板块分化加剧，关注新车、智能化与全球化主线

Q1回顾：需求好于预期，价格战、新势力搅动行业格局。2024Q1乘用 车批发568万辆，同比+11%，环比-28%，销量表现好于预期，主要受 益于国内新能源与出口领域的持续增长。其中，家庭用车赛道贡献了重要 增量，受益于理想、问界的车型热销，C级以上车型的混动&增程渗透率 33%，同比+5PCT，环比+3PCT。折扣率&库存方面，自主品牌渠道库存 健康，比亚迪、长城、问界Q1折扣率较为稳定，而长安、吉利、特斯拉、 理想的折扣率有所放大。 景气度研判：总量有保障，关注新车强势的头部车企。1）总量：以旧换 新政策贡献部分增量，预计2024年乘用车销量同比+4.4%~6.8%，Q2起 受2023年基数影响，预计表观增速在2%~5%区间。而随着小米SU7、 问界 M7/M9 、理想L6等增量车型陆续交付，新能源渗透率有望重回增长 轨道，全年新能源销1059~1139万辆，渗透率39%~41%。2）格局：关 注重点新车上市&交付节奏，预计比亚迪（DM5.0、秦L、海豹06、豹3、 仰望U7）、小米、华为（问界新款 M7/M8 、享界S9、傲界MPV）车型强 势。此外，华为车BU与长安汽车的合作亦值得期待。 智能化、高端化与全球化仍将是自主龙头成长的核心动力。1）智能化： 特斯拉FSDV12北美好评、选装价格大幅下探、HW4.0普及，进入中国已 经提上日程，但预计仍需做本土化适配，国内车企仍有追赶窗口。未来特 斯拉鲶鱼效应下，有望提升国内消费者对智能驾驶的关注度与认知，具备 技术实力的自主车企有望同步受益。2）高端化&全球化：截止2024Q1， 长城出口占比已超30%，比亚迪出口占比超过15%，头部车企的占比快 速提升。展望未来，除俄罗斯外，我国目前主力出口市场的市占率基本在 10-40%之间，海外总市占率9%（剔除美国市场后约为12%），仍有较 大提升空间。此外，各车企均已在海外布局产能，其中大部分工厂预计 2024年起陆续投产，有望进一步压低成本，并部分规避贸易壁垒影响。 投资建议：全年销量有保障，虽然板块估值受国内价格战与海外关税预期影响，但行业智能化、高端化与全球化逻辑持续验证的背景下，头部公司仍具备跑出潜力，短期关注以旧换新政策的实施效果，与重点新车的上市交付节奏。建议关注：1）全球化：比亚迪、长城汽车、长安汽车、零跑汽车；2）智能化：赛力斯、长安汽车、小鹏汽车、北汽蓝谷、江淮汽车。 风险提示：行业竞争加剧、政策落地不及预期、海外需求&政策不及预期。 一、Q1回顾：需求好于预期，价格战、新势力搅动行业格局 行业复盘：价格战贯穿全年，行业格局持续变化。1）2023年：年初特斯拉大幅下探指导价，3月雪铁龙等合资品牌跟进，引发行业价格战担忧。4月底上海车展期间，各车企均推出多款重磅车型至5月陆续上市，高折扣+强车型供给下，行业2023Q2销量持续超预期，带动整车板块表现强势，期间理想L系列热销+大众入股小鹏带动下，新势力车企涨幅领先。9月底随着问界新款M7上市，国庆期间订单大幅超预期，叠加长安汽车与华为车BU的合作，华为系成为2023Q4主线。2）2024年以来：特斯拉再次率先调整指导价，各家车企陆续跟进，价格战烈度持续提升。4月以来，小米SU7定价超预期，订单表现强势，月底北京车展热度高，叠加以旧换新政策落地，行业需求有望维持。 图表1：2023年以来整车行业涨跌幅复盘 新能源+出口推动，2024Q1销量好于预期：根据中汽协数据，2024Q1乘用车批发568万辆，同比+11%，环比-28%。其中：1）国内市场，2024年以来，头部新能源车企陆续降价促销，叠加问界M9、小米SU7等热门车型上市，行业增长显著。新能源销售198万辆，同比+31%，环比-34%，1-3月新能源渗透率分别为33%、34%、37%，渗透率仍处稳步增长区间。2）乘用车出口111万辆，同比+34%，环比-11%，创一季度出口量新高，其中新能源出口30万辆，同比+27%，环比-7%。 图表2：新能源乘用车销量与渗透率，月度 图表3：乘用车出口销量与占比，月度 图表4：2023、2024Q1乘用车行业销量汇总（万辆，%，PCT） 细分市场看，混动&增程MPV（家庭用车）贡献主要增量：1）纯电市场，2024Q1纯电市场批发120万辆，同比+11%，环比-41%，渗透率21%，环比-4.5PCT。分市场看，A00级市场目前已完全渗透，其余市场渗透率在2023年以来进入稳态，后续智能驾驶空间打开后，渗透率有望进一步提升。2）插混/增程，受动力总成布局的限制，主要集中在A级以上市场，尤其受益于理想、问界的车型热销，C级以上市场渗透率快速提升。 图表5：分级别，纯电渗透率 图表6：分级别，插混/增程渗透率 图表7：分级别，纯电销量结构 图表8：分级别，插混/增程销量结构 图表9：2024Q1纯电各细分市场，销量前三车型 图表10：2024Q1插混/增程各细分市场，销量前三车型 截止 2024M4 ，自主品牌库存系数1.67，仍处于景气区间，合资品牌压力较大。行业库存方面，截止2024年3月，乘用车行业库存333万辆，4月库存系数1.70，环比+0.14，预计主要受新车上市备库影响，行业整体仍处在景气区间，Q2新车上市后冲量潜力十足。其中：1）自主品牌4月库存系数1.67，环比+0.18；2）合资品牌4月库存系数1.81，环比-0.09，2024年以来持续高于1.8，库存压力较大；3）豪华品牌4月库存系数1.62，环比+0.39。 图表11：乘用车行业整体库存（万辆） 图表12：自主品牌行业库存（万辆） 图表13：合资品牌行业库存（万辆） 图表14：豪华品牌行业库存（万辆） 折扣率方面：1）比亚迪、哈弗、问界折扣率维持稳定。其中，比亚迪2024年主要通过荣耀版官降，进行终端让利，哈弗则受益于长城高品质发展的战略，而问界则受益于主力车型M7、M9热销。2）长安、吉利、特斯拉折扣率趋势性提高。其中，长安、吉利的价格调整节奏，基本与其新车发布与季度冲量节奏相一致，特斯拉的价格机制灵活，2024年以来多次调整指导价，终端折扣则与之配套。3）理想在Q1冲量后，4月折扣率明显收拢。4）主流合资受库存压力影响，折扣率维持高位运行，BBA库存压力较轻，竞争压力下折扣率略有提升，而二线豪华品牌则分化显著，路虎折扣率大幅提升。 图表15：行业新车折扣率 图表16：行业二手车成交均价（万元） 图表17：各品牌2024年以来平均折扣率趋势 4月以来，各主机厂新车&改款陆续上市，叠加以旧换新等政策逐步落地，车企优惠力度进一步加大，降级措施包括指导价官降、终端权益让利、以旧换新补贴等。 图表18：2024年4月以来，部分车企终端折扣汇总 行业格局，截至2024Q1，自主品牌市占率已达60%，混动、家庭用车是提升最快赛道。根据汽车工业信息网数据，截至2024Q1，自主品牌市占率60%，环比+1 PCT，同比+6 PCT。其中：1）分动力总成看，纯电品牌市占率主要受特斯拉销量波动影响，插混受益于比亚迪、长城、长安等车企的技术优势，2024Q1自主市占率已达97%。2）分级别看，C级以上作为家庭用车的主力赛道，受益于问界、理想热门车型的持续推出，市占率2024Q1提升至68%，环比+4PCT，同比+17PCT，是提升最快的赛道。 图表19：自主品牌渗透率，截至2024Q1已达60% 图表20：分级别自主渗透率，C级以上车型2023年以来提升最快 分车企看，比亚迪：截至2024Q1，公司在乘用车市占率11%，其中纯电/混动市场市占率分别为25%/41%，展望后市，公司Q2荣耀版车型陆续上市，叠加DM 5.0等新一代技术发布，混动市占率有望重回上升轨道。长城汽车：公司市占率整体维持稳定，受益于坦克品牌热销，公司2023年以来混动市占率持续提升，后续随着坦克Hi4T、欧拉等车型的陆续迭代，市场份额有望稳中有升。 图表21：比亚迪分市场市占率 图表22：长城汽车分市场市占率 图表23：吉利汽车分市场市占率 图表24：长安自主分市场市占率 华为系：赛力斯受益于问界 M7/M9 的热销，市场份额在2023Q4以来迅速提升。理想汽车：受竞品车型推出及MEGA销量不及预期的影响，公司市场份额在2023Q4以来进入下行区间。特斯拉：公司价格机制灵活，2024年初率先降价促销，带动市场份额启底。 图表25：赛力斯分市场市占率 图表26：理想汽车细分市场市占率 图表27：特斯拉分市场市占率 图表28：小鹏汽车分市场市占率 二、景气度研判：总量有保障，关注新车、智能化与出海赛道 2.1总量：预计2024年销量同比+4%~7%，新能源&出口贡献增量 预计2024全年乘用车销2715~2779万辆 ， 同比+4.4%~6.8%，新能源1059~1139万辆，同比+18%~27%，渗透率39%~41%。其中 内需2215~2259万辆，同比+1%~3%，新能源渗透率42%~44%。 出口500~520万辆，同比+22%~27%，新能源渗透率27%~29%。 主要测算假设：1）北京车展热度高，Q2新车上市后消费者观望情绪有望缓解；2）以旧换新政策5月落地，后续置换需求有望逐步释放，预计刺激增量在80~100万辆规模。 分季度，2024Q2起，受2023年销量基数影响，行业销量的表观增速预计在2%-5%区间。Q2起，随着小米SU7、问界 M7/M9 、理想L6等增量车型陆续交付，新能源渗透率有望重回增长轨道。 图表29：行业总量预测（万辆） 图表30：行业销量测算（万辆） 2.2格局：比亚迪、小米、华为车型强势，关注重点新车上市节奏 比亚迪：秦L、海豹06定价强势，预计成为爆款：秦L与海豹06定价均为9.98-13.98万元，分属王朝/海洋网，定位中型轿车，前者偏家用，后者客户更为年轻、科技。新车轴距均为2790mm，含1.5万元置换补贴+0.5万元用户补贴。对标轩逸、朗逸、速腾等竞品车型，公司新车价格优势显著。 图表31：比亚迪秦L 图表32：比亚迪海豹06 方程豹：家族车型发布，年内豹3预计上市。4月16日，在2024方程豹品牌春季发布会上，方程豹“583”家族——豹5、豹8、豹3概念车共同亮相，纯电动超跑豹9概念车也首次发布。豹5、豹8、豹3概念车都是基于比亚迪DMO超级混动越野平台打造，豹8和豹3概念车属首次亮相。其中，方程豹豹8定位“超级混动硬派旗舰SUV”；豹3概念车采用“星际战车设计美学”，前脸配备了“万物互联智慧屏显”；豹9概念超跑是方程豹旗下首款纯电动超跑，官方将其定义为品牌“性能美学的极致解”。这款新车由比亚迪设计总监沃尔夫冈・艾格操刀，采用了兼具美学与性能的气动设计。 仰望：U7定位豪华纯电轿车，有望年内上市。新车将搭载易四方技术，新车尺寸5265/1998/1517毫米，轴距为3160毫米。内饰采用大尺寸中控屏，并且采用了内嵌的形式，车内被大量皮质的材质包裹，豪华感十足。 图表33：比亚迪方程豹豹3 图表34：比亚迪仰望U7 核心技术三年升级一代，DM 5.0有望推动公司混动市占率重回高位。DM5.0核心组件包括发动机、电混系统、刀片电池和启动电池，以大功率电机驱动和大容量动力电池供能为主，发动机为辅。其中，发动机最高热效率达到46.06%，EHS电驱系统的工况效率提升至92%。此外，DM5.0通过双离合控制，实现了P1电机与发动机解耦，实现了发电机与驱动电机之间的灵活切换，相较于DM4.0，在电机、发动机功率降级的背景下，实现了综合输出功率与效率的进一步提升。 图表35：比亚迪各代混动系统梳理 小米汽车：厚积薄发，上市即成功： 团队：小米核心高管+技术大咖，保障集团支持&技术能力。团队方面，小米汽车注重全球人才积累，如吉利研究院院长胡峥楠专注于智能汽车技术生态领域研究，负责外观设计李田原，曾是宝马iX外观设计师，副总裁于立国来自北汽，曾