业绩基本符合预期，维持高分红比例

增持（维持） 业绩基本符合预期，维持高分红比例 公司研究|动态跟踪滔搏06110.HK 股价（2024年06月13日）5.01港元 52周最高价/最低价7.25/4.74港元 目标价格6.26港元 总股本/流通H股（万股）620,122/620,122 H股市值（百万港币）31,068 公司发布FY24财年业绩，实现营业收入289.3亿，同比增长6.9%，实现归母净利润22.1亿，同比增长20.5%，全年分红比例为100.9%，维持高分红比例。 分品牌来看，FY24主力品牌收入增长6.5%，其他品牌收入同比增长10.5%。分渠道来看，FY24零售业务收入同比增长8.9%，批发业务同比下滑3.3%，门店数量净减少421家，我们推测由于AdidasNEO关店调整所致，毛销售面积同比减少0.8%，而单店销售面积同比增长6%，反映了公司追求符合品牌属性、品类属性和消费者属性的更精准单店面积的思路。 毛利率小幅改善，费用率显著优化。FY24毛利率同比增长0.1pct至41.8%，拆解来看，正面因素包括：1）高毛利率的零售业务占比提升，2）折扣水平的恢复；负面因素包括品牌方在疫情结束后的相关支持减少等。FY24政府补贴同比有所减少， 但是销售费用率同比减少0.9pct至28.9%，费用率显著优化，驱动盈利能力提升。 现金创收能力强，为高派息奠定稳健基础。FY24公司实现经营活动现金流净额 31.3亿，是归母净利润的1.4倍，截至2024年2月财年派息总额为每股36分，包括24年2月末期股息每股5分、特别股息每股15分和中期股息每股16分，合计派息率高达100.9%。 展望未来，我们看好国际品牌（特别是公司运营的主力品牌之一阿迪达斯）流水的企稳回升，以及24奥运年对相关产品销售的拉动，另一方面，我们也看好公司持续拓展户外等更多品牌运营对业绩的增量——5月公司宣布，正式成为高端越野跑品牌norda中国大陆地区独家运营合作伙伴。公司重视高质量成长，持续优化其领先的全域零售运营能力，随着门店调整的基本到位，看好未来盈利的向上空间。 盈利预测与投资建议 根据公司公告，我们调整未来三年的盈利预测，预测FY24-26年每股收益分别为0.36、0.39和0.42元（原0.38、0.44和0.51元），参考可比公司，给予FY25年15倍PE估值，对应目标价6.26港币（1人民币=1.0767港币），维持“增持”评级。 风险提示：主力品牌终端增长的波动，运动服饰清库进度等 国家/地区中国 行业纺织服装 核心观点 1周 1月 3月 12月 绝对表现% -1.76 -14.21 -6 -23.7 相对表现% 0.21 -8.97 -12.03 -16.48 恒生指数% -1.97 -5.24 6.03 -7.22 报告发布日期2024年06月14日 施红梅021-63325888*6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860511010001 朱炎021-63325888*6107 zhuyan3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070006香港证监会牌照：BSW044 三季度稳步复苏，各项经营指标持续改善 2023-12-18 经营效率持续提升，高分红回报股东 2023-10-22 23财年业绩承压，看好24财年复苏表现 2023-05-28 公司主要财务信息 FY22 FY23 FY24E FY25E FY26E 营业收入(百万元) 31,877 27,073 28,933 30,620 32,676 同比增长(%) -11.5% -15.1% 6.9% 5.8% 6.7% 营业利润(百万元) 3,430 2,431 2,748 3,340 3,592 同比增长(%) -14.0% -29.1% 13.0% 21.6% 7.5% 归属母公司净利润(百万元) 2,447 1,837 2,213 2,405 2,596 同比增长(%) -11.7% -24.9% 20.5% 8.7% 7.9% 每股收益（元） 0.39 0.30 0.36 0.39 0.42 毛利率(%) 43.4% 41.7% 41.8% 43.0% 43.2% 净利率(%) 7.7% 6.8% 7.6% 7.9% 7.9% 净资产收益率(%) 24.1% 18.0% 21.3% 20.8% 20.2% 市盈率（倍） 11.8 15.7 13.0 12.0 11.1 市净率（倍） 2.7 2.9 2.6 2.4 2.1 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 根据公司公告，我们调整未来三年的盈利预测（下调了收入和毛利率），预测FY24-26年每股收益分别为0.36、0.39和0.42元（原0.38、0.44和0.51元），参考可比公司，给予FY25年15倍PE估值，对应目标价6.26港币（1人民币=1.0767港币），维持“增持”评级 表1：行业可比公司估值（截至2024年6月13日） 公司名称 公司代码 股价 （元） 每股收益（元） 市盈率 FY24E FY25E FY26E FY24E FY25E FY26E 宝胜国际 3813.HK 0.61 0.10 0.12 0.15 6 5 4 Nike NIKEUSEQUITY 94.18 3.70 3.94 4.46 25 24 21 露露柠檬 LULUUSEQUITY 307.49 12.77 14.25 15.85 24 22 19 JDSports JDDSFUSEQUITY 1.50 0.13 0.16 0.19 12 9 8 FOOTLOCKER FLUSEQUITY 25.07 1.42 1.56 2.22 18 16 11 李宁 2331.HK 19.30 1.35 1.44 1.62 14 13 12 调整后平均 17 15 13 数据来源：wind，bloomberg，东方证券研究所，注：宝胜国际和李宁为港币，其他是美元 风险提示：主力品牌终端增长的波动，运动服饰清库进度等 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表单位:百万元 FY22 FY23 FY24E FY25E FY26E 单位:百万元 FY22 FY23 FY24E FY25E FY26E 货币资金 1,753 3,663 6,389 7,907 8,665 营业收入 31,877 27,073 28,933 30,620 32,676 存货 6,686 6,247 3,115 2,703 3,480 营业成本 -18,052 -15,789 -16,852 -17,454 -18,547 应收账款 1,107 1,055 2,160 1,242 2,388 毛利 13,824 11,284 12,081 13,167 14,129 预付款项 1,435 1,136 1,136 1,136 1,136 销售费用 -9,439 -8,052 -8,356 -8,782 -9,411 其他 0 0 0 0 0 管理费用 -1,293 -1,101 -1,154 -1,222 -1,304 流动资产合计 10,980 12,101 12,800 12,988 15,669 应收账款减值损失 10 2 1 1 1 固定资产 1,009 733 473 204 -55 其他收入 327 299 176 176 176 有使用权资产 3,100 2,425 3,081 3,582 4,018 营业利润 3,430 2,431 2,748 3,340 3,592 无形资产 1,093 1,073 1,015 956 898 财务收入 114 104 120 71 83 递延所得税资产 305 239 239 239 239 财务费用 -218 -213 -147 -161 -167 其他 1,309 249 249 249 249 财务收入/(费用)净额 -104 -109 -27 -90 -84 非流动资产合计 6,816 4,719 5,057 5,230 5,349 除税前溢利 3,326 2,322 2,759 3,250 3,508 资产总计 17,796 16,821 17,857 18,218 21,018 所得税 -880 -486 -548 -845 -912 短期借款 518 1,545 - 1 1 净利润 2,447 1,837 2,211 2,405 2,596 应付账款 927 991 616 1,085 731 归母净利润 2,447 1,837 2,213 2,405 2,596 租赁 1,086 1,181 1,117 1,158 1,222 其他综合收益 0 0 0 0 0 应交所得税 697 360 360 360 360 综合收益总额(母公司) 2,426 1,919 2,246 2,405 2,596 其他 1,645 1,192 2,876 1,462 3,159 流动负债合计 4,873 5,268 4,970 4,067 5,473 每股收益（元） 0.39 0.30 0.36 0.39 0.42 递延所得税负债 372 237 237 237 237 租赁 1,970 1,481 1,676 1,738 1,833 主要财务比率 非流动负债合计 2,342 1,719 1,913 1,975 2,071 FY22 FY23 FY24E FY25E FY26E 负债合计 7,215 6,987 6,883 6,042 7,544 成长能力 股本 0 0 0 0 0 营业收入 -11.5% -15.1% 6.9% 5.8% 6.7% 股本溢价 0 0 0 0 0 除税前溢利 -14.0% -29.1% 13.0% 21.6% 7.5% 其他储备 3,512 1,742 1,486 1,098 614 归属于母公司净利润 -11.7% -24.9% 20.5% 8.7% 7.9% 留存收益 7,070 8,092 9,489 11,079 12,860 获利能力 股东权益合计 10,582 9,834 10,974 12,177 13,475 毛利率 43.4% 41.7% 41.8% 43.0% 43.2% 负债和股东权益总计 17,796 16,821 17,857 18,218 21,018 归母净利率 7.7% 6.8% 7.6% 7.9% 7.9% ROE 24.1% 18.0% 21.3% 20.8% 20.2% 现金流量表偿债能力单位:百万元 FY22 FY23 FY24E FY25E FY26E 资产负债率 40.5% 41.5% 38.5% 33.2% 35.9% 归母净利润 2,447 1,837 2,211 2,405 2,596 流动比率 2.25 2.30 2.58 3.19 2.86 折旧摊销 1,349 1,483 143 288 342 速动比率 0.88 1.11 1.95 2.53 2.23 营运资金变动 528 56 3,337 385 -580 其他 -593 131 103 159 199 营运能力 经营活动现金流 5,690 4,351 5,822 3,181 2,517 应收账款周转率 19.4 25.0 18.0 18.0 18.0 新增固定资产 -769 -473 -481 -461 -461 存货周转率 2.8 2.4 3.6 6.0 6.0 新增无形资产 -62 -39 0 0 0 总资产周转率 1.8 1.6 1.7 1.7 1.7 持作出售的资产 0 0 0 0 0 投资活动现金流 -671 -306 -481 -461