固定收益周报（20240527-20240602）：央行警惕长端利率风险

证券 研 究主要观点 央行警惕长端利率风险 ——固定收益周报（20240527-20240602） 报日期: 告 2024年06月04日 过去一周利率债继续窄幅震荡。 分析师:张河生 Tel:021-53686158 E-mail:zhanghesheng@shzq.comSAC编号:S0870523100004 相关报告： 《美债收益率或维持区间震荡》 ——2024年05月28日 《债市短期内或维持震荡态势》 ——2024年05月28日 《零售表现低于预期，美债收益率下行》 ——2024年05月22日 固定收益周报 过去一周（20240527-20240602），国债期货窄幅震荡，其中10年期国债期货活跃合约较5月24日上涨0.04%。从现券来看，10年国债活跃券收益率较5月24日减少2.08BP至2.2926%；从曲线形态看，不同期限品种涨跌不一，但周变动均在正负3BP以内。 城投债利差收窄，成交活跃度下降。 城投债利差过去一周收窄，除3M期限品种利差收窄幅度较大，普遍在7BP以上。城投债成交活跃度明显下降，过去一周所有省市的城投债日均成交473.80笔，低于前一周的606.60笔。 城投债日均成交在4笔及以上的活跃省份为20个，与前一周持 平，主要包括沿海5省（广东、江苏、浙江、山东、福建）、中部6省 （湖北、湖南、江西、河南、安徽、河北）、4大直辖市、西部5省 （四川、陕西、广西、云南、贵州）。 产业债成交降温，活跃行业大多收益率提升。 产业债成交活跃度下降，过去一周30个行业的产业债日均成交 491.60笔，低于前一周的552.60笔。 日均成交在4笔以上的行业为18个，较前一周减少2个，主要包 括金融1个（非银金融）、地产链3个（地产、建筑装饰、建材）、 大宗资源品5个（煤炭、钢铁、有色、基础化工、石油石化）、消费 行业4个（食品饮料、商贸零售、医药生物、社会服务）、TMT行业1 个（通信）、交通运输、机械设备、公用事业以及综合行业。 从上述18个活跃产业的成交收益率看，6个行业收益率下降，2个行业收益率持平，10个行业收益率提升。 二永债成交活跃度略微反弹，收益率中位数继续下降。 二永债成交活跃度略微反弹，过去一周二永债共成交3447笔，略高于前一周的3297笔。成交收益率的中位数继续下滑5BP至2.30%。 月末资金面紧张，债市杠杆水平下降。 临近月末资金价格一度大幅提升，截至5月30日DR007与R007分别较5月24日提升9.40BP与13.65BP，但是5月31日资金价格有 所回落，截至5月31日DR007与R007分别较5月24日提升4.38BP 与4.26BP。央行为对冲月末资金面紧过去一周大幅净投放6040亿元。 月末资金紧张导致债市杠杆有所下降，银行间质押式回购余额5 日均值由5月24日的6.04万亿元下降至5月31日的5.37万亿元，隔 夜占比5日均值由5月24日的87.90%下降至5月31日的82.38%。制造业PMI指数下滑跌破荣枯线，生产、需求两端走弱。 5月31日，统计局公布我国5月制造业PMI为49.5%，低于市场预 期的50.1%，较4月下滑0.9%，也跌破荣枯线。从PMI细分项看，制造业生产端与需求端均走弱，生产、进口与采购PMI较上月均下滑，同时新订单、新出口订单与在手订单也有所下滑。虽然31日制造业PMI数据表现低于预期但是债市价格仍然调整，我们认为主要是受到央行发文的影响。 央行发文警惕长端国债价格风险，债市有所调整。 2024年5月31日，我国央行主管媒体金融时报发文，称“当下并不会进行国债的购买”并强调可能“在必要时卖出国债”，同时认为“10年期国债收益率合理区间约在2.5%至3%”，考虑到当前10年国债收益率在2.3%附近，低于央行认可的区间，因此债市价格于31日有所下跌，尤其是超长端国债价格跌幅更甚，如30年国债期货活跃券31日下跌0.41%。 展望未来，债市短期内或调整。 展望后续债券市场，由于目前市场上的10年国债收益率（2.3%左右）离央行认为的合理区间下限2.5%仍然有一定差距，我们认为央行发文的影响会持续一段时间，市场短期内可能继续调整，但是我们并不认为这一轮调整幅度能达到20BP，因为该利率区间并不是央行的政策“目标”。另外，外贸数据将于下周公布，我们认为外贸数据表现可能较好，对债市也会产生调整压力。 投资建议 利率债适当降低杠杆，配置3年以及10年品种。 由于利率债资产端收益率与资金成本的差额多数略微走阔，截至 2024年5月31日，5、10、30年国债收益率与IRS7天的差额较5 月24日分别变化0.94BP、-0.04BP与2.41BP，可以适当降低杠杆。 在具体期限选择上，由于3Y-1Y、5Y-1Y、7Y-1Y与10Y-1Y利差处于过去近7年44-55%分位数，而30Y-1Y利差处于过去近7年低于20%分位数，由于我们认为债市价格短期可能调整，我们建议配置3 年以及10年品种。 城投债集中在成交活跃的区域，下沉遵循“强省弱市县”和“弱省强市县”方向。 城投债投资还是选择成交活跃的14个省市，如沿海的江苏、浙江、广东、山东，中部的湖北、湖南、安徽、江西、河南，西部的四川以及4大直辖市。 如若下沉，可选择东部的福建，中部的山西、河北以及西部的陕西、广西、云南等。具体下沉策略选择遵循“强省弱市县”和“弱省强市县”两个方向。 产业债集中在成交活跃的区域。 产业债投资选择成交活跃的行业：非银金融债，地产相关的地产、建筑装饰、建材，大宗资源品行业如煤炭、钢铁、有色、基础化工、石油石化，食品饮料、商贸零售、医药生物、社会服务等消费行 业，通信行业、交通运输、机械设备、公用事业以及综合行业。 风险提示 经济复苏超预期；稳增长政策超预期； 降息落空或者时间点滞后。 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询资格或相当的专业胜任能力，以勤勉尽责的职业态度，独立、客观地出具本报告，并保证报告采用的信息均来自合规渠道，力求清晰、准确地反映作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响。此外，作者薪酬的任何部分不与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。 公司业务资格说明 本公司具备证券投资咨询业务资格。 投资评级体系与评级定义 股票投资评级： 分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据公司基本面及（或）估值预期以报告日起6 个月内公司股价相对于同期市场基准指数表现的看法。 买入股价表现将强于基准指数20%以上增持股价表现将强于基准指数5-20%中性股价表现将介于基准指数±5%之间减持股价表现将弱于基准指数5%以上 无评由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性 级事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级 行业投资评级： 分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据行业历史基本面及（或）估值对所研究行业以报告日起12个月内的基本面和行业指数相对于同期市场基准指数表现的看法。 增持行业基本面看好，相对表现优于同期基准指数中性行业基本面稳定，相对表现与同期基准指数持平减持行业基本面看淡，相对表现弱于同期基准指数 相关证券市场基准指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；港股市场以恒生指数为基准；美股市场以标普 500或纳斯达克综合指数为基准。投资评级说明： 不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准，投资者应区分不同机构在相同评级名称下的定义差异。本评级体系采用的是相对评级体系。投资者买卖证券的决定取决于个人的实际情况。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，投资者不应以分析师的投资评级取代个人的分析与判断。 免责声明 本报告仅供上海证券有限责任公司(以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告版权归本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经书面授权，任何机构和个人均不得对本报告进行任何形式的发布、复制、引用或转载。如经过本公司同意引用、刊发的，须注明出处为上海证券有限责任公司研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 在法律许可的情况下，本公司或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券或期权并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供多种金融服务。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见和推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值或投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见或推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中的内容和意见仅供参考，并不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负责，投资者据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或关联机构无关。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为投资决策的唯一参考因素，也不应当认为本报告可以取代自己的判断。