石油石化行业专题研究：涤纶长丝价格持续上行，行业开启新周期

涤纶长丝涨价，行业盈利预期改善 5月下旬以来，涤纶长丝价格持续上涨，POY/FDY/DTY涨幅达+8%/+5%/+5%，价差得到快速修复，根据我们模拟测算，截至6月14日，长丝综合利润在272元/吨左右。 产能扩张放缓，供给扰动频发 3月至今长丝平均负荷高达92%，截至6月初，长丝负荷仍然在90%左右，按照国际惯行标准，长丝已经属于产能不足的行业。近期供给端扰动频发，160万吨装置锅炉改造、企业协同减产、夏季用电高峰或限电，均对供给造成一定约束。 未来供小于需的趋势有望延续：涤纶长丝过去6年平均表观消费增量280万吨/年，近三年平均292万吨/年，而从产能端来看，2024年行业新产能141万吨，考虑到仍有企业搬迁或退出，实际产能净增速或明显低于该值； 2025年260万吨左右，涤纶长丝供需有望维持偏紧。 需求强劲，纺服补库是重要的驱动力量 2024年1-5月份，涤纶长丝产量达到1789万吨，同比+24.7%，剔除累库因素，我们估算仍有17%左右的增速；3-5月份，下游加弹、织造负荷平均为92.4%/69.9%，较2023年负荷+13.8pct/+11.3pct。 国内纺服已经进入补库周期，是支撑涤纶长丝/织造高增长的重要因素，当前纺服库存绝对值不高，且从季节性规律来看，仍有望延续补库趋势；美国纺服库存持续去化，库销比已接近正常水平，海外纺服补库有望进一步助推需求弹性。 芳烃调油需求减弱，原料PX端压力同比或有缓解 过去两年美国高辛烷值的芳烃组分稀缺，造成亚美甲苯、二甲苯贸易大幅增加，而当前来看，一方面2024年海外有较多新炼厂投放，成品油的供给有明显增量，得到一定缓解；另一方面，为避免芳烃短缺，贸易商提前进行出口操作，后续芳烃出口或将收缩。 二季度是国内炼厂的集中检修期，PX负荷经历大幅下滑，但其价差仍不及2022/2023年同期，而接下来随着炼厂检修高峰期的结束，PX供给有望回归，2024年原料端带给涤纶长丝的压力同比或有缓解。 投资建议 建议重点关注：桐昆股份、新凤鸣（与化工团队联合覆盖） 风险提示：需求不及预期风险；行业竞争加剧风险；原料价格大幅波动风险；宏观环境变化的风险 1.涤纶长丝涨价，行业盈利预期改善 5月下旬以来，涤纶长丝价格持续上涨，POY/FDY/DTY由5月低点7295/7965/8900元/吨上涨至6月14日的7920/8345/9335元/吨，涨幅+8%/+5%/+5%，价差得到快速修复，根据我们模拟测算，长丝综合利润在272元/吨左右；中小厂商价格逐步跟进，但较头部大厂仍较低，目前来看，新的销售政策有助于稳定市场预期，提升产业协同度，涤纶长丝行业有望进入新的阶段。 图1：长丝及原料价格：元/吨 图2：涤纶长丝实点利润：元/吨 2.产能扩张放缓，供给扰动增多 涤纶长丝属于产能不足行业： 年后以来，长丝开工率处于历史高位，3月至今长丝平均负荷高达92%，截至6月初，长丝负荷仍然在90%左右。国际上常以产能利用率或设备利用率作为产能是否过剩的评价指标，如果设备开工率超过90%则被认为是产能不足，而低于79%则被认为存在产能过剩，以此为评判标准，长丝已经属于产能不足的行业。 2024年新产能有限，未来产能投放可控： 涤纶长丝进入低速扩能期：2024年，长丝产能增速放缓，预计有桐昆嘉通能源30万吨、新凤鸣新拓36万吨、荣盛50万吨、盛虹25万吨再生丝投产，合计141万吨左右，产能增速仅为2.6%，考虑到仍有企业搬迁或退出，实际产能净增速或明显低于该值。2025年产能增量预计在260万吨左右，但各家进展不一，实际落地或打折扣； 从需求端来看，2017-2023年，长丝表观消费增量平均为280万吨/年，近三年平均表观消费增量292万吨/年，长丝未来新产能仍较为可控，难有供给侧冲击。 短期供给扰动频发： 160万吨装置锅炉改造停车：五一期间，萧山一主流大厂100万吨聚酯长丝装置因锅炉改造于假期全部停车；另外萧山另一主流大厂60万吨聚酯长丝装置也因锅炉改造也于5月5日晚间停车。 协同减产：5月10日，考虑到上下游健康发展，在萧山主流聚酯工厂已经停产降负的基础上，桐乡及江苏主流聚酯工厂一度计划追加减停10%幅度。 夏季用电高峰，或对产业链造成供给约束：5月以来，浙江省各地陆续出台2024年迎峰度夏有序用电工作方案通知，鉴于部分城市供电缺口较大，在用电高峰来临且用电趋紧时，组织一批企业在7月~8月安排集中检修，此举或导致涤纶长丝开机率的回落。 在以上诸多因素的影响下，长丝供给端受到一定约束，行业开工率自5月以来下滑了4%左右，后续或仍有进一步回落可能。 图3：涤纶长丝负荷：% 图4：行业新产能：万吨/年 3.需求强劲，海外有望开启补库进程 涤纶长丝年内需求强劲：2024年1-5月份，涤纶长丝产量达到1789万吨，同比+24.7%，行业库存同比+9.5天左右，剔除累库的因素，我们估算仍有17%左右的增速； 从下游来看，加弹/织造负荷均处于同期历史高位 ，基本与2021年持平， 明显高于2020/2022/2023年；2024年3-5月份，加弹、织造负荷平均为92.4%/69.9%，较2023年负荷+13.8pct/+11.3pct。 下游加弹机仍有较多增量：去年底以来，加弹机销售量表现良好，根据CCF预测，2024年下游加弹增量保守预计在1200台以上，增速在4.7%，这些加弹机预计在二季度陆续投产，增量的动力在于产业链的配套和设备的更新换代。 图5：织机负荷（江浙）：% 图6：加弹负荷：% 国内纺服开启补库周期：中国服装存货金额自2023年3月份同比进入负增长以来，在2024年4月份同比首次转正，达到2.2%；纺织品存货自2023年7月份以来，同步增速逐步提高，到2024年4月份达到8%，终端纺服已经开启新一轮的补库周期，我们认为这是2024上半年长丝/织造端维持高增长的重要因素。 当前纺服库存绝对值不高，2024年4月份纺服库存金额915.6亿元，低于2022和2023年同期水平，且从季节性规律来看，纺服仍有望延续补库趋势，对长丝需求形成支撑。 图7：中国纺服库存同比% 图8：中国纺服库存（万元） 海外纺服补库有望进一步助推需求弹性： 美国纺服库存有效去化，从库销比来看：截至24年4月份，批发商库销比2.23，已低于2016-2020年均值2.24；截至24年3月份，零售商库销比2.26，已恢复至正常水平。 从绝对值来看，截至2024年4月份，美国批发商纺服库存金额290亿美元，同比-26%，较库存高点已去化140亿美金，当前库存金额已恢复至疫情前的正常水平。我们认为下半年海外纺服有望开启补库进程，国内纺服出口有望成为拉动长丝消费增长的重要力量。 图9：美国服装库存同比% 图10：美国库销比 4.芳烃调油需求减弱，原料端压力同比或有缓解 调油料出口前置，亚洲芳烃出口或有回落：亚-美地区二甲苯物流成本在200美金/吨左右，在2022年之前套利窗口长期关闭，两地二甲苯等货源流通有限；2022年之后，随着疫后需求的恢复，叠加海外炼厂的关停，导致美国高辛烷值需求强劲，亚、美二甲苯价差扩大至800美元/吨以上，套利窗口明显开启，带动亚洲甲苯、二甲苯大量流向美国，带动高辛烷值属性的芳烃产品价格宽幅度上涨。 而当前来看，一方面2024年海外有较多新炼厂投放，成品油的供给有明显增量，海外成品油短缺有望得到一定缓解，2024年美欧、新加坡、中国的柴油价差均偏弱运行，美欧、新加坡汽油价差近期也有所回落；另一方面，为避免发生2022年的短缺情况，今年亚美芳烃贸易商提前操作，出口量集中月份提前至3-4月，后续芳烃出口量预期或将收缩。 炼厂检修季即将结束，PX供给有望回归： 二季度是国内炼厂的集中检修期，PX负荷一度从3月份的87%下跌至6月初的73%，供给端收紧虽对PX-石脑油价差形成一定支撑，但对比2022-2023年同期水平，近期价差不及往年。 而接下来随着炼厂检修高峰期的结束，PX负荷有望提升至高位；且原料甲苯、二甲苯出口需求有望回落，供给回归，PX供给压力有望缓解，PX虽仍会有季节性起伏，但2024年给长丝端带来的压力同比或有缓解。 图11：美国裂解价差：美元/桶 图12：欧洲裂解价差：美元/桶 图13：新加坡裂解价差：美元/桶 图14：中国裂解价差：美元/桶 图15：PX开工率：% 图16：PX-石脑油价差：美元/吨 5.风险提示 1、需求不及预期风险：长丝出口端偏弱，或拖累整体需求； 2、行业竞争加剧风险：若行业盈利大幅修复，或造成开工率提升，新产能规划增加风险； 3、原料大幅波动风险：原油/PX走势均具有较大的不确定性，原材料的大幅波动或对企业盈利带来一定影响； 4、宏观环境变化的风险：随着经济全球化、一体化的加速，如果未来全球经济发生较大波动，企业经营业绩也可能会随着民用涤纶长丝行业的调整而出现下降的风险。