万联晨会

概览 核心观点 【市场回顾】 周一A股三大指数涨跌不一，截止收盘，沪指收跌0.55%，深成指收涨0.31%，创业板指收涨0.83%。沪深两市成交额7514.36亿元，北向资金净流出33.01亿元。申万行业方面，电子、电力设备、汽车领涨，煤炭、钢铁、房地产领跌；概念板块方面，AI手机、PCB概念、AI PC领涨，租售同权、特色小镇、煤炭概念领跌。港股方面，恒生指数收跌0.03%，恒生科技指数收涨0.05%；海外方面，美国三大指数集体收涨，道指收涨0.49%，标普500收涨0.77%，纳指收涨0.95%。 【重要新闻】 【国家统计局发布5月国民经济数据】中国5月份国民经济延续回升向好态势，运行总体平稳。国家统计局发布数据显示，5月份规模以上工业增加值同比增长5.6%，环比增长0.30%；社会消费品零售总额39211亿元，同比增长3.7%，比4月加快1.4个百分点，环比增长0.51%。1-5月份，中国固定资产投资（不含农户）188006亿元，同比增长4.0%。分领域看，基础设施投资增长5.7%，制造业投资增长9.6%，房地产开发投资下降10.1%。5月份，全国城镇调查失业率为5.0%，与4月持平。 【北交所IPO审核“重启”】北交所IPO审核“重启”，成电光信6月17日晚首发过会，成为新“国九条”后北交所首家过会企业。6月20日，北交所将召开上市委会议，审核太湖远大首发申请。这意味着，北交所上市委本周“一周双审”，与近两年单周上市审核频率相当。 研报精选 债市有望精准助力“两新”领域融资需求“市场化经营主体”披露情况如何化债主线下，城投融资有哪些新特征？财政发力存款增速环比回升0.1%3325 【市场回顾】 【重要新闻】 【国家统计局发布5月国民经济数据】中国5月份国民经济延续回升向好态势，运行总体平稳。国家统计局发布数据显示，5月份规模以上工业增加值同比增长5.6%，环比增长0.30%；社会消费品零售总额39211亿元，同比增长3.7%，比4月加快1.4个百分点，环比增长0.51%。1-5月份，中国固定资产投资（不含农户）188006亿元，同比增长4.0%。分领域看，基础设施投资增长5.7%，制造业投资增长9.6%，房地产开发投资下降10.1%。5月份，全国城镇调查失业率为5.0%，与4月持平。 【北交所IPO审核“重启”】北交所IPO审核“重启”，成电光信6月17日晚首发过会，成为新“国九条”后北交所首家过会企业。6月20日，北交所将召开上市委会议，审核太湖远大首发申请。这意味着，北交所上市委本周“一周双审”，与近两年单周上市审核频率相当。 分析师叶柏良执业证书编号S0270524010002 研报精选 债市有望精准助力“两新”领域融资需求 ——固定收益点评报告 投资要点： 事件：2024年6月14日，中国银行间市场交易商协会召开银行间市场支持大规模设备更新和消费品以旧换新（简称“两新”）投融资推进会。会上提出，未来将积极推进用于“两新”领域的债务融资工具落地。 推动大规模设备更新和消费品以旧换新是通过促投资、促消费进一步提振经济的重要举措。2024年3月13日，《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》正式发布，明确提出实施设备更新行动、实施消费品以旧换新、实施回收循环利用行动和实施标准提升行动。大规模设备更新有望拉动制造业、基建投资边际回升，消费品以旧换新有望进一步提振居民消费，预计政策对于“两新”领域的支持将持续加码，带动经济持续修复。 “两新”领域存在较大资金缺口，金融机构将综合运用信贷、债券等手段对“两新”领域提供精准支持。当前，“两新”领域存在较大资金缺口，融资端具有较大的增长空间。两新投融资推进会上提出，下一步，将继续支持金融机构用好用足政策工具，综合运用信贷、债券等手段，为“两新”领域发展提供优质金融服务。会上还提出，将积极推进用于“两新”领域的债务融资工具落地，在重点领域持续发力，切实提升金融支持“两新”领域的能力和质效。预计后续金融对于“两新”相关行业融资端的政策支 持将继续发力，“两新”领域融资工具将进一步丰富，债务融资工具有望加速落地，以债券为主的直接融资比重有望提升。 投资建议：当前，“两新”领域相关存量产业债规模相对偏低，企业直接融资比重有待提升。从“两新”相关行业来看，公用事业、交通运输行业融资需求相对旺盛，存债规模占比较大，但募集资金主要用于公司项目投入补充营运资金、偿还存量债务等，少数用于购置设备。新型工业化相关的钢铁、石化、有色、化工行业存量产业债规模占比均不足3%。受益于大规模设备更新相关的电力设备、机械设备行业，以及消费品以旧换新相关的汽车、家电等行业，存债规模占比均不足1%。我们认为，金融支持“两新”领域融资政策有望持续发力，相关企业直接融资意愿和能力有望提升，带动相关行业产业债发行放量。地方化债背景下，城投融资端持续收缩，产业债份额有望持续提升，建议关注“两新”领域产业债投资机会。 风险因素：政策效果不及预期，信用风险超预期。 分析师刘馨阳执业证书编号S0270523050001 “市场化经营主体”披露情况如何——固定收益跟踪报告 投资要点： 自2023年7月中央政治局会议提出“实施一揽子化债方案”以来，城投平台在债券募集说明书中关于“市场化经营主体”的表述大幅增加。部分声明为“市场化经营主体”的城投平台还进一步做出“地方政府不对企业的债务承担责任”、“不承担地方政府融资功能”、“不涉及地方隐性债务”等表述，城投平台正逐步剥离地方政府融资职能。 截至2024年6月4日，共有264家平台声明为“市场化经营主体”，募集资金用途大多为借新还旧。已声明为“市场化经营主体”的264家平台中，有257家新发债券募集资金用途为借新还旧，仅7家募集资金不用于借新还旧。 从地域分布来看，声明为“市场化经营主体”的平台主要集中在经济较为发达的地区，化债重点区域市场化转型进度偏慢。从平台层级来看，市场化经营主体主要为地市级和区县级平台。省级平台信用资质偏强，市场化转型案例较少。从主体评级来看，AA+级平台已声明为“市场化经营主体”的占比超50%，评级集中度较高。从债务压力来看，已声明为“市场化经营主体”的平台存债规模整体偏低。存债规模在200亿元以下的平台数量占比超85%。 投资建议：“一揽子化债方案”实施以来，城投平台市场化转型为大势所趋。“名单制”管理背景下，名单内城投平台新增融资受限，监管指导下大多数“市场化经营主体”募集资金用途为借新还旧。今年以来，钱多资产荒行情持续演绎，城投信用利差极致压缩，市场化经营主体信用风险溢价并不显著。展望后市，城投平台剥离地方政府融资职能的进程将持续推进，市场化主体的信用风险将被充分定价，建议关注城投平台转型带来的投资机会。 风险因素：化债进度不及预期，政策面变化超预期，经济基本面变化超预期，信用风险超预期。 分析师刘馨阳执业证书编号S0270523050001 化债主线下，城投融资有哪些新特征？——固定收益跟踪报告 投资要点： 存量规模压降，化债成效显著。2023年10月，特殊再融资债发行重启，用于置换地方存量债务，城投债市场规模逐步压降。截至2024年5月31日，存量城投债规模为 112,888.11亿元，较特殊再融资债重启前下降3,945.18亿元，较上年末下降2,096.39亿元，一揽子化债方案取得阶段性成果。 化债主线下城投债供给持续收紧。2024年1-5月，城投债发行规模17,420.18亿元，同比下滑16%。发行规模前五的地区分别为江苏（5,364.9亿元）、浙江（2,047.0亿元）、山东（1,441.1亿元）、天津（1,079.5亿元）、江西（986.1亿元），除天津外均为非化债重点区域。宁夏、黑龙江、甘肃等化债重点区域城投新增供给普遍偏弱。 城投债供给结构变化显著。从平台层级来看，区县级和国家新区城投债发行缩量较为显著，省级和地市级发行占比同比抬升，供给端城投平台集中度显著提升。从主体评级来看，中高评级主体发行规模下滑幅度相对较小，低评级主体发行规模同比大幅走弱，主要受弱资质平台融资政策收紧和城投“退平台”影响。从发行期限来看，5Y-7Y发行规模大幅正增，其余期限均同比下滑，期限结构向中长期限品种集中。 新发城投债募集资金用途主要为借新还旧。2024年1-5月，借新还旧城投债发行规模为13,932.32亿元，占总发行规模的80%。从借新还旧规模来看，江苏、浙江、山东、天津、江西借新还旧规模居前。从借新还旧比例来看，宁夏、黑龙江、海南、甘肃、青海、吉林城投债募集资金全部用于借新还旧。从平台层级来看，地市级城投债借新还旧规模和比例均最大。新发城投债用于借新还旧的城投平台中，发行规模前十的平台以AAA级省级和地市级平台为主，仅一家AA+级区县级平台。 城投债发行成本持续压降。2024年以来，利率下行+优质城投资产稀缺+机构持续欠配，多因素推动城投发行利率下行。截至2024年5月31日，除5Y-7Y品种外，其余期限城投债发行利率平均值均下行至3%以下。 投资建议：随着一揽子化债计划的持续推进，城投融资端持续收紧，钱多资产荒行情预计延续。低利率、低利差环境下，我们认为城投债仍以票息挖掘为主。化债背景下，城投平台发生实质性违约的概率仍不大，整体信用风险可控，资质下沉仍有空间，区域一盘棋思路下，建议选择优质区域弱资质平台进行下沉，可继续拉长久期以增厚收益。同时，建议关注城投平台转型带来的投资机会。 风险因素：化债进度不及预期，政策面变化超预期，经济基本面变化超预期，信用风险超预期。 分析师刘馨阳执业证书编号S0270523050001 财政发力存款增速环比回升0.1%——银行行业月报 事件： 2024年6月14日，中国人民银行发布2024年5月金融统计数据报告、社融存量以及增量统计数据报告。 投资要点： 5月社融存量增速8.4%，增速环比回升0.1%：5月，社融新增2.07万亿元，同比多增。其中企业债融资和政府债融资是主要拉动项。存量规模391.9万亿元，同比增速8.4%，增速环比回升0.1%，符合市场预期，政府债发行提速，支撑社融增速小幅回升。 信贷增长延续弱势：5月，新增人民币贷款9500亿元，同比少增4100亿元。金融机构人民币贷款余额248.73万亿元，同比增长9.3%，增速环比回落0.3%。居民端，5月增加757亿元，其中，短期贷款增加243亿元；中长期贷款增加514亿元。企业端，5月新增7400亿元，其中，短期贷款减少1200亿元；中长期贷款增加5000亿元；票据融资增加3572亿元。票据冲量以及中长期贷款的支撑，使得企业端贷款增长仍保持相对韧性。 存款增速环比回升0.1%：5月份，人民币存款增加1.68万亿元，同比多增2200亿元。结构上，住户存款增加4200亿元，非金融企业存款减少8000亿元，财政性存款增加7633亿元，非银行业金融机构存款增加1.16万亿元。5月末人民币存款余额293.26万亿元，同比增长6.7%，增速环比回升0.1%。5月，M2同比增长7.0%，增速环比下行0.2%；M1同比增长-4.2%，增速环比下降2.8%。 投资策略：5月政府债发行提速，净融资额达到1.23万亿元，同比多增了6695亿元。同期，人民币存款同比增速略有回升，M2增速略有下滑。如果剔除财政存款的影响，M2增速或与4月基本持平。我们预计未来随着财政投放加速，M2增速或逐步企稳。存款增速方面，仍需关注6月末数据的变化。另外，从5月数据看存款定期化趋势仍未改善，企业存款增长仍然偏弱。政策方面，短期看或仍以结构性支持政策为主。2023年末以来，宏观环境以及企业盈利预测持续调整的过程中，高股息策略受到了市场的持续关注，其中长端利率的下行是推动高股息资产价格表现的重要因素。银行股较高的股息率以及极低的估值成为资金的优选，叠加市场防御需求上升，助推了整个银行板块的市场表现。往后看，高股息策略中，分母端的支持因素或已较多反应，而分子端的稳定性成为高股息