2024年下半年PX PTA期货行情展望：卸下压力，重新出发

2024年06月23日 卸下压力，重新出发 ---2024年下半年PXPTA期货行情展望 贺晓勤投资咨询从业资格号：Z0017709hexiaoqin024367@gtjas.com 报告导读： 由于PX-PTA-聚酯产业链整体供需矛盾的持续性不长，导致PX的估值更多的取决于上游的油品以及终端的织造。下半年OPEC+维持减产且有季节性旺季的支撑下，油价向下坍塌的概率不高。而聚酯方面，虽然低利润，但是产量维持10%的增长情况下，库存和经营压力可控，刚需仍然有比较强的韧性，因此对于PXPTA我们三季度偏强的判断，另外四季度季节性的需求回落将带动整体估值回调。 远月成本支撑，近月需求疲软供应过剩，造成了PXPTA上半年月差反套格局。在远离交割的远月，市场更多的锚定成本去交易高油价之下的PX和PTA估值上移，而近端，在高库存压力下，基差和近月价格总体偏弱，就形成了全年的反套格局。下半年，我们认为很长一段时间里面，这一逻辑继续有效。 请务必阅读正文之后的免责条款部分1 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 1.2024年下半年PX：三季度强，四季度弱3 1.12024年上半年PX价格走势回顾3 1.22024年下半年PX供应：集中检修结束，高开工之下供应宽松3 1.2.1芳烃调油需求被证伪4 1.2.2化工需求支撑芳烃估值6 1.2.3检修高峰期已过，下半年供应回升8 1.3弱周期强季节，PX三季度偏强，四季度回调10 1.3.1临近交割注意交割逻辑对盘面的制约10 1.3.2产业链目前利润仍集中在上游，四季度或有回调10 1.4估值与策略11 1.4.1单边震荡略偏多，关注临近交割的月差反套以及PXN价差走阔的交易机会11 1.4.2风险：地缘冲突/天气对物流产生影响12 2.2024年下半年PTA：成本存支撑单边震荡偏强13 2.12024年上半年PTA行情回顾13 2.22024年下半年PTA供应端：产能扩张周期，出口或是消化过剩产能的途径之一13 2.2.1PTA仍处于产能扩张周期13 2.2.2出口缓解国内PTA供应过剩的压力14 2.2.3PTA贸易周转率下降15 2.32024年下半年PTA需求端：内需旺季叠加海外补库，三季度偏强看待16 2.3.1消费仍是拉动国民经济的主要力量，纺织服装产能17 2.3.2欧美纺服库销比低位，新一轮补库周期带动出口增长17 2.3.3纺织环节产能持续扩张，对聚酯产品的刚需偏强18 2.3.4聚酯产能增速高，出口增长成为聚酯消费的边际变量19 2.4估值与策略：PTA月差全年反套，三季度存短暂正套窗口期20 请务必阅读正文之后的免责条款部分2 （正文） 1.2024年下半年PX：三季度强，四季度弱 1.12024年上半年PX价格走势回顾 供应过剩与成本支撑的矛盾下，2024年上半年PX区间震荡，主力合约波动区间在8234-8896元/吨。一季度，在俄乌以及中东地区地缘冲突影响下，原油价格持续上涨，布伦特油价从74.79一路上涨至92.18美金/桶，反弹幅度23%，对能化产业链成本端形成较强支撑。然而PX从2023年四季度开始的高供应高库存限制了价格上涨的空间，PX加工利润不断被压缩，主力合约PX价格整体围绕8600元/吨上下波动，没有走出明显的趋势。二季度，临近05合约交割，高库存低基差模式下，贸易商纷纷选择注册仓单参与交割，市场担忧盘面接货意愿不足，05合约持续走弱，内盘期货相对外盘实货给出接近300元/吨的贴水，工厂和PX贸易商买内盘抛外盘的出现无风险价差，使得近月的交割压力有所缓解。另外4月份开始国内PX装置检修较为集中，PX供应过剩的情况好转，港口胀库的风险下降，贸易商平仓止盈，转卖现货，盘面跟随反弹。 PX走势普遍不及市场预期。在2023年底，市场普遍预期2024年PX仍大有可为，供应上只有一套裕龙石化300万吨的MX装置投产的预期，而需求方面两套合计450万吨的PTA产能投产，因此市场总体给到PX一个供应偏紧的估值模型。日韩供应商抛出+1/+2美金/吨或者是平水的年度合约条件，对比往年+6/+7美金/吨的合约条件已经是一个比较优惠的价格了。然而2024年一季度由于供应的宽松，PX的现货升贴水一度跌到了-25美金/吨。远强近弱的这一现象不仅仅在PX品种上发生。在成本端价格高企、且远月持续交易通胀逻辑的大背景之下，远月价格整体走强，然而近月持续交易供应过剩、基本面偏弱的压力，造成了月差反套、基差走弱的局面。 图1：PX2024年上半年震荡市 资料来源：同花顺iFinD，国泰君安期货研究 1.22024年下半年PX供应：集中检修结束，高开工之下供应宽松 2024年开始，国内PX产能扩张的速度将明显放缓。中国已经成为世界第一大炼油国。2023年10月25日 请务必阅读正文之后的免责条款部分3 四部门联合发布的《关于促进炼油行业绿色创新高质量发展的指导意见》中明确提出2025年原油一次加工10 亿吨“红线”。而我国目前的炼油能力已经接近9.9亿吨/年，整体炼油能力的扩张速度将明显放缓，存量装置的优胜劣汰将成为常态。通常PX装置是整个炼油产能的一部分，其产能也将伴随着炼油能力扩张步伐的放缓而受限。 表1：2023-2027年中国炼油新增一次加工能力计划（单位：万吨/年） 省份 城市 企业名称 所属集团 炼油能力 预计投产时间 类型 浙江 宁波 镇海炼化 中石化 1100 2023年 在建 山东 龙口 裕龙岛炼化一 期 南山集团、万华集团、山东能源集团 2000 2024年 在建 浙江 宁波 大榭石化 中海油 600 2024年 在建 河北 唐山 旭阳炼化 旭阳集团 1500 2025年 规划 辽宁 盘锦 华锦石化 北方华锦化学 1500 2025年 规划 福建 漳州 古雷炼化 福建炼化、旭腾投资 1600 2026年 拟建 合计 8300 资料来源：隆众资讯，国泰君安期货研究 2024年是中国PX的投产真空期，国内并没有新增产能投放，利于PX加工费扩张头寸。而PTA方面有仪征化纤300万吨/台化兴业150万吨装置落地，并且长停的汉邦石化/彭威石化也重启，产能结构上，PTA略显过剩，而PX有缺口。这将导致在接下来的1-2年时间内PX利润处于偏高水位。 表2：海内外2024-2028年PX投产计划 工厂 产能（万吨/年） 投产时间 沙特吉赞 100 装置已落地 马来西亚Chemone 150 2025年 印度石油公司IOC 80 2025年 华锦阿美 130 2025年 2024-2025年 460 中金石化二期 160 2026年 古雷 300 2026年 2026年 460 泰昆石化 485 2027-2028年 2027-2028年 485 资料来源：S&PGlobal，国泰君安期货研究 1.2.1芳烃调油需求被证伪 调油逻辑在芳烃市场的影响力日渐式微，主要体现在两个方面：1.汽油裂解价差趋势下行；2，传统调油料价格大幅走弱。从源头上来看，芳烃调油需求来自于成品油在俄乌冲突之后的供需错配。经历2年时间的贸易流向的重塑，汽油的贸易摩擦溢价逐步回落。供应端，尼日利亚Dongote及墨西哥奥尔梅卡炼厂年内有投产计划，汽油供应区域宽松。而需求端，能源电动车渗透率不断提高，5月份美国持续降雨天气，导致汽油消费降至2020年以来的最低水平，汽油裂解价差走弱。 请务必阅读正文之后的免责条款部分4 图2：2023年以来，天然气价格较柴油价格明显走弱图3：炼厂利润整体下滑 资料来源：同花顺iFinD，国泰君安期货研究资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 2024年上半年调油料市场弱现实强预期，先涨后跌。一季度末，市场对于汽油的消费旺季有一定期待，美 国汽油库存三四月份去库斜率加快，带动美国汽油辛烷值在4月初大幅走强。春节前后的异常天气以及新能源车高渗透率导致中国地区汽油裂解价差上半年在全球范围内最弱，市场面临较大的库存压力。 图4：美国汽油辛烷值图5：中国汽油加工及出口利润走弱 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究资料来源：隆众化工，国泰君安期货研究 调油料市场美亚套利窗口打开，带动国内甲苯MX等产品低位反弹。由于亚洲地区汽油及调油料市场供应过剩压力更加明显，甲苯MX等产品与海外价格窗口上半年始终打开，驱动韩国发往美国地区的芳烃1-4月份达到78万吨，同比增长47%。然而进入5月份，不及预期的美国油品需求，使得传统调油料MTBE价格转弱，甲苯和MX等芳烃调油料经济性受到挑战。 请务必阅读正文之后的免责条款部分5 图6：芳烃美亚价差收窄图7：韩国发往美国芳烃量创新高 资料来源：同花顺iFinD，S&PGlobal，国泰君安期货研究资料来源：韩国海关总署，国泰君安期货研究 1.2.2化工需求支撑芳烃估值 一季度调油商囤货失败，二季度，化工需求拉动芳烃估值反弹。2024年初，纯苯供不应求的格局驱动盘面价格持续上涨，获利了结后，贸易商选择对价格还在低位的甲苯囤货，然而调油逻辑被证伪，山东地区甲苯价格4月份冲高回落，从7670元/吨跌至7160元/吨。 图8：甲苯与汽油价差上半年收缩图9：6月份集中备库，甲苯库存目前降至低位 资料来源：钢联，国泰君安期货研究资料来源：隆众化工，国泰君安期货研究 过剩的甲苯供应以及不断上涨的纯苯价格提振了甲苯歧化单元的开工积极性。受下游PTA聚酯高产量以及纯苯高利润影响，甲苯TDP装置开工利润回升，甲苯歧化价差从去年下半年平均16美金/吨回升至87美金/吨，较去年同期56美金/吨出现了明显增长，PX装置开工率提升至近5年以来历史最高83%。由于PX存量负荷的大幅提升，尽管2024年PX装置并没有新增产能，国内投产了台化兴业/仪征化纤等PTA新装置，上半年也并没有出现PX紧张的局面。 请务必阅读正文之后的免责条款部分6 图9：甲苯调油经济性转弱图10：甲苯歧化利润偏强 资料来源：S&PGlobal，国泰君安期货研究资料来源：同花顺iFinD，国泰君安期货研究 图11：1-5月PX国产量累计达1516万吨，+21%图12：1-5月PTA国产量累计2879万吨，+16% 资料来源：CCF，国泰君安期货研究资料来源：CCF，国泰君安期货研究 2024年，PTA生产商的加工费敏感度提升。受长期低加工费影响，PTA工厂与外商的合约比例发生了较大变化，日韩PX供应商的现货比例明显增加。上半年PX亚洲地区装置高开工，库存持续累积，美金现货的升贴水大幅转弱。整体的PX进口规模始终维持70-80万吨/月规模，PX进口依赖度降至20%以下。 图13：1-5月中国PX进口量377万吨，+1.3%图14：PX进口依赖度下降 资料来源：同花顺iFinD，国泰君安期货研究资料来源：CCF，国泰君安期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分7 1.2.3检修高峰期已过，下半年供应回升 二季度季节性检修，缓解供应压力，下半年亚洲PX装置整体开工逐步回升。作为炼厂的一部分，PX装置检修与炼厂整体检修的时间布局密切相关。国产PX装置方面，浙石化、恒力石化、中金石化、威联化学、乌石化、镇海炼化等国产装置4-5月份集中检修，下半年还有宁波大榭/福建联合/金陵石化装置进一步检修，然而规模较上半年明显偏小。1-5月份中国PX产量合计1516万吨，同比增速21%，当月产量最高达到329万吨，最低280万吨。下半年预计产量高点将重回325万吨上下，全年累计产量预计达到3700万吨，同比2023年增长10%。 图15：PX国产量2024年预计累计3700万吨，同比+10%图16：国产下半年检修损失量降低 资料来源：CCF，国泰君安期货研究资料来源：钢联，国泰君安期货研究 海外装置方面，装置检修高峰同样集中在二季度。日韩炼厂由于炼油利润不佳以及库存压力较大，二季度纷纷下调了装置开工率，现代等部分常减压装置停车；PX方面出光、ENEOS、韩华、SK等装置计划内检修