从而显著地提高招聘效率并加快整个招聘流程； 测评云：协助客户对现有员工及潜在候选人的技能、才能和成长潜力进行全面评估。在招聘环节中，能够对候选人的综合能力进行细致分析，辅助客户精准定位与其业务需求最匹配的候选人； 核心人力解决方案：一站式解决方案，与人事云、薪酬云及假勤云（客户可选择独立购买）无缝整合，迎合企业的核心人力资本管理需求，包括新员工入职到日常员工管理，以及员工薪资管理到更复杂的全企业计划，如组织架构建模； 绩效云：使客户能够将员工目标与企业的高层战略对齐，并持续跟踪进展；支持在全企业范围内设立、监察及评估员工目标的流程； 继任云：帮助客户实时掌握其人才储备状况，涵盖高级主管到个人贡献者。客户能够多维度评估关键人才以作为继任计划流程的一部分。通过识别企业范围内贡献者的发展路径对人员变动进行规划，提供关键人才的现有档案及就绪排名； 学习云：专为企业客户设计的在线学习及培训管理平台，支持在线课程、学习计划、在线考试及培训管理等关键使用场景。 图表5：公司测评云的界面及核心功能 业绩高质量增长，云端HCM解决方案具备高毛利率特性 公司收入高速增长，亏损有所收窄。公司收入从FY2019年的3.82亿元增长至FY2023年的7.51亿元 ， 四年CAGR达到18.4%； FY2024H1公司总收入达到4.01亿元，同比增长14.19%。目前公司在战略上优先考虑规模及地域扩张、客户增长及参与度、产品开发及创新，而非短期盈利能力，以抓住中国新兴且快速增长的云端HCM市场中的机遇。公司FY2024H1经调整净亏损0.86亿元，亏损金额同比减少43.5%。 图表6：FY2019-FY2024H1营业总收入以及增长情况 图表7：FY2019-FY2024H1经调整净利润情况 公司的主要收入来源来自云端HCM解决方案，FY2023年该业务收入达到5.37亿元，其占收入比逐年提升，从FY2019年的55%增长至FY2023年的72%。 图表8：FY2019-FY2024H1收入结构情况 图表9：FY2019-FY2024H1各业务占比情况 公司毛利率常年保持较高水平。FY2023年公司毛利率为55.34%，近几年公司毛利率有所下降的原因主要为疫情影响以及增加扩大运营及产品支持团队的投资，以提升客户服务及体验并支持持续的业务增长。云端HCM解决方案的毛利率通常高于专业服务的毛利率，这是由于HCM解决方案为云端标准产品，能够以有限的增量成本产生经常性订阅收入。 图表10：FY2019-FY2024H1公司毛利率情况 图表11：FY2019-FY2024H1各业务毛利率情况 大势所趋，云端HCM解决方案市场空间广阔 数字化和智能化是突围要点 企业人力资源管理方式和应用工具逐步演变，从企业关键管理诉求、技术发展维度来看，人力资源管理工具经历以下几个发展阶段： 手工HR时代（1900年以前）：基本上以纸质记录、手工操作为主，各个模块的管理工作比较分散，工作效率低下，HR员工的工作体验较差； 电子HR时代（1990-2010年）：逐步从完全手工操作过渡到部分流程信息化的半自动化操作阶段； 云化HR阶段（2011-2023年）：以云端数据存储、标准简化流程、移动协同强大、配置定制容易、管理维护简单为主要明显特征，目前正在普及应用； 智能HR时代（2023年以后）：步入智能化时代，机器学习等AI技术的应用更加深入，具有高效的人机协同和优良的员工体验。 图表12：企业人力资源管理软件演进 人力资本管理（HCM）的核心目标在于革新人力资源部门的传统管理职能，以增强员工敬业度、企业生产力和业务价值。在HCM的理念中，员工被视为企业的核心业务资产，而非单纯的成本开支。全面的HCM解决方案能够整合所有的HR流程，包括招聘、全球HR、薪酬、福利、人才管理、学习、劳动力计划、工作生活解决方案、工时跟踪和薪资。 图表13：HCM解决方案的主要优势 我国HCM市场的数字化程度较低。从渗透率层面来看，我国的HCM市场的数字化程度仍远低于美国。2021年，我国HCM数字化率仅为2.9%，远低于美国的9.9%。 图表15：2021年数字化HCM解决方案市场规模占HCM市场规模总额的比例 图表14：2021年数字化HCM解决方案市场规模 从企业规模上来看，不同规模的企业呈现出不同的特点及重点。亿欧智库的数据显示，大型企业更加注重信息化和数字化的深入发展。相比之下，中型企业在信息化阶段的占比最高，表明中型企业在数字化转型的道路上正处于积极推进和实施信息化的阶段。小微型企业则主要集中在线上化阶段，以提高效率和便捷性。 图表16：各规模企业发展阶段 云端HCM市场正在兴起 我国经营主体持续提质扩容，根据国家市场监督管理总局的数据显示，2023年我国的企业数量达到5826.8万家，同比增长10.3%，发展质量稳中趋好。不断增长的企业数量以及经营成本的逐步上升，推动着HCM市场需求的进一步扩张。 图表17：中国企业数量 图表18：按收入计的中国HCM行业市场规模 近几年，得益于技术革新、数字化转型认识的提升，以及COVID-19疫情激发的对数字化解决方案的迫切需求，中国的云端HCM解决方案市场保持高速增长趋势。2021年我国云端HCM解决方案市场达到55亿元，同比增长28%，预计2027年云端HCM解决方案市场能够达到304亿元。 图表19：按收入计的云端HCM解决方案市场规模 大势所趋，多元因素助力云端HCM市场 政策层面：国家将云计算作为核心基础技术，通过一系列扶持措施，推动了整个产业的迅猛增长。在这样的政策驱动下，云端HCM市场也迎来了快速发展的机遇。 图表20：中国云计算行业相关政策 “一体化”云端HCM解决方案技术优势：云端HCM解决方案可以分为两种业务形式：即“一体化”云端HCM解决方案和非一体化的云端HCM解决方案。“一体化”云端HCM解决方案的特点为所有模块均构建于统一的PaaS基础设施、并可通过单一平台访问。这种解决方案的优势在于其能够整合员工在其整个雇佣周期内产生的数据，并对企业的人力资本管理以及更广泛的业务运作产生积极影响。 图表21：云端HCM解决方案两大业务模式