2024年5月城投行业运行分析：近九成发债省份借新还旧比例100%，高风险地区持续推进金融化债

方政府债与城投行业监022年第9期 测周报2 性债务监管高压态势不变强调防范“处置风险的风险” 地 隐 监测月报 2024年5月1日—5月31日 2024年第5期 城投行业研究 作者： 中诚信国际研究院 鲁璐llu@ccxi.com.cn 汪苑晖yhwang@ccxi.com.cn 中诚信国际研究院执行院长袁海霞hxyuan@ccxi.com.cn 【2024年4月城投行业运行分析】城投债净融资转负信用利差继续收窄，低利率环境下关注城投境外债投资机会 【城投行业2024年一季度回顾与展望之市场运行篇】化债约束下重点区域融资受限，14省借新还旧达100%，关注城投付息压力及区域投资压力 【2024年2月城投行业运行分析】城投债发行缩量信用利差全面收窄，关注统借统还、重点化债区域扩围下的投资机会 【2024年1月地方政府与城投行业运行分析】再融资地方债占比过半，城投债净融资由负转正 【城投行业2023年回顾及2024年展望之市场运行篇】一揽子化债下融资改善但基本面仍承压，关注“名单制”影响及“以债化债”潜在风险 如需订阅研究报告，敬请联系中诚信国际品牌与投资人服务部赵耿010-66428731； gzhao@ccxi.com.cn www.ccxi.com.cn 近九成发债省份借新还旧比例100% 高风险地区持续推进金融化债 ——2024年5月城投行业运行分析 主要观点 近期热点及城投策略 政策及热点：化债方面，高风险省份持续推进金融化债，助力优化债务结构、缓释流动性风险，如广西首笔政策行置换非标债务专项贷款落地，内蒙古各盟市与多家银行就存量贷款降息集中签约，四川广元市级平台与政策行达成非标融资置换合作意向等。转型发展方面，国务院印发《2024—2025年节能降碳行动方案》，“双碳”背景下城投企业可探索布局绿色低碳业务实现转型。 策略：当前经济修复仍承压，债券收益率中枢短期内将延续波动态势，资产荒叠加化债政策呵护下城投债收益率持续下行、性价比有所降低，需结合不同区域不同资质的城投债特性采取拉久期、下沉资质等策略。一是强省份优质主体继续拉久期，优选流动性较强、存量债券余额较高的主体，增厚安全垫；二是收益率普遍压缩现状下，适度挖掘当前收益率相对较高、后续利差压缩空间大的区域，如广西、宁夏、贵州等有确定化债政策利好的区域。 城投债市场运行：发行缩量净融资持续为负，各省信用利差普遍压缩 一级市场：城投债发行规模下降、净融资仍为负，重点区域在审城投债规模下降。发行规模环比下降50.91%至2772.03亿元，净融资环比下降83.75亿元至-441.12亿元；加权平均发行期限由上月的3.74年缩短至3.68年，5年及以上期限占比最高、达44.26%，发行主体评级以AA+级为主、占比43.1%。14个区域公布交易所城投债发行审核明确结果、规模合计676.59亿元，通过审核占比环比下降19.7%至68.15%。整体借新还旧比例仍超90%，环比上升3.13%至96.80%，其中21省达100%，较四月增加7省，5月发债的7个重点省份比例均达100%。城投债发行成本环同比均下降，13省发行成本环比下降。加权平均发行利率为2.65%，环比下降0.15个百分点，同比下降1.54个百分点；加权平均发行利差为70.69BP，环比收窄10.8BP，同比收窄123.67BP，13省发行成本环比下降，广东、广西降幅较大。城投境外债发行规模下降、发行利率下行。城投境外债共发行16只、规模环比下降11.07%至182.12亿元，加权平均发行利率5.76%，发行期限2.97年；穿透主体信用级别以AA+、AA级为主。 二级市场：交易规模环同比均降，贵州信用利差收窄幅度较大。城投债现券 交易规模为12973.93亿元，环比下降15.62%，同比下降19.63%。各期限等级信用利差全面收窄；各省信用利差均收窄、贵州压缩幅度最大。 信用分析：5月一家主体评级调整，安徽城投企业级别上调；102家城投主体的136只债券发生250次异常交易，主体、债券数量、异常交易次数环比下降，规模环比上升。 提前兑付及到期回售情况：根据实际兑付信息，5月共74家城投企业提前兑 付债券本息，规模共计115.34亿元，环比减少204.58亿元；若带有回售条款 www.ccxi.com.cn 的债券按2023年70%的真实回售比例行权，年内共有31362.56亿元城投债面临到期或回售。 5月受季节性因素影响，城投债发行继续缩量，净融资规模仍为负；借新还旧比例维持高 位，发债的24省中有21省借新还旧比例达到100%、占比近九成；各省份信用利差全面收缩，贵州、青海、宁夏、广西等重点省份压缩显著。从配置策略看，当前经济修复仍承压，债券收益率中枢短期内将延续波动态势，资产荒叠加化债政策呵护下城投债收益率持续下行、性价比有所降低，需继续结合不同区域不同资质的城投债特性采取拉久期、下沉资质等策略，一是强省份优质主体继续拉久期，优选流动性较强、存量债券余额较高的主体，增♘安全垫；二是在收益率普遍压缩现状下，适度挖掘当前收益率相对较高、后续利差压缩空间大的区域，如广西、宁夏、贵州等有确定化债政策利好的区域。 一、一级市场：发行缩量净融资额持续为负，发行成本普遍下行 受年报季后发行材料更新的季节性因素影响，5月城投债发行规模下降、净融资仍负，重点区域在审城投债规模下降。5月城投债发行377只，规模环比下降50.91%至2772.03亿元，同比上升3.12%，仅1只城投债取消发行、规模为3亿元；净融资连续两月为负，规模为- 441.12亿元，环比下降83.75亿元。基础设施投融资行业企业发债363只，发行规模环比下降 51.19%至2670.12亿元，同比上升1.71%。截至5月末，存量城投债规模达14.38万亿元，其 中基础设施投融资行业存量债券规模达13.94万亿元。交易所城投债发行审核通过率大幅下降，交易商协会审核通过率1有所上升。5月共24省交易所城投债发行在审，规模合计2583.43亿元，其中青海、广东、辽宁审核规模较少，均低于15亿元，甘肃、海南、黑龙江、湖南、内蒙古、宁夏、西藏共7省无交易所城投债发行审核。14个区域公布交易所城投债发行审核明确结果、规模合计676.59亿元；12个重点区域中，仅重庆、天津、贵州、吉林有明确公布的发行审核结果，其余8个区域无在审城投债。仅从披露审核结果的城投债看，通过审核（已 通过发审会、注册生效）规模461.09亿元，占比为68.15%、环比下降19.70个百分点；从区域来看，湖北、河南、浙江终止审查规模占比居前三位，分别为100.00%、100.00%、89.29%。5月交易商协会城投债计划发行规模2582.79亿元，通过规模达955.98亿元，通过率37.01%， 较前值上升2.09个百分点。从区域实际发行情况看，24省发行了城投债，其中7省为重点省 份，江苏发行规模超600亿元，浙江、山东、江西发行规模均超200亿元；13省净融入，江 西、云南净融资规模超50亿元；13省净流出，江苏净流出规模最大，超100亿元，天津、湖 南、重庆次之，净流出规模均超70亿元。 发行期限小幅缩短，借新还旧比例仍超90%，近九成省份比例达100%。从发行结构看，期限上加权平均发行期限由上月的3.74年缩短至3.68年，5年及以上期限占比最高，达 44.26%，较上月下降0.57个百分点；品种上一般中期票据（31.11%）、私募债（28.51%）、超短融（16.25%）发行规模占比居前三位；发行主体以AA+级为主、占比43.1%，较前值提 1考虑到交易商协会审核通过率波动较大，且债券审核周期等因素均与通过率相关，交易商协会审核通过率不能完全反映城投债发审趋势变化。 高2.07%；行政层级仍以市县级为主、占比75.07%。从募集资金用途看，发债仅用于借新还旧2的债券规模比例达96.80%，环比上升3.13个百分点，共21省借新还旧比例达到100%，较4月增加7个省份，5月发债的7个重点省份均为100%。 图1：城投债发行规模环比下降、同比上升，净融资规模仍为负 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 2020年1月 2020年2月 2020年3月 2020年4月 2020年5月 2020年6月 2020年7月 2020年8月 2020年9月 2020年10月 2020年11月 2020年12月 2021年1月 2021年2月 2021年3月 2021年4月 2021年5月 2021年6月 2021年7月 2021年8月 2021年9月 2021年10月 2021年11月 2021年12月 2022年1月 2022年2月 2022年3月 2022年4月 2022年5月 2022年6月 2022年7月 2022年8月 2022年9月 2022年10月 2022年11月 2022年12月 2023年1月 2023年2月 2023年3月 2023年4月 2023年5月 2023年6月 2023年7月 2023年8月 2023年9月 2023年10月 2023年11月 2023年12月 2024年1月 2024年2月 2024年3月 2024年4月 2024年5月 0 (2,000) 城投债发行规模城投债净融资额规模 数据来源：Wind,中诚信国际城投行业数据库 图2：13省净融入、13省净融出，江苏净融出规模超100亿元 1000 500 0 -500 100 （亿元） （亿元） 50 0 -50 -100 江苏 天津 湖南 重庆 安徽 北京 浙江 河南 湖北 广西 广东 内蒙古 辽宁 陕西 贵州 福建 河北 新疆 甘肃 吉林 上海 山东 山西 四川 云南 江西 -1000-150 发行到期净融资（右轴） 数据来源：Wind,中诚信国际城投行业数据库 图4：协会城投债注册通过率环比上升 图3：5月交易所城投债审核通过率环比下降 2本报告所指借新还旧比例为债券募集资金用途仅为借新还旧的债券规模与总规模的比值。由于定向工具募集资金用途信息披露不全，本报告借新还旧比例计算不包括定向工具；募集资金信息来自Wind数据库。 5000 （亿元） 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 5000 110% 4000 3000 2000 4000 90% 3000 2000 70% 50% 1000 0 1000 30% 010% 2023年 2024年 通过审核 有明确审核结果 通过审核占比（右轴） 2023年 计划发行规模 2024年 完成注册规模 通过率 数据来源：Wind,中诚信国际城投行业数据库数据来源：Wind,中诚信国际城投行业数据库 图5：5月鄂豫浙等区域交易所城投债终止审查规模占比较高 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 1月 2月 3月 4月 5月 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 1月 2月 3月 4月 5月 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 湖北河南浙江天津河北江苏四川吉林贵州新疆山东重庆江西福建 100% 80% 60% 40% 20% 0% 总计有明确结果终止审查/有明确结果 数据来源：Wind,中诚信国际城投行业数据库 图6：21省5月新发行城投债借新还旧比例达100% 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 福建 山东 四川 甘肃 吉林 新疆 山西 北京 陕西 贵州 河北 安徽 上海 广西 广东 云南 湖北 重庆 天津 河南 湖南 浙江 江西 江苏 0% 数据来源：Wind,中诚信国际城投行业数据库 借新还旧其他 城投债发行成本环同比均下降，13省发行成本环比下降。5月城投债加权平均发行利率为2.65%，环比下降0.15个百分点，同比下降1.54个百分点；加权平均发