【债券日报】6月PMI数据点评：内需与价格“共振回落”

债券研究 证券研究报告 债券日报2024年07月01日 【债券日报】 内需与价格“共振回落” ——6月PMI数据点评 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：靳晓航 电话：010-66500819 邮箱：jinxiaohang@hcyjs.com执业编号：S0360522080003 相关研究报告 《【华创固收】多目标下，政策平衡基本沿袭—— 2024Q2货政例会点评》 2024-06-29 《【华创固收】盈利结构改善，补库弹性仍弱—— 5月工业企业利润点评》 2024-06-28 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240628》 2024-06-28 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240627》 2024-06-27 《【华创固收】专项债用途的新动向——地方债面面观系列之六》 2024-06-27 2024年6月中国官方制造业PMI录得49.5%，环比持平；官方非制造业PMI 录得50.5%，环比-0.6pct；综合PMI产出指数50.5%，环比-0.5pct。 总结：PMI连续两个月维持在景气收缩区间，生产、价格、需求共振下滑，反映当前内需不足的“矛盾”依然突出。分项中，内需偏弱的拖累之下，生产景气由高位连续回落，与新订单的“剪刀差”被动收敛。同时采购量下滑导致6 月原材料购进价格明显下滑，而下游需求支撑不足、成本转弱，出厂价格跟随降至收缩区间，指向企业盈利压力或边际抬升。 1、制造业PMI：内需与价格“共振走弱” （1）需求：6月内需转弱拖累新订单下滑，新出口订单表现平稳。新订单分项环比-0.1pct至49.5%，连续第二个月处于收缩区间。考虑到4、5月订单表现已经偏弱，因此6月继续下滑的表现，指向需求收缩的压力或比较突出。 （2）生产：生产扩张连续第二个月“降速”。6月生产指数环比-0.2pct至50.6%，扩张动能连续第二个月放缓。往年同期生产环比平均+0.3pct，而今年6月环比回落，内需弱对生产的拖累开始显现。 （3）价格：需求对价格的支撑不足，原材料购进价格、出厂价格双双回落。其中，原材料价格结束连续3个月加速扩张的趋势，4-5月原材料购进价格连续较快上升导致企业采购成本压力加大，6月伴随生产放缓、采购量下降，库 存原材料消耗相对放缓，对上游原材料价格支撑相应弱化。出厂价格降至荣枯线下方，表明下游需求对产品价格的支撑也有减弱。 （4）库存：需求释放偏慢，产成品相应“累库”。6月采购分项环比-1.2pct至48.1%，降幅与5月持平，连续两个月采购收缩，对应生产景气度下降。6月原材料库存环比-0.2pct至47.6%，产成品库存环比+1.8pct至48.3%，再度反弹。下游需求释放偏慢，被动累库压力有所显现。 2、非制造业PMI：高温雨季，建筑业景气显著回落 （1）服务业：服务消费相关行业景气下降。6月服务业新订单环比-0.3pct至47.1%、业务活动预期环比+0.6pct至57.6%。中采网披露，6月接触型消费相关服务业均较上月回落，而货币金融服务业、新动能相关行业均保持活跃，是6月服务业PMI维持扩张区间的主要支撑力。 （2）建筑业：基建活动维持在55%以上高位，房屋建筑业略有上升。6月建筑业PMI环比-2.1pct至52.3%，扩张斜率连续第二个月放缓。基建相关的土木工程建筑业PMI连续5个月保持在55%以上高位，房屋建筑业PMI升至 52%以上、连续两个月环比上升；建筑装饰行业因淡季影响，活动增速较上月明显放缓、边际上是拖累建筑业PMI的主要行业。 风险提示：财政发力节奏偏慢，PMI加速收缩。 目录 一、制造业PMI：内需与价格“共振回落”5 （一）供需：内需偏弱向生产传导，“剪刀差”被动收敛5 （二）价格：内需支撑略显不足，价格边际回落6 （三）库存：产成品被动累库，原材料加速去化6 二、非制造业PMI：高温雨季，建筑业景气显著回落7 三、风险提示7 图表目录 图表1历史上制造业PMI高位回落、连月维持收缩区间时，10年期收益率通常也处于下行通道（%）4 图表26月各分项对制造业PMI的影响测算（%）4 图表36月供给、新订单分项同步回落（%）4 图表4新订单继续下滑，而同期表现多为上升（%）5 图表55月以来新订单高位回落、维持在偏低区间（%）5 图表66月新出口订单环比持平，而同期多为下滑（%）5 图表76月进口仍在偏低区间（除2022年，%）5 图表86月生产继续回落至50.6%，扩张动能连续两个月转弱（%）6 图表96月生产分项继续回落、但幅度趋缓，仍高于去年同期（%，pct）6 图表106月出厂价格降至收缩区间（%）6 图表116月PPI环比或再度转负（%）6 图表126月采购放缓、原材料库存去化相对加速（%）7 图表136月产成品库存反弹，库存或被动积累（%）7 图表146月服务业PMI仍低于同期（%）7 图表156月建筑业PMI明显回落（%）7 2024年6月中国官方制造业PMI录得49.5%，环比持平；官方非制造业PMI录得 50.5%，环比-0.6pct；综合PMI产出指数50.5%，环比-0.5pct。 PMI连续两个月维持在景气收缩区间，生产、价格、需求共振下滑。2019年以来同期，6月制造业PMI环比平均+0.2pct，今年环比持平，继续弱于季节性表现。分项上，结合各项权重计算，6月生产、新订单分别拖累PMI约-0.05pct、-0.03pct，供货商配送时间指数受到本月强降水、洪涝灾害影响明显拉长，分项反而支撑PMI约+0.1pct。 图表1历史上制造业PMI高位回落、连月维持收缩区间时，10年期收益率通常也处于下行通道（%） 资料来源：Wind，华创证券 6月PMI反映当前内需不足的“矛盾”依然突出。分项中，内需偏弱的拖累之下，生产景气由高位连续回落，与新订单的“剪刀差”被动收敛。同时采购量下滑导致6月原材料购进价格明显下滑，而下游需求支撑不足、成本转弱，出厂价格跟随降至收缩区 间，指向企业盈利压力或边际抬升。 图表26月各分项对制造业PMI的影响测算（%）图表36月供给、新订单分项同步回落（%） 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 一、制造业PMI：内需与价格“共振回落” （一）供需：内需偏弱向生产传导，“剪刀差”被动收敛 6月内需转弱拖累新订单下滑，新出口订单表现平稳。新订单分项环比-0.1pct至49.5%，连续第二个月处于收缩区间。2013年同期表现看，6月新订单环比平均回升0.1个百分点，叠加考虑到4、5月订单表现已经偏弱，因此6月继续下滑的表现，也指向当前需求收缩的压力或比较突出。 图表4新订单继续下滑，而同期表现多为上升（%）图表55月以来新订单高位回落、维持在偏低区间 （%） 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 外贸方面，新出口订单环比持平，好于季节性。按同期看，6月新出口订单多有回落，而本月持平，反映出口韧性仍在。当前海外实际库存已经见底、处于酝酿企稳回升期，三季度出口增速预计维持偏高，新出口订单仍有向上修复的空间。此外，6月进口小幅回升0.1pct在46.9%，但与同期相比仍在最低水平。内需回升动能偏弱、采购节奏放 缓，对进口的提振有限。 图表66月新出口订单环比持平，而同期多为下滑 （%）图表76月进口仍在偏低区间（除2022年，%） 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 生产扩张连续第二个月“降速”。6月生产指数环比-0.2pct至50.6%，扩张动能连续第二个月放缓。环比来看，往年同期生产环比平均+0.3pct，而今年6月环比回落，内需偏弱对生产的拖累开始显现。“生产-新订单”所反映的供需剪刀差继续收窄，供需结构边 际改善。此外，生产经营预期环比升0.1pct至54.4%，企业经营信心有待“稳增长”继续发力提振。 图表86月生产继续回落至50.6%，扩张动能连续两个月转弱（%） 图表96月生产分项继续回落、但幅度趋缓，仍高于去年同期（%，pct） 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 （二）价格：内需支撑略显不足，价格边际回落 6月原材料购进价格、出厂价格明显下降。原材料购进价格、出厂价格环比-5.2pct、 -2.5pct至51.7%、47.9%，原材料价格结束连续3个月加速扩张的趋势、转为回落。究其原因，4-5月原材料购进价格连续较快上升导致企业采购成本压力加大，而6月伴随生产放缓、采购量下降，库存原材料消耗相对放缓，对上游原材料价格支撑相应弱化。 此外，出厂价格降至荣枯线下方，表明下游需求对产品价格的支撑也有减弱。对于通胀而言，出厂价格与PPI环比变化方向基本一致，预示6月PPI环比可能再度转负。 图表106月出厂价格降至收缩区间（%）图表116月PPI环比或再度转负（%） 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 （三）库存：产成品被动累库，原材料加速去化 6月需求释放偏慢，产成品相应“累库”。6月采购分项环比-1.2pct至48.1%，降幅与5月持平，连续两个月采购收缩，对应生产景气度下降。6月原材料库存环比-0.2pct至47.6%，产成品库存环比+1.8pct至48.3%，再度反弹。下游需求释放偏慢，被动累库压力有所显现。 图表126月采购放缓、原材料库存去化相对加速 （%）图表136月产成品库存反弹，库存或被动积累（%） 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 二、非制造业PMI：高温雨季，建筑业景气显著回落 6月非制造业PMI为50.5%，环比-0.6pct，建筑业回落幅度较大。6月服务业PMI 环比-0.3pct至50.2%；建筑业PMI环比-2.1pct至52.3%，连续两个月大幅回落。 服务消费相关行业景气下降，而货币金融、信息业支撑服务业PMI表现。6月服务业新订单环比-0.3pct至47.1%、业务活动预期环比+0.6pct至57.6%。据中国采购物流联合会披露，6月接触型消费相关服务业较上月均有回落，货币金融服务业、新动能相关行业均保持活跃，是6月服务业PMI维持扩张区间的主要支撑力。往后看，暑期消费相关服务业有望在未来两个月内集中释放，或支撑服务业PMI平稳回升。 基建活动维持在55%以上高位，房屋建筑业略有上升。6月建筑业PMI环比-2.1pct至52.3%，扩张斜率连续第二个月放缓。据中采网，基建相关的土木工程建筑业PMI连续5个月保持在55%以上高位，房屋建筑业PMI升至52%以上、连续两个月环比上升。 建筑装饰行业因淡季影响，活动增速较上月明显放缓、边际上是拖累建筑业PMI的主要行业。 图表146月服务业PMI仍低于同期（%）图表156月建筑业PMI明显回落（%） 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 三、风险提示 财政发力节奏偏慢，PMI加速收缩。 固定收益组团队介绍 组长、首席分析师：周冠南 中央财经大学经济学硕士。曾任职于中信银行。2015年加入华创证券研究所。高级分析师：张晶晶 对外经济贸易大学保险学硕士。曾任职于和君资本、联合信用评级有限公司。2020年加入华创证券研究所。 高级分析师：靳晓航 中央财经大学会计硕士。2020年加入华创证券研究所。高级分析师：许洪波 中央财经大学金融硕士。2020年加入华创证券研究所。 分析师：葛莉江 上海财经大学数量经济学硕士。2021年加入华创证券研究所。分析师：宋琦 中央财经大学国际商务硕士。2021年加入华创证券研究所。 分析师：�紫宇 中央财经大学金融硕士，曾任职于泰康资产，2023年加入华创研究所。分析师：张文星 南京理工大学国际商务硕士。曾任职于天风证券研究所。2023年加入华创证券研究所。 研究员：郝少桦 中央财经大学会计硕士，20