2024年下半年宏观经济与政策展望：坐看云起时

坐看云起时 2024年下半年宏观经济与政策展望 西南证券研究发展中心宏观研究团队2024年5月 概述 经济进入二阶加速恢复期：总量预期与结构亮点。受疫情影响的本轮经济周期，各国基本都经过4个季度左右逐步回归常态化，我国全年经济增速有望突破5的有利因素在不断累积。下半年经济增长的结构性亮点或为 ：制造业投资、基建投资、消费和出口。目前，中美均处于补库周期，上游和下游制造业增速恢复较快；基建投资在专项债和超长期特别国债的拉动下，全年增速有望升至85左右。消费者信心和收入持续加快恢复 ，预计全年有望实现7以上的增长，下半年出口有望持续回升，全年增速或可达3左右。而房地产目前库存仍处高位，短期内价格或难有明显回升。 政策接力与加力：财政进度、强度与货币协同。14月，全国一般公共预算收入同比下降27，预算完成进度3614，低于去年同期，政府性基金收入进度快于支出。14月，全国一般公共预算支出增速35，支出完成进度313，高于近五年同期平均支出进度，继续呈现出“支快于收”的特点，年内5月9月，受基数走低及财政集中发力的拉动，全国一般公共预算支出增速有望持续加快。截至4月末地方专项债发行总额占全年发行进度的185，发行显著偏慢，预计项目推进效果将在下半年集中体现。货币方面，下半年国内货币政策仍将延续稳健趋松的总基调，“量”宽或是主基调，同时提升对“质”的要求，降准降息仍有可能性，叠加财政政策逐步发力，国内信贷需求有望稳中趋升。 改革深化与中国式现代化：战略选择与投资配置。二十届三中全会将于今年7月在北京召开，围绕进一步全面深化改革和推进中国式现代化方向，有六大关注主题：统一大市场、数据要素市场、乡村振兴、科技创新、现代化经济体系建设、生态环境建设。1990年以来历次三中全会召开后1个月内的点位均值恒生指数上涨次数多于上证综指。今年下半年后围绕财税改革和产业新布局建议关注的重点包括：消费税改革带来的部分消费品投资机会、产业备份之下的产能扩张行业，以及重点产业灵活转换与组合过程中上中下游的布局调整。 2024下半年美、日经济与政策展望：分化与趋同。目前美国劳动力市场依然有韧性，领先指标显示美国薪资增速将下降至3季度；美国家庭资产规模扩张、负债增速放缓，净资产在去年四季度回升，通常会助推居民消费；美国居民总体偿债压力依然较小，但消费贷款的偿债压力相对更大。综合来看，预计年后美国居民消费中性偏弱，在此背景下美联储今年或有12次降息。日本一季度经济不及预期，春斗薪资大涨对消费的提振效应或将滞后显现，工资向物价传导有更加顺畅的迹象，但两者关系还并不显著，BOJ已经开始关注日元走势 ，或对后续货币政策路径有一定影响，同时BOJ资产负债表正常化将逐步开启，加息进程或慢于缩表。 风险提示：政策落地效果不及预期，联储政策转向超预期，地缘政治风险。 1 目录 经济进入二阶加速恢复期：总量预期与结构亮点 政策接力与加力：财政进度、强度与货币协同 改革深化与中国式现代化：战略选择与投资配置 2024下半年美、日经济与政策展望：分化与趋同 2 1经济进入二阶加速恢复期：总量预期与结构亮点 受疫情影响的本轮经济周期，各国在经济常态化的节奏上较为类似，美国2021年11月全面开放入境后，经济同比增速波动下行，经过4个季度后逐步企稳回升；日本2022年10月全面放开入境后，经济增速先降低后升，经过4个季度后，目前处于向疫情前增速区间回归阶段；我国于2022年12月宣布疫情全面放开后，受基数效应影响，经济增速经历了快速上行到逐步下行的过程，自2023年四季度后进入5左右的稳态区间 ，目前政策加力持续，下半年增速将稳中有升，全年增速有望突破5的有利因素不断累进。 中国经济进入疫情放开后的常态化恢复期 日本全面开放入境 中国宣布疫情全面放开 美国全面开放入境 7 6 5 4 3 2 1 202109 202112 202203 202206 202209 202212 202303 202306 202309 202312 202403 202406 202409 202412 0 中国GDP当季同比美国GDP季调同比日本GDP当季同比中国GDP当季同比（预测） 数据来源：wind，西南证券整理3 1经济进入二阶加速恢复期：总量预期与结构亮点 制造业投资不断加快，中美均处于补库周期。2024年14月，制造业投资增长97，增速较13月放缓02个百分点，在13个主要行业中，有7个行业增速较13月回升，另外6个行业增速下滑，4月单月，制造业投资增长93，增速较3月下降1个百分点。中美库存同比增速自去年12月后持续回升，有望带动制造业投资增速保持较高增长。 高炉开工率走高，汽车与石油沥青开工率走弱 前瞻指标持续处于景气区间，开工率涨跌不一。4月份中国制造业采购经理指数较3月回落04个百分点至504，连续两个月处于景气区间，其中生产指数回升，而需求指数回落。从开工率的高频数据来看，今年以来高炉开工率稳步提升，5月均值为907，处于历史高位，汽车轮胎和石油沥青装置开工率4月后有所回落，后续随着超长期特别国债的落地及以旧换新的推进，内需提振有望带动制造业景气度持续回升。 40 30 20 10 0 10 20 50 中、美库存回升，制造业投资增速加快 40 30 20 10 0 10 20 30 199301 199312 199411 199510 199609 199708 199807 199906 200005 200104 200203 200302 200401 200412 200511 200610 200709 200808 200907 201006 201105 201204 201303 201402 201501 201512 201611 201710 201809 201908 202007 202106 202205 202304 202403 40 100 80 60 40 20 201902 201906 201910 202002 202006 202010 202102 202106 202110 202202 202206 202210 202302 202306 202310 202402 0 美国库存总额季调同比 中国工业企业产成品存货同比 中国固定资产投资完成额制造业累计同比右轴 唐山高炉开工率中国开工率汽车轮胎全钢胎中国开工率石油沥青装置 数据来源：wind，西南证券整理4 2024年一季度上游和下游制造业增速回升显著，中游涨跌不一 1经济进入二阶加速恢复期：总量预期与结构亮点 指标名称（累计同比：） 202303202306202309202312202403 石 油、化学原煤炭料及化非金属金属制橡胶和及其学制品矿物制品业塑料制他燃制造业品业品业料加工业 0176201615 457404150773920519228296053237 7896115199 铁路、 通用设专用设船舶、电气机计算机、备制造备制造汽车制航空航械及器通信和 业业造业天和其材制造其他电 他运输业子设备设备制制造业 造业 1155449315111365513180157002139114591411420361306812934 24169710048130 农副食医药制品加工纺织业造业 业 173251082449 041352020658 334910 上游制造 中游制造 下游制造 140 120 80 60 数据来源：wind，西南证券整理 长江航运景气指数长江航运信心指数 截至2024年4月，长江航运景气指数和信心指数均处于不景气区间 9627 100 景气分界线 200603 200609 200703 200709 200803 200809 200903 200909 201003 201009 201103 201109 201203 201209 201303 201309 201403 201409 201503 201509 201603 201609 201703 201709 201803 201809 201903 201909 202003 202009 202103 202109 202203 202209 202303 202309 202403 5 1经济进入二阶加速恢复期：总量预期与结构亮点 房地产投资持续下滑，库存仍处高位。14月，全国房地产开发投资同比下降98，降幅较13月扩大03个百分点。4月单月，房地产开发投资同比下降105，较3月同比降幅扩大04个百分点，4月末，商品房待售面积74553万平方米，同比增长157，增速较前值升高01个百分点，商品房去化压力仍在增加。截至3月末商品住宅现货库存去化周期182个月，较去年末回落了166个百分点，但仍处高位。 房地产投资与土地出让仍在下滑中 14月住宅销售仍处于量价齐跌中 截至5月末，100大中城市土地成交占地面积总额同比下降4636，连续两个月出现超过40的负增长，地方国有土地使用权出让收入14月累计同比104，降幅继续扩大，从土地出让情况看，房地产开发投资未来2个季度内下滑趋势或将延续。1月以来，70大中城市新建住宅和二手住宅销售价格指数持续回落，4月较1月回落幅度分别为23和24个百分点，销售面积持续下滑，但受到基数效应影响，销售面积增速逐月回升，预计政策带动下短期内成交量有望回升，价格或难有明显回升。 80 60 40 20 0 20 40 25000 万平方米 20000 15000 10000 5000 0 15 10 5 0 5 10 150 100 50 0 201704 201708 201712 201804 201808 201812 201904 201908 201912 202004 202008 202012 202104 202108 202112 202204 202208 202212 202304 202308 202312 202404 50 100大中城市成交土地占地面积当月值（右轴）房地产开发投资完成额累计同比 国有土地使用权出让收入累计同比 70个大中城市二手住宅销售价格指数当月同比 201601 201604 201607 201610 201701 201704 201707 201710 201801 201804 201807 201810 201901 201904 201907 201910 202001 202004 202007 202010 202101 202104 202107 202110 202201 202204 202207 202210 202301 202304 202307 202310 202401 202404 70个大中城市新建商品住宅销售价格指数当月同比中国商品房销售面积住宅当月同比（右轴） 数据来源：Wind，西南证券整理6 1经济进入二阶加速恢复期：总量预期与结构亮点 430政治局会议提出，切实做好保交房工作，统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施，抓紧构建房地产发展新模式。之后本轮房地产供需两端的组 合拳出台：自然资源部对2024年土地新增供给进行 发布单位、时间 成都市住房和 城乡建设局 近期房地产放松重点政策 重要文件政策重点 《关于进一步优化房地 自4月29日起，成都全市范围内住房交易不再审核购房资格 产市场平稳健康发展政 全市商品住房项目不再实施公证摇号选房，由企业自主销售 对社会关注度较高的热点项目，鼓励企业采取公证摇号选房 动态管理；需求方面：居民端，下调房贷款首付比例 和贷款利率；企业端，央行设立保障性住房再贷款。 （428） 策措施的通知》 销售。 知》 用地供应有关工作的通 《关于做好2024年住宅 商品住宅去化周期超过36个月的，应暂停新增商品住宅用 短期内，预计房地产市场需求首先在量上会逐步企稳 ，之后随着保障性住