电子行业点评：全球视角，探讨晶圆厂投资

事件：根据半导体行业观察6月22日报道，多家芯片厂商和晶圆代工厂陆续宣布价格调整，或将启动新一轮涨价。 稼动率持续回暖，价格有望止跌回升。根据TrendForce，中国大陆6.18促销节、下半年智能手机新机发布有望带动库存回补，正面影响产能利用率。受益于IC国产替代，产能利用率复苏进度较快，甚至部分制程产能已满载。下半年进入传统备货旺季，产能吃紧情境可能延续至年底，中国大陆Foundry有望止跌回升，甚至进一步酝酿特定制程涨价。 全球晶圆厂及产能动态：2024年一季度，稼动率持续复苏，各大晶圆厂第一季度财报表示，行业回暖显著，台积电和华虹均预期价格回升。 台积电：下半年产能利用率有望破100%，计划对先进制程调涨价格。 5/4nm 和 3nm 下半年产能利用率有望突破100%，能见度已延伸至2025年；台积电计划针对需求畅旺的先进制程调涨价格。 华虹半导体：产能利用率Q1显著回升，公司预期价格有望回升。24第一季度产能利用率、销售收入、毛利率均实现环比提升，8英寸和12英寸接近满载，公司认为价格下降趋势接近尾声。同时，公司认为CIS需求强劲，当前并无减弱迹象。 中芯国际：Q2预计环比增长，需求持续回暖。一季度收入超越指引，二季度预计将继续成长，稼动率修复好于预期，下游客户需求持续回暖。12英寸产线利用率目前接近瓶颈，价格稳定，公司预计稼动率持续满载，需求明显看到好转，展望二季度，客户的拉货需求仍将持续。 晶合集成：稼动率维持高位，营收显著增长。24Q1营业收入同期增长104.44%，整体稼动率维持高位。 芯联集成：产线开工率稳步提升，收入稳定增长，净利润同比大幅减亏。24Q1营业收入同比增长17.2%，归母净利润同比减亏2.57亿元。 晶圆厂估值对比分析：挑选格芯、联华电子作为华虹、中芯国际的可比公司讨论目前估值。从剔除现金PE来看，华虹剔除现金2024PE仅为3.0x，显著低于全球可比公司，具备投资价值。从剔除现金PB来看，中芯国际已经跃升为全球第三大芯片代工巨头，仍然和可比公司具有显著的估值差距，建议重点关注。 投资建议：晶圆制造行业逐步复苏，市场需求回暖，各企业稼动率持续提高，我们建议关注国内龙头公司华虹半导体、中芯国际、芯联集成、晶合集成等。 风险提示：下游需求复苏不及预期；先进工艺研发不及预期；地缘政治加剧 重点公司盈利预测、估值与评级 1晶圆厂稼动率回暖酝酿涨价 TrendForce预估中国大陆Foundry稼动率回暖，甚至进一步酝酿特定制程涨价，价格有望止跌回升。根据TrendForce，中国大陆6.18促销节、下半年智能手机新机发布有望带动供应链启动库存回补，对Foundry产能利用率亦带来正面影响，运营正式度过低谷。受益于IC国产替代，中国大陆Foundry产能利用率复苏进度较其他同业更快，甚至部分制程产能无法满足客户需求，已呈满载情况。另一方面，通常下半年进入传统备货旺季，产能吃紧情境可能延续至年底，使得中国大陆Foundry有望止跌回升，甚至进一步酝酿特定制程涨价。 1.1全球晶圆厂及产能动态 2024年一季度，稼动率持续复苏，各大晶圆厂第一季度财报表示，行业回暖显著。台积电和华虹均预期价格回升，各大晶圆厂均对行业持看好态势，酝酿涨价。 台积电：下半年产能利用率有望破100%，计划对先进制程调涨价格。台积电在AI应用、PC新平台等HPC应用及智能手机高端新品推动下， 5/4nm 满载，需求主要来自智能手机与AI芯片在内的HPC客户。同时 3nm 工艺的订单量也优于预期，产能利用率从2023年底的75%拉升至现在的95%。 5/4nm 和 3nm 今年下半年产能利用率有望突破100%，且能见度已延伸至2025年；随着海外扩厂、电费涨价等成本压力，台积电计划针对需求畅旺的先进制程调涨价格。 华虹半导体：产能利用率Q1显著回升，预期价格有望回升。24年第一季度的产能利用率、销售收入、毛利率均实现环比提升。一季度营收4.6亿美元，环比增长1%，毛利率6.4%，环比改善2.4pcts，略高于指引。华虹半导体预计二季度销售收入约在4.7亿美元至5.0亿美元之间，对应环比增长2%-9%，毛利率在6%至10%之间。当季产能利用率达到91.7%，环比增加7.6pcts，其中8英寸产能利用率为100.3%，12英寸为84.2%。公司第一条十二英寸生产线2024年全年将在月产能9.45万片的基础上运行，第二条十二英寸生产线也正在建设过程中，预计将于年底建成投产。目前无论8英寸还是12英寸都接近满载，价格下降的趋势已经接近尾声，公司预计未来几个季度价格可能会开始回升。同时公司认为CIS有强劲的需求，而且从目前来看，需求并无减弱的迹象。 中芯国际：Q2预计环比增长，需求持续回暖。24一季度收入超越指引，二季度预计将继续成长，二季度收入指引预计环比增长5-7%。上半年公司收入预计较去年同期增长接近两成，24Q1营业收入为17.5亿美元，环比增长4.3%，同比增长19.7%，实现连续四个季度爬升；毛利率为13.7%，好于指引。稼动率修复好于预期，24Q1稼动率约80.8%，环比增加4.0pcts，同比提高12.7pcts，下游客户需求持续回暖，客户备货意愿有所上升，环比增长7%。12英寸产线利用率目前接近瓶颈，价格稳定，公司预计12寸稼动率持续满载，需求明显看到好转:1)国际消费市场部分恢复，开始补单；2）体育年导致机顶盒、电视销售增加，明显比去年多；3）对中国智能手机厂商供不应求。展望二季度，部分客户的拉货需求仍将持续。 晶合集成：稼动率维持高位，营收显著增长。24Q1营业收入22.28亿元，较上年同期增长104.44%，2024年Q1整体稼动率维持高位。主要系公司持续优化产品结构，强化技术实力，产品市场竞争力提升，同时半导体行业景气度回升，市场整体需求有所回暖所致。 芯联集成：产线开工率稳步提升，收入稳定增长，归母净利润同比大幅减亏。 2024年Q1营业收入13.53亿元，同比增长17.2%，一季度公司归母净利润为-2.42亿元，同比减亏2.57亿元。 1.2晶圆厂估值对比分析 考虑到华虹半导体作为中国大陆特色工艺最具代表性的企业，中芯国际目前仍以成熟制程为主，特从全球选取格芯、联电两家专注于成熟工艺与特色工艺的晶圆厂作为可比公司讨论估值情况。 现金及借款、净资产等数据参考2024年一季报，格芯、联华电子盈利预测参考彭博一致预期，华虹、中芯国际盈利预测参考iFinD一致预期。现金的计算公式为：货币资金+交易性金融资产-短期借款。市值选取6月21日收盘价，汇率选取1美元:7.261人民币，1港币:0.93人民币，美股以短期投资科目作为交易性金融资产。 从PE估值来看，统计以上四家剔除现金市值，华虹、中芯国际、联华电子、格芯分别为24/1682/1376/1801亿元人民币。并以2024年预测净利润计算得到剔除现金PE(2024E)，华虹、中芯国际、联电、格芯分别为3.0/58.9/12.9/33.6x，对比而言，华虹半导体显著低于可比公司，中芯数值偏大可能受到当期折旧影响。 从PB估值上来看，当前PB(MRQ)华虹、中芯国际、联华电子、格芯分别为1.00/1.38/1.89/2.50x，华虹和中芯显著低于可比公司。进一步从剔除现金PB来看，华虹、中芯国际、联华电子、格芯分别为0.05/1.15/1.61/2.22，国产晶圆厂估值优势更为显著。 图1：晶圆厂估值对比（单位：亿元人民币；汇率选取1美元：7.261元，1港币：0.93元） 2投资建议 晶圆制造行业正在逐步复苏，市场需求回暖，行业的景气度将带动各企业稼动率的提高，从而促进业绩的持续增长。因此，我们建议关注国内龙头公司华虹半导体、中芯国际、芯联集成、晶合集成等。 3风险提示 1）下游需求复苏不及预期。如果下游需求达不到当前预期水平，可能使得公司销售收入增长放缓，公司的盈利能力可能会受到不利影响。 2）先进工艺研发不及预期。先进工艺的研发是推动晶圆厂技术进步和竞争力提升的关键，若技术研发进度缓慢，公司销售收入和产值可能会受到影响。 3）地缘政治加剧。地缘政治的不稳定因素可能会对公司的供应链、运营成本等多个方面造成冲击，从而对公司发展带来潜在风险。