国内动力系统龙头，柴油动力迎量价齐升

国内动力系统龙头，经营业绩显著改善。公司为国内舰船动力及传动装备龙头企业，产品主要应用于国防动力装备、船舶和海洋工程等领 域。23年受益船舶周期上行，公司柴油机订单高增，叠加船用低速发动机价格增长，公司实现归母净利润7.79亿元，同比增长超100%。 受益造船周期上行，公司船用柴油机需求旺盛，合同负债持续攀升。 21年以来，受益船舶更新替换和短期地缘政治等因素催化，船舶大周期持续上行。动力系统是船舶运行的核心设备，在全船设备总成本中占比约30%以上，占整体造价的20%以上，造船景气上行推动动力系统需求提升。同时，伴随着航运业环保政策趋严，双燃料船替代传统燃料船为大势所趋，利好双燃料发动机需求释放。公司是全球船用低速柴油机龙头，背靠全球最大造船集团中国船舶集团，船舶发动机订单确定性较高；此外公司双燃料发动机技术领先，23年交付多台全球首制双燃料低速柴油机，24年5月公司生产的国内首制甲醇双燃料 人民币(元)成交金额(百万元) 低速机成功实现双燃料模式供给和动车运行，公司官微预计24年底 中船发动机将建成8个甲醇双燃料试车台位，2H24将交付6台甲醇双燃料主机，未来有望成为国内最早具备持续交付能力的甲醇双燃料低速机厂商，进一步提升双燃料发动机接单能力。根据23年报，公司船用低速柴油机国内份额提升到78%，国际份额提升到39%。23年新接船用低速柴油机560台，同比+42.5%。从合同负债来看，21-23 年公司合同负债由36.14亿元攀升至146.68亿元，24年一季度末进 一步增长至174.96亿元，在手订单充足有望支撑公司收入长期增长。发动机价格提升+原材料价格维持低位，看好公司盈利提升。根据克拉克森，受益造船周期上行，近年来全球新造船价格持续上涨。截至 4M24，全球新造船价格指数达183.9，同比+9.9%，造船价上行有望带动船舶发动机价格提升。根据国际船舶网，双燃料发动机价格比传统柴油发动机高20%以上，双燃料发动机渗透率提升，有望推动公司发动机价格结构性提升。此外，柴油机等设备主要原材料为钢材，根据iFind，钢材综合价格指数自21年9月以来呈现显著下滑趋势。随着原材料成本压力趋缓，叠加柴油机价格提升，看好公司盈利能力提升。 25.00 23.00 21.00 19.00 17.00 15.00 230601 230901 231201 240301 成交金额中国动力沪深300 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 我们预计24-26年公司收入为526.13/605.19/698.63亿元，归母净 利润为11.50/19.38/27.80亿元，对应PE为38X/23X/16X。受益发动 机产品均价持续提升，公司未来盈利能力有望持续改善，给予公司24 年46倍PE，对应目标价24.16元/股，维持“增持”评级。 可转债转股风险、原材料价格波动风险、船舶行业周期上行不及预期风险。 内容目录 1、国内动力系统龙头，柴油动力贡献主要营收5 1.1布局八大业务板块，产品应用领域广泛5 1.2动力资产持续注入，巩固公司龙头地位7 1.3营业收入稳步提升，23年业绩显著改善9 2、受益船舶周期景气上行，船用柴油机需求旺盛11 2.1下游造船需求上行，绿色船舶成大势所趋11 2.2动力系统举足轻重，低速柴油机为远洋船舶主要动力16 2.3全球低速柴油机格局：设计端寡头垄断，制造端中日韩三足鼎立17 3、公司船用低速柴油机量价齐升，看好未来盈利持续提升26 3.1量：背靠中国船舶集团+双燃料技术持续突破，公司获单能力较强26 3.2价：造船价上涨+双燃料动力占比提升，推动发动机均价提升30 3.3成本：钢材价格维持低位，看好公司盈利能力提升31 4、盈利预测与投资建议32 4.1盈利预测32 4.2投资建议35 5、风险提示35 图表目录 图表1：公司业务涵盖柴油机动力、燃气动力等七类动力业务及机电配套业务5 图表2：2023年公司柴油动力业务收入占比近40%5 图表3：2023公司柴油动力业务毛利占比近50%5 图表4：公司主要业务及产品介绍6 图表5：公司近年来资产重组与合并情况7 图表6：中船重工集团为公司直接控股股东8 图表7：公司持股中船柴油机51.85%9 图表8：公司子公司情况9 图表9：2023年公司营收同比增长17.82%10 图表10：2023公司归母净利润同比增长132.18%10 图表11：2023年公司毛利率提升至13.28%10 图表12：公司期间费用率基本维稳10 图表13：公司营业增速自2021年开始稳步上升11 图表14：公司毛利率整体处于行业较高水平11 图表15：全球造船周期复盘（根据交付量划分周期）11 图表16：全球经济增速和造船交付量增速正相关，且经济波动拐点领先船舶交付拐点两年左右12 图表17：全球三大主流船型平均拆解年龄约在25年左右（单位：年）12 图表18：上一轮船舶拆解量高峰期始于2001年13 图表19：全球船队船龄自2013年开始持续提升13 图表20：2020和2022年船东运输效率下滑明显14 图表21：2020和2022年船舶平均航速有所下滑14 图表22：苏伊士运河关闭推动造船需求短期上涨14 图表23：近年来全球航运领域环保法规接连出台15 图表24：当前造船周期处于“量降/平价升”阶段15 图表25：2023年全球使用替代燃料的新船订单占比45%16 图表26：2023年新接订单中最常见的替代燃料是LNG16 图表27：不同动力系统对比情况16 图表28：船用柴油机按照转速不同分类17 图表29：2023-2027年全球船用柴油机市场规模CAGR预计为7.65%17 图表30：许可证授权生产基本运作模式18 图表31：2017-2022年全球低速机三大品牌随船交付市场份额（以功率计）18 图表32：中船投资股权结构（截至2024年5月）19 图表33：中船动力研究院股权机构（截至2024年5月）19 图表34：2017-2022年船用低速柴油机制造份额中日韩三足鼎立（以功率计）19 图表35：2022年低速柴油机产地及品牌情况（按功率计）20 图表36：23年公司船用低速柴油机国内市场份额达78%20 图表37：23年公司船用低速柴油机国际市场份额达39%20 图表38：HHI-EMD发展历程20 图表39：HHI-EMD二冲程和四冲程发动机21 图表40：2021年以来HHI-EMD收入高速增长22 图表41：2021年以来HHI-EMD营业利润高速增长22 图表42：HanwhaEngine发展历程22 图表43：韩华-MANB&W柴油机23 图表44：韩华-WinGD柴油机23 图表45：2021年以来韩华发动机收入持续增长23 图表46：2023年韩华发动机实现扭亏为盈23 图表47：2023年韩华发动机新接订单下滑30%24 图表48：2023年韩华发动机在手订单增长17%24 图表49：三井E&S发展历程24 图表50：2020-2022年三井E&S机械业务新签订单持续增长25 图表51：2022年三井E&S机械业务收入增长13%25 图表52：2022年三井E&S机械业务营业利润增长2.4%25 图表53：2023年三井E&S船用推进系统业务收入同比+37.15%25 图表54：日本发动机J-Eng发展历程26 图表55：2020年以来J-Eng营业收入持续增长26 图表56：近年来J-Eng业绩高速增长26 图表57：1-4M2024中国新接订单全球占比提升至68.8%27 图表58：1-4M2024中国交付订单全球占比提升至58.3%27 图表59：4M2024中国在手订单全球占比提升至58.3%27 图表60：2008年后全球活跃船厂数量持续下降（个）28 图表61：全球船厂集中度较高（截至2024年4月）28 图表62：截至2024年4月，中国船舶集团在手订单全球第一28 图表63：2023年公司双燃料发动机接单量创新高29 图表64：全球首台第一代智能控制双燃料主机交付29 图表65：23年公司低速柴油机产量403台，同比+10.7%29 图表66：23年公司新签低速柴油机订单同比+42.49%29 图表67：2020年以来公司合同负债持续增长30 图表68：2021年以来全球新造船价格指数持续上升30 图表69：LNG、甲醇双燃料成品油轮比传统燃料油轮的价格更高31 图表70：2023-2025年LNG双燃料船价格预计比传统燃料船高30%31 图表71：公司主营业务成本中原材料占比83%31 图表72：公司柴油动力业务成本中原材料占比78%31 图表73：2021年下半年以来钢材价格综合指数整体呈下滑趋势32 图表74：公司盈利预测34 图表75：可比公司估值35 1.1布局八大业务板块，产品应用领域广泛 国内动力业务龙头，产品应用领域广泛。公司是国内动力系统龙头，业务涵盖柴油机动力、燃气动力、蒸汽动力、综合电力、化学动力、热气机动力、核动力（设备）等七类动力业务及机电配套业务，旗下拥有中船动力、沪东重机、中船三井、CPGC、陕柴、河柴、风帆、火炬、赛欧、重齿、永进等品牌。公司主要产品包括柴油机，燃气轮机，汽轮机，电机、 电控设备，蓄电池，热气机，核电特种设备，船用机械、港口机械，齿轮箱等，广泛应用于国防动力装备、陆上工业和汽车消费、船舶和海洋工程，以及光伏、风电等新能源领域。 图表1：公司业务涵盖柴油机动力、燃气动力等七类动力业务及机电配套业务 来源：公司官网，国金证券研究所 柴油动力贡献公司主要营收、毛利。2022年公司完成柴油机动力业务重组，2023柴油动力实现营收172.15亿元，占比38.17%，实现毛利27.12亿元，占比45.27%，为公司第一大业务板块。化学动力为公司第二大业务，自风帆股份时期即为主营业务，2023年实现营 收102.34亿元，占比22.69%，贡献毛利13.13亿元，占比21.91%。在机电配套业务方面，海工平台及港机设备与传动设备分别为公司第三、第五大业务，2023年分别实现营收48.28/35.13亿元，占比10.70%/7.79%，分别贡献毛利4.37/4.41亿元，占比7.29%/6.85%。在其他动力业务方面，燃气蒸汽动力、民用核动力、综合电力、热气机动力2023年收入占比分别为2.80%/2.00%/1.04%/0.85%，毛利占比1.71%/3.34%/1.29%/1.63%。 图表2：2023年公司柴油动力业务收入占比近40%图表3：2023公司柴油动力业务毛利占比近50% 1.04% 2.00% 2.80% 4.50%0.88% 0.85% 柴油动力 化学动力 海工平台及船用机械 1.63% 1.29% 3.34% 1.71% 5.41% 2.16% 柴油动力 化学动力 海工平台及船用机械 7.79% 8.57% 10.70% 22.69% 38.17% 贵金属加工 传动设备 燃气蒸气动力核动力（设备）综合电力 热气机动力 3.14% 6.85% 7.29% 21.91% 45.27% 贵金属加工 传动设备 燃气蒸气动力核动力（设备）综合电力 热气机动力 来源：iFinD,国金证券研究所来源：iFinD,国金证券研究所 柴油动力业务：主要产品为高、中、低速船用柴油机、柴油发电机组及相关配套设备。在低速柴油机领域，公司具备全系列低速柴油机及其他多种燃料发动机生产能力。根 据公司23年报，公司低速柴油机23年国内市占率78%，国际份额39%，可为散货船、油轮和集装箱船等各类商用船舶提供动力配套；在中高速柴油机领域，公司提供的动力系统及相关产品广泛应用于海洋工程、工程船舶、大型集装箱船、油轮、内河游船和陆用电站、核应急装备、移动箱式电站等多个领域。下设子公司中船柴油机、齐燿重工等。 化学动力业务：汽车低压电池为公司化学动力业务的主打产品，储能锂电池产品处于迅速发展阶段。2023年化学动力