2024财年业绩复苏增长稳健，持续推进品牌优化提效

证券研究报告|2024年06月14日 核心观点公司研究·财报点评 2024财年整体业绩增长稳健。公司2024财年实现营收1087.13亿港元，同 比+14.82%，取得归母净利润64.99亿港元，同比+20.71%，受益于黄金珠宝 终端需求复苏趋势，实现稳健增长。此外，公司公布2024年4-5月未经审核的经营数据，零售值同比-20.2%，其中中国（不含港澳台）市场零售值同比-18.8%，同店销售同比-27.6%，整体表现承压，预计主要受到当前金价高位震荡回调影响终端需求释放所致。 此外，公司拟派发末期股息每股0.3港元，连同2023年派付的0.25港元的中期股息，2024财年全年股息每股0.55港元，全年派息率约84.6%。 注重门店效益增长，推进产品创新升级。分品类看，2024财年黄金首饰及产品收入同比+22.5%，收入占比+5.1pct至82%；珠宝镶嵌、铂金及K金首饰收入同比-13.3%，收入占比下降4.4pct至13.4%。分区域看，中国香港、澳门及其他市场收入同比+45.6%，中国（不含港澳台）市场收入同比+9.9%，收入占比82.5%，同店销售同比+1.8%，其中加盟店同店销售增长7.4%，受益新增门店的店铺效益稳健提升。展店方面，公司2024财年净开店136家， 期末门店总数7782家，在行业仍处于领先地位。产品端，公司传承系列零售值在2024财年增长约20%，“人生四美”和“铃兰”系列均取得稳健表现。 产品结构变化影响毛利率，费用率优化。公司2024财年综合毛利率同比 -1.86pct至20.5%，经调整毛利率（扣除黄金借贷的未变现损益影响）后同比-0.9pct至22.8%，主要系相对低毛的黄金产品占比提升影响。销售费用率同比-1.78pct至8.75%，管理费用率同比-0.45pct至3.48%，受益公司持续推行的成本管控措施。营运及现金流方面，公司2024财年存货周转天数自294天缩短至274天；实现经营性现金流净额138.36亿港元，同比+37.45%，整体现金流状况向好。 风险提示：同店增长不及预期；一口价产品销售不及预期；加盟商管理不善。 投资建议：展望全年，黄金珠宝在金价及保值型需求支撑下，仍有持续增长的动能。而公司作为黄金珠宝龙头，其产品设计及渠道布局领先市场，在未来行业品牌力竞争日益重要的趋势下，公司龙头优势有望得到不断强化。但短期考虑金价高位波动对终端消费者需求造成观望抑制，以及公司低毛利黄金品类占比提升影响整体毛利率，我们下调公司2025-2026财年归母净利润至72.49/81.43亿港元（前值为87.61/97.85亿港元），并新增2027财年预测为89.76亿港元，对应PE为13/11.6/10.5倍，维持“优于大市”评级。 盈利预测和财务指标 FY2023 FY2024 FY2025E FY2026E FY2027E 营业收入(百万港元) 94,684 108,713 120,048 130,423 140,149 (+/-%) -4.30% 14.82% 10.43% 8.64% 7.46% 净利润(百万港元) 5,384 6,499 7,249 8,143 8,976 (+/-%) -19.78% 20.71% 11.53% 12.33% 10.23% 每股收益（港元） 0.54 0.65 0.73 0.82 0.90 EBITMargin 7.56% 7.86% 8.21% 8.57% 8.75% 净资产收益率（ROE） 16.62% 25.27% 25.33% 25.55% 25.31% 市盈率（PE） 17.55 14.54 13.03 11.60 10.53 EV/EBITDA 16.00 14.82 15.05 13.75 12.89 市净率（PB） 2.70 3.41 3.06 2.75 2.47 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 商贸零售·专业连锁Ⅱ 证券分析师：张峻豪证券分析师：柳旭021-609331680755-81981311 zhangjh@guosen.com.cnliuxu1@guosen.com.cnS0980517070001S0980522120001 基础数据 投资评级优于大市(维持) 合理估值 收盘价9.46港元 总市值/流通市值94484/94484百万港元 52周最高价/最低价14.04/9.27港元 近3个月日均成交额91.80百万港元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《周大福（01929.HK）-1-3月零售额增长稳健，持续推进门店优化提效》——2024-04-15 《周大福（01929.HK）-10-12月同店增长表现优异，积极把握销售旺季机遇》——2024-01-15 《周大福（01929.HK）-上半财年盈利能力同比提升，持续推进产品创新迭代》——2023-11-24 《周大福（01929.HK）-7-9月零售值同比增长5.8%，香港及澳门市场表现优异》——2023-10-13 《周大福（01929.HK）-4-6月同店销售增长向好，黄金首饰品类表现优异》——2023-07-11 周大福（01929.HK） 2024财年业绩复苏增长稳健，持续推进品牌优化提效 优于大市 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 公司2024财年实现营收1087.13亿港元，同比+14.82%，取得归母净利润64.99亿港元，同比+20.71%，在黄金珠宝消费复苏下实现稳健增长。此外，公司公布2024年4-5月未经审核的经营数据，零售值同比-20.2%，其中中国（不含港澳台）市场零售值同比-18.8%，同店销售同比-27.6%。整体表现承压，预计主要受到当前金价高位震荡回调影响终端需求释放所致。 此外，公司拟派发末期股息每股0.3港元，连同2023年派付的0.25港元的中期股息，2024财年全年股息每股0.55港元，全年派息率约84.6%。 图1：周大福营业收入及增速（亿港元、%）图2：周大福归母净利润及增速（亿港元、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 分品类看，2024财年黄金首饰及产品收入同比+22.5%，收入占比+5.1pct至82%；珠宝镶嵌、铂金及K金首饰收入同比-13.3%，收入占比下降4.4pct至13.4%。分区域看，中国香港、澳门及其他市场收入同比+45.6%，中国（不含港澳台）市场收入同比+9.9%，收入占比82.5%，同店销售同比+1.8%，其中加盟店同店销售增长7,4%，受益年轻门店的店铺效益稳健提升。展店方面，公司2024财年净开店136家，期末门店总数7782家，在行业处于领先地位。产品端，公司传承系列零售值在2024财年增长约20%，人生四美和铃兰系列均取得稳健表现。 图3：周大福分品类销售占比（%）图4：周大福门店总数情况（家） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 主要财务数据方面，公司2024财年综合毛利率同比-1.86pct至20.5%，经调整毛利率（扣除黄金借贷的未变现损益影响）后同比-0.9pct至22.8%，主要系相对低毛的黄金产品占比提升影响。销售费用率同比-1.78pct至8.75%，管理费用率同比-0.45pct至3.48%，受益公司持续推行的成本管控措施。营运及现金流方面， 公司2024财年存货周转天数自294天缩短至274天；实现经营性现金流净额 138.36亿港元，同比+37.45%，现金流状况向好。 图5：周大福毛利率情况（%）图6：周大福销售费用率/管理费用率（%） 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 投资建议：展望全年，黄金珠宝在金价及保值型需求支撑下，仍有持续增长的动能。而公司作为黄金珠宝龙头，其产品设计及渠道布局领先市场，在未来行业品牌力竞争日益重要的趋势下，公司龙头优势有望得到不断强化。但短期考虑金价高位波动对终端消费者需求造成观望抑制，以及低毛利率的黄金品类占比提升影响整体毛利率，我们下调公司2025-2026财年归母净利润至72.49/81.43亿港元 （前值分别为87.61/97.85亿港元），并新增2027财年预测为89.76亿港元，对应PE分别为13/11.6/10.5倍，维持“优于大市”评级。 表1：可比公司估值表 代码 公司简称 股价（24-06-13） 总市值亿元 23A 24E EPS 25E 26E 23A 24E PE 25E 26E ROE（23A） PEG （24E） 投资评级 600612.SH老凤祥 69.98 278.57 4.23 5.03 5.72 6.39 16.30 13.91 12.23 10.95 19.13 0.74优于大市 002867.SZ周大生 15.80 173.16 1.20 1.41 1.63 1.89 12.64 11.22 9.69 8.36 20.62 0.65优于大市 1929.HK周大福 9.46 944.84 0.65 0.73 0.82 0.90 17.73 13.03 11.60 10.53 25.27 1.13优于大市 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理注：周大福货币单位为港元，财年截至3月31日 资产负债表（百万港元） FY2023 FY2024 FY2025E FY2026E FY2027E 利润表（百万港元） FY2023 FY2024 FY2025E FY2026E FY2027E 现金及现金等价物 11695 7695 6000 6600 7260营业收入 94684 108713 120048 130423 140149 应收款项 6241 5994 5920 6432 6911营业成本 73513 86428 95858 103770 111324 存货净额 59290 64647 73137 79177 84932营业税金及附加 0 0 0 0 0 其他流动资产 0 0 0 0 0销售费用 10522 9974 10184 11031 11820 流动资产合计 77267 79182 85903 93224 100322管理费用 3492 3770 4147 4448 4744 固定资产 5144 4527 5067 5675 6348财务费用 458 408 1115 1101 1125 无形资产及其他 1211 1281 1361 1480 1644投资收益 0 0 0 0 0 资产减值及公允价值 投资性房地产 3252 3417 3417 3417 3417变动 0 0 0 0 0 长期股权投资 466 412 412 412 412其他收入 465 341 839 878 929 资产总计 87340 88819 96161 104209 112144营业利润 7166 8474 9583 10951 12066 短期借款及交易性金融负债 19452 25281 23830 24428 25178营业外净收支 281 255 200 100 50 应付款项 2306 2639 4702 5655 6067利润总额 7446 8728 9783 11051 12116 其他流动负债 29263 29600 32979 35700 38290所得税费用 1957 2121 2413 2772 2991 流动负债合计 51022 57520 61510 65783 69534少数股东损益 105 108 121 137 150 长期借款及应付债券 1488 3342 3342 3342 3342归属于母公司净利润 5384 6499 7249 8143 8976 其他长期负债 1471 1211 1614 2078 2612