2024年6月基金投资策略：关注全球流动性分化和国内经济修复趋势

证券投资基金研究报告/基金策略  上海证券2024年6月基金投资策略 ——关注全球流动性分化和国内经济修复趋势 核心观点： 上海证券基金评价研究中心 分析师：池云飞 执业证书编号：S0870521090001邮箱：chiyunfei@shzq.com 电话：021-53686397 分析师：江牧原 执业证书编号：S0870523060003邮箱：jiangmuyuan@shzq.com电话：021-53686093 研究助理：徐一帆 执业证书编号：S0870123050019邮箱：xuyifan@shzq.com 电话：021-53686549 报告日期：2024年6月5日 我国目前经济处于新旧动能转换的时期，故不可避免地会遇到一些挑战，如对原有经济模式的过度依赖，供给结构还不能适应新的经济模式等等。向内看，我国目前经济复苏总体回升向好，但内需、市场信心方面仍需巩固加强。向外看，海外流动性、地缘政治等仍是外部环境的重要变量，可能继续扰动国内市场。2024年6月的基金配置上，可以关注三个方面的演绎：1）海外货币政策面临分化；2）国内经济全面实质修复的进展；3）多元资产配置的时机把握。 配置方向： 权益基金：1）类型上：风险偏好相对较低的投资者，可以优先选择灵活配置型的产品。对于风险偏好及承受力相对较高的投资者，可以更加聚焦偏股型产品或普通股票产品。2）主题上：聚焦点可以在政策落地和科技赋能两大方向。短期内，建议仍以稳健为主。因为国内经济修复还未完全。但可以关注政策及基本面边际变化带来的交易机会。长期看，还是聚焦增长性行业，如高科技赋能的行业。从配置的角度，不建议过度聚焦单个行业或板块。 固收基金：1）利率债配置方面：货币政策大概率会进一步支持经济，可能会推动利率中枢进一步下行，债市整体会偏乐观。低利率环境和"禁止手工补息"等政策，降低了存款收益，一定程度上会引导部分机构资金进入债市。可以适当配置中长期利率债基金来增厚收益。2）信用债配置方面：在政策的不断发力下，地方债务结构在不断优化，市场对高收益债券的需求在不断加大，较强的配置需求支撑信用债。在风险承受力允许的情况下，可以考虑适当做一些信用下沉。 QDII基金：1）权益QDII：短期内，需要更多关注波动的问题。一季度，美股许多企业的业绩达到了市场之前的中性偏好预期，但股价没有明显涨幅，说明市场希望看到更好的数据来进一步加注，过高的预期可能是未来市场回调的重要风险点。一季度，港股表现亮眼，但也要警惕港股估值受海外情绪影响较大的风险。除了投向香港市场以及美国市场的产品，还可以关注一些投向其他地区的产品，比如投向亚洲其他地区及欧洲市场的基金产品。需注意，大部分地区可能都面临与美股相似的风险。QDII基金：2）原油QDII：在地缘政治风险与供需博弈的背景下，短期内原油价格可能回调，需注意相关风险，投资者应适当降低原油资产配置。3）黄金QDII：关注避险需求与实际利率的变动。中长期来看，我们仍认为黄金能有较好的表现，长期看各国央行增配黄金从而支撑黄金价格，但黄金价格已经经历了多个月的上涨，未来短期内价格可能出现波动。 图表目录 图1、2024年5月主要指数表现3 图2、2024年以来主要资产指数表现3 图3、2024年5月份各行业指数涨跌幅（申万一级）4 图4、2024年5月表现较优与居后的权益主题4 图5、2年期和10年期美国国债收益率（%）5 图6、欧美央行QE7 图7、美、日、欧2年国债收益率变化7 图7、美、日、欧CPI变化7 图8、美、日、欧核心CPI变化7 图10、三驾马车对GDP增长的贡献比率（支出法）8 图11、经济周期与权益资产表现9 图12、股债收益比9 图13、近10年各行业历史市盈率对比目前市盈率（TTM）10 图14近10年原油、黄金与其他大类资产指数相关性较低，且两者之间相关性也较低10 图15、近3个月增持/减持黄金数量最多的5个国家（单位：吨）11 图16、近期SPDR黄金ETF持仓量与金价走势背离11 图17、近52周美国实际利率与COMEX黄金价格11 图18、美国M2同比/其他主要国家M2同比与COMEX黄金价格11 图19、CME美联储观察工具–市场对联邦利率的预测概率分布与2024年6月利息区间预测概率趋势变化12图20、10年期盈亏平衡通胀率指示通胀率略微提升12 图21、PPI领先CPI略微上升12 图22、各原油消费国PMI13 图23、美国原油库存通常在5-9月开启去库存周期13 图24、主要产油国产量增速预期13 图24、大类资产配置建议14 表格目录 表1、全球主要经济体经济基本面变化7 表2、A股主要指数PE分位数9 一、市场回顾 2024年5月，美国股票和中国股票（价值股和恒生指数）表现较突出，原油表现欠佳。或受英伟达业绩再超预期的影响，5月标普指数收益率为4.8%，波动率适中，为2.8%。或受亚洲货币普遍兑美元贬值的影响，投资亚洲的资金流入汇率较为稳定的中国股票市场，中国内地价值股和恒生指数月收益率分别为2.9%和1.8%。或受产量供过于求的影响，原油月收益率欠佳，为-4.1%且波动率达5.2%。中国债市仍表现稳健，具有较高投资性价比。中证全债月收益率为0.4%，波动率为0.2%。受中国内地部分股票结构性行情的影响，中正转债有较亮眼的表现，月收益率为1.6%，波动率为1.5%。 图1、2024年5月主要指数表现 6.0% 5.0% 4.0% 3.0% 2.0% 月收益率 1.0% MSCI发达市场 0.0% 0.0%1.0%2.0% -1.0% -2.0%中国股基指数 -3.0% -4.0% -5.0% NYMEX原油 成长股 中证国债 7. 0% 6. 0% 全指 5. 0% 4. 中证 0% 3. 0% COMEX黄金 CI新兴市场 MS 中证信用债 中国债基指数 恒生指数 股 价值 转债 中证 500 标普 月波动率 数据来源：Wind、上海证券基金评价研究中心；数据区间：2024.05.01-2024.05.31注：月波动率由日频数据计算 0 6 0% 12% 股 成长 中国股基指数 中国债基指数 1 中证全指 8% % 4% %转债 中证2 % MSCI新兴市场 中证全债 中证国债 恒生指数 中证信用债 价值股 标普500 市场 MSCI发达 NYMEX原油 COMEX黄金 图2、2024年以来主要资产指数表现4% 3% 2% 累计月收益率 1% 0% -1% -2% -3% 累计月波动率 数据来源：Wind、上海证券基金评价研究中心；数据区间：2024.01.01-2024.05.31注：月波动率由日频数据计算 5月份，国内权益市场总体下跌，申万一级行业指数涨少跌多。分行业看，或受临近度夏影响，煤炭市场预期偏强，全月煤炭行业以6.3%的收益率领涨。受房地产新“三支箭”的强政策刺激影响，房地产行业以6.1%的月收益率排名第二。全月，以TMT为代表的成长类行业表现欠佳，传媒、计算机和通信行业的收益率居所有行业的后三位。 今年以来，股票市场行业轮动速度较快。 图3、2024年5月份各行业指数涨跌幅（申万一级） 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% -8% 煤炭房地产农林牧渔公用事业 银行交通运输国防军工建筑材料建筑装饰有色金属电力设备 环保电子 石油石化非银金融基础化工纺织服饰机械设备 钢铁轻工制造 汽车食品饮料美容护理家用电器社会服务医药生物商贸零售 综合通信计算机 传媒 -10% 数据来源：Wind、上海证券基金评价研究中心；数据区间：2024.05.01-2024.05.31 注：行业由涨幅从高向低排列 分主题看，本期水电、煤炭开采、光刻胶、特高压、鸡产业等主题表现较优；ST板块、今日头条平台、IDC、光模块、大数据等模块表现欠佳。 图4、2024年5月表现较优与居后的权益主题 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% 数据来源：Wind、上海证券基金评价研究中心；数据区间：2024.05.01-2024.05.31 二、市场展望 我国目前经济处于新旧动能转换的时期，故不可避免地会遇到一些挑战，如对原有经济模式的过度依赖，供给结构还不能适应新的经济模式等等。向内看，我国目前经济复苏总体回升向好，但内需、市场信心方面仍需巩固加强。向外看，海外流动性、地缘政治等仍是外部环境的重要变量，可能继续扰动国内市场。2024年6月的基金配置上，可以关注以下三个方面的演绎。 2.1海外货币政策面临分化 疫情期间，美联储和欧洲央行为了缓解疫情带来的经济冲击，从市场中大量地购入美债和欧元区证券。量化宽松叠加地缘问题等影响，2020年至2022年初，美国和欧洲地区的CPI从不到1%，最高蹿升至8%以上；核心CPI也达到6%以上。2022年3月起，美联储为控制通胀，开启了快速加息周期，美国联邦利率在15个月内从0%-0.25%上升至5.25%-5.50%。紧跟美联储的步伐，欧央行将三大关键利率（融资利率、存款便利利率、边际贷款利率）累计提高了450bp。极端的货币政策，导致企业的融资成本迅速上升，同时，部分银行因为长债缩水资不抵债而出现流动性危机。当前，面对高利率环境，欧美银行在宽松流动性的节奏上出现分化。 美国方面，美联储于5月议息会议宣布维持政策利率维持在5.25-5.5%区间不变。5月议息会议召开前，美国通胀回落进展不及预期，美联储官员对通胀顺利回落的乐观程度因此下降。根据会议纪要，美联储官员认为通胀将需要更长的时间才能回落至目标水平，这意味着美联储开启降息的时间可能也将更晚。在官方承认去通胀遇阻的基础上，美联储作出重要表态，即通胀粘性只会导致降息延后，不会导致不降息甚至加息。截至5月底，美国国债2年和10年期收益率分别环比下行15BPs和18BPs至4.89%和4.51%。 图5、2年期和10年期美国国债收益率（%） 5.5 美国:国债收益率:2年美国:国债收益率:10年 5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 2023-12-312024-01-302024-02-292024-03-302024-04-292024-05-29 数据来源：Wind，上海证券基金评价研究中心；数据区间：2023.12.31-2024.05.31 从趋势上看，当前美国仍具有较强的经济韧性和通胀粘性。 经济方面，4月美国就业数据超预期走弱：新增非农就业人数、失业率和时薪增速均差于市场预期。新增非农就业人数为17.5万，低于市场预期的24万；失业率从3.8%上升至3.9%，高于市场预期的3.8%；平均时薪环比增速下降至0.2%，低于市场预期的0.3%。长远看，美国就业市场或仍将呈现较强韧性，“低失业、高涨薪”的格局仍或将持续。2023年中以来，美国就业市场在高利率下持续表现强劲。2023年下半年美国失业率中枢为3.7%，2024年至今失业率中枢仅上行0.1%至3.8%。背后的原因在于，需求侧受到企业部门动能扩张托举，供给侧则受到劳动参与率修复停滞的影响。此次就业数据遇冷可能需待更长时间观察是否为趋势性反转。 同时，尽管4月多项经济数据边际转弱，但通胀仍居高不下。4月CPI同比增速3.4%（市场预期3.4%），环比增速0.3%（市场预期0.4%）；核心CPI同比增速3.6%（市场预期3.6%），环比增速0.3%（市场预期0.3%）。 其中，核心服务通胀仍高达5.3%，环比增速则高达0.4%，仍然处于扩张期。同时，服务业薪资同比增速仍接近4%，房价同比增速则已升至6%上方。如我们在之前的策略报告所讨论的，美国经济的内在制约因素很多（包括大量注水、工资上涨、原油部门涨价内驱等等），可能导致通胀粘性强于市场和美联储的预期。 截至5月31日，用各期限（1/2/3/6/12个月）美国国债收益率推测今年不同期限下的远期美债收益率，市场预期对降息周期的预期从去年年底认为的今年3月起降息、全