金价上行+产能释放，业绩持续增长

山东黄金（600547） 公司研究/公司点评 金价上行+产能释放，业绩持续增长 投资评级：买入（维持） 报告日期：2024-06-19 主要观点： 事件：山东黄金发布2023年年报&2024年一季报 收盘价（元）27.77 近12个月最高/最低（元）33.25/19.63 总股本（百万股）4,473 流通股本（百万股）4,473 流通股比例（%）100.00 总市值（亿元）1,242 流通市值（亿元）1,242 公司价格与沪深300走势比较 30% 10% -10%6/239/2312/233/24 -29% 49% 山东黄金沪深300 分析师：许勇其 执业证书号：S0010522080002邮箱：xuqy@hazq.com 分析师：黄玺 执业证书号：S0010524060001邮箱：huangxi@hazq.com 相关报告 1.半年报业绩高增，加速推进优质资源整合2023-09-05 公司2023年实现营业收入592.75亿元，同比+18%，实现归母净利润 23.28亿元，同比+86.84%；公司2024Q1收入189.57亿元，同比 +44.73%，实现归母净利润7亿元，同比+59.48%。 金价上行并产能释放，公司业绩稳步增长 2023年公司业绩增长主要得益于金价上行和产能持续释放。价：2023 年黄金国际价格均值为1940.54美元/盎司，同比+8.0%，公司凭借研究 团队的市场跟踪和价格研判能力，把握价格走向，优化交易策略，全年自产黄金销售均价高于市场均价2.79元/克。量：2023年公司推动重要矿区生产优化，其中西和中宝、金洲公司、三山岛金矿产量同比增幅分 别达到15.54%、10.73%、5.74%，银泰黄金并表贡献增量，海外贝拉德罗金矿产量达6.4吨（同比+6.37%）。2023年公司自产金总产量达到 41.78吨（同比+8.03%），保持国内产金量领先地位。 2024年以来受到国际地缘政治冲突和央行购金影响黄金价格持续走高， 24Q1黄金国际价格均值为2070美元/盎司，同比+10%，创历史新高。量方面，公司24Q1自产金产量达11.91吨（同比+26.89%）；外购金产量为19.90吨（同比+40.5%）；小金条产量7.15吨（同比-10.9%）。公 司继续推进重点矿区扩能扩界，持续释放产能，预计自产金和外购金产量仍将持续上涨。 降本增效持续推进，精益化运营进程加速 公司2024Q1年实现毛利率14.56%，同比+0.07pct，实现净利率5.57%，同比+1.72pcts。净利率的增加主要得益于公司继续推进降本增效，实现矿业企业生产管理、技术管理、现场管理的标准化、规范化，分解各成本指标。公司2024Q1年销售/管理/研发/财务费用率分别为0.21%/3.17%/0.50%/1.76%，同比分别+0.17/-0.30/-0.02/-0.28pct，管理费率明显降低。 多个项目建设推进，产量有望再创新高 公司增量项目陆续释放：加速推进加纳卡蒂诺资源公司的纳穆蒂尼矿山项目选厂、尾矿库等工程，继续玲珑矿区等扩能扩界；5月29日公司发布公告已经取得三山岛金矿原有采矿权和西岭金矿探矿权整合完成后的采矿权证，之后将积极推进三山岛金矿矿区建设工作，2023年三山岛矿区产量为5.77吨，预计随着项目推进自产金产量有望再获提升。据公告，公司计划2024年黄金产量不低于47吨，控股子公司银泰黄金规划2025年和2026年矿产金产量分别达到12吨和15吨。 投资建议 我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为37.3/51.7/64.1亿元（前值为2024-2025年分别为26.6/32.1亿元，考虑金价上行上调），对应PE分别为33.3/24.0/19.4倍，维持“买入”评级。 风险提示 黄金价格大幅波动；项目建设不及预期；公司克金成本增长超预期等。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 59275 69567 75287 79967 收入同比（%） 17.8% 17.4% 8.2% 6.2% 归属母公司净利润 2328 3731 5167 6408 净利润同比（%） 86.6% 60.3% 38.5% 24.0% 毛利率（%） 16.6% 19.1% 21.4% 23.0% ROE（%） 7.0% 10.1% 12.3% 13.2% 每股收益（元） 0.42 0.83 1.15 1.43 P/E 54.45 33.29 24.04 19.39 P/B 3.09 3.36 2.95 2.56 EV/EBITDA 14.91 12.76 10.46 9.10 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 28632 32143 40360 51274 营业收入 59275 69567 75287 79967 现金 10224 13917 21030 31024 营业成本 49437 56295 59210 61595 应收账款 520 411 478 528 营业税金及附加 1136 1357 1446 1535 其他应收款 3158 3972 4159 4441 销售费用 147 209 219 240 预付账款 523 798 817 825 管理费用 2506 2991 3162 3359 存货 8848 7737 8536 9099 财务费用 1564 1668 1815 1921 其他流动资产 5359 5308 5340 5357 资产减值损失 -8 -85 -47 -54 非流动资产 105967 114943 122345 129892 公允价值变动收益 -276 0 0 0 长期投资 2522 2804 3128 3473 投资净收益 -60 70 75 80 固定资产 41746 43435 44998 46426 营业利润 3621 6530 8904 10750 无形资产 32522 31633 30647 29584 营业外收入 29 28 28 30 其他非流动资产 29177 37071 43572 50408 营业外支出 87 180 100 100 资产总计 134599 147085 162705 181165 利润总额 3563 6378 8832 10680 流动负债 49459 56923 65653 75570 所得税 672 1403 1943 2136 短期借款 20207 26934 34967 43491 净利润 2891 4975 6889 8544 应付账款 6635 6416 6900 7307 少数股东损益 563 1244 1722 2136 其他流动负债 22618 23573 23787 24773 归属母公司净利润 2328 3731 5167 6408 非流动负债 31880 31784 31784 31784 EBITDA 9542 13022 15971 18206 长期借款 23211 23211 23211 23211 EPS（元） 0.42 0.83 1.15 1.43 其他非流动负债 8669 8573 8573 8573 负债合计 81340 88707 97437 107354 主要财务比率 少数股东权益 20174 21418 23140 25276 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 股本 4473 4473 4473 4473 成长能力 资本公积 3063 3063 3063 3063 营业收入 17.8% 17.4% 8.2% 6.2% 留存收益 25548 29424 34590 40998 营业利润 72.3% 80.3% 36.4% 20.7% 归属母公司股东权 33085 36960 42127 48535 归属于母公司净利 86.6% 60.3% 38.5% 24.0% 负债和股东权益 134599 147085 162705 181165 获利能力毛利率（%） 16.6% 19.1% 21.4% 23.0% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 3.9% 5.4% 6.9% 8.0% 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E ROE（%） 7.0% 10.1% 12.3% 13.2% 经营活动现金流 6849 13798 13918 16974 ROIC（%） 4.3% 5.5% 6.4% 6.9% 净利润 2891 4975 6889 8544 偿债能力 折旧摊销 4017 4976 5324 5605 资产负债率（%） 60.4% 60.3% 59.9% 59.3% 财务费用 1651 1872 2093 2342 净负债比率（%） 152.7% 152.0% 149.3% 145.4% 投资损失 121 -70 -75 -80 流动比率 0.58 0.56 0.61 0.68 营运资金变动 -1859 1988 -406 472 速动比率 0.37 0.40 0.46 0.53 其他经营现金流 4779 3044 7387 8163 营运能力 投资活动现金流 -20624 -14044 -12743 -13163 总资产周转率 0.53 0.49 0.49 0.47 资本支出 -9178 -11555 -12501 -12905 应收账款周转率 179.31 149.52 169.54 159.08 长期投资 -11274 -269 -318 -337 应付账款周转率 9.44 8.63 8.89 8.67 其他投资现金流 -172 -2219 75 80 每股指标（元） 筹资活动现金流 14438 3938 5939 6182 每股收益 0.42 0.83 1.15 1.43 短期借款 13593 6726 8033 8524 每股经营现金流薄） 1.53 3.08 3.11 3.79 长期借款 9663 0 0 0 每股净资产 7.40 8.26 9.42 10.85 普通股增加 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -1306 0 0 0 P/E 54.45 33.29 24.04 19.39 其他筹资现金流 -7512 -2788 -2093 -2342 P/B 3.09 3.36 2.95 2.56 现金净增加额 599 3692 7114 9994 EV/EBITDA 14.91 12.76 10.46 9.10 资料来源：公司公告，华安证券研究所 分析师与研究助理简介 分析师：许勇其，历任中信期货、国君期货等高级分析师、研究总监，16年产业及金属期货行业投研经历，2020年加入华安证券研究所，曾获证券时报年度最佳金属分析师、上期所最佳有色金属分析师团队等奖项。 分析师：黄玺，香港大学金融硕士，2022年加入华安证券研究所，覆盖贵金属、工业金属板块。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所