活化闲置厂房，增厚利润规模

2024年06月02日 真爱美家(003041.SZ) 活化闲置厂房，增厚利润规模 公司动态分析 证券研究报告家纺投资评级买入-A维持评级 6个月目标价18.60元股价(2024-05-24)13.06元 事件： 真爱美家披露对外出租部分资产的公告。根据公告，公司拟将其位于义乌市苏溪镇的部分闲置厂房、宿舍出租给义乌市文东印染有限公司，租赁为其3年，总租金合计5633.8万元，按季支付。 出租资产为智能化新工厂中的污水处理闲置项目： 根据我们前期公司深度覆盖报告介绍（《智能工厂降本增效，龙头地位持续强化》），公司在最初新工厂规划中沿用有水印染，后通过技术革新实现免水洗印染。因此，原规划建造的污水处理厂房被闲置。而本次项目承租方为义乌文东印染有限公司，说明本次出租项目预计为污水处理闲置厂房，是活化资产的举措。我们作出如上判断的另外一个原因，是因为根据公司2024Q1的数据，公司在建工程转固定资产中的一部分转至投资性房地产中，2024Q1投资性房地产余额为1.2 亿元，较2023年末的330万元有明显提升。 项目预计将带来每年超过1500万的额外收入： 本次租赁项目总金额为5633.8万元（含税），分三年按季支付，于 2024年6月生效，预计将为公司2024、2025、2026年分别带来939.0 1878.0、1878.0万元的额外收入，我们假设12%的房产税及5%的营业税，我们预计扣除相应税额后2025年和2026年将为公司带来 1559.7万元的额外利润，而2024年额外利润预计为779.3万元。新工厂即将投产，看好盈利能力迈上新台阶： 我们看好公司长期业绩增长潜力，主要因为智能化新工厂投产后产能提升明显，一系列降本增效举措落地后生产成本有望较大幅度压缩，带动盈利能力明显提升，同时有望通过成本优势整合行业过剩产能，提高市占率（请详见公司深度报告《智能工厂降本增效，龙头地位持续强化》）。根据公司近期投资者交流纪要披露，新工厂将于2024Q2逐步投产，随着新产能释放，盈利能力将有望在2024Q3后逐季提升。投资建议： 公司新工厂投产后，产能有望提高，生产成本有望大幅降低，竞争优势进一步加大，盈利能力有望大幅提高。维持买入-A的投资评级，维持6个月目标价为18.6元，相当于2024年14x的动态市盈率。风险提示：行业竞争风险、原材料风险、宏观经济波动导致的 假设不及预期风险。 交易数据总市值(百万元) 1,880.64 流通市值(百万元) 1,880.64 总股本(百万股) 144.00 流通股本(百万股) 144.00 12个月价格区间 9.68/19.13元 真爱美家 沪深300 13% 3% -7% -17% -27% -37% 2023-062023-092024-012024-05 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 4.7 1.3 -24.6 绝对收益 7.0 4.5 -31.3 陆偲聪 分析师 SAC执业证书编号：S1450522100001 相关报告新产能利好毛利率逻辑或已 2024-04-30 初见端倪产量表现优于同行，业绩重 2023-10-31 回增长轨道Q2业绩边际改善，毛利率提 2023-08-25 升明显业绩短期承压，期待新厂投 2023-04-27 产业绩释放智能工厂降本增效，龙头地 2023-04-23 位持续强化 lusc@essence.com.cn (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 978.5 952.7 1,126.1 1,334.3 1,396.7 净利润 155.0 105.9 187.8 262.0 266.9 每股收益(元) 1.08 0.74 1.30 1.82 1.85 每股净资产(元) 8.83 9.24 10.11 11.21 12.28 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 12.5 18.2 10.3 7.4 7.2 市净率(倍) 1.5 1.5 1.3 1.2 1.1 净利润率 15.8% 11.1% 16.7% 19.6% 19.1% 净资产收益率 12.2% 8.0% 12.9% 16.2% 15.1% 股息收益率 2.5% 3.0% 3.2% 5.4% 5.8% ROIC 22.5% 9.3% 13.0% 18.5% 21.5% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 978.5 952.7 1,126.1 1,334.3 1,396.7 成长性 减:营业成本 771.4 742.1 851.4 955.5 998.3 营业收入增长率 4.9% -2.6% 18.2% 18.5% 4.7% 营业税费 3.7 12.0 4.5 5.3 5.6 营业利润增长率 26.7% -39.6% 78.4% 61.2% 7.5% 销售费用 16.4 13.4 20.3 26.7 27.9 净利润增长率 44.1% -31.7% 77.3% 39.5% 1.9% 管理费用 26.2 33.5 29.3 34.7 34.9 EBITDA增长率 1.3% -19.0% 79.1% 106.2% 4.8% 研发费用 57.1 59.6 57.4 46.7 44.7 EBIT增长率 0.4% -26.2% 82.6% 62.6% 7.5% 财务费用 -20.2 -5.9 1.1 4.0 4.2 NOPLAT增长率 22.3% -26.4% 81.2% 38.8% 2.3% 资产减值损失 -2.9 -4.1 - - - 投资资本增长率 77.2% 29.8% -2.1% -12.3% -15.5% 加:公允价值变动收益9.0 -7.1 - - - 净资产增长率 12.4% 4.6% 9.4% 10.9% 9.5% 投资和汇兑收益5.6 0.4 - - - 营业利润 150.5 90.9 162.1 261.4 281.1 利润率 加:营业外净收支 - 0.3 9.4 18.8 18.8 毛利率 21.2% 22.1% 24.4% 28.4% 28.5% 利润总额 150.6 91.2 171.5 280.2 299.9 营业利润率 15.4% 9.5% 14.4% 19.6% 20.1% 减:所得税 -4.4 -14.8 -16.3 18.2 33.0 净利润率 15.8% 11.1% 16.7% 19.6% 19.1% 净利润 155.0 105.9 187.8 262.0 266.9 EBITDA/营业收入 15.2% 12.6% 19.1% 33.3% 33.3% EBIT/营业收入 12.4% 9.4% 14.5% 19.9% 20.4% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 60 160 308 309 249 货币资金 236.2 332.6 135.1 258.4 595.0 流动营业资本周转天数 27 35 42 41 40 交易性金融资产 19.0 - - - - 流动资产周转天数 298 270 225 198 250 应收帐款 174.7 189.9 248.0 270.9 256.8 应收帐款周转天数 56 69 70 70 68 应收票据 - - - - - 存货周转天数 66 75 72 67 64 预付帐款 22.3 23.3 29.0 29.6 31.7 总资产周转天数 625 763 681 567 557 存货 194.9 204.0 245.4 248.3 250.9 投资资本周转天数 304 459 434 341 280 其他流动资产 31.9 0.7 0.7 0.7 0.7 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 12.2% 8.0% 12.9% 16.2% 15.1% 长期股权投资 - - - - - ROA 8.2% 4.9% 8.9% 12.6% 12.0% 投资性房地产 3.5 3.3 120.8 120.8 120.8 ROIC 22.5% 9.3% 13.0% 18.5% 21.5% 固定资产 156.4 692.0 1,233.4 1,056.9 878.8 费用率 在建工程 850.2 591.2 - - - 销售费用率 1.7% 1.4% 1.8% 2.0% 2.0% 无形资产 49.1 47.5 45.1 42.8 40.4 管理费用率 2.7% 3.5% 2.6% 2.6% 2.5% 其他非流动资产 153.7 60.9 59.6 58.4 57.1 研发费用率 5.8% 6.3% 5.1% 3.5% 3.2% 资产总额 1,891.8 2,145.5 2,117.3 2,086.8 2,232.1 财务费用率 -2.1% -0.6% 0.1% 0.3% 0.3% 短期债务 - 11.0 199.8 - - 四费/营业收入 8.1% 10.5% 9.6% 8.4% 8.0% 应付帐款 270.9 218.7 253.7 302.8 259.7 偿债能力 应付票据 44.6 24.2 71.3 34.5 70.5 资产负债率 32.8% 38.0% 31.2% 22.6% 20.8% 其他流动负债 69.9 179.5 54.0 54.0 54.0 负债权益比 48.7% 61.3% 45.4% 29.3% 26.2% 长期借款 174.9 303.8 4.4 3.0 1.5 流动比率 1.76 1.73 1.14 2.06 2.95 其他非流动负债 59.4 78.2 78.2 78.2 78.2 速动比率 1.26 1.26 0.71 1.43 2.30 负债总额 619.6 815.4 661.5 472.5 463.8 利息保障倍数 -5.99 -15.05 144.98 66.31 68.08 少数股东权益 - - - - - 分红指标 股本 120.0 144.0 144.0 144.0 144.0 DPS(元) 0.33 0.40 0.43 0.72 0.78 留存收益 1,152.2 1,186.1 1,311.8 1,470.3 1,624.3 分红比率 31.0% 54.4% 33.1% 39.5% 42.3% 股东权益 1,272.2 1,330.1 1,455.8 1,614.3 1,768.3 股息收益率 2.5% 3.0% 3.2% 5.4% 5.8% 现金流量表 业绩和估值指标 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润 155.0 105.9 187.8 262.0 266.9 EPS(元) 1.08 0.74 1.30 1.82 1.85 加:折旧和摊销 28.4 32.1 52.2 178.9 180.5 BVPS(元) 8.83 9.24 10.11 11.21 12.28 资产减值准备 8.2 6.6 - - - PE(X) 12.5 18.2 10.3 7.4 7.2 公允价值变动损失 -9.0 7.1 - - - PB(X) 1.5 1.5 1.3 1.2 1.1 财务费用 -2.9 - 1.1 4.0 4.2 P/FCF -8.8 59.4 -101.1 8.6 4.3 投资收益 -5.6 -0.4 - - - P/S 2.0 2.0 1.7 1.4 1.4 少数股东损益 - - - - - EV/EBITDA 12.8 20.3 8.4 3.4 2.5 营运资金的变动 -