A股策略专题报告（20240610）：等风起

分析师李美岑 SAC证书编号：S0160521120002 limc@ctsec.com 分析师张日升 SAC证书编号：S0160522030001 zhangrs@ctsec.com 分析师任缘 SAC证书编号：S0160523080001 renyuan@ctsec.com 分析师徐陈翼 SAC证书编号：S0160523030003 xucy@ctsec.com 联系人张洲驰 zhangzc@ctsec.com 相关报告 1.《北向流入电子38亿元——全球资金观察系列109》2024-06-08 2.《缩量蓄势——“美”周市场复盘（6月第2周）》2024-06-08 3.《从交易预期到交易现实——A股策略专题报告(20240602)》2024-06-02 证券研究报告 投资策略报告/2024.06.10 等风起 ——A股策略专题报告(20240610) 核心观点 回顾：2024年4月《出海与泛红利资产共舞》抓住市场主线，4月底《5月成长占优》提示成长布局机会；5月初周报和专题《4轮地产行情的启示》提示地产底部反弹机会，6月初《从交易预期到交易现实》提示市场风险，系列报告把握股市风格轮动节奏。 牛市中继，等待风险偏好回升，成长股有望否极泰来。5月后中美宏观环境类似去年，通胀韧性、美联储未快速降息、全球经济偏弱，而此前市场情绪过于乐观，当下《从交易预期到交易现实》（6.2周报），对于后市，如5.26周报 《成长股启动需要什么条件》所讨论，依然需要等待风险偏好回升，信号有三：1）美国核心CPI环比季调降至0.2%及以下；2）美联储首次降息；3）国内7月前后政策发酵。经历过去2-3年的各类冲击事件扰动，投资者风险偏好持续处在低位，对应主要成长板块估值持续调整，赔率已较为充分，下半年否极泰来概率较大，后续需要关注：1）海外央行降息、LPR等政策利率调整；2）上交所科创板相关活动；3）新质生产力、科特估等等产业催化。配置层面，我们延续此前哑铃策略回归的判断：1）红利端，从红利价值向红利质量切换，关注4类稳定分红企业：分红显著增加的企业、分红长期增加的企业、高股息标的、高ROE标的。2）成长端，当前TMT指数与红利指数差额扩大为-26%已进入TMT指数赔率占优区间。关注电新、电子（存储）、AI（光模块、应用）、低空经济（亿航智能交付“空中的士”无人驾驶载人航空器）、算力（英伟达透露下一代GPU架构Rubin）、量子通信（实现基于数百离子量子比特的量子模拟计算）、卫星互联网（中国低轨宽带卫星互联网落地泰国）、机器人 （OpenAI重启其解散近四年的机器人项目）。 海外宏观预期分歧加大，资产波动上升，压制风险偏好。与年初市场一致看好全球降息和复苏不同，各国通胀分化、货币政策出现差异：非美发达国家逐渐进入降息过程，而美国5月新增非农就业和前4月核心CPI超预期、依然难降息。货币政策分化阶段，强美元对大宗商品（贵金属、工业金属巨幅震荡）、非美市场（欧洲、中国等）产生压力，同时限制国内货币政策空间，成为了阶段性“逆风”因素。向后看，如果通胀、就业为代表的滞后指标，完成3个月及以上连续性、确定性地下降，或能从根本上拨开宏观迷雾；在此期间各类资产也将放大波动、缺乏明确方向。 如何理解5月出口：考虑基数效应后边际回落但有亮点。5月出口同比 +7.6%，超过wind一致预期（+6.4%），但2019年来CAGR环比回落1.4pct至 +7.2%，即基数效应推动出口同比修复，但2019年来CAGR边际增速放缓。定基2019年，虽然出口增速边际回落，但有1个地区（拉美）、7项商品（成品油、肥料、钢材、稀土、集成电路、粮食、中药）逆势上行,其中成品油、稀土、粮食、中药分别环比+10pct、+5pct、+5pct、+2pct至+9%、+1%、-9%、 +39%，排名靠前。往后看，当前抢出口叠加23年低基数，近2～3个月的出口同比读数依然有向上脉冲动能。但高利率环境下欧美需求维持弱势，定基2019年后的出口CAGR或难走出顺畅的上行趋势，目前出口链条可以更多围绕着通胀链展开（如新能源、衣食住行性价比消费）。 国九条ST改革影响几何？1）内容：国九条督促有能力企业分红，财务要求提高且严查财务造假，上市门槛增加，大股东减持细则完善（严查绕道减持、转融通等），退市细则完善，鼓励并购等。2）24年至今影响：ST/*ST戴帽标的达40/113个，其中ST标的已超历史全年极值，*ST数量已超除20-22年外所有全年数量。3）市场：短期退市风险担忧叠加量化受限担忧，市场风险偏好下降，小微盘受压制，中期影响有限，长期市场环境改善后行情向上空间更大。 风险提示：美联储加息超预期、海外金融风险超预期、历史经验失效等。 请阅读最后一页的重要声明！ 内容目录 1回顾与观点3 2核心图表跟踪5 3风险提示10 图表目录 图1.美联储降息预期反复5 图2.2023年底以来全球消费国和制造国指数走牛5 图3.美国经济可能面临阶段性回落5 图4.美国房贷利率再回7%以上，地产销售走软5 图5.美国制造业核心新订单疲弱5 图6.美国制造业补库力度有限5 图7.2024年5月出口结构拆分6 图8.出口2019年来当月CAGR拆分6 图9.一级行业23年已宣告分红比例变化7 图10.不同条件下，分红比例增加案例的回报&超额7 图11.TMT进入哑铃策略的赔率区间7 图12.2024“国九条”：IPO/减持/重组/分红/退市五大变化8 图13.交易所修改st/退市规则，分红&财务要求进一步提高9 图14.历年ST/*ST戴帽和股票摘牌数量，2024年5个月ST/*ST戴帽已近之前全年水平10 图15.看国九条后，不同市值标的的涨跌幅分布：大盘显著领先，微盘相对承压10 1回顾与观点 回顾：2024年4月《出海与泛红利资产共舞》抓住市场主线，4月底《5月成长占优》提示成长布局机会；5月初周报和专题《4轮地产行情的启示》提示地产底部反弹机会，6月初《从交易预期到交易现实》提示市场风险，系列报告把握股市风格轮动节奏。 牛市中继等待风险偏好回升，成长股有望否极泰来。5月后中美宏观环境类似去年，通胀韧性、美联储未快速降息、全球经济偏弱，而此前市场情绪过于乐观，当下《从交易预期到交易现实》（6.2周报），对于后市，如5.26周报《成长股启动需要什么条件》所讨论，依然需要等待风险偏好回升，信号有三：1）美国核心CPI环比季调降至0.2%及以下；2）美联储首次降息；3）国内7月前后政策发酵。经历过去2-3年的各类冲击事件扰动，投资者风险偏好持续处在低位，对应主要成长板块估值持续调整，赔率已较为充分，下半年否极泰来概率较大，后续需要关注：1）海外央行降息、LPR等政策利率调整；2）上交所科创板相关活动；3）新质生产力、科特估等等产业催化。配置层面，我们延续此前哑铃策略回归的判断：1）红利端，从红利价值向红利质量切换，关注4类稳定分红企业：分红显著增加的企业、分红长期增加的企业、高股息标的、高ROE标的。2）成长端，当前TMT指数与红利指数差额扩大为-26%，已进入TMT指数赔率占优区间。关注电新、电子（存储）、AI（光模块、应用）、低空经济（亿航智能交付“空中的士”无人驾驶载人航空器）、算力（英伟达透露下一代GPU架构Rubin）、量子通信（实现基于数百离子量子比特的量子模拟计算）、卫星互联网（中国低轨宽带卫星互联网落地泰国）、机器人（OpenAI重启其解散近四年的机器人项目）。 海外宏观预期分歧加大，资产波动上升，压制风险偏好。与年初市场一致看好全球降息和复苏不同，各国通胀分化、货币政策出现差异：非美发达国家逐渐进入降息过程，而美国5月新增非农就业和前4月核心CPI超预期、依然难降息。货币政策分化阶段，强美元对大宗商品（贵金属、工业金属巨幅震荡）、非美市场（欧洲、中国等）产生压力，同时限制国内货币政策空间，成为了阶段性“逆风”因素。向后看，如果通胀、就业为代表的滞后指标，完成3个月及以上连续性、确定性地下降，或能从根本上拨开宏观迷雾；在此期间各类资产也将放大波动、缺乏明确方向。 如何理解5月出口：考虑基数效应后边际回落但有亮点。5月出口同比+7.6%，超过wind一致预期（+6.4%），但2019年来CAGR环比回落1.4pct至+7.2%，即基数效应推动出口同比修复，但2019年来CAGR边际增速放缓。定基2019年，虽然出口增速边际回落，但有1个地区（拉美）、7项商品（成品油、肥料、钢材、稀土、集成电路、粮食、中药）逆势上行,其中成品油、稀土、粮食、中药分别环 比+10pct、+5pct、+5pct、+2pct至+9%、+1%、-9%、+39%，排名靠前。往后看，当前抢出口叠加23年低基数，近2～3个月的出口同比读数依然有向上脉冲动能。但高利率环境下欧美需求维持弱势，定基2019年后的出口CAGR或难走出顺畅的上行趋势，目前出口链条可以更多围绕着通胀链展开（如新能源、衣食住行性价比消费）。 国九条ST改革影响几何？1）内容：国九条督促有能力企业分红，财务要求提高且严查财务造假，上市门槛增加，大股东减持细则完善（严查绕道减持、转融通等），退市细则完善，鼓励并购等。2）24年至今影响：ST/*ST戴帽标的达40/113个，其中ST标的已超历史全年极值，*ST数量已超除20-22年外所有全年数量。3）市场：短期退市风险担忧叠加量化受限担忧，市场风险偏好下降，小微盘受压制，中期影响有限，长期市场环境改善后行情向上空间更大。 风险提示：美联储加息超预期、海外金融风险超预期、历史经验失效等。 2核心图表跟踪 图1.美联储降息预期反复图2.2023年底以来全球消费国和制造国指数走牛 0.6% 0.5% 0.4% 0.3% 0.2% 0.1% 0.0% 美国:核心CPI:季调:环比 140 130 120 110 100 23-01 23-02 23-03 23-04 23-05 23-06 23-07 23-08 23-09 23-10 23-11 23-12 24-01 24-02 24-03 24-04 23-01 23-02 23-03 23-04 23-05 23-06 23-07 23-08 23-09 23-10 23-11 23-12 24-01 24-02 24-03 24-04 24-05 90 美国德国韩国越南 降息预期阶段预期反复阶段 数据来源：wind，财通证券研究所数据来源：wind，财通证券研究所 图3.美国经济可能面临阶段性回落图4.美国房贷利率再回7%以上，地产销售走软 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 23-01 23-02 23-03 23-04 23-05 23-06 23-07 23-08 23-09 23-10 23-11 23-12 24-01 24-02 24-03 24-04 24-05 -40 美国经济现状美国经济景气 760 740 720 700 680 660 640 620 600 新建住房销量（千套）30年房贷利率（右） 8.0% 7.5% 7.0% 6.5% 23-01 23-02 23-03 23-04 23-05 23-06 23-07 23-08 23-09 23-10 23-11 23-12 24-01 24-02 24-03 24-04 24-05 6.0% 数据来源：wind，财通证券研究所数据来源：wind，财通证券研究所 图5.美国制造业核心新订单疲弱图6.美国制造业补库力度有限 5% 4% 3% 2% 1% 0% -1% 核心资本品新订单同比季调PMI新订单（右） 54 52 50 48 46 44 42 23-01 23-02 23-03 23-04 23-05 23-06 23-07 23-08 23-09 23-10 23-11 23-12 24-01 24-02 24-03 24-04 40 制造业PM