转债市场周报：配置力量主导估值，建议保留部分弹性仓位

证券研究报告|2024年06月02日 转债市场周报 配置力量主导估值，建议保留部分弹性仓位 核心观点固定收益周报 上周市场焦点（5月27日-5月31日） 股市方面，上周权益市场先扬后抑，周二开始震荡下行，总体成交较为低迷，板块分化明显，半导体三期大基金落地带动半导体板块活跃、全周表现靠前，而上海、广深楼市新政下地产板块本周未获明显提振。债市方面，上海、广深楼市新政对债市带来的波动有限，央行净投放下资金面总体宽松，叠加权益市场表现较弱下债市情绪总体较好，10年期国债利率再度突破2.30%，周底收于2.29%，较前周下行2.08bp。 转债市场方面，上周转债个券多数上涨，中证转债指数全周+0.06%，价格中位数+0.36%，我们计算的转债平价指数全周-0.19%，全市场转股溢价率与上周相比+0.29%。平价[90,100)、[100,110)、[110,120)的转债算数平均转股溢价率分别变动+1.06%、+1.06%、+2.62%，处于2010年来74%、68%、77%分位值。个券层面，英力（AIPC）、华钰（资源品）、卡倍转02（车用线缆）、春秋（AIPC）、通光（商业航天概念）转债涨幅靠前；跌幅方面，三房（年报问询函）、正丹（即将强赎）、山河（药用辅料）转债跌幅较大。 观点及策略（6月3日-6月7日） 市场震荡期配置力量主导转债估值，仓位过于防御或错失上涨行情，建议保留部分弹性个券持仓；依据行业中期确定性趋势进行板块配置，优选正股资质佳业绩向上的标的，高股息及出海为加分项，关注四条主线： （1）电力市场改革：电力市场改革推动虚拟电厂及微电网建设，关注电网领域市占率较高的无线载波芯片龙头力合转债，输电配网设备升级的中能转债和白电转债，风电下半年交付规模增长受益的起帆转债； （2）半导体三期大基金落地：有望推动晶圆制造、设备及材料国产化进程；择券兼顾弹性与安全边际，关注公司新品及客户突破对的业绩改善，包括CIS芯片设计的韦尔转债，电子特气相关的华特转债、金宏转债，半导体加工设备的精测转债、博杰转债、光力转债等； （3）汽车以旧换新政策提振销量：单车价值量较高的拓普转债，差速器产能放量且同步器随重卡出口的豪能转债，海外产能放量的新泉转债，布局锂电池回收业务的新化转债等； （4）节能降碳及产能出清：中上游高耗能行业低效率尾部产能出清，而头部企业市占率及盈利能力有望提升，关注硅料龙头通22转债，建材中玻璃旗滨转债、玻纤的山玻转债和长海转债等；工业企业环保设备升级关注龙净转债； 风险提示：政策调整滞后，经济增速下滑。 证券分析师：王艺熹证券分析师：董德志021-60893204021-60933158 wangyixi@guosen.com.cndongdz@guosen.com.cnS0980522100006S0980513100001 联系人：吴越021-60375496 wuyue8@guosen.com.cn 基础数据 中债综合指数242.5 中债长/中短期指数245.4/209.1 银行间国债收益(10Y)2.32 企业/公司/转债规模(千亿)67.6/26.9/8.0 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《政府债务周度观察-新增专项债发行放量》——2024-05-30 《资管机构产品配置观察（第42期）（20240520-20240526）- 理财规模持续扩容，债基久期继续缩短》——2024-05-29 《转债市场周报-转债防御性凸显，下修潮持续中》——2024-05-26 《超长债周报-超长政府债供给明显增加，超长债交投活跃度有所下降》——2024-05-26 《政府债务周度观察-政府端融资明显提速》——2024-05-23 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 配置力量主导估值，建议保留部分弹性仓位 上周市场焦点（2024/5/27-2024/5/31） 股市方面，上周权益市场先扬后抑，周二开始震荡下行，总体成交较为低迷，板块分化明显，半导体三期大基金落地带动半导体板块活跃、全周表现靠前，而上海、广深楼市新政下地产板块未获明显提振。具体来看，周一A股三大指数集体上涨，沪指涨1.14%，深成指涨0.88%，创业板指涨0.68%，两市超3300只个股上涨；板块题材上，互联网电商、光刻胶、光刻机、虚拟电厂、国家大基金持股板块涨幅居前，bc电池、铜缆高速连接概念跌幅居前。周二A股三大指数集体调整，沪指跌0.46%，深成指跌1.23%，创业板指跌1.35%，两市超4000只个股下跌；板块题材上，电力、有色金属、第三代半导体、虚拟电厂板块涨幅居前，互联网电商、铜缆高速连接、房地产服务板块跌幅居前。周三A股三大指数小幅上涨，沪指涨0.05%，深成指涨0.25%，创业板指涨0.27%，沪深两市成交额7084亿元，较上日缩量333亿元；板块题材上，bc电池、有色金属、AIPC、固态电池板块涨幅居前，铜缆高速连接、虚拟电厂、银行板块跌幅居前。周四A股三大指数涨跌不一，沪指跌0.62%，深成指跌0.32%，创业板指涨0.11%，两市超3500只个股下跌；板块题材上，商业航天、汽车拆解概念、存储芯片、卫星导航板块涨幅居前，贵金属、电力、房地产开发板块跌幅居前。周五A股三大指数小幅调整，沪指跌0.16%，深成指跌0.22%，创业板指跌0.44%；板块题材上，商业航天、消费电子、AIPC、人形机器人板块涨幅居前，房地产服务、硅能源、有色金属板块跌幅居前。 分板块看，上周申万一级行业多数收跌，电子（+2.84%）、国防军工（+2.43%）、煤炭（+2.03%）、汽车（+1.71%）涨幅靠前；房地产（-4.72%）、建筑材料 （-4.62%）、农林牧渔（-3.10%）、轻工制造（-2.80%）跌幅靠前。 债市方面，上海、广深楼市新政对债市带来的波动有限，央行净投放下资金面总体宽松，叠加权益市场表现较弱下债市情绪总体较好，10年期国债利率再度突破2.30%，周底收于2.29%，较前周下行2.08bp。 转债市场方面，上周转债个券多数上涨，中证转债指数全周+0.06%，价格中位数 +0.36%，我们计算的转债平价指数全周-0.19%，全市场转股溢价率与上周相比+0.29%。平价[90,100)、[100,110)、[110,120)的转债算数平均转股溢价率分别变动+1.06%、+1.06%、+2.62%，处于2010年来74%、68%、77%分位值。 图1：个券溢价率分布（截至2024/5/31） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 上周转债市场电子（+2.96%）、汽车（+1.98%）、有色金属（+1.97%）、国防军工（+1.40%）涨幅靠前；社会服务（-3.15%）、建筑装饰（-1.68%）、农林牧渔 （-1.50%）、建筑材料（-0.68%）跌幅靠前。 图2：申万一级行业转债行情（2024/5/27-2024/5/31) 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 个券层面，英力（AIPC）、华钰（资源品）、卡倍转02（车用线缆）、春秋（AIPC）、通光（商业航天概念）转债涨幅靠前；跌幅方面，三房（年报问询函）、正丹（即将强赎）、山河（药用辅料）转债跌幅较大。 图3：转债涨幅前十个券（2024/5/27-2024/5/31)图4：转债跌幅前十个券（2024/5/27-2024/5/31) 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 上周转债市场总成交额为3972.23亿元，日均成交额为794.45亿元，较前周明显上升。 观点及策略（2024/6/3-2024/6/7） 市场震荡期配置力量主导转债估值，仓位过于防御或错失上涨行情，建议保留部分弹性个券持仓： 4月底以来转债市场估值由资金驱动的迹象较为明显，可转债ETF规模大幅增长，权重个券溢价率明显上行；我们认为资金流入趋势及时点难以预判，归根结底仍是转债赚钱效应回归带来资金流入，权益市场走向对转债配置资金多寡与市场整体走向有决定性影响； 若经济数据继续走平，则基本面难以成为主要指数边际方向变化的主导力量；近期企业家座谈会及各地楼市新政均对资本市场风险偏好起到提振作用；七月三中全会将重点研究进一步全面深化改革、推进中国式现代化问题，我们看好重要会议前股市保持积极表现； 上轮权益熊市的疤痕效应仍旧存在，且3月以来权益市场连续上涨但经济数据未见改善，导致部分投资者积累一定谨慎情绪，近期对风险事件的敏感度明显提升，近期市场波动加大可能反映此部分资金的止盈需求；然而，主要指数没有大幅回撤的基础，若此时将仓位全面转向防御板块有一定错失上涨行情的可能性，可保留产业趋势明确、正股低位的弹性个券持仓； 依据行业中期确定性趋势进行板块配置，优选正股资质佳业绩向上的标的，高股息及出海为加分项，关注四条主线： （1）电力市场改革：电力市场改革推动虚拟电厂及微电网建设，关注电网领域市占率较高的无线载波芯片龙头力合转债，输电配网设备升级的中能转债和白电转债，风电下半年交付规模增长受益的起帆转债； （2）半导体三期大基金落地：有望推动晶圆制造、设备及材料国产化进程；择券兼顾弹性与安全边际，关注公司新品及客户突破对的业绩改善，包括CIS芯片设计的韦尔转债，电子特气相关的华特转债、金宏转债，半导体加工设备的精测转债、博杰转债、光力转债等； （3）汽车以旧换新政策提振销量：单车价值量较高的拓普转债，差速器产能放量且同步器随重卡出口的豪能转债，海外产能放量的新泉转债，布局锂电池回收业务的新化转债等； （4）节能降碳及产能出清：中上游高耗能行业低效率尾部产能出清，而头部企业市占率及盈利能力有望提升，关注硅料龙头通22转债，建材中玻璃旗滨转债、玻纤的山玻转债和长海转债等；工业企业环保设备升级关注龙净转债； 估值一览 截至上周五（2024/5/31），偏股型转债中平价在80-90元、90-100元、100-110元、110-120、120-130元、130元以上区间的转债平均转股溢价率为40.99%、28.19%、19.18%、16.19%、11.16%、7.01%，位于2010年以来/2021年以来85%/68%、 74%/42%、68%/35%、77%/55%、70%/47%、74%/37%分位值。 偏债型转债中平价在70元以下的转债平均YTM为2.23%，位于2010年以来/2021年以来的46%/67%分位值。 全部转债的平均隐含波动率为33.15%，位于2010年以来/2021年以来的59%/24%分位值。转债隐含波动率与正股长期实际波动率差额为-9.49%，位于2010年以来 /2021年以来的39%/21%分位值。 图5：偏股型转债平均转股溢价率 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理图6：偏债型转债平均YTM 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图7：转债平均隐含波动率与正股实际波动率 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 一级市场跟踪 截至5月31日的公告来看，未来一周（2024/6/3-2024/6/7）暂无转债上市与发行； 上周（2024/5/27-2024/5/31）股东大会通过的有重庆水务1家，董事会预案 的有新易盛、微导纳米、美邦股份、甬矽电子、凯众股份5家，无证监会核准、发审委通过企业。 近期我们对已经公告终止发行、预案已过有效期限等情况的转债进行了剔除。截至目前，待发可转债共计115只，合计规模1600.68亿，其中已获核准14 只，获核准规模合计93亿；已过会13只，规模合计184.4亿。 表1：可转债发行进度（截至2024/5/31） 公司名称 发行规模（亿元） 方案进度 主承销商 证监会核准公告日 泰瑞机器 3.38 证监会核准 财通证券股份有限公司 2024/5/21 旭升集团 28.00 证监会核准 中信建投证券股份有限公司 2024/5/15 豪能股份 5.50 证监会核准 招商证券股