大众品需求专题：逆水行舟，寻找大众品的需求亮点

餐饮需求疲软 2023年以来国内餐饮需求平稳恢复，整体呈现“旺季较旺，淡季平淡”的特点。2024年2月受春节拉动，餐饮收入较2019年同期CAGR达5.15%； 而春节后的淡季表现较为平淡，据企查查数据，2024年2、3、4月新进入者数量分别同比-69%、-25%、-1%，新进入者积极性略好转。但行业整体仍处汰换期，闭店潮延续，4月份闭店率仍处于1.19%略高位置。餐饮店生存压力仍大，降本增效、提升运营效率的诉求进一步提升。 家庭需求分化 （1）高线城市品牌化、多样化进程开始较早，消费结构及环境趋于稳定，需求逐步归于理性、重视性价比；同时高线城市居民健康意识较一般地级市居民更高，沪、京、渝、津四大直辖市健康指数位列前茅。（2）我国城市发展“雁阵模式”显著，低线城市人均可支配收入增速及社零增速领先，叠加品牌端加速下沉渗透，低线城市消费有望进一步向多样化、品牌化的方向发展。 餐饮端追求降本，复调板块有望受益 随着餐饮连锁化率提升及餐饮门店降本增效（厨师成本明显提升）诉求增强，家庭结构变化以及“懒人经济”发展，具备良好便捷性、丰富口味性的复合调味品市场规模迎来持续提升：2023年中国复调行业收入达967亿元，2019-2023年CAGR为11.39%，其中火锅底料、中式复调收入分别为149、172亿元，对应2019-2023年行业CAGR分别为10.51%、12.12%，我们预计行业未来三年增速有望维持在双位数水平。 家庭端重视健康，零添加、无糖茶景气向上 迎合家庭端健康诉求，零添加及无糖茶品类增速高：（1）2022Q1至2023Q3零添加酱油整体销售额占比由4.7%提升至11.9%，海天零添加产品铺市率由2022Q1的25%提升至2023Q3的39%，千禾零添加产品铺市率也由15%增至30%，预计2025年零添加产品市场规模将达49亿元，CAGR达37.6%，增速领先于酱油行业。（2）2022年无糖茶饮规模同比增速约8%，远高于含糖茶饮，预计2022-2027年CAGR为10.2%，行业有望进入增长期。 品牌端加速下沉，零食逆势提速 量贩零食渠道红利释放，企业供应链提效明确，零食板块景气度较高：国内量贩零食收入由2017年的37亿元增至2023年的700余亿元，CAGR约65%；企业端业绩亮眼，2024Q1零食头部企业营收同比增速高达27.87%，较行业整体高20.86pct。随着低线城市消费多样化、品牌化发展，头部品牌纷纷调整战略，加速下沉市场抢夺，替代白牌产品：三只松鼠增加下沉市场门店数量，良品铺子更是直接推出子品牌“零食顽家”积极入局。 投资建议：关注高景气赛道的优质龙头 餐饮及家庭需求延续疲软，但细分板块表现分化，以复调、零添加酱油、无糖茶及零食为代表的细分赛道景气度较高，我们维持行业“强于大市”评级。（1）餐饮端追求降本，复调板块有望受益，推荐复调稀缺标的、估值趋于合理的天味食品及颐海国际（2）家庭端重视健康，零添加景气向上，基础调味品推荐中炬高新，建议关注千禾味业；（3）品牌下沉替代，零食逆势提速，推荐新中式健康零食引领者盐津铺子，建议关注甘源食品。 风险提示：宏观经济不及预期、原材料成本上涨、食品安全问题。 1.大众品需求较为疲软 1.1餐饮需求疲软 2023年以来餐饮需求弱复苏，“节日化”消费特征明显。根据wind数据，2023年以来伴随消费场景恢复，餐饮收入稳步修复，但总体复苏力度较弱、且呈现“节日化”的消费特征，即节假日消费明显旺盛，淡季归于平淡。2024年2、3、4月餐饮较2019年收入复合增长5.15%、2.85%、3.20%，其中2月旺盛主要源于春节拉动，春节期间超预期、但透支淡季部分消费。 新进入者积极性略有好转，闭店率仍处于相对较高水平。据企查查数据，2024年 2、3、4月新进入者数量同比-69%、-25%、-1%，新进入者积极性略好转。 餐饮行业仍处汰换期，闭店潮延续，闭店率仍处于相对高位。2024年2、3、4月注销数量同比-6%、27%、29%，4月份闭店率仍处于1.19%略高位置。餐饮店生存压力仍大，企业端降本增效、提升运营效率的诉求提升。 图表1：2023年以来餐饮弱复苏（图为餐饮收入较2019年的复合增速） 图表2：新进入者积极性略改善（单位：万家） 图表3：4月份闭店率仍处于阶段性略高位置 1.2家庭需求分化 高线城市：归于理性、重视健康。高线城市的品牌化、多样化进程开始较早，消费结构及环境稳定，需求端逐步归于理性、重视性价比：（1）据麦肯锡数据，一线城市中高收入群体消费信心较三线城市而言更为匮乏。高线城市消费者开始审慎分配消费预算，追求“买得精、买得少、但买得好”，消费归于理性。此外，据瞭望智库与中国民生银行信用卡中心共同发布的《“百城、千街、万店”消费指数报告——防疫常态下的国内消费复苏实录》，居民当期消费健康度（衡量指标为消费收入与消费授信比）前二十强中，一线及新一线城市占比过半，说明大型城市居民在平衡自身收入与消费、消费规模及授信额度方面，较其他城市居民更为理性。（2）健康化：《清华城市健康行为指数》显示，一线城市居民健康意识高于一般地级市，东南沿海城市健康意识水平相对较高，沪、京、渝、津四大直辖市位列前茅。 图表4：一线城市中高收入群体较三线消费信心不足 图表5：中心城市健康指数更高（图为城市数量占比） 低线城市：人均可支配收入增速及社零增速领先，消费在向着多样化、品牌化方向发展。我国城市发展“雁阵模式”显著，随着高线城市产业结构调整，人口逐渐向三四线城市回流，打开下沉市场消费空间；同时品牌端积极推进渠道、市场下沉:例如喜茶在2023年下调了部分产品价格并开放加盟，全面进军下沉市场；2023年星巴克在华入驻的新网点中，74%为五线城市。我们预计低线市场多样化、品牌化进程有望进一步加速。 图表6：农村居民人均可支配收入增速领先于城市 图表7：202 3H2 开始乡村社零同比持续高于平均水平 2.部分板块景气度向上 2.1家庭端重视健康，零添加、无糖茶景气向上 随着家庭端对于健康的诉求增强，零添加主要产品铺市率持续提升。2022Q1至2023Q3零添加酱油销售额占比由4.7%提升至11.9%，在酱油配料表事件后加速增长，海天相关产品铺市率由2022Q1的25%提升至2023Q3的39%，千禾也由15%增至30%。 据鳌头财经预测，2020年我国零添加酱油市场规模约9.9亿元，预计2025年市场规模将达48.9亿元，CAGR达37.6%。酱油行业整体仅大个位数的增速，零添加产品的增速显著领先于酱油行业整体。 图表8：2022Q1vs2023Q3健康属性的酱油销售额占比 图表9：主要品牌零添加酱油产品铺市率持续提升 此外，健康化浪潮之下，无糖茶赛道同样受益。据亿欧智库数据，由于亚太国家地区有茶饮文化的历史积淀，无糖茶饮在亚太地区的销售量占全球总量的71.8%，相对更易被消费者接受。而作为茶叶发源地的中国，目前无糖茶饮和日韩相比远未饱和，尚存较大空间。据淘宝天猫平台近五年的数据，无糖茶饮线上销售规模五年间突破10倍，2017-2021年间无糖茶饮的市场规模年复合增速达28.6%。预计随着渗透率提升及市场下沉，2027年行业规模将达124亿元，复合增速在10%左右，领先于含糖茶。 图表10：各国无糖茶饮料在即饮茶饮料市场的占比 图表11：2017-2027E无糖茶饮增速或持续领先（%） 图表12：2018-2022年无糖茶饮料线上销售额（万元） 图表13：无糖茶饮料市场规模及预测（亿元） 2.2餐饮端追求降本，复调板块有望受益 随着餐饮连锁化率提升及餐饮门店降本增效（厨师成本明显提升）诉求增强，家庭结构变化以及“懒人经济”发展，具备良好便捷性、丰富口味性的复合调味品市场规模迎来持续提升。根据沙利文数据，2015-2019年行业CAGR为12.47%；2020年特殊时期明显加速，但2019-2021年行业CAGR仍处于11.38%的正常水平，2019-2023年CAGR为11.39%，2023年中国复合调味料行业收入达966.74亿元。 图表14：中国复合调味料行业仍具备相对较高景气度 2023年火锅底料、中式复调收入分别为149.19、171.93亿元，对应2019-2023年行业CAGR分别为10.51%、12.12%。我们预计未来3年行业复合增速有望维持在双位数水平。 图表15：2019-2023年火锅底料收入复合增长10.51% 图表16：2019-2023年中式复调收入复合增长12.12% 2.3品牌端加速下沉，零食逆势提速 迎合低线城市消费多样化、品牌化的诉求，品牌端积极下沉拓展，零食板块逆势提速。低线级城市居民消费潜力大，整体向着多样化、品牌化的方向发展，以零食为代表的消费品品牌商纷纷调整战略，加速下沉市场抢夺，替代白牌产品份额：三只松鼠增加下沉市场门店数量，良品铺子更是直接推出子品牌“零食顽家”积极入局。零食板块逆势提速，零食集合店市场规模由2019年的211亿元增至2023年的809余亿元，CAGR达39.93%。落地至企业端，以2024Q1为例，零食头部企业营收同比增速高达27.87%，较行业整体高20.86pct，景气度向上。 图表17：零食集合店市场规模（亿元） 图表18：2024Q1头部零食企业营收增速领先于行业 3.投资建议：关注高景气赛道的优质龙头 3.1基础调味品：推荐健康化受益的优质个股 调味品行业50-60%收入来源于餐饮，且餐饮渠道每千克食物调味品摄入量为家庭渠道的1.57倍，随着餐饮端景气度逐步修复，居民消费能力提升，以零添加健康酱油为代表的新品类渗透率进一步提升，调味品行业经营端有望逐步转好。 中炬高新董事会改组完成，改革预期较强；千禾味业零添加产品布局较为成功； 龙头海天味业虽受餐饮恢复速度较慢以及添加剂事件影响，短期需求承压，但市场基础稳固，龙头份额有望进一步提升。基础调味品板块推荐改革预期较强的中炬高新，建议关注零添加布局较为成功的千禾味业。 3.2复合调味品：推荐基本面优质的龙头标的 复合调味品受益于餐饮连锁化率提升、餐饮降本增效（优秀厨师供不应求、价格高）、C端便捷化需求持续提升，行业具备较高景气。复调行业集中度仍有提升空间，我们预计未来集中度提升主要源于新品推出+渠道精耕，看好管理能力优秀、渠道基础较强的龙头，推荐复调稀缺标的、估值趋于合理的天味食品以及估值性价比突出、基本面拐点可期的颐海国际。 3.3休闲零食：推荐加速下沉的龙头企业 小零食企业加速市场下沉，低线级城市铺货加速，替代白牌产品份额，整体表现持续亮眼。展望2024年，零食渠道变革红利或将延续，量贩门店仍有望快速扩张，叠加小零食企业自身产品力较强，降本增效的逻辑顺畅，小零食企业预计有望延续2023年优异表现。 盐津铺子多渠道与多品类处加速发展期，继2023年推出聚焦素毛肚赛道的“大魔王”品牌后再次在深耕供应链的基础上推进“1+7”产品矩阵落地，加速推进新中式健康零食发展。甘源食品全渠道、多品类经营，降本增效推进，增长势能充足。老三样下沉渗透而调味型坚果处培育期，全渠道梳理后有望加速扩张。推荐新中式健康零食引领者盐津铺子，建议关注甘源食品。 4.风险提示 （1）宏观经济不及预期。宏观经济增长不达预期可能导致居民消费水平下降，影响食品消费。 （2）原材料成本上涨。大多数食品企业原材料成本占比较高，若原材料价格大幅上涨，公司净利润将受到较大影响。 （3）食品安全问题。行业历史上出现过食品安全事件影响公司发展的情况，存在一定的食品安全风险。